LA E XPERIENCIA DE M ÉXICO BAJO UN R ÉGIMEN C AMBIARIO F LEXIBLE

1. LA EXPERIENCIADE MÉXICOBAJOUN RÉGIMEN CAMBIARIO FLEXIBLE BANCO DEMÉXICO Septiembre 2002

2. ÍNDICE • INTRODUCCIÓN • TIPODE CAMBIOY POLÍTICA MONETARIA • ¿EXISTE MIEDO A FLOTAR? • INTERVENCIÓNY RESERVAS INTERNACIONALES

3. I. Introducción • A lo largo del tiempo, cada vez más economías han adoptado regímenes cambiarios más flexibles. PROPORCIÓN DE PAÍSES BAJO DIFERENTES REGÍMENES CAMBIARIOS, CLASIFICACIÓN DE-JURE (IMF) PROPORCIÓN DE PAÍSES BAJO DIFERENTES REGÍMENES CAMBIARIOS, CLASIFICACIÓN DE-FACTO (Levy-Yeyati and Sturzenegger 2000) Muestra de 163 países *En 1999 en FMI introdujo nuevas categorías de regímenes cambiarios, esto explica el cambio abrupto registrado de 1998 a 1999. Muestra de 145 países

4. I. Introducción • Asimismo, Latinoamérica ha seguido dicha tendencia. PROPORCIÓN DE PAÍSES LATINOAMERICANOS BAJO DIFERENTES REGÍMENES CAMBIARIOS, CLASIFICACIÓN DE-JURE (IMF) PROPORCIÓN DE PAÍSES LATINOAMERICANOS BAJO DIFERENTES REGÍMENES CAMBIARIOS, CLASIFICACIÓN DE-FACTO (Levy-Yeyati and Sturzenegger 2000) % Muestra de 33 países *En 1999 en FMI introdujo nuevas categorías de regímenes cambiarios, esto explica el cambio abrupto registrado de 1998 a 1999. * Muestra de 32 países

5. I. Introducción • México adoptó un régimen cambiario flexible después de la devaluación del 19 de diciembre de 1994. • Aunque en esa fecha la medida fue considerada transitoria, conforme el tiempo pasó, el nuevo régimen fue ganando apoyo. TIPO DE CAMBIO NOMINAL 1991-2002 DEPRECIACIÓN DEL TIPO DE CAMBIO NOMINAL 1991-2002

6. 2002 - II** 1995 - I 1995 - II 1996 - I 1996 - II 1997 - I 1997 - II 1998 - I 1998 - II 1999 - I 1999 - II 2000 - I 2000 - II 2001 - I 2001 - II 2002 - I México 48.6% 17.5% 6.0% 5.3% 4.9% 13.9% 7.3% 11.8% 11.5% 6.7% 7.3% 7.6% 8.1% 7.1% 6.4% 8.3% Brasil 8.9% 1.7% 1.6% 1.5% 1.3% 1.5% 0.8% 1.5% 37.3% 11.2% 7.8% 7.5% 14.1% 19.1% 16.7% 41.4% Nueva Zelandia 6.7% 5.3% 5.5% 6.0% 5.9% 10.1% 14.4% 13.7% 9.8% 10.4% 12.4% 14.9% 13.9% 11.3% 9.6% 11.9% Australia 8.9% 7.8% 6.1% 6.7% 7.7% 11.0% 13.1% 14.2% 16.6% 8.2% 11.6% 12.4% 13.9% 12.0% 8.5% 12.7% Suecia 12.7% 9.9% 8.0% 7.3% 10.3% 11.6% 9.4% 12.6% 9.0% 9.1% 12.0% 12.3% 13.3% 10.4% 8.3% 13.0% Alemania 13.9% 10.9% 6.3% 6.9% 9.8% 10.0% 8.2% 9.3% 9.2% 10.0% 12.3% 12.2% 12.9% 10.1% 8.2% 12.4% Canadá 5.1% 5.9% 3.6% 3.3% 5.5% 3.9% 4.5% 7.3% 6.0% 5.1% 5.2% 5.3% 5.7% 4.6% 4.9% 8.9% Italia 14.0% 7.2% 6.0% 5.7% 9.0% 9.4% 7.8% 9.5% 9.1% 10.0% 12.2% 12.2% 12.9% 10.0% 8.2% 12.4% Reino Unido 10.4% 7.4% 5.6% 6.3% 8.1% 8.5% 7.0% 7.6% 6.7% 7.1% 8.5% 9.6% 8.3% 7.5% 5.7% 9.0% Japón 14.1% 14.0% 8.1% 7.1% 12.6% 12.1% 14.2% 19.7% 14.0% 12.1% 11.9% 7.5% 11.2% 8.8% 9.8% 10.7% Singapur 4.9% 5.0% 2.8% 2.1% 3.3% 8.8% 15.9% 9.1% 4.8% 4.6% 4.0% 3.2% 3.8% 5.1% 3.6% 5.7% Corea 3.6% 4.1% 3.9% 3.3% 7.1% 56.2% 36.8% 14.2% 9.0% 5.7% 6.2% 6.9% 9.7% 6.7% 6.7% 8.5% Taiwán 5.2% 3.8% 2.7% 1.1% 1.9% 12.0% 8.7% 4.9% 4.5% 1.7% 4.3% 3.7% 4.5% 2.2% 2.9% 6.8% Tailandia 5.0% 1.6% 1.2% 1.3% 14.8% 36.2% 33.7% 10.5% 7.2% 10.1% 5.7% 8.2% 5.3% 3.6% 3.3% 9.2% Malasia 3.3% 3.8% 3.0% 1.6% 3.7% 19.4% 37.3% 12.9% 0.1% 0.1% 0.0% 0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% Indonesia 2.0% 2.7% 2.0% 2.6% 2.1% 55.2% 111.1% 44.2% 28.0% 31.3% 15.2% 18.1% 19.2% 22.7% 11.3% 14.7% Filipinas 5.8% 2.5% 1.0% 0.5% 0.9% 29.7% 23.9% 12.2% 7.9% 6.4% 4.4% 12.0% 17.6% 6.0% 4.0% 5.9% *La volatilidad anualizada es la desviación estándar anualizada de las fluctuaciones diarias del tipo de cambio **Hasta septiembre de 2002 I. Introducción • Una vez controlada la crisis de 1995, la volatilidad del peso ha sido similar a la de otras monedas bajo régimen cambiario flexible. VOLATILIDAD ANUALIZADA

7. ÍNDICE • INTRODUCCIÓN • TIPODE CAMBIOY POLÍTICA MONETARIA • ¿EXISTE MIEDO A FLOTAR? • INTERVENCIÓNY RESERVAS INTERNACIONALES

8. II. Tipo de cambio y política monetaria • El esquema de política monetaria ha transitado hacia un régimen de objetivos de inflación. • Inicio: La política monetaria estaba subordinada al régimen cambiario. • Transición: La política monetaria utilizaba agregados monetarios como objetivos intermedios. • Situación actual: Para implementar la política monetaria se evalúan todas las fuentes de presiones inflacionarias. Se han establecido objetivos de inflación de corto y largo plazo.

9. II. Tipo de cambio y política monetaria • A pesar de que en el largo plazo existe un relación cercana entre la inflación y el crecimiento de la base monetaria, en años recientes el crecimiento anual de la base no ha registrado una clara correlación positiva con la inflación. CRECIMIENTO ANUAL DE LA BASE MONETARIA E INFLACIÓN (1995 – 2002)

10. II. Tipo de cambio y política monetaria • Estrategia de política monetaria • Desinflación gradual. • Compensación gradual de • choques inflacionarios. • Objetivos • Objetivo de inflación anual establecido en colaboración con • el Gobierno Federal (<6.5% en 2001). • Objetivos de inflación de mediano plazo (<4.5% en • 2002, 3% en 2003). • Objetivos de inflación de largo plazo (3% +/- 1%, 2004en • adelante). • Principal instrumento • Régimen de saldos acumulados (“Corto”) Estabilización sostenible

11. A partir de 1999, los objetivos de inflación se han cumplido y la economía ha exhibido una tasa de crecimiento promedio de 1996 a 2001 de 4.5% II. Tipo de cambio y política monetaria INFLACIÓN ANUAL Y OBJETIVOS DE INFLACIÓN CRECIMIENTO ANUAL DEL PIB REAL

12. La función de reacción de la política monetaria considera las siguientes variables: Brecha entre la expectativa de inflación y el objetivo de inflación Salarios contractuales Costos unitarios de la mano de obra Tipo de cambio Precios administrados y concertados por el sector público Brecha entre el PIB potencial y el observado Crecimiento de la oferta y demanda agregadas Agregados monetarios II. Tipo de cambio y política monetaria

13. Asimismo, la reacción de las tasas de interés reales ha sido consistente con una regla óptima para mercados emergentes. II. Tipo de cambio y política monetaria DETERMIANTES DE LAS TASAS DE INTERÉS REALES EX-ANTE

14. ÍNDICE • INTRODUCCIÓN • TIPODE CAMBIOY POLÍTICA MONETARIA • ¿EXISTE MIEDO A FLOTAR? • INTERVENCIÓNY RESERVAS INTERNACIONALES

15. Volatilidad Razón entre la volatilidad Volatilidad Razón entre la volatilidad de la variable y la de la variable y la del tipo de cambio del tipo de cambio Tipo de Reservas Tasas Reservas Tasas de Tipo de Reservas Tasas de Reservas Tasas de cambio internacionales de interés internacionales interés cambio internacionales interés internacionales interés 2.151 3.519 13.971 1.636 6.494 México 0.646 12.005 8.349 18.596 12.9 1989-1993 1.327 3.053 5.235 2.301 3.946 EEUU 9.607 31.831 30.340 3.313 3.2 1994-1995 2.827 2.533 17.773 0.896 6.287 Japón 2.242 3.844 14.032 1.715 6.3 1996-2000 2.652 7.873 3.137 2.969 1.183 Australia 1.733 1.977 13.949 1.141 8.0 1996-2002 1.141 5.698 7.263 4.994 6.365 Canadá Fuente: Banxico, enero 1989 - junio 2002. N. Zelanda 2.720 6.821 6.950 2.507 2.555 Fuente: FMI, enero 1996 - abril 2002 III. ¿Existe miedo a flotar? • Algunos autores opininan que los mercados emergentes bajo regímenes cambiarios flexibles no flotan en realidad. DESVIACIÓN ESTÁNDAR DE LOS PROMEDIOS MENSUALES DE LA VARIACIÓN EN TIPO DE CAMBIO, RESERVAS INTERNACIONALES Y TASAS DE INTERÉS DURANTE DIFERENTES PERIODOS DESVIACIÓN ESTÁNDAR DE LOS PROMEDIOS MENSUALES DE LA VARIACIÓN EN TIPO DE CAMBIO, RESERVAS INTERNACIONALES Y TASAS DE INTERÉS PARA DIFERENTES PAÍSES (1996-2002)

16. III. ¿Existe miedo a flotar? • El impacto de los movimientos del tipo de cambio sobre las tasas de interés ha sido menor bajo el régimen cambiario flexible, mientras que el impacto de las tasas denominadas en dólares ha sido similar entre amhbos regímenes. IMPACTO DE VARIABLES EXÓGENAS SOBRE TASAS DE INTERÉS Tasas de interés 1992-1994 1996-2002* 1995 1996-1999 1996-2000 1996-2001 Constante -0.349 -0.230 -1.676 -0.700 -0.060 -0.318 (-0.944) (-2.369) (-0.609) (-1.203) (-0.133) (-2.313) Sobretasa de EMBI 0.006 0.001 0.005 0.001 0.001 0.001 (7.223) (4.955) (4.500) (3.918) (3.739) (4.845) Depreciación del tipo 0.117 0.067 -0.205 0.076 0.077 0.063 de cambio rezagada (3.322) (1.875) (-2.225) (1.501) (1.789) (1.678) Tasa de interés 0.854 0.973 0.885 0.968 0.973 0.973 rezagada (49.220) (217.703) (38.369) (155.795) (186.228) (211.053) TBill a 1 año -0.033 0.063 0.135 0.159 0.039 0.076 rezagada (-0.704) (3.161) (0.290) (1.664) (0.567) (3.038) 2 R 0.867 0.991 0.927 0.980 0.984 0.989 Estadísticos t en paréntesis *Hasta junio de 2002

17. III. ¿Existe miedo a flotar? • Razones detrás del miedo a flotar: • Elevado passthrough • Dolarización de precios

18. III. ¿Existe miedo a flotar? • La exposición al riesgo cambiario de la empresas mexicanas ha disminuido considerablemente. PASIVOS DE EMPRESAS QUE COTIZAN EN LA BOLSA DE VALORES (milliones de dólares)

19. ÍNDICE • INTRODUCCIÓN • TIPODE CAMBIOY POLÍTICA MONETARIA • ¿EXISTE MIEDO A FLOTAR? • INTERVENCIÓNY RESERVAS INTERNACIONALES

20. ¿Por qué mantener reservas internacionales bajo un régimen cambiario flexible? Para proveer seguridad ante un cierre repentino del acceso a los mercados de capital internacionales. Para evitar corridas autovalidadas contra la deuda del país. ¿Qué nivel de reservas se debe mantener? Variaciones de acuerdo a la regla Guidotti. IV. Intervención y reservas internacionales

21. Razones por las que Banco de México intervino en el mercado cambiario después de la crisis de 1995: Facilitar el ajuste frente a reducciones repentinas de los flujos de capital, como en el caso de la amortización de los TESOBONOS y las líneas de crédito de los bancos comerciales, durante la crisis de 1995. Incrementar las reservas internacionales para fortalecer la posición de financiamiento externo del país y mejorar sus condiciones de costo y maduración. Mejorar el acceso a los mercados de capital. Moderar las caídas de liquidez en el mercado cambiario. Moderar depreciaciones que se consideraron excesivas y reducir la volatilidad del tipo de cambio. IV. Intervención y reservas internacionales

22. Cómo se ha intervenido en México Comprando dólares con el fin de acumular reservas a través del mecanismo de opciones. Banco de México subastó durante el periodo 1996-2001 opciones para comprar dólares a las instituciones de crédito. Los tenedores de estas opciones pueden vender dólares al Banco de México al tipo de cambio interbancario del día hábil anterior, si éste no es mayor que el promedio de los 20 días hábiles anteriores a la fecha en que son ejercidas. IV. Intervención y reservas internacionales RESULTADO DE LAS SUBASTA DE OPCIONES 1996-2001 (millones de dólares)

23. Vendiendo dólares para proveer liquidez a través de las subastas. Durante el periodo 1997-2001 existió un programa de ventas contigentes de dólares. El Banco de México subastaba todo los días 200 millones de dólares con un precio mínimo, 2% mayor que el tipo de cambio del día anterior. IV. Intervención y reservas internacionales PROGRAMA DE VENTA DE DÓLARES 1998-2000

24. El Banco de México es la contraparte del sector público en sus operaciones cambiarias. La fuente principal de divisas es PEMEX, en el periodo 1996-2001 vendió un promedio anual de 3,628 millones de dólares. EL demandante principal de estas divisas es al Gobierno Federal. Así, de 1996 a 2001, éste compróun promedio anual de 3,628 millones de dólares. IV. Intervención y reservas internacionales VARIACIÓN DE ACTIVOS INTERNACIONALES NETOS GOBIERNO FEDERAL (millones de dólares) VARIACIÓN DE ACTIVOS INTERNACIONALES NETOS PEMEX (millones de dólares)