La disciplina dei mercati

1. La disciplina dei mercati Sommario:1. Le diverse tipologie di mercato - 2. I mercati regolamentati - 3. Organismi di compensazione, liquidazione e garanzia delle operazioni - 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari – 5. Sistemi di negoziazione diversi dai mercati regolamentati: Sistemi multilaterali di negoziazione e Internalizzatori sistematici - 6. Trasparenza dei mercati - 7. I mercati regolamentati italiani.

2. La disciplina dei mercati 1. Le diverse tipologie di mercato Con l’attuazione della direttiva 2004/39/CE (direttiva sui mercati di strumenti finanziari, Markets in Financial Diretctive, MiFID), da parte del d.lgs. n. 164/2007 e dei relativi regolamenti attuativi, la disciplina dei mercati originariamente contenuta nel Tuf (d.lgs. n. 58/1998) ha subito notevoli cambiamenti.

3. La disciplina dei mercati • Segue: 1. Le diverse tipologie di mercato • Mentre,infatti, nel quadro normativo precedente, si conosceva la differenza fra “mercati regolamentati” e “mercati non regolamentati” di strumenti finanziari, ora, con la nuova normativa, si conoscono tre diverse tipologie di mercato: • I mercati regolamentati, i sistemi multilaterali di negoziazione (Multilateral Trading Facilities, MTF) e gli internalizzatori sistematici. • L’idea di fondo della MiFID è quella di favorire l’avvio e lo sviluppo di un processo competitivo fra le diverse sedi di negoziazione come sopra indicate, col risultato di un miglioramento complessivo in termini di efficienza del funzionamento del sistema finanziario europeo.

4. La disciplina dei mercati • Segue: 1. Le diverse tipologie di mercato • Ciò comporta il venir meno della facoltà degli Stati membri Ue di introdurre o mantenere (come in parte accadeva anche in Italia) l’obbligo di eseguire le negoziazioni sugli strumenti finanziari ammessi alla negoziazione in mercati regolamentati in questi stessi mercati (c.d. obbligo di concentrazione degli scambi).

5. La disciplina dei mercati • Le tre diverse tipologie di mercato sono così definite dalla MiFID ed ora anche dal Tuf: • a)per "mercato regolamentato“ si intende: un sistema multilaterale che consente o facilita l’incontro, al suo interno e in base a regole non discrezionali, di interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a strumenti finanziari, ammessi alla negoziazione conformemente alle regole del mercato stesso, in modo da dare luogo a contratti, e che è gestito da una società di gestione, è autorizzato e funziona regolarmente Art. 1, comma 1, lett. w-ter, Tuf);

6. La disciplina dei mercati • Segue: 1. Le diverse tipologie di mercato • b) per "gestione di sistemi multilaterali di negoziazione" si intende la gestione di sistemi multilaterali che consentono l’incontro, al loro interno ed in base a regole non discrezionali, di interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a strumenti finanziari, in modo da dare luogo a contratti (art. 1, comma 5-octies, Tuf);

7. La disciplina dei mercati • Segue: 1. Le diverse tipologie di mercato • c) per "internalizzatore sistematico" si intende il soggetto che in modo organizzato, frequente e sistematico negozia per conto proprio eseguendo gli ordini del cliente al di fuori di un mercato regolamentato o di un sistema multilaterale di negoziazione (art. 1, comma 5-ter, Tuf)

8. La disciplina dei mercati • Segue: 1. Le diverse tipologie di mercato • Teniamo, inoltre, presente, fin da ora, anche la definizione normativa dimarket maker, per tale intendendosi il soggetto che si propone sui mercati regolamentati e sui sistemi multilaterali di negoziazione, su base continua, come disposto a negoziare in contropartita diretta acquistando e vendendo strumenti finanziari ai prezzi da esso definiti (art. 1, comma 5-quater, Tuf).

9. La disciplina dei mercati • 2. I mercati regolamentati • L’impresa-mercato. L'art. 61, coma 1, del Tuf prevede che l'attività di organizzazione e gestione di mercati regolamentati di strumenti finanziari «ha carattere di impresa ed è esercitata da società per azioni, anche senza scopo di lucro» (società di gestione del mercato, SGM). • In base all’art. 61, comma 2, del Tuf, alla Consob spetta il compito di determinare con regolamento: • a) le risorse finanziarie delle società di gestione; • b) le attività connesse e strumentali a quelle di organizzazione e gestione dei mercati che possono essere svolte dalle società di gestione.

10. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Il Ministro dell’economia e delle finanze, sentita la Consob, determina con regolamento i requisiti di onorabilità e professionalità dei soggetti che svolgono funzioni di amministrazione, direzione e controllo nelle società di gestione (art. 61, coma 3, Tuf). Si applica l'articolo 13, comma 2, del Tuf. In caso di inerzia la decadenza è pronunciata dalla Consob. • l regolamento ministeriale stabilisce anche le cause che comportano la sospensione temporanea dalla carica e la sua durata. • Il Ministro dell’economia e delle finanze, sentita la Consob, determina con regolamento i requisiti di onorabilità dei partecipanti al capitale, individuando la soglia partecipativa a tal fine rilevante.

11. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Il regolamento ministeriale stabilisce anche le cause che comportano la sospensione temporanea dalla carica e la sua durata. • Gli acquisti e le cessioni di partecipazioni nelle società di gestione, effettuati direttamente o indirettamente, anche per il tramite di società controllate, di società fiduciarie o per interposta persona, devono essere comunicati dal soggetto acquirente entro ventiquattro ore alla Consob e alla SGM unitamente alla documentazione attestante il possesso da parte degli acquirenti dei requisiti di onorabilità. • In assenza dei requisiti o in mancanza della comunicazione non può essere esercitato il diritto di voto inerente alle azioni eccedenti la soglia rilevante individuata dal regolamento ministeriale.

12. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • In caso di inosservanza del divieto, la deliberazione od il diverso atto, adottati con il voto o, comunque, il contributo determinanti delle partecipazioni eccedenti la soglia minima, è impugnabile secondo le previsioni del codice civile. Le partecipazioni per le quali non può essere esercitato il diritto di voto sono computate ai fini della regolare costituzione della relativa assemblea. • L'impugnazione può essere proposta anche dalla Consob entro centottanta giorni dalla data della deliberazione ovvero, se questa è soggetta a iscrizione nel registro delle imprese, entro centottanta giorni dall'iscrizione o, se è soggetta solo a deposito presso l'ufficio del registro delle imprese, entro centottanta giorni dalla data di questo.

13. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • La SGM ha un oggetto esclusivo, in quanto non può esercitare alcuna attività che non sia connessa o strumentale a quella principale che consiste nella organizzazione e gestione di uno o più mercati.

14. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Sono attività connesse e strumentali (secondo l’art. 4 del regolamento mercati della Consob n. 16191 del 29 ottobre 2007, “regolamento mercati”, d’ora in poi anche Rm) le seguenti attività, fermo restando che le SGM possono essere abilitate alla gestione di sistemi multilaterali di negoziazione: • a) predisposizione, gestione, manutenzione e commercializzazione di software, hardware e reti telematiche relativi a sistemi di contrattazione, trasmissione di ordini e dati; • b) elaborazione, distribuzione commercializzazione di dati concernenti gli strumenti finanziari negoziati nei mercati e di dati relativi ai mercati stessi; • c) istituzione e gestione di sistemi di riscontro e rettifica delle operazioni aventi ad oggetto strumenti finanziari; • d) promozione dell’immagine del mercato anche attraverso la diffusione di informazioni concernenti il mercato stesso e le società emittenti e ogni altra attività finalizzata allo sviluppo del mercato; • e) istituzione e gestione di sistemi di garanzia delle operazioni effettuate nei mercati; • f) gestione di sistemi multilaterali di scambio di depositi monetari; • g) predisposizione, gestione e manutenzione di circuiti informativi per la visualizzazione e l’inserimento, da parte dei soggetti abilitati autorizzati alla negoziazione per conto proprio, all’esecuzione di ordini per conto dei clienti e alla ricezione e trasmissione di ordini, di condizioni di negoziazione di strumenti finanziari che non consentono la conclusione del contratto per il tramite del circuito stesso.

15. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Le società di gestione possono assumere partecipazioni in società che svolgono in via esclusiva o principale le attività connesse e strumentali. Esse possono inoltre assumere partecipazioni nelle società che gestiscono sistemi di garanzia, compensazione e liquidazione e nelle società di gestione accentrata, nonché in società che gestiscono direttamente o indirettamente mercati regolamentati. • Le società di gestione devono comunicare senza indugio alla Consob le attività connesse e strumentali che intendono esercitare e forniscono alla Consob preventiva informativa sui progetti di acquisizione delle partecipazioni di cui si è detto sopra..

16. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Il regolamento del mercato. La società che intende istituire e gestire un mercato regolamentato deve redigere un programma per la propria attività: Il contenuto di tale programma costituisce il regolamento del mercato (art. 62 Tuf), che disciplina l'organizzazione e la gestione del mercato. • Detto regolamento è deliberato dall'assemblea ordinaria della SGM; il regolamento può attribuire al consiglio di amministrazione il potere di dettare disposizioni di attuazione. • Qualora le azioni della società di gestione siano quotate in un mercato regolamentato, al fine di evitare l’insorgere di conflitti di interesse, il regolamento è deliberato dal consiglio di amministrazione della società medesima.

17. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Spetta alla Consob, in conformità alle disposizioni della direttiva 2004/39/CE (MiFID) e delle relative misure di esecuzione, individuare con regolamento i criteri generali ai quali il regolamento del mercato deve adeguarsi in materia di: • a) ammissione di strumenti finanziari alle negoziazioni; • b) sospensione ed esclusione di strumenti finanziari dalle negoziazioni nei mercati regolamentati; • c) modalità per assicurare la pubblicità del regolamento del mercato • a) le condizioni e le modalità di ammissione, di esclusione e di sospensione degli operatori e degli strumenti finanziari dalle negoziazioni; • b) le condizioni e le modalità per lo svolgimento delle negoziazioni e gli eventuali obblighi degli operatori e degli emittenti; • c) le modalità di accertamento, pubblicazione e diffusione dei prezzi; • d) i tipi di contratti ammessi alle negoziazioni, nonché i criteri per la determinazione dei quantitativi minimi negoziabili; • e) le condizioni e le modalità per la compensazione, liquidazione e garanzia delle operazioni concluse sui mercati.

18. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Il regolamento può stabilire che le azioni di società controllanti, il cui attivo sia prevalentemente composto dalla partecipazione, diretta o indiretta, in una o più società con azioni quotate in mercati regolamentati, vengano negoziate in segmento distinto del mercato. • Il regolamento deve anche disciplinare l’accesso degli operatori al mercato regolamentato, secondo regole trasparenti, non discriminatorie e basate su criteri oggettivi.

19. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Il regolamento deve inoltre stabilire i criteri per la partecipazione diretta o remota al mercato regolamentato e gli obblighi imposti agli operatori derivanti: • a) dall'istituzione e dalla gestione del mercato regolamentato; • b) dalle disposizioni riguardanti le operazioni eseguite nel mercato; • c) dagli standard professionali imposti al personale delle imprese di investimento e delle banche autorizzate all'esercizio dei servizi e attività di negoziazione per conto proprio e di esecuzione di ordini per conto dei clienti, che sono operanti nel mercato; • d) dalle condizioni stabilite, per i partecipanti diversi dai soggetti di cui alla lettera c), ai sensi dell’art. 25, comma 2, del Tuf, che prevede che possano accedere ai mercati regolamentati, tenuto conto delle regole adottate dalla società di gestione, soggetti diversi dalle banche e dalle imprese di investimento alle seguenti condizioni: • a) soddisfano i requisiti di onorabilità e professionalità; • b) dispongono di un livello sufficiente di competenza e capacità di negoziazione; • c) dispongono di adeguati dispositivi organizzativi; • d) dispongono di risorse sufficienti per il ruolo che devono svolgere.

20. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Poteri di vigilanza delle Consob • Alla Consob spetta, poi, il potere di dettare disposizioni per assicurare la pubblicità del regolamento del mercato e di determinare con proprio regolamento: • a) i criteri di trasparenza contabile e di adeguatezza della struttura organizzativa e del sistema dei controlli interni che le società controllate, costituite e regolate dalla legge di Stati non appartenenti all'Unione europea, devono rispettare affinché le azioni della società controllante possano essere quotate in un mercato regolamentato italiano; • b) le condizioni in presenza delle quali non possono essere quotate le azioni di società controllate sottoposte all'attività di direzione e coordinamento di altra società; • c) i criteri di trasparenza e i limiti per l'ammissione alla quotazione sul mercato mobiliare italiano delle società finanziarie, il cui patrimonio è costituito esclusivamente da partecipazioni.

21. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Autorizzazione alla gestione del mercato • La Consob autorizza l'esercizio dei mercati regolamentati quando (art. 63 Tuf): • a) sussistono i requisiti previsti dall'articolo 61, commi 2, 3. 4 e 5 del Tuf (risorse finanziarie della società, requisiti di onorabilità e professionalità degli esponenti, requisiti di onorabilità dei partecipanti); • b) il regolamento del mercato è conforme alla disciplina comunitaria ed è idoneo ad assicurare la trasparenza del mercato, l'ordinato svolgimento delle negoziazioni e la tutela degli investitori. • L’autorizzazione di cui al comma 1 è subordinata alla presentazione di un programma di attività che illustra i tipi di attività previsti e la struttura organizzativa della società di gestione.

22. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • 3. Organizzazione e funzionamento del mercato e della Società di gestione.. La vigilanza della Consob. Come si desume facilmente da quanto si è fin qui detto, l’autorità preposta alla vigilanza ed alla regolamentazione dei mercati regolamentati e delle società che gestiscono tali mercati è la Consob, la quale è anzitutto chiamata aad individuare gli adempimenti informativi delle società di gestione nei propri confronti, nonché, avendo riguardo alla trasparenza, all’ordinato svolgimento delle negoziazioni e alla tutela degli investitori e in conformità alle disposizioni della MiFID, i requisiti generali di organizzazione delle società di gestione dei mercati regolamentati.

23. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Organizzazione e funzionamento del mercato e della Società di gestione.. La vigilanza della Consob. • La SGM è libera di esercitare le attività connesse e strumentali di cui si è detto, ma essa, in ogni caso (art. 64 Tuf): • a) predispone le strutture, fornisce i servizi del mercato e determina i corrispettivi a essa dovuti; • b) adotta tutti gli atti necessari per il buon funzionamento del mercato e verifica il rispetto del regolamento; • c) dispone l'ammissione, l'esclusione e la sospensione degli strumenti finanziari e degli operatori dalle negoziazioni; • d) comunica alla Consob le violazioni del regolamento del mercato, segnalando le iniziative assunte; • e) provvede alla gestione e alla diffusione al pubblico delle informazioni e dei documenti indicati nei regolamenti previsti dagli artt. 65 (obblighi di registrazione delle operazioni eseguite nei mercati da essa gestiti) e 114 (comunicazione al pubblico di informazioni privilegiate) del Tuf; • f) provvede agli altri compiti a essa eventualmente affidati dalla Consob (fra cui la gestione del registro delle operazioni effettuate sul mercato e la gestione e diffusione delle informazioni e documenti resi dagli intermediari).

24. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Organizzazione e funzionamento del mercato e della Società di gestione.. La vigilanza della Consob • In definitiva, la SGM svolge anche funzioni di vigilanza sul mercato. • Si tratta, perlopiù, di poteri privati, ma può trattarsi anche di poteri pubblici (se delegati dalla Consob).

25. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Vigilanza sulla SGM e sui mercati regolamentati • In base all'art. 74 del Tuf la Consob vigila sui mercati regolamentati al fine di assicurare la trasparenza, l'ordinato svolgimento delle negoziazioni e la tutela degli investitori e può adottare ogni misura per garantire il rispetto degli obblighi previsti dal Tuf. • La Consob, con le modalità e nei termini da essa stabiliti, può chiedere alle società di gestione la comunicazione anche periodica di dati, notizie, atti e documenti, nonché eseguire ispezioni presso le medesime società e richiedere l'esibizione di documenti e il compimento degli atti ritenuti necessari.

26. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Vigilanza sulla SGM e sui mercati regolamentati • In caso di necessità e urgenza, la Consob adotta, per le finalità indicate, i provvedimenti necessari, anche sostituendosi alla società di gestione (art. 74, comma 3, Tuf). • Tali provvedimenti possono essere adottati dal Presidente della Consob o da chi lo sostituisce in caso di sua assenza o impedimento. Essi sono immediatamente esecutivi e sono sottoposti all'approvazione della Commissione che delibera nel termine di cinque giorni; i provvedimenti perdono efficacia se non approvati entro tale termine. • Anche le società di gestione sono soggette alla vigilanza della Consob, che a tal fine si avvale dei poteri previsti per la vigilanza informativa ed ispettiva sui mercati (art. 73 Tuf).

27. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Vigilanza sulla SGM e sui mercati regolamentati • La Consob vigila affinché la regolamentazione del mercato sia idonea ad assicurare l’effettivo conseguimento della trasparenza del mercato, dell’ordinato svolgimento delle negoziazioni e della tutela degli investitori ,e può richiedere alle società di gestione modifiche della regolamentazione del mercato stesso idonee a eliminare le disfunzioni riscontrate. • Infine, la Consob può esercitare, nei confronti dei mercati regolamentati, tutti i poteri ad essa attribuiti dalle disposizioni del Tuf in attuazione della direttiva 2003/6/CE, relativa agli abusi di mercato (insider trading e manipolazione di mercato)

28. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Crisi della SGM • In caso di gravi irregolarità nella gestione dei mercati ovvero nell'amministrazione della società di gestione e comunque quando lo richiede la tutela degli investitori, il Ministero dell’Economia e delle Finanze, su proposta della Consob, dispone lo scioglimento degli organi amministrativi e di controllo della società di gestione (art. 75 Tuf). • I poteri dei disciolti organi amministrativi sono attribuiti a un commissario nominato con il medesimo provvedimento, che li esercita, sulla base delle direttive e sotto il controllo della Consob, sino alla ricostituzione degli organi.

29. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Crisi della SGM • La Consob può revocare l'autorizzazione all’esercizio del mercato regolamentato quando: • a) la società di gestione non si avvale dell’autorizzazione entro dodici mesi ovvero vi rinuncia espressamente; • b) la società di gestione ovvero il mercato regolamentato ha cessato di funzionare da più di sei mesi; • c) la società di gestione ha ottenuto l’autorizzazione presentando false dichiarazioni o con qualsiasi altro mezzo irregolare; • d) la società di gestione ovvero il mercato regolamentato non soddisfa più le condizioni cui è subordinata l’autorizzazione; • e) la società di gestione ha violato in modo grave e sistematico le disposizioni del Tuf che disciplinano i mercati

30. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Mercati all’ingrosso dei titoli di Stato. Ai sensi dell’art. 66 del Tuf, compete al ministro dell’economia e delle finanze, anche in deroga alle disposizioni del testo unico sui mercati regolamentati e sentite Banca d’Italia e Consob, l’autorizzazione e la disciplina dei mercati all’ingrosso dei titoli di Stato. • Il medesimo ministro approva i regolamenti di tali mercati. Il d.m. 13 maggio 1999, n. 219 concerne in via astratta e generale tutte le ipotesi di istituzione, da parte di apposite società di gestione, di mercati all’ingrosso di titoli di Stato italiani ed esteri; ciò conformemente ai principi di liberalizzazione, privatizzazione e concorrenza affermati dal Tuf.

31. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Mercati all’ingrosso dei titoli di Stato • La Banca d'Italia è ammessa alle negoziazioni sui mercati all'ingrosso di titoli di Stato. Anche Il Ministero dell’economia e delle finanze è ammesso alle negoziazioni sui mercati all'ingrosso di titoli di Stato e vi partecipa comunicando preventivamente alla Banca d'Italia i tempi e le modalità degli interventi. • Per motivate ragioni di tutela della stabilità della moneta, la Banca d'Italia entro ventiquattro ore dalla comunicazione può chiedere il differimento degli interventi o diverse modalità di attuazione.

32. La disciplina dei mercati • Segue: 2. I mercati regolamentati • Vigilanza sui mercati all'ingrosso di titoli di Stato (art. 76 Tuf) • Ferme restando le competenze della Consob ai sensi del Tuf, la Banca d'Italia vigila sui mercati all'ingrosso dei titoli di Stato, avendo riguardo all'efficienza complessiva del mercato e all'ordinato svolgimento delle negoziazioni. • La Banca d'Italia vigila anche sulle società di gestione dei mercati all'ingrosso dei titoli di Stato, avvalendosi del potere, nel caso in cui le irregolarità commesse dalla società siano di eccezionale gravità, di proporre al Ministero dell’economia e delle finanze la revoca l'autorizzazione all’esercizio.

33. La disciplina dei mercati • 3. Organismi di compensazione, liquidazione e garanzia delle operazioni. • Essenziali, per il funzionamento dei mercati regolamentati, sono i servizi di compensazione, liquidazione e garanzia delle operazioni. • La compensazioneavviene fra tutti gli operatori del mercato, con riguardo alle posizioni che gli stessi hanno assunto, con riferimento ad un determinato titolo, nei confronti dell’insieme degli altri operatori del mercato; così ogni operatore risulterà titolare di un saldo, attivo o passivo, nei confronti dell’insieme degli altri operatori, con riferimento sia alle posizioni in denaro che in strumenti finanziari. • La compensazione, dunque, consente di ridurre drasticamente il numero delle operazioni materiali che sarebbero necessarie per “pareggiare” tutte le posizioni che ciascun operatore ha con ciascuno degli altri negoziatori per ogni titolo negoziato.

34. La disciplina dei mercati • Segue: 3. Organismi di compensazione, liquidazione e garanzia delle operazioni • La liquidazione consiste nella esecuzione dei contratti, ossia nella consegna dei titoli venduti e nel pagamento del prezzo da parte del compratore secondo modalità che sono rese uniformi. • Sotto questo aspetto, occorre ricordare che il mercato italiano ha visto il passaggio da un sistema basato sulla liquidazione mensile delle operazioni ad un sistema di liquidazione per contanti (cash), nel quale le operazioni concluse in borsa vengono regolate, non già su base mensile, ma il terzo giorno successivo alla loro conclusione.

35. La disciplina dei mercati • Segue: 3. Organismi di compensazione, liquidazione e garanzia delle operazioni • I due servizi sono normalmente connessi, nel senso che la struttura che opera la compensazione delle varie operazioni provvede anche a determinare la posizione netta, positiva o negativa, in titoli o in denaro, della quale ciascun operatore risulta titolare nei confronti del sistema degli operatori.

36. La disciplina dei mercati • Segue: Organismi di compensazione, liquidazione e garanzia delle operazioni • Il servizio di garanzia. Proprio con riferimento al debito (titoli o denaro) che rimanga a carico di un operatore, a seguito della compensazione e della liquidazione delle sue posizioni, i sistemi di compensazione normalmente svolgono anche una funzione di garanzia, assumendo l'obbligo di garantire, appunto, il puntuale adempimento delle obbligazioni assunte dai negoziatori che a tale struttura aderiscono: l'adesione è obbligatoria per coloro che intendono essere ammessi come negoziatori sui mercati regolamentati

37. La disciplina dei mercati • Sistemi di garanzia dei contratti. L'art. 68 Tuf prevede che la Banca d'Italia, d'intesa con la Consob, possa disciplinare l'istituzione e il funzionamento di sistemi finalizzati a garantire il buon fine delle operazioni aventi a oggetto strumenti finanziari non derivati effettuate nei mercati regolamentati, anche emanando disposizioni concernenti la costituzione di fondi di garanzia alimentati da versamenti effettuati dai relativi partecipanti.

38. La disciplina dei mercati • Segue: Sistemi di garanzia dei contratti. • Ciascun fondo costituisce patrimonio separato da quello del soggetto che lo amministra e dagli altri fondi. Sui fondi non sono ammesse azioni, sequestri o pignoramenti dei creditori del soggetto che li amministra né dei creditori dei singoli partecipanti o nell'interesse degli stessi. I fondi non possono essere compresi nelle procedure concorsuali che riguardano il soggetto che li amministra o i singoli partecipanti. Non opera la compensazione legale e giudiziale e non può essere pattuita la compensazione volontaria tra i saldi attivi dei conti di deposito dei fondi e i debiti che il gestore dei fondi stessi abbia nei confronti del depositario.

39. La disciplina dei mercati • E’ bene tenere presente, al riguardo, la differenza tra sistemi di garanzia dei contratti, di cui è già parlato, e sistemi di garanzia del buon funzionamento della liquidazione e compensazione. • Nel primo caso, il sistema garantisce la corretta esecuzione del contratto nel secondo caso viene garantito il buon fine dell’intero meccanismo di compensazione e liquidazione. Nel primo caso, l’interesse tutelato è quello del singolo contraente; nel secondo, l’interesse tutelato è quello della generalità degli aderenti al sistema.

40. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • Quando risultano da documenti cartacei i valori mobiliari hanno solitamente natura di titoli di credito. Di solito si tratta di titoli di massa, rappresentativi di una operazione economica di investimento collettivo (ad es., emissione di azioni o di obbligazioni). • L’essere titoli di credito consente che, dopo l’emissione, il loro trasferimento possa avvenire secondo le regole della circolazione cartolare, al portatore o nominativa. • La disciplina cartolare - caratterizzata dalla incorporazione del diritto nel documento, e quindi nei termini risultanti dallo stesso documento (letteralità) e dall’autonomia dell’acquisto del diritto, di cui diventa titolare chi acquista in buona fede il possesso qualificato del documento (artt. 1994 e 1153 c.c.) anche se gli viene trasferito solo da chi ne è portatore legittimo ma non ne è titolare – costituisce uno strumento di rapida e sicura circolazione della ricchezza mobiliare.

41. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • Tuttavia la disciplina cartolare, malgrado le sue caratteristiche di rapidità e sicurezza nella circolazione dei titoli di credito, specie se individuali (assegni, cambiali) e nello scambio diretto tra alienante e acquirente, si rivela inadeguata nel trasferimento dei titoli di massa, quando la loro negoziazione sia concentrata in un mercato specializzato (ad es. in borsa) caratterizzato da un elevato numero di scambi effettuati in un tempo relativamente ristretto dagli intermediari professionali per conto della propria clientela.

42. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • In questi mercati, infatti, nonostante la presenza di servizi di compensazione (clearing house), la molteplicità degli scambi e la ristrettezza dei tempi si scontrano con l’esigenza del trasferimento materiale dei titoli e con l’eventuale apposizione materiale delle girate e dell’annotazione nel libro della società emittente.

43. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • La necessità della circolazione materiale dei titoli, quindi, finisce per costituire una ragione di intralcio alla rapida esecuzione dei contratti di negoziazione (settlement) conclusi in un mercato secondario aventi ad oggetto strumenti finanziari.

44. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • Proprio per superare questa situazione di intralcio, il legislatore aveva dettato, in un primo tempo, una disciplina speciale per consentire di dare esecuzione ai contratti di negoziazione senza il trasferimento materiale (dematerializzazione della circolazione) dei titoli, attraverso la semplice annotazione dei trasferimenti sulle scritture contabili (informatizzate) del depositario centrale (Società di gestione accentrata di strumenti finanziari, SGA), presso il quale vengono conservati i titoli oggetto della negoziazione.

45. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • Questa funzione era stata affidata alla Monte titoli S.p.a. in posizione di monopolio legale (legge n. 289/1986). Ora, il Tuf ha liberalizzato l'attività di gestione accentrata, dettando una disciplina generale che però assume ancora una realtà di fatto che si basa sul principio di incorporazione dei titoli in documenti cartacei.

46. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • Il servizio di gestione accentrata. La prestazione del servizio avviene secondo regole fissate dalla Consob, d'intesa con la Banca d'Italia. • Strumenti finanziari ammessi al sistema. Sono ammessi al servizio i seguenti strumenti finanziari: • a) le azioni e gli altri titoli rappresentativi di capitale di rischio negoziabili sul mercato dei capitali; • b) le obbligazioni, i titoli di Stato e gli altri titoli di debito negoziabili sul mercato dei capitali; • c) le quote di fondi comuni di investimento; • d) i titoli normalmente negoziati sul mercato monetario; • e) qualsiasi altro titolo normalmente negoziato che permetta di acquisire gli strumenti indicati nelle precedenti lettere e i relativi indici; • f) qualsiasi altro valore mobiliare, di cui all’articolo 1, comma 1-bis, del Tuf, non compreso nelle precedenti lettere.

47. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • Categorie di soggetti ammessi alla gestione accentrata. Possono essere ammessi al servizio, • in qualità di intermediari, i seguenti soggetti: • a) le banche italiane e le banche comunitarie ed extracomunitarie previste; • b) le imprese di investimento; • c) le società di gestione del risparmio; • d) gli agenti di cambio iscritti nel ruolo unico nazionale; • e) le società o gli enti emittenti non ricompresi nelle precedenti lettere, limitatamente agli strumenti finanziari di propria emissione e agli strumenti finanziari emessi da società controllate attraverso partecipazione azionaria; • f) le banche centrali; • g) i soggetti esteri che offrono servizi analoghi ai servizi di gestione accentrata e di liquidazione e che gestiscono sistemi analoghi ai sistemi di garanzia di strumenti finanziari, purché sottoposti a misure di vigilanza equivalenti a quelle previste nell’ordinamento italiano; • h) le società di gestione accentrata, le società di gestione dei fondi di garanzia della liquidazione e le controparti centrali; • i) gli intermediari finanziari iscritti nell’elenco di cui all’articolo 107 del Tub; • j) Poste Italiane S.p.A.; • k) la Cassa Depositi e Prestiti S.p.A.; • l) il Ministero dell’Economia e delle Finanze. • Possono essere ammessi al servizio, in qualità di emittenti, i soggetti che emettono gli strumenti finanziari ammessi al sistema

48. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • Il deposito accentrato. Gli strumenti finanziari vengono depositati presso uno dei soggetti ammessi al sistema con l'autorizzazione a subdepositare gli stessi presso la SGA. Gli strumenti sono immessi nel sistema in regime di deposito regolare e non passano quindi in proprietà del subdepostario (SGA), anche se il deposito assumerà le caratteristiche del deposito alla rinfusa (con gli altri titoli fungibili): quindi, in pratica, il diritto di proprietà si trasforma in un diritto di credito alla restituzione di una frazione della massa dei titoli della stessa specie.

49. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • Il subdeposito degli strumenti finanziari nominativi avviene mediante girata alla società di gestione accentrata effettuata con la seguente formula: «Alla società di gestione accentrata (ragione sociale) ex decreto legislativo 24 febbraio 1998, n. 58». • In caso di trasferimento alla società di gestione accentrata di strumenti finanziari sui quali siano stati annotati vincoli è apposta la seguente formula: «Ai sensi dell'articolo 87 del Tuf, l'annotazione del/i vincolo/i si intende non apposta». • La SGA accende un conto per ogni emittente i cui titoli sono immessi nel sistema ed un conto per ogni intermediario ammesso al sistema per i titoli di sua proprietà e per quelli di proprietà di terzi depositati presso lo stesso.

50. La disciplina dei mercati • 4. La gestione accentrata di strumenti finanziari. • Il depositante trasmette, tramite il depositario, alla SGA le disposizioni per l'annotazione delle operazioni che lo stesso ha effettuato sui titoli ammessi al deposito. Il trasferimento contabile produce gli effetti propri secondo il regime di circolazione degli strumenti finanziari (art. 86 Tuf). • Analogamente, i vincoli si costituiscono e si trasferiscono attraverso la relativa annotazione sul conto del depositante.