Waardering van ondernemingen

1. Waardering van ondernemingen SEMINARIE IAB 1

2. Inhoudstafel 1. Inleiding 2. Waarderingscontext 3. Voorwaarde: de betrouwbaarheid van de financiële informatie 4. Voorwaarde: de aard van de financiële informatie die als referentie wordt gehanteerd 5. Intrinsieke waarderingsmethodes A. « Statische » methode of « methode van het gecorrigeerd/geherwaardeerd netto actief » B. « Dynamische » methodes B.1. Rendementswaarde B.2. Discounted free cash-flow BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 2

3. Inhoudstafel C. « Gemengde » methodes C.1. Goodwill methode C.2. Methode van de multiples 6. Vergelijkende methodes A. Methode van de beursmultiples B. Methode van de vergelijkbare transacties 7. Zogenaamde « sum of the parts » methode 8. Discounts en premies A. Discounts B. Premies 9. Besluit 3

4. Onderscheid tussen: de waarde van een onderneming de prijs van een onderneming Waardering van ondernemingen via: intrinsieke methodes (statisch, dynamisch en gemengd) of vergelijkende methodes (vergelijkbare transacties en beurswaarde) Equity Value (EqV) ≠ Enterprise Value (EV) Equity Value (EqV) = Enterprise Value (EV) – Netto Financiële schuld • Inleiding BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 4

5. « Traditionele » waarderingsmethoden frequent gebruik voor waardering van KMO’s/vrije beroepen; verouderd in vergelijking met de intrinsieke en vergelijkende waarderingsmethoden; wordt enkel gebruikt in het geval dat de twee bovenvermelde methoden: té complex of té omslachtig zijn; er een groffe benadering of vereenvoudigde aftoetsing gewenst is. • Inleiding BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 5

6. Doel van dit seminarie: overzicht van de verschillendewaarderingsmethoden; aankaarten van enkelepraktischeaandachtspunten. Waarschuwing: beperktetijd; geenloutereinvulling van cijfers. • Inleiding BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 6

7. Voorafgaand aan elke waarderingsopdracht, dient men volgende aspecten te verduidelijken: de context van de waardering (herstructurering, quasi-inbreng, acquisitie, enz.); de documenten en de historische en prospectieve informatie die ter beschikking gesteld zijn; de identiteit van de personen/organen waarvoor het waarderingsverslag bestemd is; voorbehoud van het gebruik van het verslag; geen controle van de afgeleverde boekhoudkundige staten; geen uitspraak over de relevantie van de afgeleverde prospectieve informatie en business plan. Waarderingscontext BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 7

8. Te duidenaspecten in het verslag: de opdracht van de waarderingsdeskundige; de rol van de waarderingsdeskundige; de draagwijdte van het verslag. Waarderingscontext BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 8

9. De waarderingsmethoden hanteren verschillende informatiebronnen: publiekebeschikbarefinanciëleinformatiebv. neergelegdejaarrekeningen; interne financiëleinformatie van de ondernemingbv. afschrijvingstabellen; prospectievefinanciëleinformatiebv. budgetten. Deze gegevens zijn cruciaal voor het bepalen van de waarde. Voorafgaand aan waardering: aandacht besteden aan de betrouwbaarheid EN volledigheid. 3. Voorwaarde: de betrouwbaarheid van de financiële informatie BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 9

10. Betrouwbaarheid van de beschikbare financiële informatie: zich verzekeren van de betrouwbaarheid van de boekhoudkundige en administratieve organisatie; identificeren van mogelijke geschillen; zich verzekeren van de correcte afgrenzingsboekingen (cut-off); identificeren van de risico’s op oninbare vorderingen; analyse van de recurrentie van het resultaat, de stabiliteit van de marge, enz.; identificatie van elke overschatting van het boekhoudkundig eigen vermogen. De prospectieve informatie met de nodige bedachtzaamheid verifiëren. 3. Voorwaarde: de betrouwbaarheid van de financiële informatie BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 10

11. Volledigheid van de beschikbare financiële informatie: « Buiten Balans » verrichtingen winnen aan belang, voornamelijk rechten en verplichtingen buiten balans. Dit kan een invloed hebben op de waardering van de onderneming. het vrij en onbelast karakter van activa; het bestaan van niet geboekte geschillen; het bestaan van aankoop-, overdracht- en uitvoeringsverplichtingen, … 3. Voorwaarde: de betrouwbaarheid van de financiële informatie BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 11

12. Voorafgaand de waardering, moet er een keuze gemaakt worden naar de aard van de jaarrekening, met name: statutaire (statischemethode) of; geconsolideerdejaarrekening (dynamischemethode). Daarnaast, moet er ook aandacht besteed worden aan het toegepaste boekhoudkundig referentiestelsel: Belgischboekhoudkundigreferentiestelsel of; IFRS. Bij de waardering zullen alle verschillen die zich kunnen voordoen tussen de verschillende referentiestelsels moeten geïdentificeerd worden. 4. Voorwaarde: de aard van de financiële informatie die als referentie wordt gehanteerd BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 12

13. Daarnaast moet er ook aandacht besteed worden aan: de bijzondere waarderingsregels (bepaald door het bestuursorgaan - kosten van onderzoek en ontwikkeling, immateriële en materiële vaste activa, enz.); de omgeving (sector); het business model (zinvol met het oog op de toekomst?). 4. Voorwaarde: de aard van de financiële informatie die als referentie wordt gehanteerd BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 13

14. 5.A. « statische » methode of « methode van het gecorrigeerd netto actief » • De methode is gebaseerd op het boekhoudkundig netto-actief (NA), gecorrigeerd voor alle verschillen die bestaan tussen de boekhoudkundige waarde van de activa en passiva en hun reële waarde. • Nadeel: de methode houdt geen rekening met haar mogelijk toekomstig rendement. • Twee soorten correcties: • opwaartse correctiesbv. overschatting van de voorzieningen; • neerwaartse correctiesbv. onderschatting van passiva. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 14

15. 5.A. « statische » methode of « methode van het gecorrigeerd netto actief » • Bepaling van de correcties op het NA: • waarderen van goederen aan hun vermoedelijke verkoopwaarde (indien ze geen rechtstreeks verband houden met de bedrijfscyclus); • waarderen van goederen aan hun gebruikswaarde (indien ze courant gebruikt worden in de bedrijfscyclus); • voorraden (te hoge waarde of verouderde goederen); • rechten en verplichtingen buiten balans die een invloed hebben op de waardering van de onderneming (hypotheek, pand op handelsfonds, etc.). BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 15

16. Boekhoudkundig netto actief: Meerwaarde gebouw[1]: Latente belasting op de meerwaarde: 100.000 EUR + 50.000 EUR - 17.000 EUR[2] ___________ 133.000 EUR 5.A. « statische » methode of « methode van het gecorrigeerd netto actief » • In rekening brengen van de fiscale impact: correctie leidt tot fiscale latentie (opwaarts & neerwaarts) • Voorbeeld: Een onderneming vertoont een boekhoudkundig netto actief van 100.000 EUR. Er bestaat een latente meerwaarde op een gebouw ten belope van 50.000 EUR. Het Gecorrigeerde Netto Actief kan bijgevolg als volgt berekend worden: [1] Hypothese:netto boekwaarde = 100.000 EUR en marktwaarde volgens expertise = 150.000 EUR [2] 50.000 EUR * 34% VennB = 17.000 EUR, voor zover er geen overgedragen fiscale verliezen, notionele intrestaftrek of investeringsaftrek of aftrekbare DBI overdrachten bestaan. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 16

17. 5.A. « statische » methode of « methode van het gecorrigeerd netto actief » • Fiscale aandachtspunten: • zogenaamde « faire (50/50) » verdeling van de latente belasting op de latente meerwaarde op het vast actief; • asset deal vs share deal: evenwicht tussen de transacties (voor beide partijen); • impact van de belastingvrije reserves (aandacht besteden aan de geboekte herwaarderingsmeerwaarden en de berekening van de fiscale latentie - onaantastbaarheidsvoorwaarde); • bijzonder geval van de belastingvrije reserves die worden bedoeld onder artikel 47 van het WIB – gespreide taxatie van de gerealiseerde meerwaarden (de toegepaste belastingvoet zal bij waardering lager zijn dan de werkelijke belastingvoet); BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 17

18. 5.A. « statische » methode of « methode van het gecorrigeerd netto actief » • Fiscale aandachtspunten: • bestaan van overdraagbare fiscale verliezen, hier verstaan we onder: -) over te dragen verlies;-) een overschot aan NIA;-) een overschot aan DBI-inkomsten;-) een overschot aan investeringsaftrek.Voor zover deze verliezen verrekenbaar zijn in de toekomst! Mogelijkheid om fiscale verliezen te waarderen indien deze hoger zijn dan de passieve fiscale latenties. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 18

19. 5.A. « statische » methode of « methode van het gecorrigeerd netto actief » • Beperkingen van de statischemethode: • waardering van de onderneming op eengegevenogenblik (onafhankelijk van de toekomstigeinkomsten/rentabiliteit); • waarderingbevatenkelelementen die zich op de balans bevinden, weliswaar op geschatte « werkelijke » waardegebracht; • relevantemethodevoor « villa vennootschappen », passieve holdings of portefeuillemaatschappijen; • Algemeen: vermogenswaarde = minimumprijs. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 19

20. 5.A. « statische » methode of « methode van het gecorrigeerd netto actief » • Oefening (blz. 19-21) : BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 20

21. 5.A. « statische » methode of « methode van het gecorrigeerd netto actief » Bijkomende informatie: De materiële vaste activa bestaan uit een gebouw waarin de onderneming haar activiteiten ontplooit. Dit gebouw werd verworven aan een historische waarde van 400.000 € ; De huidige waarde hiervan bedraagt volgens een expertise 750.000 € ; De overige materiële vaste activa bestaan uit machines, uitrusting, meubilair en rollend materieel Ze worden afgeschreven en de marktwaarde ervan stemt grotendeels overeen met de netto boekwaarde; De voorraden omvatten een lot ter waarde van 50.000 € dat reeds 3 jaar niet meer wordt verhandeld. De directeur denkt deze partij nog te kunnen verkopen in 2010 voor een bedrag van 10.000 € ; De handelsvorderingen omvatten debiteuren met een betalingsachterstand van meer dan 12 maanden voor een bedrag van 60.500 € (BTW van 21 % inbegrepen). De handelsschulden omvatten onder andere leveranciersschulden van meer dan 2 jaar oud voor een bedrag van 24.200 € (BTW van 21 % inbegrepen). De analyse van deze rekening toont aan dat 12.100 € betrekking heeft op schulden aan een leverancier die failliet werd verklaard sinds 2005 en waarop de curator nooit aanspraak heeft gemaakt. De vennootschap heeft geen fiscaal overdraagbare verliezen. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 21

22. 5.B. « Dynamische » methodes • Er zijntal van « dynamische » methodenontwikkeld om het belangrijkstenadeel van de « statische» methodeop te vangen: • de rendementswaarde; • discounted free cash-flows (DFCF); • discounteddividends; • … BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 22

23. 5.B.1. Rendementswaarde • Formule = 1 - (1+i) x te actualiserengenormaliseerdresultaat i of 1 x 1 - 1 x te actualiserengenormaliseerdresultaat • i (1 + i)t waarbij i = actualisatievoet t = de periodewaarovergeactualiseerdwordt • Dezemethodeisgebaseerd op de actualisatie van de toekomstigeresultaten van de onderneming over eengegeventijdspanne. • Indien nodigworden de resultatengecorrigeerdvoor de niet-recurrenteelementen en voor de inflatie = genormaliseerdresultaat. -t t BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 23

24. 5.B.1. Rendementswaarde • Methodologie: • Bepaling van de te actualiseren parameter: • het recurrente nettoresultaat; • de gemiddelde uitgekeerde dividenden; • de cash-flow. De keuze is afhankelijk van de activiteit van de onderneming. • Bepaling van de actualisatievoet: vereenvoudigde methode OLO-rente (3,25 % op datum van 27/09/2010) + risicopremie variërend tussen 50 en 200 % van de risicovrije rente afhankelijk van de activiteit van de onderneming (risicogebonden) BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 24

25. 5.B.1. Rendementswaarde • Bepaling van de actualisatievoet – WACC methode : • WACC = weighted-average cost of capital • Bestaat uit de gewogen gemiddelde kost van alle financieringswijzen van de onderneming: zowelEigen vermogen (EV) als vreemd vermogen (VV) = geëiste rendement door = intrestvoet op financiële schuldende aandeelhouders na correctie voor het belasting- voordeel vb. bruto intrestvoet van 6 % wordt herleid tot een netto intrestvoet van 3,96 % (= 6 % x (1-33,99 %)) • WACC geeft bijzondere aandacht aan de financieringswijze! BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 25

26. 5.B.1. Rendementswaarde • Bepaling van de actualisatievoet – WACC methode : k = VCP x kCP + VD x (1 – IS) x kD VCP + VD VCP + VD waarbij k = WACC VCP = waarde van het eigen vermogen VD = waarde van het vreemd vermogen kCP = kost van het eigen vermogen (door de aandeelhouders geëiste rendement) kD = intrestvoet waaraan de onderneming leningen kan aantrekken IS = belastingsvoet in de vennootschapsbelasting BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 26

27. 5.B.1. Rendementswaarde • Kost van het eigen vermogen en CAPM: • kCP = het rendement dat men verkrijgt door in soortgelijke bedrijven te investeren; • CAPM: geeft een theoretische waarde aan een financieel vast actief op een markt in evenwicht; • CAPM stelt dat kCP = risicovrije rente + marktgebonden risicopremie; • marktgebonden risicopremie = verschil tussen gemiddelde rendement op de aandelenmarkt en het risicovrije rendementDeze premie is gebaseerd op de analyse van gediversifieerde portefeuilles en dient ook rekening te houden met het inherente risico van de gewaardeerde onderneming (= β). BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 27

28. 5.B.1. Rendementswaarde • Bepaling van de actualisatievoet: • de formule voor het bepalen van de kost van het eigen vermogen kan als volgt voorgesteld worden: kCP = RO + β (Rm – RO) waarbij kCP = kost van het eigen vermogen (door de aandeelhouders geëiste rendement) RO = risicovrije rente Rm = gemiddelde marktrendement β = inherent risico • Bepaling van de actualisatieperiode: • beperken tot een redelijke tijdspanne om té hypothetische voorspellingen te vermijden (3 tot 8 jaar). BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 28

29. 5.B.1. Rendementswaarde • « Gordon Shapiro » methode: • veelvuldig gebruik bij de actualisatie van de dividendstromen; • methode actualiseert toekomstig verwachte dividendstromen, rekening houdend met een lineaire groei van de uit te keren dividenden: P0 = D1 k-g waarbij P0 = waarde van het aandeel D1 = normatief dividend k = rendementseis van de aandeelhouder g = lineaire groei van het dividend BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 29

30. 5.B.2. Discounted free cash-flows Methodologie: • Bepaling van de vrije kasstromen : = kasstromen die aangewend kunnen worden om de investeerders & aandeelhouders van de onderneming terug te betalen: Operationeel resultaat • - Belastingen • + Niet-kaskosten • - Niet-kasopbrengsten • - Investeringen gefinancieerd met eigen vermogen • +/- Realisatiewaarde van de desinvesteringen • +/- Variatie in de behoefte aan bedrijfskapitaal • +/- Variatie van de financiële schuldenlast (op lange en op korte termijn)* • * Deze variatie wordt weggelaten bij de berekening van de Free cash flow to the firm BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 30

31. 5.B.2. Discounted free cash-flows • Er bestaan twee types van free cash flows: • operationele free cash-flow (free cash flow to the firm): geeft de kasstromen weer die beschikbaar zijn voor de schuldeisers en de aandeelhouders van de onderneming • free cash-flow na terugbetaling van schulden en intrestlasten (free cash flow to Equity): geeft de kasstromen weer die uitsluitend beschikbaar zijn voor de aandeelhouders van de onderneming BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 31

32. 5.B.2. Discounted free cash-flows • Bepaling van de actualisatievoet : • Bij de « Free cash-flow to the firm » gebeurt dit op basis van de WACC (zie vorige slides). • Bepaling van de actualisatievoet : • Bij de « Free cash-flow to Equity » gebeurt dit op basis van het door de aandeelhouders geëiste rendement. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 32

33. 5.B.2. Discounted free cash-flows • Bepaling van de actualisatieperiode: • eerste periode (doorgaans 3 tot 5 jaar): op basis van een gedetailleerd business plan; • tweede periode - restwaarde: constante groeivoet overeenstemmend met de voorziene inflatie op LT (Veronderstelling: alle investeringen in de onderneming zijn vervangingsinvesteringen) • Bepaling van de waarde van de onderneming: • ondernemingswaarde (EV) = restwaarde + verdisconteerde free cash flows; • waarde van het eigen vermogen (EqV) = netto cashpositie toevoegen of netto schuldenlast aftrekken van de ondernemingswaarde (EV). BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 33

34. 5.B. « Dynamische » methodes • Voordeel : • waarderingisvoornamelijkobvtoekomstperspectieven (overnemerbetaaltcontantewaarde van de toekomstigerentabiliteit) volledigerzicht op het potentieel van de onderneming (indirecte waardering van immateriëleelementen) • Nadelen : • gevoeligaanvariaties in de rentevoetenén de duurwaarover de kasstromengeactualiseerdworden (sensitiviteitsanalyseisvereist); • hogereonzekerheidsgraad (prospectieveinformatie). BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 34

35. 5.C. « Gemengde » methodes • Combinatie van : • elementen van de intrinsieke waarderingmethoden; • elementen van de dynamische waarderingsmethoden. • Vaak gehanteerd door accountants: • eenvoudig verstaanbaar voor het clienteel. • Twee methodes : • goodwill methode; • methode van de multiples. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 35

36. 5.C.1. Goodwill methode • Formule : • V = gecorrigeerd netto-actief + kapitalisatie van goodwill • waarbij • Goodwill = verschil in rendement tussen een investering in de gewaardeerde onderneming en een risicovrije investering • Doel van de methode : • waarderen van immateriële bestanddelen die in de toekomst een waarde zullen creëren (clienteel, know-how, enz.). BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 36

37. 5.C.1. Goodwill methode • Bepaling van de kapitalisatie van goodwill: • de goodwill van onderneming kan als volgt begroot worden: • Gemiddelde nettowinst – (Gecorrigeerd netto-actief * risicovrije rente) • waarbij • Gemiddelde nettowinst = gecorrigeerd voor uitzonderlijke elementen • Risicovrije rente = OLO-rente (10 jaar) • goodwill vermenigvuldigen met een actualisatievoet (met risico) en actualiseren over een periode van 5 tot 8 jaar. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 37

38. 5.C.2. Methode van de multiples • Formule : • V = gecorrigeerd netto-actief + multiple van een financieel kengetal • waarbij • Financieel kengetal = winst, EBIT, EBITDA, nettowinst, … • Toepassingsgebied: • bij de waardering van het handelsfonds bij vrije beroepen; • bij de waardering van bepaalde types van handelsactiviteiten. • Nadeel: • zeer forfaitaire methode. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 38

39. 6. De vergelijkende methodes • Waardering van de effecten van de onderneming: • door vergelijking met/verwijzend naar de beurskoers van soortgelijke beursgenoteerde ondernemingen; • door vergelijking met/verwijzend naar gelijkaardige transacties. • Referenties worden beschouwd als gelijkaardig bij de volgende eigenschappen : • ontplooien van hun activiteiten in dezelfde sector; • gelijkaardige omvang als de referentie-onderneming; • gelijkaardige ontwikkelingsfase als de referentie-onderneming. • Praktisch : eigenschappen zijn zelden identiek (perfecte match vinden is moeilijk). BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 39

40. 6.A. Methode van de beursmultiples • Bepaling van de ondernemingswaarde op basis van: • eenveelvoud van zijn EBITDA; • eenveelvoud van zijn EBIT; • eenveelvoud van de omzet; • eenveelvoud van het nettoresultaat. • Moeilijkheidbestaatuit de schatting van dezewaarde. • Oplossing: BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 40

41. 6.A. Methode van de beursmultiples • De meest gebruikte ratios : • P/E; • EV/EBITDA; • EV/EBIT; • EV/sales. • met • EV = ondernemingswaarde • P = beurskoers • E = earnings = normaal (jaarlijks) resultaat BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 41

42. 6.A. Methode van de beursmultiples • P/E : • aantaljarenresultaatdatde ondernemingnodigheeft om haarhuidigebeurskoers te weerspiegelen. • EV/EBITDA : EBITDA = EarningsBeforeInterest, Taxes, Depreciation and Amortization = +/- Operationele cash flow • waardering van eenonderneming op basis van de gegenereerdewinstenonafhankelijk van haarfinancieringsstructuur (intrestlasten), de fiscale voor- en nadelen, afschrijvingen en voorzieningen; • vergelijkingismogelijk, doordatzowel de lokalefiscaliteitals de financieringswijzegeen impact hebben; • waakzaamzijnvoor de verschillendedefinities die aan EBITDA kunnengegevenworden. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 42

43. 6.A. Methode van de beursmultiples • EV/EBIT : EBIT = EarningsBeforeInterest and Taxes = +/- Operationeleresultaat • waardering van eenonderneming op basis van de gegenereerdewinstenzonderinvloed van de financiëlelasten en fiscale componenten; • moeilijkervergelijkbaardan bij EBITDA – ondernemingen met anderinvesteringsgedragzijn niet meervergelijkbaar. • EV/Sales : • waarderinggebaseerd op de verkopen van de onderneming, onafhankelijk van haarkostenstructuur en haarcapaciteit om winsten te genereren; • zeldengebruiktaangezien het concurrentievoordeelop basis van de omzetalleen niet beslissendis. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 43

44. 6.A. Methode van de beursmultiples • EV/Equity: • waardering van een onderneming gebaseerd op haar eigen vermogen (sterk afhankelijk van de uitkeringspolitiek van ondernemingen); • EV van de beursgenoteerde groepen is volatieler geworden sinds de invoering van de IFRS standaarden; • door de IFRS standaarden verlopen sommige transacties nu immers rechtstreeks via het eigen vermogen. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 44

45. 6.A. Methode van de beursmultiples • Obstakels : • kostprijs – toegangtotgegevensbanken = duur; • beschikbaarheid van vergelijkbaregegevens; • geenvergelijkbaremarkten en/of beursgenoteerdebedrijven; • beursmultiples => effecten = beursgenoteerd, dus liquide • Vergelijking met niet-beursgenoteerdeonderneminggaat niet wantbepaalde mate van illiquiditeit =>illiquiditeitsdiscount • Beperkingen : • geengeharmoniseerdeboekhoudnormen; • vertekendbeeldtengevolge van de verschillen in de core business en de groottes van de verschillendespelersbinneneenzelfdesector; • geenduidelijkinzicht in de investeringsbehoeften. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 45

46. 6.B. Methode van de vergelijkbare transacties • Multiples bepalen die toegepastzullenworden op de financiëlekengetallen op basis van multiples die gebruiktwerdentijdensrecentetransacties in vergelijkbaresectoren met deze van de gewaardeerdeonderneming. • Methodevan de « meerderheid »benaderingwordttraditioneelgebruiktbijverrichtingen die leidentot de verwerving van controle(controlepremie: over het algemeentussen 25 à 30 %). • Obstakels: • Kostprijs van de gegevensbanken; • moeilijk om betrouwbaregegevens te verkrijgenbetreffende de voorwaardenwaartegenverrichtingenwerdengerealiseerd; • moeilijk om betrouwbaregegevens te verkrijgenbetreffende de omvang van de verwachtesynergieën. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 46

47. 7. Zogenaamde « sum of the parts » methode • Deze methode is een bijzonder geval van de methode van het Gecorrigeerd Netto-actief. • Werkwijze: • nazicht van de dochterondernemingen en activabestanddelen; • waardering van de dochterondernemingen op basis van de « dynamisch » methoden; • waardering van de vastgoed dochterondernemingen op basis van het rendement van de onroerende goederen; • waardering van actieve belastinglatenties (in het geval van overdraagbare fiscale verliezen bijvoorbeeld); • actualiseren en in mindering brengen van de beheerskosten van de holding. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 47

48. 8. Discounts en Premies • Vorige waarderingsmethodes waarderen 100 % van de effecten. • Bij waardering van een bepaald percentage van de effecten van de onderneming: • is het niet voldoende om de waarde te vermeningvuldigen met het percentage; • afhankelijk van de context, moet men soms rekening houden met discounts en premies. • Alvorens een discount toe te passen, moet men de economische rechtvaardiging in overweging nemen. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 48

49. 8.A. Minderheidsdiscount/illiquiditeitsdiscount • Situaties die tot discounts kunnenleiden: • wanneer #effecten niet toteenmeerderheidkunnenleiden; • wanneereffecten niet liquide zijn(niet-beursgenoteerdeondernemingen). • Vastgestelde discounts liggenbinneneen marge van 20 tot 50 %. • Vaststellingbij discounts: • omgekeerdevenredig met de liquiditeit van de over te dragenaandelen; • omgekeerdevenredig met het belang van de effectenvoor de koper. • Voorbeeld: blz. 44 - 45. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 49

50. 8.A. Holdingsdiscount • Toepassingsgebied: • beurskapitalisatie van eengenoteerde holding • < • som van de gewaardeerdeparticipaties • Verklaringen: • de investeerder kan geenkeuzemaken in welke activa hijgeïnteresseerdis; • illiquiditeit van de effectenportefeuille; • het bestaan van algemene- en werkingskosten; • de fiscale verliezeninherentaan holding. • Belang van de holdingsdiscountstijgtwanneer er sprakeis van eenminderheidsbelang, wantgeencontrole op dividendpolitiek. BST Bedrijfsrevisoren Tony GROESSENS 50