Os Limites da Política Anti-Cíclica E a Questão da Poupança =

1. Os Limites da Política Anti-Cíclica E a Questão da Poupança =

2. Antecedentes Sumário: • Efeitos da crise econômica mundial sobre o Brasil • As previsões sombrias para 2009. • Fundos de Investimento • Poupança • Limites da política anti-cíclica. • O contágio da política monetária pela gestão da dívida pública. • Análise das possíveis soluções

3. Crise no Brasil Efeitos Macroeconômicos da Crise • Diminuição abrupta da produção industrial; • Restrição ao crédito para pessoas jurídicas; • Queda na arrecadação; • Falta de confiança pelos consumidores e empresários; • Redução das reservas (critério de ciaxa); • Elevação do desemprego; • Queda das exportações;

4. Crise no Brasil • Produto Interno Bruto Fonte BCB

5. Crise no Brasil • Produto Industrial – Brasil Fonte IBGE

6. Crise no Brasil • Produto Industrial – Países Selecionados (1929-37) Fonte FMI

7. Crise no Brasil • Produto Industrial – Comparação Fonte FMI e IBGE

8. Crise no Brasil • Produto Interno Bruto Fonte FMI

9. Crise no Brasil • Exportações Fonte BCB

10. Crise no Brasil • Importações Fonte BCB

11. Crise no Brasil • Saldo Balança Comercial Fonte BCB

12. Crise no Brasil • Emprego Formal– Total Fonte: MTE

13. Crise no Brasil • Rendimento Médio Efetivo Fonte: IBGE

14. Crise no Brasil • Inadimplência Fonte: BCB

15. Crise no Brasil • Estado de Confiança Fonte: FGV e Fecomércio - SP

16. Crise no Brasil • Estado de Confiança - empresariado Fonte: CNI

17. Previsõespara 2009

18. Fundos de Investimento Categorias Tipos

19. Fundos de Investimento CurtoPrazo • CurtoPrazo • AplicaçãoAutomática • Características: • Investem seus recursos exclusivamente em títulos públicos federais ou privados de baixo risco de crédito; • Os títulos podem ser pré ou pós fixados, geralmente a rentabilidade está atrelada ao CDI (ou Selic); • Papeis com prazo máximo de 375 dias; • Prazo médio da carteira de no máximo 60 dias; • Operações compromissadas são permitidas desde que sejam indexadas à CDI/Selic, lastreadas em títulos do TN ou BC • São os fundos mais conservadores.

20. Fundos de Investimento • DI • Outros Referenciado • Características: • Os fundos referenciados identificam em seu nome o indicador de desempenho que sua carteira tem por objetivo acompanhar. • Acompanham variações do CDI ou Selic; • Estão sujeitos às oscilações decorrentes do ágio/deságio dos títulos em relação ao seu parâmetro de referência; • 95% da carteira é composto por ativos que acompanham o indicador; • O montante não aplicado em operações que busquem acompanhar as variações do indicador , devem ser aplicados apenas para operações permitidas para os fundos de curto-prazo.

21. Fundos de Investimento CurtoPrazo • Características: • Buscam retorno por intermédio de investimentos em ativos de renda fixa (podem ser ativos sintetizados através do uso de derivativos); • São permitidas estratégias de risco de taxa de juros e preços; • Mudanças na Selic ou nos preços podem ocasionar perdas; • Pelo menos 80% do patrimônio em títulos públicos federais ou com baixo risco de crédito; • Esses fundos admitem alavancagem – Existe a possibilidade (diferente de zero) de perda superior ao patrimônio do fundo. • Derivativos apenas para proteção; RendaFixa • RendaFixa • Médio e Alto Risco • Com alavancagem

22. Fundos de Investimento Exemplo de Risco – mudança na taxa de juros Operação: Fundo adquire CDB Pré-Fixado Valor Aplicado: R$ 100.000 Prazo: 10 meses Taxaaoano: 11% Valor Bruto no resgate: R$ 100.000*{1,11^(10/12)} = R$ 109.086,03 5 mesesdepois, o mercado estapedindo 15%a.a pelomesmo papel Valor Presente do CDB : R$ 109.086,03/{1,11^(5/12)} = R$ 106.276,78 Marcado a Mercado: R$ 109.086,03/{1,15^(5/12)} = R$ 105.340,22

23. Fundos de Investimento • Tributação – Fundos de CurtoPrazo PrazodaAplicação Alíquota Básica Alíquota Complementar Alíquota Total do IR Até 180 dias 20 % 2,5 % 22,5% Acima de 180 dias 20 % 0,0 % 20,5%

24. Fundos de Investimento • Tributação – Fundos de Longo Prazo PrazodaAplicação Alíquota Básica Alíquota Complementar Alíquota Total do IR Até 180 dias 15 % 7,5 % 22,5% De 181 a 360 dias 15 % 5 % 20% De 361 a 720 dias 15 % 2,5 % 17,5% Acima de 120 dias 15 % 0,0 % 15%

25. Fundos de Investimento Recolhimento do Imposto de Renda • O imposto é recolhido semestralmente, no último dia útil dos meses de maio e novembro, sobre o rendimento obtido pelo fundo; • Para este procedimento é utilizada a menor alíquita de cada fundo (Fundo de CP ou de LP); • Procedimento denominado de “come-cotas”

26. Fundos de Investimento Taxas de Administração • É a remuneração do gestor do Fundo de Investimento. • Esta taxa é recolhida diariamente, segundo um percentual do valor aplicado – patrimônio do fundo. • Incide mesmo com rentabilidade negativa.

27. Poupança Direcionamento dos Recursos da Poupança • Normativo: Resolução CMN 3.005 de 30/06/2002 • No mínimo, 65% dos recursos captados devem ser aplicados em financiamento imobiliário; • Desses 65%, pelo menos 80% devem ser destinados às operações do SFH • Demais recursos taxas de mercado; • Incide mesmo com rentabilidade negativa.

28. Poupança Benefícios da Poupança • Liquidez diária do capital • Isenção de imposto de renda • Não existe taxa de administração • Rendimento anual de no mínimo 6,17% a.a. • Garantido pelo Fundo Garantidor de Crédito (FGC) até o valor de R$ 60 mil por CPF. • É acessível a menores de idade. • Aplicação Inicial sem Limite.

29. Poupança Rentabilidade da Poupança e Volume Aplicado 6,17% a.a +TR ~ 7,17% a.a Saldoem mar/08 R$ 274.695 mi Resolução CMN 3.530 – alteração da fórmula do cálculo da TR

30. Poupança Poupança: distribuição geográfica Poupança Poupança Per Capita

31. Poupança versus Fundos Poupança Fundo de Investimento Aplicação: R$ 1.000,00 Rentabilidade: 7,17% a.a Valor Líquido: R$ 1.071,70 Aplicação: R$ 1.000,00 RentabilidadeBruta: 10,25 % a.a Imposto de Renda: (-) 22,5% TaxaAdministração: 0,9% a.a Valor Bruto: R$ 1.102,50 Imposto de Renda: R$ 23,06 TaxaAdministração: R$ 9,00 Valor Líquido: R$ 1.070,44 Valor Líquido (15% IR): R$ 1.078,13 Fonte: BCB

32. ImbróglioMacroeconômico Limites da Política Anti-Cíclica • O quadro de queda (corrente e esperada) do nível de atividade econômica justifica a intensificação do uso das políticas monetárias e fiscal para minimizar os efeitos da crise sobre a economia brasileira. • No entanto, nas condições atuais prevalescentes na economia brasileira corre-se o risco de se alcançar uma situação na qual os instrumentos de política anti-cíclica, em especial a política monetária, atinjam o seu limite de utilização. • Isto porque existe um limite inferior abaixo do qual a taxa de juros básica não pode cair. Este limite é dado pela remuneração das cadernetas de poupança.

33. ImbróglioMacroeconômico A questão das LFTs • A taxa básica de juros Selic, tem como atribuição institucional determinar o custo dos empréstimos de um dia no mercado interbancário. • O problema é que parte da dívida pública federal é indexada pela Selic. Esses títulos de dívida são denominados Letra Financeira do Tesouro (LFT). • A indexação dos títulos da dívida pública pela Selic cria um elo indevido entre a condução da política monetária e a gestão da dívida pública. • Com efeito, uma característica importante das LFTs é que o seu valor de mercado não sofre alterações em virtude da taxa nominal de juros, ou seja, a duration desses títulos é zero, o que lhes confere elevado grau de liquidez.

34. ImbróglioMacroeconômico A questão das LFTs • Em outras palavras, o prazo mínimo de retenção do título para se evitar perda de capital é igual a um dia, o que torna as reservas bancárias substitutos perfeitos dos títulos da dívida pública. • Isso significa que, em equilíbrio, a taxa de retorno dos títulos da dívida pública deve ser igual à taxa de juros do mercado interbancário, o que confere às LFTs o status de “quase-moeda”. • Esse fato cria uma grave distorção no mercado financeiro brasileiro, qual seja: a existência de uma curva de rendimentos horizontal, isto é, uma situação na qual a taxa de juros dos títulos públicos (e privados) é independente do prazo de maturidade dos mesmos.

35. ImbróglioMacroeconômico A questão das LFTs • Sendo assim, toda a vez que o Banco Central do Brasil produz uma alteração da taxa básica de juros ocorre uma mudança instantânea nas condições de financiamento da dívida pública brasileira, algo que não ocorre, na mesma escala e intensidade, nos demais países do mundo. • Os depósitos de poupança se constituem num ativo seguro e com bastante liquidez. • Com efeito, o prazo de maturidade dos depósitos de poupança no Brasil é de apenas um mês, período após o qual o depositante pode retirar seus depósitos acrescidos dos juros referentes ao período de aplicação.

36. ImbróglioMacroeconômico A questão das LFTs • Observe que se a Selic fosse apenas a taxa de juros dos empréstimos interbancários, função que lhe compete, não haveria nenhum problema para a condução da política monetária da queda do juro nominal para um patamar de um dígito. • Isso porque os empréstimos no mercado interbancário têm prazo de maturidade de um dia, se constituindo, portanto, no ativo mais líquido possível no espectro de ativos existentes na economia. • Na medida em que os empréstimos no mercado interbancário possuem maior liquidez do que todos os demais ativos da economia eles podem proporcionar uma taxa de rentabilidade mais baixa, sem com isso induzir uma fuga de recursos para outras aplicações.

37. ImbróglioMacroeconômico O Contágio da Política Monetária pela Gestão da Dívida Pública • O problema é que a Selic também se constitui na taxa de retorno de uma parcela expressiva da dívida pública brasileira (aproximadamente 38% da dívida esta indexado à Selic, sendo que 24% do total vencerão em 2009). • As Letras Financeiras do Tesouro têm um prazo de maturidade maior do que o prazo de maturidade dos depósitos de poupança. • Dessa forma, os agentes econômicos só estarão dispostos a demandar Letras Financeiras do Tesouro – e assim financiar o Tesouro Nacional – se as mesmas proporcionarem uma taxa de retorno mais alta relativamente a que poderia ser obtida com ativos de menor prazo de maturidade.

38. ImbróglioMacroeconômico O Contágio da Política Monetária pela Gestão da Dívida Pública • Isso significa que a taxa de retorno das LFT´s não pode cair abaixo da taxa de retornos dos depósitos de poupança ( 6,167% ao ano em termos nominais acrescido da TR), sob risco de uma queda significativa da demanda por títulos públicos indexados a Selic, o que causaria grandes transtornos ao Tesouro Nacional no que se refere a gestão da dívida pública.

39. ImbróglioMacroeconômico Possíveis Soluções • “Solução do Governo”: desindexação dos depósitos de poupança, extinguindo assim a garantia de rentabilidade de 0,5% a.m para os mesmos. • “Solução Keynesiana”: Extinção das letras financeiras do tesouro por intermédio de uma única operação compulsória de “troca” de títulos pós-fixados por títulos pré-fixados. • Solução Liberal para o problema: “Deixar o mercado (?) resolver”

40. ImbróglioMacroeconômico “Solução do Governo” • A desindexação dos depósitos de poupança, tem como principal problema o fato de que em função do histórico de problemas judiciais envolvendo os depósitos em poupança desde o Plano Cruzado em 1986, os quais geraram um enorme passivo fiscal para o governo na forma de “esqueletos”, essa solução tende a gerar resultados negativos no longo-prazo. • Criação de “esqueletos fiscais” para o próximo Presidente da República !

41. ImbróglioMacroeconômico “Solução Keynesiana” • A operação de troca de LFT por LTN e NTB-B permitiria com que a Selic tivesse como atribuição única a determinação da taxa de juros praticada no mercado interbancário. • Em outras palavras, se o Banco Central, em conjunto com o Tesouro eliminassem a instituição da LFT – desindexando a dívida pública da Selic – a rentabilidade da poupança deixaria de ser um problema para a gestão da política monetária, ou seja, o BC poderia reduzir a Selic abaixo da rentabilidade da poupança.

42. ImbróglioMacroeconômico “Solução Keynesiana” • Deve-se ressaltar, contudo, que a operação de “troca” de títulos pós-fixados por títulos pré-fixados poderia, em outras circunstâncias que não as prevalecentes no cenário atual, resultar num aumento do custo de rolagem da dívida pública. • Como os títulos pré-fixados têm duration maior do que zero, ou seja, são títulos sujeitos a perda de capital, então os agentes econômicos só estarão dispostos a demandar os mesmos se a taxa de retorno sobre esses títulos for superior a taxa de juros dos títulos pós-fixados. • No entanto, sabemos que num contexto de redução de juros os títulos pré-fixados possuem rentabilidade esperada superior aos títulos pós-fixados (“selicados”). • Baixo custo para o Tesouro Nacional

43. ImbróglioMacroeconômico “Solução de mercado” ?