I CONFLITTI DI INTERESSE NEL SETTORE FINANZIARIO

1. I CONFLITTI DI INTERESSE NEL SETTORE FINANZIARIO UNA BREVE RASSEGNA DEI CONFLITTI DI INTERESSE E DELLE AZIONI PER LIMITARNE GLI EFFETTI

2. I PUNTI PRINCIPALI DELLA LEZIONE • Perché l’attività bancaria è esposta a diversi conflitti di interesse? Perché i conflitti di interesse sono importanti nel sistema finanziario? • Principali tipologie di conflitti di interesse • Le banche universali • Le banche di investimento • Le agenzie di rating • Le società di revisione • Le soluzioni al conflitto di interesse

3. PERCHE’ I CONFLITTI DI INTERESSE SONO IMPORTANTI? • Questo decennio ha visto clamorosi scandali finanziari riconducibili, tra l’altro, alla presenza di conflitti di interesse • I fallimenti di grandi imprese (Enron, Parmalat, ecc.) • Il comportamento illegale/unfair di alcune delle più grandi banche internazionali • La perdita di credibilità dei revisori contabili • I dubbi sulla consistenza dei giudizi delle società di rating

4. PERCHE’ I CONFLITTI DI INTERESSE SONO IMPORTANTI? • Come si origina il conflitto di interessi nel settore finanziario? • Gli IF svolgono un ruolo importante nella produzione di informazione; spesso svolgono attività diversificate • La presenza di economie di scopo genera vantaggi di costo • … ma comporta anche situazioni di conflitto tra attività e posizioni • Più in generale, mette in pericolo la qualità dell’informazione • Perchè regolamentazione e controlli non sono stati sufficienti?

5. ALCUNE TIPOLOGIE DI CONFLITTI • I conflitti di interesse generano incentivi a produrre informazioni errate o incomplete • I casi possibili sono innumerevoli: esamineremo quattro esempi che toccano anche le attività complementari alla finanza (Revisione, rating): • Le banche universali • Le banche di investimento • Le agenzie di rating • Le società di revisione

6. LE BANCHE UNIVERSALI • Il modello della banca universale è largamente diffuso e comporta una diversificazione di attività che va, spesso, dal credito, all’attività mobiliare, all’assicurazione. • Cosa può accadere che alimenta i conflitti? Qualche esempio: • l’attività di underwriting (interessi dei clienti emittenti) può avere interesse a collocare titoli negli strumenti di asset management (clienti investitori) • l’attività di credito potrebbe trarre vantaggio (ridurre i rischi) se la banca collocasse presso i clienti investitori obbligazioni delle imprese • la banca potrebbe fare credito ‘di favore’ verso imprese dalle quali si cerca di ottenere mandati di investment banking

7. LE BANCHE DI INVESTIMENTO • Uno dei conflitti più evidenti, emerso con gli scandali dei primi anni del decennio, è quello tra attività di underwriting e attività di ricerca e brokeraggio • Underwriting significa sottoscrivere e garantire una emissione (azioni o debito), per poi ricollocarla agli investitori • ‘Ricerca’ significa produrre informazioni sui settori e sulle società che emettono titoli

8. LE BANCHE DI INVESTIMENTO • La banca d’investimento serve due tipi di clientela diversi: le società che emettono titoli e gli investitori cui venderli. Verso le prime, c’è interesse ad esprimere valutazioni ‘ottimistiche’; è la stessa cosa per gli investitori? Perché gli equity research presentano molti più buy/hold che non sell? • Le operazioni di spinning • Estratto di un memorandum interno di Morgan Stanley: “Il nostro obiettivo è adottare una politica interamente condivisa dall’intera azienda, incluso l’ufficio studi, in accordo alla quale non formuliamo osservazioni negative o discutibili sui nostri clienti nell’ottica di una solida politica aziendale”

9. LE BANCHE DI INVESTIMENTO • Sanzioni legali sono state imposte a tutte le principali banche di investimento: • J.P. Morgan • Morgan Stanley • Merrill Lynch • Lehman Brothers • Goldman Sachs

10. LE AGENZIE DI RATING • Le agenzie di rating svolgono l’attività di valutazione del merito di credito, riassunta appunto nel ‘rating’ per l’emittente o l’emissione. • Tuttavia, ormai, le società sono largamente coinvolte nella attività di consulenza (sistemi di risk management, strutturazione delle operazioni di funding, ecc.) nei confronti delle stesse società che devono valutare. • Naturalmente, c’è un vantaggio di costi, poiché una parte delle informazioni e delle competenze sono comuni ai due business • Come si può escludere che non vengano emessi rating ‘benevoli’ per generare maggiore business di consulenza?

11. LE SOCIETA’ DI REVISIONE • Il problema è analogo a quello delle società di rating • al core business della revisione e dell’auditing si è aggiunta una corposa attività di consulenza: fiscale, contabile, informatica, strategica. • Un primo problema è che la revisione si dovrebbe occupare del lavoro di consulenza (contabile e fiscale, ad esempio) fatto dai colleghi dei revisori: funzionerà?

12. LE SOCIETA’ DI REVISIONE • Un secondo problema è quello degli incentivi già citati per il rating • per avere nuovi mandati di consulenza, non è forse meglio essere ‘leggeri’ nella revisione? • Un caso ben noto di fallimento dell’attività di auditing è collegato al lavoro svolto da Arthur Andersen nel caso Enron

13. COSA E’ STATO FATTO DOPO GLI SCANDALI? • Negli Stati Uniti è stata emanata una normativa molto restrittiva (Sarbanes-Oxley Act, 2002) che: • riforma il sistema di controllo dell’informativa societaria e delle società di revisione • introduce nuovi meccanismi di controllo nei sistemi di governance • potenzia la SEC • Sempre negli Stati Uniti, c’è stato il Global Legal Settlement che ha sanzionato una decina delle maggiori banche di investimento per le attività non etiche, o illegali, di cui si è detto • In Italia è stata emanata la Legge 262/2005 sulla Tutela del risparmio

14. COSA E’ STATO FATTO DOPO GLI SCANDALI? • In generale, occorre riconoscere l’esistenza di un trade-off tra conflitti di interesse ed economie di scala/scopo • Semplicemente eliminare ogni possibile fonte di conflitto di interesse potrebbe non essere la soluzione migliore • Quali alternative è possibile individuare?

15. LE POSSIBILI SOLUZIONI AI CONFLITTI DI INTERESSE • Vi sono cinque approcci al problema • Disciplina di mercato: a) promozione di modelli organizzativi adeguati, b) penalizzazione di chi sfrutta i conflitti: effetto reputazione (ma…short memory) • Trasparenza: è necessario fare in modo che il mercato si renda conto dell’esistenza di conflitti potenziali • Vigilanza: deve favorire soluzioni organizzative e di processo idonee e stabilire sanzioni • Separazione delle attività: dove il conflitto emerge per la commistione di attività si può separare (societario od organizzativo) • Socializzazione delle informazioni: può funzionare un sistema di informazioni (rating, revisione) di tipo pubblico?

16. E LA CRISI 2007-09 COSA INSEGNA? • La crisi si sviluppa in un contesto problematico per più fattori • Regole e controlli inadeguati • Degrado dell’informazione per la complessità degli strumenti • Mercati in situazione di bolla speculativa e clima di euforia • In questo contesto di fondo, vi sono stati dei moltiplicatori della crisi; in parte riconducibili al conflitto di interessi • Un esempio: i sistemi di governance di banche (e imprese) • Incentivano l’assunzione di rischi sempre più alti • Favoriscono la tendenza verso gli obiettivi a breve • Operano senza una struttura di controlli e risk management adeguata • Assunzione di rischi: è insita nei fattori e negli incentivi del mgt • Obiettivi a breve: short termism dei mkt e incentivi del mgt • Conclusione: conflitto tra interesse del mgt e altri stakeholder

17. DAL ‘BUY-AND-HOLD’ AL ‘ORIGINATE-TO-DISTRIBUTE’ Il modello tradizionale ‘buy-and-hold’ fondi fondi DEBITORI BANCHE RISPARMIATORI mutui depositi Il modello ‘originate-to-distribute’ fondi fondi DEBITORI BANCHE RISPARMIATORI mutui depositi fondi mutui INVESTMENT BANKS Prodotti strutturati: CDO di diverse tranche di rischio emesse a fronte di portafogli di mutui fondi Hedge funds Pension funds CDO, SIV, SPE, Altri investitori

18. IL RUOLO DELLA SECURITIZATION (E DELLA INNOVAZIONE FINANZIARIA) • Il primo passaggio è la cessione dei subprime loans ad un veicolo che emette bonds in tranche di diverso rating. • I bonds a loro volta sono collocati a veicoli CDO specializzati per livello di rischio. • La catena può continuare verso un altro livello di CDO. • Più la catena si allunga, più aumenta l’opacità (che cosa c’è nel rischio CDO-squared?)

19. DOMANDE • Descrivete il conflitto di interesse che si genera quando i servizi di underwriting e di ricerca vengono forniti dalla stessa istituzione • Alcuni commentatori hanno attribuito il fallimento di Arthur Andersen alla combinazione delle attività di auditing e di consulenza. È un’affermazione corretta? • Come può contribuire la vigilanza alla riduzione del conflitto di interessi?