DEVIZNI TEČAJ I GOSPODARSTVO PROBLEMI IZBORA TEČAJNIH REŽIMA

1. MEĐUNARODNE FINANCIJESVEUČILIŠNI DIPLOMSKI STUDIJ POSLOVNE EKONOMIJE, SMJER Financijeakademska 2013/14 DEVIZNI TEČAJ I GOSPODARSTVO PROBLEMI IZBORA TEČAJNIH REŽIMA

2. CILJEVI I STRUKTURA PREDAVANJA • CILJEVI PREDAVANJA • Analizirati ulogu deviznog tečaja iz makroekonomske perspektive • Analizirati problematiku izbora tečajnog režima i karakteristike pojedinog režima • Analizirati mogućnosti korištenja nominalne varijable kao sidra monetarne politike • STRUKTURA PREDAVANJA • Faktori utjecaja na odabir tečajnog režima • Dilema: fiksni ili fluktuirajući tečajni režim; • Vrste tečajnih režima (fiksni tečajni režimi, intermedijarni tečajni režimi, fluktuirajući tečajni režimi) • Sidra monetarne politike

3. Indeks nominalnog i realnog efektivnog tečaja kune Indeksi realnoga efektivnog tečaja za četvrto tromjesečje 2013. odnose se samo na listopad i studeni. Realni efektivni tecaj kune uz proizvođačke cijene u izračun uključuje hrvatski indeks proizvođačkih cijena industrijena nedomaćem tržištu koji je raspoloživ od siječnja 2010.Pad indeksa označava aprecijaciju kune i obrnuto. Izvor: HNB, dostupno na www.hnb.hr

4. Kretanje nominalnog tečaja hrvatske kune prema najznačajnijim valutama (www.hnb.hr)

5. Pitanje izbora tečajnog režima postaje aktualno nakon napuštanja sustava fiksnih deviznih tečajeva (početak 1970ih) • Tečajna politika (ponovno) postaje važan dio nacionalnih makroekonomskih politika, time i predmetom brojnih rasprava • Krajnji izbori politika jesu fiksni, odnosno fluktuirajući tečajni režim; ali u praksi se najčešće koristi neki od režima koji su njihova kombinacija • Neprikladna politika tečaja može usporiti gospodarski rast, kao i ispunjavanje postavljenih ciljeva gospodarstva ALI ne može ni riješiti sve probleme u gospodarstvu – upitanju je uvijek cjelokupna makroekonomska politika

6. KRETANJE DEVIZNIH TEČAJEVA • Devizni tečaj predstavlja cijenu jedne valute izraženu u drugoj valuti – korigira se različitim varijablama (stopa inflacije, cijene pri proizvođačima, i sl.) te se može izračunavati prema jednoj valuti ili prema košarici valuta • Kretanje deviznog tečaja svakodnevno je pod utjecajem niza varijabli koje u konačnici mogu rezultirati • Aprecijacijom – vrijednosti nacionalne valute raste, povoljno za uvoznike • Deprecijacijom – vrijednosti valute se smanjuje, povoljno za izvoznike • Kod fiksnih tečajnih režima govorimo o službenoj promjeni razine tečaja – revalvaciji i devalvaciji – neravnoteže stoga dovode do promjena u razini službenih deviznih rezervi kako bi se održala željena razina tečaja

7. KRETANJE DEVIZNIH TEČAJEVA (rast ponude $, fiksni devizni tečaj) • Dolazi do porasta ponude $ • U slučaju da je tečaj fluktuirajući, ravnoteža bi se uspostavila u točki e • Ali, obzirom je postavljena granica od 0,9 € za 1$, ECB otkupljuje višak ponude dolara  niti jedan sudionik na tržištu neće prodati $ za nižu cijenu od ove koju može dobiti od ECB Cijena 1$ u odnosu prema 1€ Ponuda $ S’ Gornja granica za $ = donja granica za € Višak ponude $ 1$ = 1,1€  1€ = 0,9$ 1$ = 0,9 €  1€ = 1,1 $ a b Donja granica za $ = gornja granica za € (ECB počinje kupovati $) e Potražnja za $ Ponuda/ potražnja za $ Više pogledati u Kreinin, E. M., International Economics, A PolicyApproach, Thomson Learning, 2002.

8. KRETANJE DEVIZNIH TEČAJEVA (fiksni devizni tečaj, rast potražnje za $) • Raste potražnja za $ • Ukoliko je tečaj fluktuirajući, ravnoteža se uspostavlja u točki e • Obzirom je postavljena granica na razini 1,1€=1$, ECB prodaje $ kako bi održala razinu tečaja  sudionici na tržištu neće kupovati dolare po višoj cijeni od cijene koju nudi ECB Cijena 1$ u odnosu prema 1€ Ponuda $ Gornja granica za $ = donja granica za € ECB prodaje dolare e c d 1$ = 1,1€  1€ = 0,9$ 1$ = 0,9 €  1€ = 1,1 $ Donja granica za $ = gornja granica za € Višak potražnje za $ D’ Potražnja za $ Ponuda/ potražnja za $ Više pogledati u Kreinin, E. M., International Economics, A PolicyApproach, Thomson Learning, 2002.

9. Devizne intervencije koriste se kako bi se održala razina tečaja pod kontrolom, ali politikom sterilizacije (kupnjom/ prodajom državnih obveznica) središnja banka izbjegava utjecaj kretanja tečaja na novčanu ponudu • Ukoliko želi zaustaviti aprecijaciju deviznog tečaja, središnja banka će otkupljivati stranu valutu – povećava svoje devizne rezerve, ali također i kreira novčanu masu – dolazi do snižavanja kamatnih stopa te je aprecijacijski pritisak ublažen – nesterilizirana intervencija • Kako bi ublažila opasnosti od inflacije, središnja banka može koristiti i politiku steriliziranih intervencija i na otvorenom tržištu prodavati državne obveznice • Obrnuto, ukoliko dođe do deprecijacijskog pritiska, središnja banka smanjuje novčanu masu prodajom strane valute – kamatna stopa raste i ublažava deprecijaciju – ali se smanjuju i devizne rezerve - nesterilizirana intervencija • Politikom sterilizacije središnja banka otkupljuje državne obveznice na otvorenom tržištu i na taj način izbjegava utjecaj na ponudu novca - sterilizirana intervencija Više pogledati u Kreinin, E. M., International Economics, A PolicyApproach, Thomson Learning, 2002.

10. MEĐUUTJECAJ DEVIZNOG TEČAJA S OSTALIM VARIJABLAMA Promjene u gospodarstvu Ponuda i potražnja za stranom valutom Devizni tečaj Promjene u produktivnosti Razina cijena Kamatna stopa Promjene na strani potražnje Promjene fiskalne i monetarne politike Politički i psihološki faktori Očekivanja Kretanja u gospodarstvu (razina produktivnosti, cijena rada, fiskalna i monetarna politika itd.) utječu na razinu cijena i kamatnu stopu, a preko njih i na devizni tečaj Više pogledati u Kreinin, E. M., International Economics, A PolicyApproach, Thomson Learning, 2002.

11. FAKTORI UTJECAJA NA ODABIR TEČAJNOG REŽIMA

12. Stupanj integracije nacionalnog s međunarodnim financijskim tržištima • Dio je principa nemogućeg trojstva, gdje je integracija s međunarodnim financijskim tržištima jedan od tri zadatka koji se stavljaju pred kreatore nacionalne monetarne politike. • Uzimajući u obzir liberalizaciju tijekova kapitala i izražene zahtjeve za integracijom financijskih tržišta u posljednjih nekoliko desetljeća, stupanj integriranosti nacionalnog s međunarodnim financijskim tržištima u suvremenim uvjetima u pravilu je vrlo visok.

13. Dilema nemogućeg trojstva “dilema nemogućeg trojstva” (impossible trinity) – tri cilja koje nacionalne vlasti nastoje ostvariti kroz tečajnu politiku a to su stabilnost nacionalne valute, monetarni suverenitet integracija s međunarodnim financijskim tržištima nikada ne mogu ostvariti sva tri u isto vrijeme! Kontrola tijekova kapitala Monetarna neovisnost Stabilnost deviznog tečaja Fluktuiranje Monetarna unija Financijska integracija

14. U uvjetima liberalizacije tijekova kapitala, što je osobina suvremenih tržišta, izbor se sužava na dvije varijable: monetarni suverenitetili stabilnost nacionalne valute • Što je viša razina monetarnog suvereniteta, nacionalne monetarne vlasti imaju veće ovlasti i mogućnost utjecaja na ostale politike, ali su složeniji i zahtjevi koji se pred njih postavljaju. • Zemlje koje se djelomično ili u potpunosti odriču nacionalnog monetarnog suvereniteta u zamjenu «uvoze» valutnu stabilnost.

15. Makroekonomski ciljevi i stabilnost gospodarstva • Međuutjecaj tečajne politike i (stabilnog) makroekonomskog okvira • Utjecaj tečajnog režima na pokazatelje gospodarskog stanja – inflacija i inflatorna očekivanja, stopa gospodarskog rasta itd. • Fiksni režimi uobičajeno se vezuju uz mjere stabilizacije nacionalnog gospodarstva, brzo snižavaju inflaciju, dok se fluktuirajući tečajni režimi koriste u politikama kao što je npr. ciljanje inflacije

16. Stupanj razvijenosti nacionalnog financijskog sektora • Uobičajeno se smatra kako je razvijen nacionalni financijski sektor nužan preduvjet za funkcioniranje fluktuirajućeg deviznog tečaja kako bi se kretanja tečaja mogla držati pod kontrolom • Ukoliko je nacionalni financijski sustav nerazvijen, povezano s institucijama sustava nedovoljnog kredibiliteta, preporuča im se neki od čvršćih režima kako bi se u stabilnim okolnostima institucije mogle razviti

17. VRSTE TEČAJNIH REŽIMA FIKSNI TEČAJNI REŽIMI Valutni odbor Dolarizacija/ euroizacija “Čisti” fiksni tečajni režim INTERMEDIJARNI (PRIJELAZNI) TEČAJNI REŽIMI Puzeće prilagođavanje Tečaj vezan za košaricu valuta Prilagođavajući vezani režimi FLUKTUIRAJUĆI TEČAJNI REŽIMI Upravljano fluktuiranje Slobodno fluktuiranje SIDRA MONETARNE POLITIKE DEVIZNI TEČAJ Monetarne vlasti kupuju ili prodaju stranu valutu kako bi održali devizni tečaj na ranije objavljenoj razini MONETARNI AGREGATI Instrumenti monetarne politike usmjereni su ka ciljnoj stopi kretanja pre-definiranog monetarnog agregata INFLACIJA Javno se objavljuje numerički inflatorni cilj za sljedeće razdoblje. Poboljšava se komunikacija središnje banke i najšire javnosti o budućim planovima i ciljevima OSTALO

18. Ne postoji politika koja bi bila dobar izbor za sve zemlje niti za jednu zemlju u svim fazama njezinog gospodarskog ciklusa (Frankel, J. A., 1999.) DOSADAŠNJE TEORIJE • Nemoguće trojstvo izbor između suverenosti i stabilnosti (u uvjetima visoke razine integracija nacionalnih tržišta kapitala) • Strah od fluktuiranja razlika de facto i de iure režima  teško je procijeniti stvarnu uspješnost režima ukoliko postoji razlika između službeno objavljenih podataka i prakse  koje podatke koristiti pri istraživanjima • Hollowing-out hypothesis  polarizacija oko krajnjih režima, nestaju intermedijarni režimi  dvojbena teorija

19. Nužno je razlikovanje de iure od de facto klasifikacija – odnosno stvarno korištenih od formalno objavljenih tečajnih režima. U uskoj je vezi s pojavom “straha od fluktuiranja” (engl. fear of floating) koji se javlja kada postoji zakonska mogućnost upravljanja tečajem, ali se ona u stvarnosti ne provodi te je stvarni tečajni režim više nalik nekom od fiksnih režima. U tom slučaju teško je procijeniti stvarne učinke korištenog režima na nacionalno gospodarstvo • Corner Hypothesis (također i pod nazivom Bipolar view) – škola mišljenja koja je tijekom 90ih smatrala kako su intermedijarni režimi neodrživi (uglavnom zbog nedovoljne razine discipline) te se nacionalne vlasti moraju odlučiti za neki od ekstremnih rješenja – sukladno teoriji o podjeli svijeta na valutne blokove

20. ODNOS MONETARNE I FISKALNE POLITIKE NA OSTALE VARIJABLE Prema Kreinin, E. M. “Internationaleconomics: a policyapproach”, Thomson Learning, 2002.

21. DILEMA: FIKSNI ILI FLUKTUIRAJUĆI TEČAJNI REŽIM

22. Razdoblje nakon II svjetskog rata, sukladno sporazumu iz Bretton Woodsa, obilježilo je korištenje fiksnih tečajnih režima • Dopuštena fluktuacija je iznosila ± 1%, a promjena tečaja bila je dopuštena samo u slučaju postojanja fundamentalne neravnoteže • Smatralo se kako bi tečajna fluktuacija dovela do jačanja špekulativnih kretanja, a još uvijek su bila jaka sjećanja na konkurentske devalvacije i politike “osiromašenja susjeda” iz razdoblja između dva rata – pokušao se umjetno “obnoviti” sustav zlatnog standarda • Ipak, pod pritiskom niza problema, praksa fiksnih deviznih tečajeva je napuštena te je izbor tečajne politike postao dio nacionalnih gospodarskih politika

23. Fiksni devizni tečaj podrazumijeva čvrsto vezivanje deviznog tečaja nacionalne valute za stabilnu stranu valutu – najčešće je to valuta najznačajnijeg trgovinskog partnera dok se fluktuirajući tečajevi formiraju pod utjecajem ponude i potražnje (uz ograničenja koja pred njih stavlja monetarna politika) • Tečajna politika zasnovana na čvrstom pravilu značajno ograničava monetarnu politiku, pri čemu je središnja banka zadužena uglavnom samo za održavanje pokrića emisije nacionalnog novca • Podrazumijeva i značajna ograničenja središnjoj banci pri emisiji novca (jer je ograničava razinom deviznih rezervi i zahtjevima za pokrićem nacionalne valute) te zabranu njezinih uobičajenih funkcija kao što je ona pozajmljivača u nuždi

24. KOJA ZEMLJA TREBA FIKSNI, A KOJA FLUKTUIRAJUĆI REŽIM • Nema jedinstvenog odgovora – različiti režimi u zemljama sličnih karakteristika mogu uspješno se koristiti i obrnuto • Fiksni režimi podrazumijevaju stabilnu fiskalnu politiku i postojanje određene razine deviznih rezervi • Ukoliko se uvode kao dio stabilizacijskih programa, u gospodarstvu je najčešće već prisutna određena razina dolarizacije • Alternativno, fiksni tečajni režimi koriste se kao dio strategija ulaska u monetarne (valutne) unije • Fluktuirajući režimi izbor su za zemlje koje mogu iskoristiti prednosti suverene tečajne (i, posljedično, monetarne) politike

25. Izvor: Rogoff, S. K., Husain, M. A., Mody, A., Brooks, R. i Oomes, N.: „Evolution and Performance of Exchange Rate Regime“, IMF Working Paper, WP/03/243, IMF 2003

26. Procjene de facto tečajnih režima članica MMF-a • Annual report on Exchange Arrangements and Exchange Restrictions – publikacija MMFa koja izlazi od 1950. godine • De facto režimi klasificirani su u 10 kategorija koje se mogu razlikovati od službeno objavljenih podataka • Podijeljene su u ukupno 4 kategorije koje se dalje razrađuju u podkategorije • Povezuju tečajne režime s monetarnim politikama

27. DE FACTO KLASIFIKACIJA TEČAJNIH REŽIMA (MMF, travanj 2012) - 1 IMF, Annual Report on Exchange ArrangementsandExchangeRestrictions 2012.

28. DE FACTO KLASIFIKACIJA TEČAJNIH REŽIMA (MMF, travanj 2012) – 2procjena za Hrvatsku nije se promijenila u 2013. godini IMF, Annual Report on Exchange ArrangementsandExchangeRestrictions 2012.

29. DE FACTO KLASIFIKACIJA TEČAJNIH REŽIMA (MMF, travanj 2012) - 3 IMF, Annual Report on Exchange ArrangementsandExchangeRestrictions 2012.

30. DE FACTO KLASIFIKACIJA TEČAJNIH REŽIMA (MMF, travanj 2012) - 4 IMF, Annual Report on Exchange ArrangementsandExchangeRestrictions 2012.

31. FIKSNI TEČAJNI REŽIMI

32. Dolarizacija/ valutni odbor- korištenje strane valute (u određenoj mjeri) u okviru nacionalnog gospodarstva, pri čemu nacionalna valuta može ali i ne mora postojati. Monetarna politika je pasivna i usmjerena prema jednom cilju  očuvanju stabilnosti tečaja (valute) • Valutne unije – novčana zajednica dviju ili više država s istom valutom ili s različitim valutama s paritetnim tečajem.

33. DOLARIZACIJA/ EUROIZACIJA • Pojava kada se u (monetarnim) granicama jedne države koristi strana valuta • U ovisnosti od intenziteta pojave, opseg korištenja strane valute kreće se od neslužbenog (čak ilegalnog) do službenog, kada se odbacuje nacionalna valuta • Najčešće korištena valuta je US dolar iz čega proizlazi i uobičajeni naziv pojave, iako se može koristiti bilo koja stabilna strana valuta • U suvremenim uvjetima najraširenije valute su US dolar, yen i euro (ranije njemačka marka i francuski franak)

34. Pojam dolarizacije često se, neovisno o udjelu strane valute i funkcijama koje obavlja, izjednačava s pojmom valutne supstitucije • Udio strane valute u okvirima nacionalnog gospodarstva može se kretati od cirkuliranja strane gotovine u zemlji za kupnju većih/ vrjednijih proizvoda, štednje u stranoj valuti i depozita u inozemstvu do službenog korištenja strane valute  tek u posljednjem slučaju govorimo o valutnoj supstituciji

35. Prema Basics of Dollarization, Joint Economic Committee Staff Report, Senat SAD, 1999., više u Lovrinović, I.; Ivanov, M.: “Monetarna politika”, RRiF Zagreb, 2009. • Neslužbena dolarizacija postoji u slučajevima kada stanovništvo značajan dio svojih sredstava drži u stranoj valuti, bilo u zemlji ili u inozemstvu, iako ta pojava nije službeno priznata • Unutar ovog termina razlikujemo slučajeve kada je držanje sredstava u stranoj valuti dopušteno, kao i slučajeve kada je ono zakonski zabranjeno. • Motiv za korištenje strane valute je pokušaj očuvanja realne vrijednosti svoje imovine u razdobljima visoke i rastuće stope inflacije u domaćem gospodarstvu koja svakim danom snižava vrijednost nacionalnoj valuti. • Neslužbena dolarizacija uključuje: • Strane obveznice i drugu nemonetarnu imovinu, koja se u pravilu drži u inozemstvu • Inozemne depozite denominirane u stranoj valuti • Domaće depozite denominirane u stranoj valuti • Stranu valutu (kovani i papirni novac) koja neslužbeno cirkulira u opticaju

36. Poluslužbena dolarizacija – strana valuta legalno cirkulira u prometu ali je značenje strane valute u odnosu na nacionalnu sekundarno • Zemlja još uvijek ima središnju banku i vodi samostalnu monetarnu politiku • Službena dolarizacija – strana valuta ima isključivu i dominantnu ulogu domaćeg novca i vrši sve funkcije novca, uključujući i onu prometnog i platežnog sredstva, i to u svim plaćanjima bez izuzetka. • Zemlja se u potpunosti odrekla svoje nacionalne valute, ali i svoje središnje banke i nacionalne monetarne politike. • Ako domaća valuta postoji, ona ima sekundarnu, gotovo beznačajnu ulogu. • Neke od službeno dolariziranih zemalja uopće ni ne emitiraju nacionalnu valutu, ili emitiraju samo kovanice, kao kompromisno rješenje.

37. Uzroci dolarizacije • Uglavnom nastaje kao posljedica inflatornih poremećaja i neuspješne primjene stabilizacijskih programa, odnosno čestih izmjena gospodarskih politika (između ostalog i turbulentnog političkog okruženja) • Očekivanja deprecijacije domaće valute • Nerazvijeno domaće financijsko tržište koje ne pruža dovoljnu zaštitu od valutnih (tečajnih) rizika, problemi u bankovnom sektoru • Negativna percepcija uloge države na financijskom sektoru, postojanje too-big-to-fail kreditnih institucija povezana s funkcijom posljednjeg utočišta • Nesigurnost u pogledu kreiranja, provođenja i uspješnosti buduće ekonomske strategije, politička nestabilnost

38. Strana valuta najprije počinje služiti kao mjerilo vrijednosti te obavlja funkciju čuvanja bogatstva • Tek u kasnijim fazama počinje služiti kao sredstvo razmjene • Iako se nastanak dolarizacije nerijetko nastoji spriječiti represivnim mjerama, one nemaju značajnijeg uspjeha jer rješavaju posljedicu, a ne uzrok dolarizacija predstavlja pokušaj nacionalnog stanovništva da očuva vrijednost svoje imovine u nestabilnim uvjetima

39. Problemi dolariziranih zemalja: • Središnjoj banci je provođenje monetarne politike otežano u uvjetima kada ne zna točan obujam novčanog optjecaja, nego ga mora procjenjivati različitim metodama • Postoji stalna mogućnost “bijega” štednje u inozemstvo što povećava opasnost od nastanka bankovnih, financijskih i valutnih kriza • Smanjuje se emisijska dobit, a manja je i mogućnost financiranja proračunskog deficita inflacijskim oporezivanjem – u slučaju službene dolarizacije više ne postoji nacionalna monetarna politika niti središnja banka

40. TROŠKOVI I KORISTI KORIŠTENJA NACIONALNE VALUTE U DRUGIM ZEMLJAMA K: Snižavaju se transakcijski i troškovi konverzije, K: Viši su prihodi od emisijske dobiti T: Potražnja za novcem je nestabilna te je otežano i statističko praćenje monetarnih agregata (osobito onih koji uključuju gotovinu) T: U slučaju gubitka povjerenja počinje se koristiti druga valuta što može dodatno produbiti krizu T: Pitanje raspodjele emisijske dobiti te očekivanja u smislu funkcije davatelja posljednjeg utočišta

41. Mjerenje dolarizacije Mjerenje razine dolarizacije u gospodarstvu otežava činjenica kako je u većini slučajeva riječ o držanju strane gotovine jer je do tih podataka gotovo nemoguće doći Ostale metode uključuju praćenje statističkih monetarnih pokazatelja (najčešće strukture monetarnih agregata).

42. Procjene korištenja eura kao paralelne valute • Jedna od procjena iznosa koji se nalazi van granica eurozone zasniva se na izvješćima monetarnih financijskih institucija • Prema podacima za 12/2012, 130 bilijuna € nalazi se van granica eurozone  14% iznosa ukupnog optjecaja eura u promatranom mjesecu • To je minimalan iznos jer obuhvaća samo jedan kanal i to onaj kojeg je moguće pratiti kroz izvješća institucija • Druge procjene govore kako je oko 25% ukupne količine eura u optjecaju bilo van granica eurozone (procjene za 2012) Više pogledati u ECB, “The International Role of Euro”, July 2013.

43. Udio depozita denominiranih u euru u članicama EU te kod zemalja kandidata za članstvo (% depozita denominiranih u stranoj valuti) Više pogledati u ECB, “The International Role of Euro”, July 2013.

44. Istraživanje valute za pretpostavljenu štednju uključilo je više zemalja središnje i istočne Europe • U RH se nešto više od 40% ispitanika odlučilo za nacionalnu valutu Više pogledati u ECB, “The International Role of Euro”, July 2012., prema Beckmann, E. i Schreiber, Th: “NotSoTrustworthyAnymore? The Euro as a Safe HeavenAssetin Central, EasternandSoutheastern Europe”, Focus on EuropeanEconomicIntegration 2/2012

45. UTJECAJ (NESLUŽBENE) DOLARIZACIJE/ EUROIZACIJE NA ŠIRENJE GLOBALNE KRIZE • Istraživanja su pokazala kako je neslužbena dolarizacija/ euroizacija sustava pojačala učinke globalne krize, osobito kada se analizira u kontekstu kredita vezanih uz stranu valutu • Nedostaci postojanja strane valute u nacionalnim sustavima koje ove zemlje uobičajeno imaju (niža razina suvereniteta monetarne politike, ograničena mogućnost djelovanja kao davatelja posljednjeg utočišta te valutna neujednačenost) ograničavaju mogućnosti obrane od kriza • Istraživanja potvrđuju tzv. Fischer view – porast kamatnih stopa nije bio štetan za gospodarstvo, naprotiv - djelovao je stabilizirajuće na devizni tečaj, time i na bilancu plaćanja (ukoliko bi nacionalna valuta deprecirala, u uvjetima visoke dolariziranosti kredita, učinak bi bio negativan) • Ipak, preostaju rizici vezani uz financijsku stabilnost gospodarstva te ograničenja primjene obrambenih nacionalnih politika Više pogledati u ECB, “The International Role of Euro”, July 2012

46. SUSTAV VALUTNOG ODBORA • U dijelu literature smatra se jednom od faza u procesu dolarizacije, iako predstavlja neovisni monetarni režim • Zasniva se na čvrstim pravilima: • Pokriće emisije nacionalne valute je stabilna strana valuta (tzv. rezervna valuta) minimalno u 100% iznosu • Nacionalna valuta je u svakom trenutku na zahtjev konvertibilna u stabilnu stranu valutu za koju je vezana • Održavanje stabilnosti valute prvi je i osnovni cilj režima kojem su podređeni svi ostali ciljevi • Središnja banka i nacionalna valuta postoje, ali su njihove funkcije i mogućnosti značajno ograničene te je monetarna politika pasivna, bez mogućnosti korištenja zahtjevnijih instrumenata (najčešće korišteni instrument je politika obvezne rezerve) • Središnja banka je warehouse institucija koja vodi računa samo o emisiji novca dok su joj druge aktivnosti (najčešće i zakonom) zabranjene

47. Valutni odbor uvodi se nakon snažnih kriza koje su uzdrmale cjelokupno gospodarstvo, ali kada se (uglavnom iz političkih razloga) želi zadržati nacionalna valuta • Iako središnja banka postoji, u sustavu valutnog odbora njezina uloga je značajno drugačija nego u klasičnom sustavu: • Primarna emisija ograničena je visinom deviznih rezervi, • Nema značajnijeg utjecaja (osobito je stroga regulacija funkcije davatelja posljednjeg utočišta) na nacionalni bankovni i financijski sustav nego se tržište samo regulira nakon početnog razdoblja • Zabranjeno joj je poslovanje s državom u bilo kojem obliku

48. U suvremenim uvjetima teško je naći klasični sustav valutnog odbora, te se postojeći sustavi nazivaju quasi valutnim odborima, odnosno sustavima nalik na valutni odbor • Međutim, može se govoriti o sustavima koji nisu definirani po načelima valutnog odbora, ali su po svojim karakteristikama nalik na valutni odbor – u pravilu sustavi zasnovani na fiksnom deviznom tečaju (ili fluktuirajućem ali s malim rasponom fluktuiranja) u kojima je stabilnost cijena postavljena kao osnovni cilj

49. Kako bi sustav valutnog odbora uspješno funkcionirao, potrebno je ispuniti određene preduvjete • Zadovoljavajuća razina fiskalne discipline (radi strogog odnosa monetarnih vlasti s državom) • Bankovni sustav mora biti dovoljno jak da opstane bez pomoći središnje banke • Kako bi se izbjegli pritisci na tečaj (a obzirom je čvrsto vezan) potrebna je određena razina spremnosti na promjene razine plaća i cijena Kao rješenje gospodarskih problema preporuča se za: • Mala otvorena gospodarstva s ograničenim iskustvom poslovanja središnje banke i nerazvijenim financijskim tržištem • Zemlje koje nastoje postati dijelom šire trgovinske ili monetarne unije • Zemlje koje nastoje poboljšati svoj međunarodni kredibilitet vođenjem antiinflacijske politike bazirane na fiksnom deviznom tečaju

50. KONVENCIONALNO VEZANI TEČAJ • Manje je obvezujući za nacionalne vlasti od sustava valutnog odbora te podrazumijeva samo vezivanje nacionalne valute za stranu ili za košaricu valuta • Stabilnost tečaja održava se izravnim intervencijama (kupnjom i prodajom strane valute na deviznom tržištu), ali i neizravnim intervencijama (npr. reguliranjem kamatnih stopa, strožom regulacijom i ograničenjima na transakcije u stranoj valuti i sl.) • Stabilnost režima mora se potvrditi u praksi  raspon fluktuacija ne smije prelaziti 1%, a rasponi kretanja spot tečaja ne smiju biti širi od 2% tijekom 6 mjeseci Za više podataka pogledati u IMF, Annual Report on Exchange ArrangementsandExchangeRestrictions 2013.