KORPORATIVNE PERFORMANSE I VREDNOST

1. KORPORATIVNE PERFORMANSE I VREDNOST Dragana Draganac

2. UVOD • Performanse- dometi preduzeća u ostvarenju postavljenog cilja. • Korporativne performanse se verifikuju u ceni, odnosno tržišnoj vrednosti hartija od vrednosti, i tržišnoj vrednosti preduzeća u celini. • Procena vrednosti preduzeća primenom metodologije diskontovanih novčanih tokova (DNT): bitna je visina novčanih tokova i rizik njihovog ostvarenja. • Veza između prinosa, rizika i cene kapitala

3. EVOLUCIJA I KLASIFIKACIJA MERILA PERFORMANSI • Uspešnost se može meriti putem: • dobitka (neto dobitak, EPS, poslovni profit korigovan za poreze - NOPLAT); • prinosa (ROA, ROE); • novčanih tokova (slobodan novčani tok za preduzeće- FCFF; slobodan novčani tok za akcionare- FCFE); • vrednosti (dodata tržišna vrednost-MVA; dodata ekonomska vrednost – EVA, i sl). • Tradicionalni pristup merenju performansi (računovodstveni dobitak i prinos); • Savremeni pristup merenju performansi (novčani tokovi i vrednost).

4. EVOLUCIJA I KLASIFIKACIJA MERILA PERFORMANSI I Klasifikacija merila: • Računovodstvena (EPS, ROA, ROE, i sl); • Neračunovodstvena (FCFF, EVA, MVA, TSR- Ukupan prinos za akcionare). II Klasifikacija merila: • tržišna (eksterna merila); • računovodstvena (interna); • hibridna (eksterno – interna); i • vrednosna –ekonomska(interna).

5. EVOLUCIJA I KLASIFIKACIJA MERILA PERFORMANSI III Klasifikacija merila: • Merila zasnovana na dobitku (neto dobitak, EPS, EBIT, EBITDA, OCF-novčani tok iz poslovne aktivnosti); • Merila profitabilnosti (ROE, ROIC, CFROI- gotovinski prinos na investicije); • Merila vrednosti (ekonomski profit, EVA, MVA, TSR, raspon performansi=ROIC-WACC)- Manja podložnost na računovodstvene manipulacije, a veća veza sa kretanjem cena akcija). • Merila profitabilnosti dobijaju na značaju počev od druge polovine 1980-ih, dok je, od sredine 1990-ih, izvršen zaokret ka vrednosnim merilima performansi.

6. NAJVAŽNIJA “NEVREDNOSNA” MERILA PERFORMANSI- MERILA ZASNOVANA NA RAČUNOVODSTVENOM DOBITKU I NOVČANIM TOKOVIMA • Apsolutnamerila: 1) Neto dobitak; 2) EPS – Neto dobitak, koji pripada običnim akcionarima, skaliran brojem običnih akcija u posedu akcionara; 3) Poslovni dobitak (EBIT) – Razlika ukupnih prihoda i rashoda pre izbijanja troškova kamata i poreza. Uključuje operativni dobitak (OPEX), ali i prihode preduzeća iz finansijskih, investicionih i neposlovnih aktivnosti preduzeća. 4) Dobitak pre kamate, poreza i amortizacije (EBITDA) = EBIT+amortizacija. Surogat NT-a raspoloživog za finansiranje investicionih ulaganja u fiksna (CAPEX) i trajna obrtna sredstva i isplate prema državi, poveriocima i akcionarima.

7. NAJVAŽNIJA “NEVREDNOSNA” MERILA PERFORMANSI 5) Poslovni profit nakon poreza (NOPLAT)– Dobitak generisan u poslovnim aktivnostima, korigovan za pripadajuće poresko opterećenje, koji je raspoloživ za obe grupe investitora: poverioci – kamate; akcionari – neto dobitak. Za razliku od EBIT, ne uključuje dobitke generisane u neposlovnoj i finansijskoj aktivnosti 6) Cash flow (CF) - Razlika primanja i izdavanja gotovine. • OCF • FCFF – višak gotovine generisan u poslovnoj aktivnosti, nakon što je iz njega obezbeđeno finansiranje neophodnih ili/i isplativih ulaganja u investicionoj aktivnosti. Raspoloživ je za vraćanje glavnice, isplate dividendi, otkupe akcija i druga izdavanja u finansijskoj aktivnosti; • FCFE => FCFF umanjen za izdavanje prema poveriocima;

8. NAJVAŽNIJA “NEVREDNOSNA” MERILA PERFORMANSI • Relativnamerila: • Stopa prinosa na ukupna sredstva, ROA = Poslovnidobitak(EBIT) / Ukupna sredstva; • Stopa prinosa na investirani kapital, ROIC/ROCE = NOPLAT / Investirani kapital (IC); • Stopa prinosa na sopstveni kapital (ROE) = Neto dobitak/Sopstveni kapital. • Prednosti i nedostaci računovodstvenih merila performansi • Investicije, koje se računovodstveno tretiraju kao rashodi, iako su to, de facto, dugoročne investicije. • Efikasnost upravljanja TOS

9. RAČUNOVODSTVENI DOBITAK VS. NOVČANI TOKOVI • Računovodstveni dobitak vs. novčani tokovi (različit računovodstveni tretman troškova amortizacije) - numerička ilustracija: • Preduzeće A i preduzeće B, sa istim iznosom ukupnih sredstava posluju, u istoj grani. Uspešnost preduzeća posmatramo kroz skraćene bilanse uspeha za tri poslednje godine. • EBIT, neto dobitak, EPS i stopa rasta EPS beleže iste vrednosti u oba preduzeća.

10. RAČUNOVODSTVENI DOBITAK VS. NOVČANI TOKOVI • Pretpostavimo da su preduzeća vršila obračun amortizacije primenom različitih računovostvenih politika: preduzeće A- pravolinijski metod obračuna, preduzeće B- degresivni metod obračuna. Kao merilo performansi koristićemo novčane tokove. • Primećujemo da, ukoliko koristimo novčane tokove, kao merilo performansi, preduzeća A je uspešnije od preduzeća B. Troškovi amortizacije, kao i troškovi rezervisanja, ne izazivaju odliv gotovine.

11. RAČUNOVODSTVENI DOBITAK VS. NOVČANI TOKOVI • Računovodstvena merila performansi- neadekvatno tretiranje ulaganja u fiksna i TOS. • “meke investicije” • Rast obima aktivnosti uslovljava i rast TOS => razlike u efikasnosti upravljanja sredstvima i izvorima finansiranja.

12. RAČUNOVODSTVENI DOBITAK VS. NOVČANI TOKOVI • Koncept novčanih tokova ima prednost u odnosu na računovodstveni dobitak, iz sledećih razloga: • Investitore ne zanimaju obračunske kategorije, već isključivo gotovina, koji im preduzeća mogu isplatiti; • Novčani tokovi su nezavisni od uticaja primenjenih računovodstvenih politika, proizvoljnosti i arbitrarnosti; • NT na pravi način uvažavaju sve investicije preduzeća, koje su bitne za generisanje rasta preduzeća. • Problemi računovodstvenih merila i merila zasnovanih na NT: • Merila zasnovana na NT ne mere promene u blagostanju, već samo promene novčane pozicije. • Ne uvažavaju rizik. • NT predstavljaju istorijske podatke, a investitor zanimaju budući NT. • Rast NT i računovodstvenog dobitka može značiti uništavanje vrednosti. • Računovodstvena merila ne poseduju mogućnost adekvatnog inkorporisanja makroekonomskih i granskih trendova. • Slaba veza sa tržišnom cenom akcija, odnosno maksimiranjem vrednosti za akcionare.

13. NAJVAŽNIJA “NEVREDNOSNA” MERILA PERFORMANSI- Tržišna cena akcije • Tržišna cena akcija pokazuje koliko su danas investitori spremni da plate za ulazak u „klub vlasnika“ neke korporacije. • Stepen poverenja investitora u performanse korporacije- uticaj na tržišnu cenu akcije i visinu kapitala, koju je moguće privući. • Cena akcija je najbolji alokator kapitala u ekonomiji, naravno, uz pretpostavku da je tržište akcija efikasno. • Nedostaci: • apsolutna mera (nemogućnost poređenja u prostoru); • često je nereprezentativna, tržište deluje prenaglašeno; • likvidnost finansijskih tržišta; • nedovoljna regulisanost finansijskih tržišta; insajderske informacije

14. DODATA TRŽIŠNA VREDNOST- MVA Pokazuje povećanu (kreiranu) tržišnu vrednost preduzeća. MVA = Tržišna vrednost kapitala (akcija i dugova) – Investirani kapital Tržišna vrednost preduzeća obuhvata tržišnu vrednost akcijskog kapitala i duga, a investirani kapital predstavlja zbir kapitala koji je obezbeđen od strane investitora i kreditora. MVA > 0 → preduzeće kreira vrednost za akcionare MVA < 0 → preduzeće uništava vrednost U trenutku osnivanja preduzeća MVA je jednaka 0, odnosno tržišna vrednost je jednaka investiranom kapitalu.

15. DODATA TRŽIŠNA VREDNOST- MVA • Kao aproksimacija investiranog kapitala se najčešće koristi knjigovodstvena vrednost iz bilansa stanja (stanje sopstvenog kapitala i zbir dugoročnih i kratkoročnih kredita). Međutim, vrednosti po kojima računovodstvo iskazuje sredstva najčešće značajno odstupaju (naniže) od teorijski korektne vrednosti investiranog kapitala. Neke od ovih problema Stern Stewart&Co. pokušavaju da reše uvodjenjem tzv. prilagodjenog investiranog kapitala. • Investirani kapital bi se mogao dobiti kao razlika između ukupnih sredstava i zbira obaveza prema dobavljačima, ukalkulisanih obaveza i drugih spontanih izvora finansiranja. • U praksi je teško ili nemoguće obračunati koliko je kapitala uneto u preduzeće od dana osnivanja do dana obračuna MVA. Precizan podatak o investiranom, tj. unetom a nepovučenom, kapitalu zahtevao bi da se od kumulativa investiranog kapitala oduzme kumulativ isplata kapitala prema akcionarima i poveriocima, što konvencionalno računovodstvo ne obezbeđuje.

16. DODATA TRŽIŠNA VREDNOST- MVA • Dalje, dugovi mnogih preduzeća nisu javno kotirani, pa se zato ne može utvrditi njihova tržišna vrednost. Takođe, kod najvećeg broja preduzeća, koja nisu u finansijskim neprilikama, tržišna vrednost dugova se ne razlikuje bitno od njihove knjigovodstvene vrednosti. Stoga se MVA češće obračunava na sledeći način: MVA = Tržišna vrednost akcija – Investirani sopstveni kapital • Tržišna cena akcija nije samo pokazatelj tekućeg tržišnog viđenja vrednosti preduzeća; tržišna cena akcije je najjasnija slika tržišnih očekivanja o budućim performansama preduzeća. (Rappaport) • Tržišna cena je nepristrasna procena vrednosti tekućih i budućih novčanih tokova preduzeća. Tržišna cena akcije inkorporira ostvarene performanse- monitoring, ali i očekivanja investitora- signaliziranje. • MVA se može obračunati za ceo dotadašnji život preduzeća, a za obračun dodate vrednosti u kraćim periodima se koristi EVA.

17. DODATA TRŽIŠNA VREDNOST- MVA Nedostaci ovog pokazatelja: • apsolutna mera, nemogućnost poređenja u prostoru i vremenu. Eliminisanje ovog nedostatka: indeks MVA (standardizovana MVA)=MVA / Investirani kapital M/C racio • “ne hvata“ svu kreiranu vrednost. • ne uvažava u dovoljnoj meri rizik sa kojim se investitori suočavaju da bi ostvarili jedinicu MVA; ne daje punu informaciju o oportunitetnim troškovima investiranog kapitala.

18. DODATA TRŽIŠNA VREDNOST- MVA • pomešane su istorijske, tekuće i buduće performanse • eliminisanje prethodnog nedostatka: koristiti nekakvu meru promena u MVA, kao što je MVA na godišnjem nivou. Ali i to je apsolutno merilo, te se koristi standardizovana MVA, koja je jednaka odnosu godišnje MVA i investiranog kapitala. • može se obračunavati samo za a.d. čije se akcije kotiraju na berzi. • može se obračunati samo na nivou preduzeća, ali ne i na nivou poslovnih jedinica i proizvodnih linija.

19. HIBRIDNA MERILA PERFORMANSI • Hibridna merila performansi povezuju tržišna sa računovodstvenim merilima performansi. • P/E racio = cena akcije / zarada po akciji • M/B = tržišna cena akcije / knjigovodstvena vrednost akcije; Pokazuje manje fluktuacije u odnosu na P/E racio. • q racio = odnos ukupne tržišne vrednosti preduzeća i njegovih reprodukcionih troškova (troškova zamene njegovih fizičkih sredstava). • tumačenje vrednosti koje može uzeti racio • Uticaj tehnološkog napretka vs.uticaj inflacije • Visok q racio ukazuje da preduzeće, u dodatku fizičkom kapitalu, imaju vredna neopipljiva sredstva. • Hibridna merila su relativna, te stoga imaju manji problem uporedivosti, ali poređenje između različitih grana nema previše smisla.

20. UKUPAN PRINOS ZA AKCIONARE • Ukupan prinos = dividendni prinos + kapitalni dobitak • Visina TSR zavisi od odabranog vremenskog intervala, u kome se vrši obračun. • Zahtevana vs. ostvarena stopa prinosa • Prednosti: • lakoća dobijanja • uporedivost u prostoru i vremenu • Nedostaci: • Ne može se adekvatno koristiti za merenje performansi korporacije u dužem vremenskom periodu. • Pomešane istorijske, tekuće i očekivane buduće performanse. • Potencijalna neefikasnost tržišta i nereprezentativanost cena akcija će se odraziti na visinu ovog pokazatelja. • Ne uzima u obzir rizik. Barata sa nerealizovanim i potencijalnim prinosom.

21. VREDNOSNA MERILA PERFORMANSI • Cilj razvoja novih merila: interna računovodstvena merila performansi zameniti novim internim merilima performansi, koja bi imala veću korelaciju sa tržišnim performansama, odnosno, sa ciljnom funkcijom maksimiziranja vrednosti za akcionare. • Ekonomska, tj. vrednosna merila performansi su dala doprinos u praktičnom domenu, tj. ukazuju menadžerima kako mogu kreirati vrednost.Začetnik vrednosnih merila performansi je Alfred Rappaport. • Vrednosna merila performansi: • (Rappaportova) dodatavrednostzaakcionare - SVA (Shareholder Value Added); • dodata ekonomska vrednost - EVA (Economic Value Added), konsultantske kuće Stern Stewart; • gotovinskiprinosnainvestiranasredstva - CFROI (Cash Flow Return on Investment); • dodata gotovinska vrednost – CVA (Cash Value Added)

22. DODATA VREDNOST ZA AKCIONARE (SVA) • pokretači vrednosti (value drivers)-veza između različitih pokretača vrednosti i daljih veza pokretača vrednosti sa ciljevima i odlukama menadžmenta, što bi trebalo da pomogne menadžmentu u usredsređivanju pažnje na najprihvatljivije načine kreiranja vrednosti za akcionare • Ukupna vrednost preduzećasastoji se iz: 1) sadašnje vrednosti budućih slobodnih novčanih tokova u periodu projekcije, FCF (diskontovanih uz upotrebu prosečne ponderisane cene kapitala preduzeća – WACC) 2) sadašnje vrednosti rezidualne vrednosti preduzeća (slobodnih novčanih tokova nakon perioda projekcije) i 3) tekuće vrednosti gotovine, utrživih hartija od vrednosti i drugih investicija preduzeća koje mogu biti konvertovane u gotovinu.

23. DODATA VREDNOST ZA AKCIONARE (SVA) • Slobodni novčani tokovi za investitore – FCFF (Free Cash Flow to the Firm) • Prihodi od prodaje, manje • Poslovni rashodi • Poslovni dobitak (EBIT), manje • Porezi • Poslovni profit nakon poreza (NOPLAT), manje • Investicije u TOS, manje • Inkrementalne investicije u NPO (Investicije u NPO – troškovi amortizacije) • = • Slobodni novčani tok za investitore (FCFF)

24. DODATA VREDNOST ZA AKCIONARE (SVA) • SVA predstavlja meru promene u vrednosti za akcionare u vremenu. Godišnja SVA je zapravo razlika vrednosti za akcionare na kraju godine i vrednosti za akcionare na početku godine. • SVA >0 => Preduzeće kreira vrednost za akcionare(to će značiti porast prihoda, dividendi ili reinvestiranja dobitka i rast cena akcija) • SVA < 0 → preduzeće uništava vrednost • Dodatu vrednost za akcionare treba razlikovati od termina Vrednost za akcionare (Shareholder Value - SV). • Rappaport: Termin vrednost za akcionare predstavlja tržišnu vrednost akcijskog kapitala, a vrednost preduzeća kao celine predstavlja korporativnu vrednost. Iz toga sledi da je: Vrednost za akcionare = Korporativna vrednost - Dug

25. DODATA VREDNOST ZA AKCIONARE (SVA) 1) Sadašnja vrednost gotovinskog toka u periodu projekcije aproksimira slobodne novčane tokove (Free cash flows), koji predstavljaju ostatak neto novčanog toka iz poslovanja nakon oduzimanja svih odliva u vezi sa investicionim aktivnostima. Ta vrednost treba da bude diskontovana pomoću ponderisane prosečne cene kapitala za svaku godinu predviđanja. 2) Iznos rezidualne vrednosti se može obračunati uz pomoć različitih modela, a Rappaport sugeriše korišćenje metoda besmrtnosti preduzeća.

26. DODATA VREDNOST ZA AKCIONARE (SVA) • Pristup dobijanja SVA je najbolje prikazan kroz tzv. Mrežu vrednosti za akcionare. Mreža odslikava ključnu vezu između ciljeva preduzeća pri kreiranju vrednosti za akcionare i bazičnih parametara vrednovanja, tj. pokretača vrednosti – stope rasta prihoda od prodaje, stope poslovnog dobitka, stope poreza na dobit, investicija u osnovna sredstva, investicija u neto obrtnu imovinu, cene kapitala i perioda rasta vrednosti. • Trajanje rasta vrednosti je od ključnog značaja, jer ističe uslov za kreiranje vrednosti: on predstavlja „najbolju ocenu“ vremenskog perioda u kome se očekuje da će preduzeće ostvarivati stope prinosa na angažovanom kapitalu veće od cene kapitala preduzeća.

27. MREŽA VREDNOSTI ZA AKCIONARE

28. OBRAČUN SVA

29. SV I SVA NA PRIMERU PREDUZEĆA

30. OBRAČUN SV I SVA NA PRIMERU PREDUZEĆA “XYZ” • Preduzeće “XYZ” je, u tekućoj godini, ostvarilo prihode od prodaje od 700 mil. EUR, i namerava da, u sledećoj godini, ostvari stopu rasta prihoda od prodaje od 15%. Ekspanzija prodaje će zahtevati dodatnu investiciju u TOS od 15 mil. EUR, kao i investicije u zamenu postojećih i nabavku novih fiksnih sredstava od 30 mil. EUR. Stopa poslovnog dobitka i stopa poreza na korporativni dobitak iznose po 30%, troškovi amortizacije 20 mil. EUR, a troškovi kamata 40 mil. EUR. Na početku godine, vrednost za akcionare (SV) je iznosila 800 EUR. FCF raste po stopi od 10% u narednih 5 godina, rezidualna vrednost iznosi 900 mil. EUR, tržišna vrednost dugova 100 mil. EUR, dok je WACC 10% . Izračunati SVA.

31. OBRAČUN SV I SVA NA PRIMERU PREDUZEĆA “XYZ” • Preduzeće ima pozitivnu SVA od 135,28 EUR. Dakle, došlo je do kreiranja vrednosti za akcionare. • 527.25=> Sadašnja vrednost FCF u periodu projekcije • FCF: 1god. 116.05, 2.god. 127.655, 3.god. 140.42, 4.god. 154.46, 5.god. 169.91. Sve diskontujemo na vremenski trenutak 0, uz upotrebu WACC=10% • 508.03=> Sadašnja vrednost rezidualne vrednosti. Diskontujemo rezidualnu vrednost od 900 mil.EUR 6 godina unazad.

32. DODATA VREDNOST ZA AKCIONARE (SVA) • Glavna prednost Rappaportovog SVA merila: • na odličan način uvažava ekonomsku realnost da se cene akcija (vrednost preduzeća i vrednost za akcionare) određuju na bazi očekivanih novčanih tokova, a u zavisnosti od procenjenog stepena rizika njihovog ostvarenja; • identifikuje pokretače vrednosti; • u potpunosti je imuno na računovodstvene manipulacije.

33. DODATA VREDNOST ZA AKCIONARE (SVA) Nedostaci ovog pokazatelja: • Rappaport smatra da je vrednost stvorena kada su učinjene investicije, što je suprotno ekonomskoj logici da se vrednost stvara u periodu eksploatacije investicija. • Model besmrtnosti je diskutabilan zbog pesimizma da se predviđeni scenario neće ostvariti, što povećava osetljivost SVA. • Praktična primena ovog modela je dosta teška, skupa i zahteva mnogo vremena, zbog brojnosti inputa i teškoće njihovih projekcija od strane konvencionalnog računovodstva. • Proces determinisanja inputa kao npr. trajanja perioda rasta i cene kapitala preduzeća može biti veoma subjektivan.

34. DODATA EKONOMSKA VREDNOST (EVA) • obračun neto dobitka - uvažavaju se samo troškovi finansiranja iz dugova (troškovi kamata) • ekonomski dobitak (ili ekonomski profit- EP) - uzima u obzir troškove ukupnog kapitala angažovanog za ostvarenje datog dobitka • EP = NOPLAT – (investirani kapital x WACC ) • EP = investirani kapital x (ROIC – WACC)

35. DODATA EKONOMSKA VREDNOST (EVA) • raspon performansi = ROIC – WACC • Vrednost se kreira samo kada je raspon performansi pozitivan. • Vrednost preduzeća=Tekuća vrednost investiranog kapitala+Sadašnja vrednost budućih ekonomskih dobitaka • Trajanje pozitivnog raspona performansi predodređeno je sledećim faktorima: konkurentska prednost i atraktivnost grane. • U atraktivnim granama stopa prinosa je veća od minimalno zahtevane (WACC), što znači da se stvara vrednost. • Ako je stopa prinosa na investirani kapital jednaka ceni kapitala, ekonomski dobitak je jednak je nuli, a vrednost preduzeća je jednaka tekućoj vrednosti investiranog kapitala. Preduzeće tada ne dodaje vrednost.

36. DODATA EKONOMSKA VREDNOST (EVA) • Prednosti: • Menadžeri lakše prihvataju ekonomski dobitak od metodologije diskontovanih novčanih tokova, budući da je bliskiji računovodstvenim konceptima sa kojima su navikli da „barataju“; • Počiva na upotrebi postojećeg računovodstvenog sistema, što olakšava njegovu primenu. • Nedostaci: • Opšte poznati nedostaci računovodstvenih merila performansi; • Računovodstvo ne obezbeđuje potrebne informacije o tekućoj ekonomskoj vrednosti investiranog kapitala. • Proces dobijanja cene kapitala je subjektivan.

37. DODATA EKONOMSKA VREDNOST (EVA) • Ekonomska dodata vrednost je varijanta rezidualnog dobitka, registrovana od strane konsultantske kuće Stern Stewart & Co. 1983. godine. • EVA = prilagođeni NOPLAT – (prilagođeni investirani kapital X WACC) • EVA = prilagođeni investirani kapital X (prilagođeni ROIC – WACC) • EVA = IC* x (ROIC* - WACC) • Postoji veza između MVA i EVA, odnosno MVA se može definisati kao sadašnja vrednost svih budućih EVA. Iz njihovog odnosa proizilazi sledeća relacija: Vrednost preduzeća = Prilagođeni investirani kapital + MVA = Prilagođeni investirani kapital + sadašnja vrednost budućih EVA

38. VEZA IZMEĐU MVA I EVA

39. PRILAGOĐAVANJA PRI OBRAČUNU EVA • Stern Stewart & Co. preporučuje 164 prilagođavanja računovodstvenih podataka pri obračunu EVA. • Neka od prilagođavanja su: • odustajanje od principa “računovodstva uspešnih poduhvata” – konvencionalno računovodstvo uzima u obzir samo investicione poduhvate koji odbacuju pozitivne novčane tokove, a neuspeli se tretiraju kao rashod perioda. • korekcija za nastale, a neplaćene obaveze po osnovu poreza; odložene poreske obaveze se eliminišu zbog toga što nisu praćene odlivom gotovine u tekućem periodu (povećanje obaveza po osnovu poreza se dodaje na iznos investiranog kapitala, i obrnuto)

40. PRILAGOĐAVANJA PRI OBRAČUNU EVA • kapitalizovanje troškova istraživanja i razvoja – cilj je da se nastali troškovi istraživanja i razvoja ne tretiraju kao rashod tekućeg perioda, da bi se sprečilo da maksimiziranje dobitka na kratak rok ugrozi budući rast preduzeća. Ovi troškovi se dodaju na sumu investiranog kapitala. • korekcija otpisa osnovnih sredstava – usled nerealnog uticaja linearnog metoda amortizacije, koristi se tzv. metoda otpisa amortizacionog fonda. • korekcija goodwilla – postoje razlike u tretmanu goodwilla u SAD i ostalim zemljama. U zemljama gde se on amortizuje, ove troškove treba dodati na poslovni dobitak.

41. PRILAGOĐAVANJA PRI OBRAČUNU EVA • korekcija dugoročnih rezervisanja – povećanje salda rezervisanja se dodaje na poslovni dobitak, a smanjenje se oduzima. • korekcije poslovnog lizinga – usled neevidentiranja poslovnog lizinga kod zakupca, sadašnju vrednost budućih isplata zakupnine treba dodati na iznos investiranog kapitala (ali samo za period projekcije!), a poslovni dobitak se uvećava za troškove zakupnine. • Preduzeća koja koriste EVA kao merilo performansi, najčešće koriste mali broj prilagođavanja.

42. Prednosti EVA • jedinstveno merilo performansi, kako za celo preduzeće, tako i za njegove delove • ocenjuje performanse preduzeća na isti način kao i tržište kapitala, tj. preko poređenja sa cenom kapitala preduzeća • EVA obezbeđuje praćenje performansi preduzeća za svaku godinu. • proširuje korisnost informacija koje daju tradicionalna merila, tako što se ona posmatraju kao pokretači vrednosti

43. Prednosti EVA • omogućava poboljšanje korporativnog upravljanja, ravnotežu interesa vlasnika i zaposlenih • dobromeriloza ocenu performansi menadžera i određivanje njihovih kompenzacija • Može se koristiti za kalkulaciju cene koštanja proizvoda i usluga. • apsolutno merilo performansi, što ujedno predstavlja i prednost i nedostatak • upotreba od strane sve većeg broja preduzeća • Koristi se za ocenu odnosa sa kupcima i analizu rizika i profita u svakoj od komponenti lanca vrednosti.

44. Nedostaci EVA • za tačan obračun je potreban veliki broj prilagođavanja, gde je prisutan visok nivo subjektivizma • prilagođeni investirani kapital je bliži računovodstvenoj nego tržišnoj vrednosti kapitala • arbitraran obračun cene kapitala • ne uzima u obzir efekte inflacije • dugotrajna i skupa implementacija • kreiranje vrednosti preduzeća meri na nivou jedne godine • nije jasno kakva je veza obračunate današnje EVA i budućih novčanih tokova preduzeća

45. EVA-numeričke ilustracije • Sopstveni kapital preduzeća “AB” iznosi 3.000 EUR, ukupni dugovi 7.000 EUR, preduzeće je, u poslednjoj godini, ostvarilo poslovni dobitak od 11.000 EUR. Prosečna cena kapitala preduzeća iznosi 15% . • Da bismo obezbedili bolji uvid u ekonomsku vrednost “AB” moramo „ažurirati“ njegov bilans stanja. Dva najkrupnija od brojnih prilagođavanja odnose se na goodwill i troškove istraživanja i razvoja.

46. EVA-numeričke ilustracije • Prikazaćemo prilagođeni, tj. EVA bilans uspeha: • ROIC* = 11.200/30.000 * 100 = 37,33% • Raspon performansi = 37,33% - 15% = 22,33% • EVA = 30.000 * 22,33% = 6.700 • Preduzeće je uspelo da kreira pozitivan iznos ekonomske vrednosti.

47. MENADŽMENT ZASNOVAN NA VREDNOSTI - VBM • Konvencionalna računovodstvena i tržišna merila performansi ne ukazuju na načine kreiranja vrednosti, odnosno ostavljaju menadžment u neznanju kako da donosi odluke da bi maksimizirao vrednost za akcionare. • Korist od uvođenja vrednosnih merila performansi se sastoji u tome što ukazuju, na menadžerima primeren način, kako se može kreirati vrednost, kao što je to učinjeno npr. kroz pokretače vrednosti u Rappaportovom SVA pristupu.

48. MENADŽMENT ZASNOVAN NA VREDNOSTI - VBM • Postoje četiri osnovna tipa pokretača ekonomske vrednosti u modelima ekonomskog dobitka: • povećana poslovna efikasnost, sa fokusom na redukciju troškova i poboljšanje produktivnosti – povećanje prinosa na tekući investirani kapital; • dezinvestiranje poslovnih linija i drugih delova preduzeća sa niskim prinosom, nižim od njihovih cena kapitala – selektivno smanjenje investiranog kapitala u organizacionim celinama sa negativnim rasponom performansi; • investicije u rast koji dodaje vrednost kroz strategijske alijanse, zajednička ulaganja, akvizicije i interne programe istraživanja i razvoja – selektivno povećanje investiranog kapitala u poduhvate sa pozitivnim rasponom performansi; • traženje podesnog leverage-a koji će kroz redukciju beta pokazatelja ili faktora rizika u tržišnom zahtevanom prinosu oboriti zahtevane stope prinosa od strane investitora - smanjenje cene kapitala preduzeća.

49. MENADŽMENT ZASNOVAN NA VREDNOSTI - VBM • Može se zaključiti da preduzeće može maksimizirati svoju tržišnu vrednost ukoliko maksimizira razliku između stope prinosa na investirani kapital i cene kapitala. • To se može postići povećanjem EVA na neki od sledećih načina: • povećanjem novčanih tokova i prinosa na investirani kapital kroz smanjenje troškova, povećanje efikasnosti aktive i sl. • smanjenjem cene kapitala preduzeća, kroz pametnu upotrebu dugova • ispitivanjefinansijskestrukture, saakcionarsketačkegledišta, irazmatranjemogućnostipovećanjavrednostinaosnovupromena u strukturikapitala, poslovnommiksuilivlasništvu • kroz ulaganje u rentabilan rast i odustajanje od aktivnosti koje uništavaju vrednost • produžavanjem perioda u kome se očekuje pozitivan prinos na investicije • primenu finansijski vođenog kreiranja vrednosti kroz upotrebu raznih inovativnih finansijskih instrumenata i ugovora (tj. kroz finansijski inženjering).

50. MENADŽMENT ZASNOVAN NA VREDNOSTI - VBM • 4 ključna tržišta: • tržište proizvoda; • tržište kapitala; • TKK • tržište rada (uključujući i tržište menadžera).