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中国 ( 上海 ) 自由贸易区政策解读与发展展望 复旦大学 张宗新 2013.10.29. 内容框架. 上海自贸区设立 , 启动中国新一轮经济改革和对外开放 上海自贸区：释义与实验方案 上海自贸区建设：以金融综合改革带动中国经济新引擎 —— 建设离岸金融中心，构建开放式投融资平台 —— 利率市场化和资本项目自由流动为标志的金融自由化 —— “负面清单”体制和金融自由化启动金融创新浪潮 中国自贸区政策展望. 一、中国（上海）自贸区设立：启动新一轮经济改革和对外开放.
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中国(上海)自由贸易区政策解读与发展展望 复旦大学 张宗新 2013.10.29
内容框架 • 上海自贸区设立,启动中国新一轮经济改革和对外开放 • 上海自贸区：释义与实验方案 • 上海自贸区建设：以金融综合改革带动中国经济新引擎 ——建设离岸金融中心，构建开放式投融资平台 ——利率市场化和资本项目自由流动为标志的金融自由化 ——“负面清单”体制和金融自由化启动金融创新浪潮 • 中国自贸区政策展望
一、中国（上海）自贸区设立：启动新一轮经济改革和对外开放一、中国（上海）自贸区设立：启动新一轮经济改革和对外开放 1978-2012年,中国GDP增长速度平均达到9.91%，创造了所谓的“中国奇迹”。在这期间标志性事件包括： • 1980年，设立“经济特区”启动改革开放； • 1991年，邓小平“南巡”讲话，启动市场经济改革和释放市场活力； • 2001年,中国加入世界贸易组织（WTO）(简称“入世”),外需成为GDP增长的重要动力。 • 2013年,自贸区设立启动新一轮对外开放战略。
中国GDP增长率(1978-2012)与重大政策改革 小平南巡 自贸区 经济特区 WTO
如何寻求中国经济增长“第二季” • 自贸区设立的基本背景是传统经济增长模式面临困境:当前中国经济增速换挡、由高速向中高速面临转变，传统经济增长模式面临环境成本、劳动力成本等各方面压力,传统经济增长模式难以持续。 • 中国(上海)自贸区设立,启动新一轮改革的重大制度改革。 • 本次国务院设立中国（上海）自贸区，标志着中国启动新一轮经济改革和开放，以制度改革和创新推动投资贸易便利化、金融市场自由化，对中国经济的内生动力再创造。。
二、中国（上海）自贸区：释义与实验方案 （一）中国（上海）自贸区释义 • 广义自贸区，指两个或两个以上国家或地区通过签署自贸协定，分阶段取消绝大部分货物的关税和非关税壁垒。如，目前正在洽谈的“中日韩自由贸易协定” （Free Trade Agreement，FTA），即属于这类。 • 中国国务院已批准并设立上海自贸区 是狭义自贸区，即在这部分领土内运入的任何货物就进口关税及其他各税而言，被认为在关境以外，并免于实施惯常的海关监管制度；即相对于保税区而言，属于“境内关外”、国境以内关境以外。如下页图示。
（二）上海自贸区试验方案 • 根据国务院公布的《中国（上海）自由贸易试验区总体方案》，上海自贸区总体试验方案涵盖了深化行政管理体制改革、扩大服务业开放、探索建立负面清单管理模式、构筑对外投资服务促进体系、推进贸易发展方式转变、推动贸易转型升级、提升国际航运服务能级、加快金融制度创新、增强金融服务功能等内容。 • 其中，金融服务业对外开放和金融综合改革是上海自贸区改革的重大亮点和政策突破。
改革目标：方案所传达的重要信息是，建立上海自贸试验区，是一项国家的重大战略。它不是局限于针对某一区域的政策优惠，而是推进制度创新，是为加快政府职能转变、管理模式创新、促进贸易和投资便利化探索新思路、新途径,启动中国新一轮开放的国家战略格局。改革目标：方案所传达的重要信息是，建立上海自贸试验区，是一项国家的重大战略。它不是局限于针对某一区域的政策优惠，而是推进制度创新，是为加快政府职能转变、管理模式创新、促进贸易和投资便利化探索新思路、新途径,启动中国新一轮开放的国家战略格局。 • 方案的五大看点包括：“负面清单”管理体制、境内关外、服务业开放、利率市场化、人民币资本项目可兑换。 • 两大核心政策突破点：“负面清单”和金融自由化。
三、中国（上海）自贸区建设：以金融综合改革带动中国经济新引擎三、中国（上海）自贸区建设：以金融综合改革带动中国经济新引擎 （一）建设离岸金融中心，构建开放式投融资平台 • 借助制度创新和政策优势，上海自贸区积极探索构建中国离岸金融市场体系和模式。具体包括离岸信贷市场和离岸资本市场。 • 创新融资工具发展以资本市场为特征的直接融资体系，包括离岸债券市场、离岸股票市场、OTC（over-the-counter）等“国际板”市场体系，建立上海自贸区综合金融服务平台。
发展离岸债券市场：进一步完善中国债券市场，提高债券市场融资比重，有望准许境外机构发行人民币离岸债券。发展离岸债券市场：进一步完善中国债券市场，提高债券市场融资比重，有望准许境外机构发行人民币离岸债券。 全球部分地区及国家债券存量规模（10亿美元） 数据来源：BIS
建设离岸资本市场：尽管中国大陆股票市场市值规模居全球前列，但国际化程度不高，缺乏境外上市公司。国际板启动，有望借道上海自贸区。建设离岸资本市场：尽管中国大陆股票市场市值规模居全球前列，但国际化程度不高，缺乏境外上市公司。国际板启动，有望借道上海自贸区。 数据来源：WFE；数据时间截止2013年9月。
设立自贸区OTC股权市场，建设多层次资本市场体系设立自贸区OTC股权市场，建设多层次资本市场体系 • 上海自贸区总体方案提出，“支持股权托管交易机构在试验区内建立综合金融服务平台”，这一表述为上海自贸区场外股权交易市场建设目标提供了政策导向。 • 近年来，中国一直致力于多层次资本市场建设，发展多层级股权融资体系：“主板（上海证券交易所为主体）—中小板（深圳证券交易所）—创业板（深圳证券交易所）—三板市场（北京中关村为主体）—四板（天津、上海、深圳、武汉等区域性股权市场）” 。
（二）推进金融开放，实施利率市场化和资本项目自由流动为标志的金融自由化（二）推进金融开放，实施利率市场化和资本项目自由流动为标志的金融自由化 上海自贸区的金融开放和金融自由化，主要体现在两个方面： 一是体现在对金融机构进入国内资格管制放松，对境内外金融机构（包括外资银行、民营银行、证券期货公司等）的“国民待遇”一致性； 二、实施利率市场化和人民币资本项目自由兑换为标志的金融自由化（financial liberalization)的政策。
金融机构管制资格放松 • 金融机构管制资格放松是金融自由化的重要体现，在风险可控的前提下推行金融机构行政审批程序简化和管制资格放松，鼓励海内外商业银行、证券期货公司、投资银行等金融机构在自贸区设立分支机构，以金融市场为中心构筑上海自贸区财富管理平台。 • 扩大 QFII（Qualified Foreign Institutional Investors）、RQFII（RMB Qualified Foreign Institutional Investors)和QDII(Qualified Domestic Institutional Investors)等资本开放型机构投资者投资规模，在放松资本管制的环境下有望逐步取消自贸区机构投资者资本审批额度。
10亿美元 自2003年QFII进入中国，中国已批准合格境外投资者（QFII）数达到237家，累积获批额度达464.43亿美元，人民币合格境外投资者（RQFII）整体投资规模超过1278亿元人民币。累积审批规模464.43亿美元，QDII审批额度875.82亿美元，从QFII分布看，已有26个国家和地区的机构投资者进入到A股市场，其中美国36家、香港42家、英国与台湾各24家、日本19家、韩国18家机构进入中国A股市场。
人民币汇率市场化改革 • 基本方向：人民币资本项目自由兑换和RMB汇率市场化。 • 力争10年内，RMB成为主要国际结算和投资计价货币，在区域市场形成国际储备货币。 • 汇率市场化倒逼全国外汇市场、跨境投资、债券市场、金融机构本外币综合性改革。
人民币资本项目可兑换 • 利用人民币资本项目可兑换的政策领先优势，在风险可控情况下有序推进并支持国内企业“走出去”以及国际跨国公司“走进来”，发挥资本要素自由流动优势。 • 资本项目渐次开放和人民币自由兑换，可促进上海自贸区成为全球性的人民币的交易中心。 • 上海自贸区的设立及金融改革创新将进一步提升人民币跨境结算规模，加快人民币在离岸市场流通的步伐并最终进入在岸市场，逐步成为国际投资或债务货币的国际化第二阶段，也为未来成为国际储备货币奠定基础。
利率市场化改革 • 自贸区实施利率市场化，目的是通过市场化竞争倒逼金融机构提高竞争能力和创新能力。扩大市场化定价的金融产品规模，形成完整的市场化利率基准曲线。
中国上市银行净利润严重依赖于净息差，利息占净收入比重接近80%中国上市银行净利润严重依赖于净息差，利息占净收入比重接近80%
海外金融机构则是收入多元化，如摩根大通2012年息差收入占净利润40-50%。海外金融机构则是收入多元化，如摩根大通2012年息差收入占净利润40-50%。 资料来源：Bloomberg
（三）“负面清单”管理体制和金融自由化启动金融创新浪潮（三）“负面清单”管理体制和金融自由化启动金融创新浪潮 • 长期以来，中国金融业对外开放程度总体水平仍偏低，市场准入限制较多，而且采用大陆法系监管框架，在监管上采取的正面清单，即“没有被允许的都是被禁止的”。 • “负面清单”管理体制:解禁体制约束,给予自贸区企业和金融机构调动全球金融资源, 围绕实体经济打造完整的“价值链”(俗称“微笑曲线”)。 • “负面清单”体制有利于“物流金融”、“租赁金融”、“仓储金融”、“航运金融”等创新金融业务，对促进服务贸易的发展和由此推动的服务业繁荣格局至关重要。
“负面清单”管理体制有利于推动金融机构业务转型和创新“负面清单”管理体制有利于推动金融机构业务转型和创新 • 上海自贸区运作模式，虽然与新加坡不同，侧重点不是在离岸美元金融业务上，而是在人民币离岸业务上，一方面推进人民币国际化；另一方面，推动中国金融机构和海外金融机构的竞争与合作，迫使利率市场化下中国商银行业务转型和创新。 • 自贸区有望成为“金融创新试验场”：中行、农行、工行、建行、交行、浦发、招商、上海银行等中资银行；花旗、星展、汇丰、东亚等外资银行已抢滩上海自贸区并设立分行。
中国试验区金融创新的巨大空间 • 在上海自贸区，在金融自由化和国际化的基本导向下，依托利率市场化和资本项目开放的政策优势，有利于金融产品和工具的创新，开发利率市场化和汇率市场化条件下的投资产品、资产证券化产品和房地产信托基金（Real Estate Investment Trusts, REITs）等金融创新产品。 • 未来国际板开放，境内企业境外上市融资更为便利，存托凭证、债券期货期权、个股期权、股指期权等人民币类金融衍生品逐步推出。
资产证券化结构:美国Vs.中国 • 美国过度结构化、复杂化和杠杆化，这也是2007年次贷危机内在根源； • 中国金融衍生市场不足，金融创新有待深化。 美国资产证券化产品分类 资产证券化产品 ABS MBS CDO ABS（狭义） CMBS RMBS ABCP，汽车贷款，信用卡等 CLO CBO 注：ABS：资产支持证券；MBS：房地产抵押贷款支持证券；CMBS:商业地产抵押贷款支持证券；RMBS：住宅地产抵押贷款支持证券；CDO：抵押债务权益；CLO：抵押贷款权益；CBO：抵押债券权益。
四、中国自贸区政策展望 • 上海自贸区经过2-3年改革、试验，形成全国可推广、可复制的经验。 • 正在筹划自贸区的天津市、广东省定位与已批的上海自贸区方案有所不同。 • 自贸区试验是系统性改革、很多方案尚待细化。 • 复旦大学-上海市政府正在筹建“上海自贸区综合研究院”。
Thankyou! 联系方式： Tel：86-21-65643821；13321880286 E-mail：zhangzongxin@fudan.edu.cn
