1 / 34

Ład korporacyjny – materiały do wykładu

Ład korporacyjny – materiały do wykładu. Dr hab. Krzysztof Oplustil Katedra Polityki Gospodarczej UJ. Zalecana literatura : K. A. Lis, H. Sterniczuk , Nadzór korporacyjny , Kraków 2005 D. Dobija, I. Koładkiewicz (red.), Ład korporacyjny , Warszawa 2011

Download Presentation

Ład korporacyjny – materiały do wykładu

An Image/Link below is provided (as is) to download presentation Download Policy: Content on the Website is provided to you AS IS for your information and personal use and may not be sold / licensed / shared on other websites without getting consent from its author. Content is provided to you AS IS for your information and personal use only. Download presentation by click this link. While downloading, if for some reason you are not able to download a presentation, the publisher may have deleted the file from their server. During download, if you can't get a presentation, the file might be deleted by the publisher.

E N D

Presentation Transcript


  1. Ład korporacyjny – materiały do wykładu Dr hab. Krzysztof Oplustil Katedra Polityki Gospodarczej UJ

  2. Zalecana literatura : • K. A. Lis, H. Sterniczuk, Nadzór korporacyjny, Kraków 2005 • D. Dobija, I. Koładkiewicz (red.), Ład korporacyjny, Warszawa 2011 • J. Jeżak, Ład korporacyjny. Doświadczenia światowe oraz kierunki rozwoju, Warszawa 2010 • K. Oplustil, Instrumenty nadzoru korporacyjnego (corporategovernance) w spółce akcyjnej, Warszawa 2010 • podręczniki do polskiego i europejskiego prawa spółek (zwłaszcza: J. Napierałą, A. Koch. Prawo spółek handlowych, 2007; A. Opalski, Europejskie prawo spółek, Warszawa 2010, s. 294-284 • komentarze do KSH (zwłaszcza: S. Sołtysiński, A. Szajkowski, A. Szumański, J. Szwaja, Kodeks Spółek handlowych. Komentarz, t. III, Warszawa 2008)

  3. Zalecane strony internetowe • www.corp-gov.gpw.pl - strona GPW poświęcona nadzorowi korporacyjnemu (tam dostępne są m.in. „Dobre Praktyki Spółek Notowanych na GPW”) • http://ec.europa.eu/internal_market/company/index_en.htm - strona internetowa Komisji Europejskiej poświęcona prawu spółek i nadzorowi korporacyjnemu • www.pid.org.pl - strona Polskiego Instytutu Dyrektorów • http://www.pfcg.org.pl/ - strona Polskiego Forum Corporate Governance • http://www.ecgi.org/ - strona European Corporate Governance Institue • http://www.oecd.org/document/49/0,3343,en_2649_34813_31530865_1_1_1_1,00.html - „Zasady Nadzoru Korporacyjnego OECD” z 2004 r.

  4. Pojęcie corporate governance • ang. corporate - korporacyjny, odnoszący się do spółki kapitałowej (corporation), govern – rządzić, władać, wpływać na • polskie propozycje tłumaczenia: „ład korporacyjny” i „nadzór korporacyjny”; rzadziej: „władztwo korporacyjne”, „władanie korporacyjne” i „nadzór właścicielski” • Pojęcie „ład korporacyjny” należy obecnie do języka prawnego, por.: • art. 49 ust. 2 pkt 8 ustawy o rachunkowości (sprawozdanie z działalności spółki not. na rynku regulowanym musi zawierać informację „o stosowaniu zasad ładu korporacyjnego” • § 91 ust. 5 pkt 4 rozporządzenia ministra finansów z 19.2.2009 r. w sprawie informacji bieżących i okresowych („oświadczenie o stosowaniu zasad ładu korporacyjnego”)

  5. Pojęcie „corporate governance” • Ujęcie wąskie (prawnicze): alokacja kompetencji i wzajemne relacje między organami spółki akcyjnej • Ujęcie szerokie: „Corporate governance wiąże się z istnieniem sieci relacji między kadrą zarządzającą spółek, ich organami zarządzająco-nadzorczymi, akcjonariuszami i innymi interesariuszami (stakeholders), tj. podmiotami zainteresowanymi działaniem spółki (pracownicy, wierzyciele, społeczności lokalne, państwo, itp.)” (Zasady OECD z 2004 r.) • Ujęcie najszersze (systemowe): CG to system, czyli zbiór współzależnych i komplementarnych instytucji prawnych i ekonomicznych, mających na celu zapewnienie prawidłowego i ekonomicznie efektywnego funkcjonowania spółek akcyjnych (w szczególności spółek publicznych) oraz rozwiązywanie lub przynajmniej łagodzenie sprzeczności (konfliktów) interesów osób zaangażowanych w spółce

  6. Pojęcie „corporate governance” • Kształt danego systemu corporate governance zależy m.in. od: • struktury własności większości spółek akcyjnych, • rozmiaru i znaczenia rynku kapitałowego dla finansowania przedsiębiorstw, • kształtu i roli systemu bankowego, • stopnia ingerencji państwa w gospodarkę, • standardu prawnej ochrony drobnych inwestorów i akcjonariuszy mniejszościowych • Konkretny kształt danego systemu corporate governance jest pochodną wielu czynników i uwarunkowań nie tylko ekonomicznych i prawnych, lecz także historycznych, kulturowych, społecznych i politycznych • Interdyscyplinarne i międzynarodowe charakter problematyki corporate governance (cg)

  7. Instrumenty (mechanizmy) nadzoru korporacyjnego • Zewnętrzne (ekonomiczne) – opierają się na dyscyplinującym i motywującym oddziaływaniu sił rynkowych (popytowo-podażowych) na osoby zarządzające korporacją, m.in.: • rynek usług („talentów”) menedżerskich • rynek towarów i usług • rynek długu (banki, obligatariusze) • rynek kapitałowy (w tym „rynek kontroli spółek – market for corporate control – niebezpieczeństwo wrogiego przejęcia jako mechanizm dyscyplinujący menedżerów); • warunki: przejrzystość informacyjna i konkurencyjność rynku, obecność na nim profesjonalnych uczestników (inwestorów instytucjonalnych, agencji ratingowych)

  8. Instrumenty (mechanizmy) nadzoru korporacyjnego • metody wynagradzania menedżerów uzależnione od wyników spółki – zwłaszcza od wzrostu kursu jej akcji (stock options, incentive remunaration – wynagrodzenie „bodźcowe”), niebezpieczeństwo nadużyć ! (windfall profits, repricing, itd.) • zbiory dobrych praktyk korporacyjnych (zob. niżej) • uwarunkowania polityczne, ekonomiczne i kulturowe • oddziaływanie mediów • oddziaływanie grup interesów (stowarzyszenia inwestorów, związki zawodowe, inwestorzy instytucjonalni promujący „społeczną odpowiedzialność biznesu” – Corporate Social Responsibility, CSR)

  9. Instrumenty (mechanizmy) nadzoru korporacyjnego • Prawno-organizacyjne – stanowią element struktury organizacyjnej korporacji, są „zlokalizowane” w prawie spółek (z wyjątkiem może biegłego rewidenta) • Organ administrujący (conseil d’administration, Verwaltungsrat) lub rada dyrektorów (board of directors) – w modelu monistycznym (one-tier model); rada nadzorcza – w modelu dualistycznym (two-tier model) • Regulacje dotyczące korporacyjnych (organizacyjnych) uprawnień akcjonariuszy oraz praw mniejszości (przełamanie tzw. racjonalnej apatii) • Odpowiedzialność odszkodowawcza członków organów kierowniczych (wobec spółki, wobec inwestorów) • Zewnętrzny audyt sprawozdań finansowych (biegły rewident) - źródło obiektywnych informacji dla inwestorów, warunkuje prawidłowe funkcjonowanie pozostałych prawnych instrumentów cg • Komplementarny charakter mechanizmów cg

  10. Źródła regulacji nadzoru korporacyjnego • Według działu prawa, do którego należy regulacje odnosząca się do cg: • Prawo korporacyjne, tj. prawo spółek kapitałowych, m.in. KSH, prawo bankowe, ustawa z 7.5.2009 r. o biegłych rewidentach i ich samorządzie (art. 85 – komitet audytu), ustawa o komercjalizacji i prywatyzacji z 1996 r. (np. art. 12-18), ustawa o ofercie publicznej z 2005 r. (por. art. 80-80d, art. 82-86) • Prawo rynku kapitałowego: ustawa o obrocie instrumentami finansowymi (2005), ustawa o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego obrotu oraz o spółkach publicznych (2005) • Prawo bilansowe: ustawa o rachunkowości z 1994 r., ustawa o biegłych rewidentach z 2009 r. • Prawo upadłościowe i naprawcze, prawo proceduralne (ustawa z 2009 r. o dochodzeniu roszczeń w postępowaniu grupowym, polskie derivative suits ?) • Czy można mówić o „prawie nadzoru (ładu) korporacyjnego” jako o odrębnym dziale prawa ? Przy zastosowaniu kryterium funkcjonalnego (funkcji i celu regulacji)

  11. Źródła regulacji nadzoru korporacyjnego • Według kryterium pochodzenia i charakteru prawnego danej regulacji cg: • na szczeblu międzynarodowym: organizacje międzynarodowe o różnym charakterze, zrzeszające państwa lub uczestników rynku, • na szczeblu unijnym: prawodawca ponadnarodowy (unijny), • na szczeblu krajowym: prawodawca krajowy, krajowe instytucje organizujące rynek kapitałowy, organizacje zrzeszające jego określonych uczestników.

  12. Organizacja Współpracy Gospodarczej i Rozwoju (OECD) • „Zasady nadzoru korporacyjnego OECD” (1999, 2004): • obszerny 73-stronicowy dokument, który ma stanowić punkt odniesienia dla legislatorów, inwestorów, korporacji oraz innych interesariuszy na całym świecie, • „Zasady” nie mają mocy wiążącej, nie stanowią więc norm typu konwencyjnego - klasyczny przykład tzw. miękkiego prawa (soft law), • Struktura : sześć rozdziałów dotyczących różnych obszarów (aspektów) nadzoru korporacyjnego, każdy znajduje rozwinięcie w zasadach szczegółowych (supporting sub-principles), zawierających konkretne zalecenia – plus obszerny komentarz „odautorski” • „Wytyczne OECD dotyczące nadzoru korporacyjnego w przedsiębiorstwach publicznych (state-owned enterprises)” (2005) standardy nadzoru korporacyjnego dla przedsiębiorstwach państwowych i spółek z udziałem Skarbu Państwa • w Polsce: „Zasady nadzoru właścicielskiego nad spółkami z udziałem Skarbu Państwa (http://nadzor.msp.gov.pl/portal/nad)

  13. Prawo unijne (dawniej: wspólnotowe) • „Raport Grupy Ekspertów Wysokiego Szczebla z Zakresu Prawa Spółek” (tzw. Raport Wintera, 2002) – modernizacja europ. prawa spółek i ładu korp. • „Plan działań w zakresie modernizacji prawa spółek oraz poprawy nadzoru korporacyjnego w Unii Europejskiej” (2003), • „Zielona Księga: Corporate governance w instytucjach finansowych i polityka wynagrodzeń” (2010) • Zielona Księga Komisji Europejskiej pt. „Unijne ramy ładu korporacyjnego” z 2011 r. (pytania i propozycje dot. poprawy ładu korp. we wszystkich spółkach, nie tylko inst. fin. ) • Raport Grupy Refleksyjnej dotyczący kierunków rozwoju Europejskiego prawa spółek (Report of the Reflection Group on the Future of EU company law, Brussels, 5 April 2011)

  14. Prawo unijne cd. • „Dyrektywy – z zakresu prawa spółek, m.in.: • dyrektywa 2006/43/WE z 17.5.2006 r. w sprawie ustawowych badań rocznych sprawozdań finansowych i skonsolidowanych sprawozdań spółek (tzw. nowa dyrektywa audytowa), • dyrektywa 2006/46/WE z 14.6.2006 r. zmieniającą dwie dyrektywy bilansowe (przewidująca m.in. obowiązek zawarcia w sprawozdaniu finansowym spółek publicznych oświadczenia o stosowaniu zasad corporate governance), • dyrektywa 2007/36/WE z 11.7.2007 r. w sprawie wykonywania niektórych praw akcjonariuszy spółek notowanych na rynku regulowanym • dyrektywa z 2004/25/WE z 21.4.2004 r. w sprawie ofert przejęcia (takeover bids)

  15. Prawo unijne – c.d. • Zalecenia Komisji Europejskiej (moc niewiążąca – por. art. 288 ust. 4 TFUE): • zalecenie z 14.12.2004 r. (2004/913/WE) w sprawie odpowiedniego systemu wynagrodzeń dyrektorów spółek giełdowych • zalecenie z 15.2.2005 r. (2005/162/WE) poświęcone roli dyrektorów niewykonawczych i komitetom rady (nadzorczej) • zalecenie z 30.4.2009 r. w sprawie polityki wynagrodzeń w sektorze usług finansowych • Rozporządzenia Rady i Parlamentu: • Rozporządzenie nr 2157/WE z 8.10.2001 r. w sprawie statutu spółki europejskiej (Societas Europaea – SE) – m.in. możliwość wyboru między modelem monistycznym a dualistycznym (por. ustawę z 4.3.2005 r. o europejskim zgrupowaniu interesów gospodarczych i o spółce europejskiej) • Rozporządzeniu nr 1060/2009 z 16.9.2009 r. w sprawie agencji ratingowych (dot. standardów stosowanych przez agencje ratingowe w celu zapewnienie obiektywizmu ratingu instytucji finansowych),

  16. Zalecenie KE z 15.2.2005 (2005/162/WE) dot. roli dyrektorów niewykonawczych i komitetów rady (nadzorczej) • Obecność w radzie niezależnych członków w liczbie wystarczającej dla zapewnienia kontroli nad zjawiskiem istotnej sprzeczności interesów po stronie dyrektorów • Niezależność – brak powiązań gospodarczych, rodzinnych lub innych ze spółką, z jej akcjonariuszem mającym pakiet kontrolny lub kierownictwem, które skutkują sprzecznością interesów mogącą wpłynąć na jego osąd • Załącznik do Zalecenia zawiera obszerny (otwarty) katalog kryteriów niezależności (w wersji negatywnej, tj. przypadki, w których niezależność jest co do zasady wyłączona) – m.in. osoba niezależna nie powinna pełnić funkcji członka zarządu w ciągu ostatnich 5 lat, być pracownikiem spółki, otrzymywać znaczącego wynagrodzenia od spółki, utrzymywać znaczących stosunków gospoda3rczych ze spółką lub podmiotem powiązanym

  17. Komitety rady – co najmniej trzy: ds. audytu, wynagrodzeń i nominacji, złożone wyłącznie z niezależnych członków rady (z wyjątkiem komitetu ds. nominacji. • Generalny cel: poprawa efektywności i profesjonalizmu rady oraz wzmocnienie profesjonalizmu podejmowanych decyzji; przygotowanie decyzji rady w kluczowych obszarach nadzoru . Zadania: • Komitet audytu – ocena sprawozdawczości finansowej spółki, prawidłowości struktury i funkcjonowania systemów wewnętrznej kontroli i zarządzania ryzykiem oraz mechanizmów wewnętrznego audytu, przygotowanie wyboru biegłego rewidenta Uwaga ! Komitet audytu jest także unormowany w dyrektywie audytowej 2006/43/WE z 17.5.2006, implementowany w ustawie z 7.5.2009 o biegłych rewidentach • Komitet ds. nominacji – przedkładanie radzie propozycji obsady mandatów w zarządzie i radzie, ocena wiedzę i umiejętności członków rady i zarządu, ocena kandydatów • Komitet ds. wynagrodzeń – kształtowanie polityki wynagrodzeń w spółce

  18. Zalecenia KE dot. polityki wynagrodzeń • Wzmocnienie przejrzystości praktyk w sferze wynagrodzeń – m.in. poprzez coroczne ujawnianie wobec akcjonariuszy polityki wynagrodzeń stosowanej przez spółkę • Oświadczenie o polityce wynagrodzeń powinno być poddane pod głosowanie na zwyczajnym wza („say on pay”) • Wytyczne dot. struktury wynagrodzeń menedżerskich – powinna ona sprzyjać długoterminowej stabilności przedsiębiorstwa spółki i gwarantować wynagradzanie oparte na wynikach pracy • Zmienne składniki wynagrodzenia powinny być powiązane z określonymi z góry, wymiernymi kryteriami wynikowymi • Wypłatę zmiennych składników wynagrodzenia należy odroczyć na okres od 3 do 5 lat • Tzw. złote spadochrony (odprawy) nie powinny stanowić wynagrodzenia za niepowodzenie – nie powinno ono przekraczać dwuletniego wynagrodzenia stałego

  19. Przyznanie opcji na akcje powinno wymagać zgody akcjonariuszy; wykonanie opcji powinno nastąpić co najmniej po trzech latach • wynagrodzenie w postaci opcji na akcje nie powinno być przyznawane niewykonawczym członkom rady lub członkom rady nadzorczej • Spółki powinny mieć możliwość żądania zwrotu (tzw. clawbacks) zmiennych składników wynagrodzenia przyznanych za wyniki oparte na danych, które okazały się następnie w oczywisty sposób nieprawdziwe, • Co najmniej jeden członek komitetu ds. wynagrodzeń ma dysponować wiedzą i doświadczeniem w dziedzinie wynagrodzeń • Komitet ma dokonywać regularnych przeglądów polityki wynagrodzeń i składać sprawozdania akcjonariuszom • Komitet może korzystać z usług zewnętrznego doradcy, pod warunkiem zapewnienia braku konfliktu interesów

  20. „Kodeksy” corporategovernance • Zbiory dobrych praktyk korporacyjnych - „miękkie” obowiązywanie, oparte na zasadzie „dostosuj się lub wyjaśnij” (complyorexplain); • założenie: rynek (inwestorzy) jest w stanie i motywować adresatów dobrych praktyk do ich przestrzegania, „nagradzając” lub „karząc” spółki odpowiednio wyższą lub niższą wyceną emitowanych instrumentów finansowych . • Funkcje kodeksów: • wzmocnienie ochrony inwestorów na rynku kapitałowym • instrument samoregulacji – uczestnicy rynku biorą udział w ich tworzeniu • funkcja informacyjna dla zagranicznych inwestorów • punkt odniesienia dla oceny przestrzegania przez spółki zasad cg. • wypróbowanie nowych rozwiązań przed ich wprowadzeniem do ustawy

  21. „Kodeksy” corporate governance • Polska: • „Dobre praktyki spółek publicznych” z 2002 i 2005 r. (opracowane przez Komitet Dobrych Praktyk (zasada comply or explain w regulaminie GPW), • „Dobre Praktyki Spółek Notowanych na GPW” z 2007 („nowelizacja w maju 2010) – comply or explain w regulaminie GPW, ustawie o rachunkowości i w rozporządzeniu Min. Fin. z 19.2.2009 w sprawie informacji bieżących i okresowych

  22. Polskie „Dobre Praktyki” • „Dobre Praktyki Spółek Notowanych na GPW” z 2007 („nowelizacja w maju 2010) opracowane w ramach GPW, przyjęte przez Radę Giełdy – comply or explain: • raz do roku – oświadczenie w sprawie stosowania zasad ładu korp. W sprawozdaniu z działalności spółki – obowiązek z ustawy o rachunkowości i z rozporządzenia Min. Fin. z 19.2.2009 w sprawie informacji bieżących i okresowych (…) • regulamin GPW (§ 29 ust. 3 i 5): • roczny raport dotyczącego stosowania wszystkich zasad ładu korporacyjnego w spółce (wskazanie zasad, które nie byłyprzez emitenta stosowane, wraz ze wskazaniem jakie były okoliczności i przyczyny nie zastosowania) • obowiązek raportowania w ciągu roku obrotowego („ad hoc)” przez spółki giełdowe o fakcie niestosowania określonej zasady ładu korporacyjnego (wraz z podaniem przyczyn niestosowania)

  23. „Dobre Praktyki Spółek Notowanych na GPW” (2007) • I. Rekomendacje dotyczące dobrych praktyk spółek giełdowych (nie są objęte wymogiem niezwłocznego ogłoszenia faktu ich naruszenia) • II. Dobre praktyki realizowane przez zarządy spółek giełdowych • III. Dobre praktyki stosowane przez członków rad nadzorczych • IV. Dobre praktyki stosowane przez akcjonariuszy

  24. Oświadczenie o stosowaniu ładu korporacyjnego • Oświadczenie stanowi obligatoryjny element rocznego sprawozdania z działalności emitenta papierów wartościowych dopuszczonych do obrotu na rynku oficjalnych notowań giełdowych (rynek podstawowy) • Treść obejmuje m.in. (por. § 91 ust. 5 pkt 4 rozp. MF z 19.2.2009): • wskazanie zbioru zasad ładu korporacyjnego, któremu podlega emitent • wskazanie postanowień zbioru, od których emitetnt odstąpił oraz wyjaśnienie przyczyn tego odstąpienia • opis głównych cech stosowanych w przedsiębiorstwie emitenta systemów kontroli wewnętrznej i zarządzania ryzykiem w odniesieniu do procesu sporządzania sprawozdań finansowych • wskazanie akcjonariuszy posiadających bezpośrednio lub pośrednio znaczne pakiety akcji • wskazanie posiadaczy wszelkich papierów wartościowych, które dają specjalne uprawnienia kontrolne, wraz z opisem tych uprawnień,

  25. wskazanie wszelkich ograniczeń odnośnie do wykonywania prawa głosu, takich jak ograniczenie wykonywania prawa głosu przez posiadaczy określonej części lub liczby głosów, • wskazanie wszelkich ograniczeń dotyczących przenoszenia prawa własności papierów wartościowych emitenta, • opis zasad dotyczących powoływania i odwoływania osób zarządzających oraz ich uprawnień, • opis zasad zmiany statutu lub umowy spółki emitenta, • sposób działania walnego zgromadzenia i jego zasadnicze uprawnienia oraz opis praw akcjonariuszy i sposobu ich wykonywania, • skład osobowy i zmiany, które w nim zaszły w ciągu ostatniego roku obrotowego, oraz opis działania organów zarządzających, nadzorujących lub administrujących emitenta oraz ich komitetów

  26. Teoria agencji • Relacja agencji (principal-agent-relationship) – sytuacja, w której jeden podmiot (mocodawca, „pryncypał”) angażuje inną osobę („agenta”) do działania w jego interesie delegując jednocześnie na nią swoje uprawnienia do podejmowania decyzji, których skutki dotyczyć będą jego sfery majątkowej. • Relacja umożliwia ekonomiczne korzystny podział pracy i wykorzystanie specjalizacji każdej ze stron • Problemy: asymetria informacyjna, oportunistyczne zachowanie agenta, koszty agencji związane m.in. z • odpowiednim wynagrodzeniem agentów, • monitorowaniem ich zachowania oraz koszty poniesione przez samych agentów

  27. Rodzaje konfliktu agencyjnego (agency conflict) • „wertykalny” konflikt agencji: między interesami menedżerów a interesami akcjonariuszy • „horyzontalny” konflikt agencji: między interesami różnych grup akcjonariuszy • konflikty interesów między interesami akcjonariuszy a interesami tzw. interesariuszy (stakeholders), w tym zwłaszcza wierzycieli spółki

  28. Wertykalny konflikt agencyjny • Akcjonariuszepowierzają menedżerom kapitał i delegują na nich prawo do zarządzania i dysponowania nim w ich interesie. Podstawa: „dorozumiany” i „otwarty” kontrakt (implicit, open-ended contract), • Towarzyszy temu: • asymetria informacyjna (ograniczona zdolność akcjonariuszy do weryfikacji sprawozdań), • racjonalna apatia akcjonariuszy, • problem kolektywnego działania, • problem „jazdy na gapę” (free-rider problem) – niechęć do podejmowania działań w sytuacji, gdy ich beneficjentami będą inni, bierni akcjonariusze

  29. Wertykalny konflikt agencyjny • Problem ukrytego, oportunistycznego działania • zawieranie przez menedżerów umów ze samym sobą na warunkach odbiegających od warunków rynkowych, co w rezultacie prowadzi do jej pokrzywdzenia (ang. self-dealing transactions) • „przywłaszczenie” okazji korporacyjnych, ang. appropriating corporate opportunities, • wynagrodzenie, które nie pozostaje w należytej proporcji do nakładu pracy w spółce, a także uzyskiwanie innych nadmiernych świadczeń kosztem majątku spółki (tzw. korzyści menedżerskie, ang. fringe benefits) • ujawnianie i wykorzystanie informacji poufnych (insider trading por. art. 156 i n. art. 180, 181 ObrINstrFinU) • działanie mające na celu udaremnienie powodzenia publicznego wezwania do sprzedaży lub zamiany akcji

  30. Wertykalny konflikt agencyjny • Różne podejście menedżerów i akcjonariuszy do ryzyka : • Inwestorzy mają możliwość minimalizacji tzw. ryzyka niesystemowego, poprzez budowę zdywersyfikowanego portfolio obejmującego akcje różnych spółek • Menedżerowie – ich „wkład” do spółki, tj. osobiste zaangażowanie i praca, nie podlega dywersyfikacji, dlatego większa awersja do ryzyka; stąd skłonność menedżerów do: • ekscesywnej tezauryzacji zysku w spółce, tworzenia znacznych rezerw bilansowych i ograniczania rozmiarów dywidendy • tworzenia rozbudowanej i celowo nieprzejrzystej struktury holdingowejlub do tworzenia konglomeratów, tj. dywersyfikacja obszarów działalności spółki • Jednak: wynagradzanie menedżerów w postaci opcji na akcje niesie niebezpieczeństwo nadużyć

  31. „Horyzontalny” konflikt agencji: akcjonariusze większościowi – drobni inwestorzy • akcjonariusze większościowi – realizują tzw. strategię głosu (voice) - wykonywanie aktywnej kontroli nad spółką stanowi główny motywich inwestycji • inwestorzy portfelowi – ich strategia opiera się na dywersyfikacji ryzyka poprzez nabycie stosunkowo niewielkiej ilości akcji wielu spółek w ramach tzw. portfolio inwestycyjnego oraz periodyczne realizowanie wynikających stąd zysków (strategia „wyjścia”- exit).

  32. „Horyzontalny” konflikt agencji: • Przykłady nadużyć ze strony akcjonariusza większościowego: • tzw. tunelowanie (ang. tunneling), czyli transferowanie aktywów spółki zależnej do majątku dominującego akcjonariusza (por. art. 355 § 3 k.s.h.) • przymusowy wykup (tzw. squeeze out, art. 418 k.s.h., art. 82 OfPublU) za wynagrodzeniem niższym niż rzeczywista wartość ich akcji • „rozwodnienie” udziału drobnych akcjonariuszy w spółce oraz wartości ich akcji, np. wskutek wyłączenia prawa poboru nowych akcji (por. art. 433 k.s.h.), • Przykład nadużycia ze strony drobnych akcjonariuszy: • „szantaż korporacyjny” – uzależnienie rezygnacji z działań obstrukcyjnych (głównie zaskarżenia uchwały walnego zgromadzenia) od uzyskania odpowiedniego wynagrodzenia od spółki lub od akcjonariusza większościowego (por. art. 423 k.s.h.).

  33. Konflikt między akcjonariuszami a wierzycielami spółki • Różne podejście („awersja”) do ryzyka • wierzyciele: zainteresowani są terminowym zaspokojeniem ich stałych roszczeń (fixed claims) wobec spółki; będą preferować ostrożniejsze strategie inwestycyjne Banki: szczególna pozycja wierzycieli, jakimi są depozytariusze • akcjonariusze: zainteresowani są osiągnięciem przez spółkę ponadprzeciętnego zysku i realizacją bardziej ryzykownych strategii inwestycyjnych; tzw. ryzyko niesystemowe są oni w stanie minimalizować inwestując w zdywersyfikowane portfolio akcji

  34. Przykład: • Spółka ma zobowiązanie w wys. 1 mln złotych wobec wierzyciela A • Spółka może wybrać dwa alternatywne projekty: • projekt A: 50% -owe prawdopodobieństwo osiągnięcia zysku w wys. 1 mln zł i 50%-owe osiągnięcia zysku w wys. 5 mln zł Oczekiwana wartość tego projektu wynosi 3 mln złotych [(1 mln ×0,5) + (5 mln ×0,5)] = 3 mln • projekt B: 50% -owe prawdopodobieństwo osiągnięcia zysku w wys. 500 tys. zł oraz 50% -owe osiągnięcia zysku w wys. 10 mln Oczekiwana wartość tego projektu wynosi 5,25 mln złotych [(500 000 ×0,5) + (10 mln ×0,5)] = 5 250 000 • Wierzyciel A będzie preferować projekt A, akcjonariusze dywersyfikujący ryzyko – bardziej zyskownego i ryzykowanego projektu B

More Related