・配当割引モデル現時点の株価 P 0 =

・前回の授業の補足説明： ・株価は株式市場の需給によって決まるのでは？・配当割引モデル現時点の株価P0= D1／(r+δ－g) ：⑧式 D1：1年後の配当 r ：金利 δ：リスクプレミアム g ：配当成長率（企業成長率） • ・企業成長率が高いと、なぜ配当利回りが低くなるのか？・1年先の予想株価P1　：⑧式が成立している状況での • = D2／(r+δ－g) = (1+g) D1／(r+δ－g) = (1+g)P0 • ・株価の予想値上り率ΔP/P　＝　（P1－P0)/P0 ＝成長率g

株式投資の収益率 • ＝配当利回りD/P ＋株価の値上がり率ΔP/P • ＝配当利回りD/P ＋企業の利益・配当成長率ｇ：⑨式 • ⑧式が成立していれば、 • 配当利回りD/P＝r+δ－g　：⑩式 • 株式投資の収益率＝D/P＋g：　⑨式 • 　＝r（金利） + δ（リスクプレミアム）：⑩式より • 右辺：r + δ　（金利＋リスクの埋め合わせとして投資家が要求する収益率の上乗せ分）は投資家がこの株式に投資するのに求める投資収益率を示す。これ以上の収益率が見込めれば投資する。以下なら投資しない。

もし、成長率gが高く、かつ配当利回りも高くもし、成長率gが高く、かつ配当利回りも高く • D/P＋g＞　r ＋ δ　なら • 投資家はこの株式を買いたがる。 • その結果、株価P が上昇し、配当利回りD/Pは低下する。 • この動きは、D/P＋g＝r ＋δ　となるまで続く。 • 最終的に（均衡では）、成長率gの高い企業の配当利回りは低くなる。 • 上記の議論は、投資家側から見たD/Pと g との関係

企業の資金調達という側面から見た、配当利回りと企業成長率との関係企業の資金調達という側面から見た、配当利回りと企業成長率との関係 • 企業利益の処分：利益＝税金の支払い＋株主配当＋内部留保 • 企業が成長していくには、利益の内部留保とそれの再投資が必要 • 成長率の高い企業の配当利回りは低くなる

・利回り革命と逆利回り革命 • 世界的に • 1950年代まで：配当利回り＞長期金利 • 1960年代以降：配当利回り＜長期金利（利回り革命） • 日本：2000年代に両者が同水準、2008年以降は配当利回りが高い（逆利回り革命） • 米国・ドイツ：2008年の金融危機以降の長期金利の急低下の中で、配当利回りが高い（逆利回り革命） • ドイツ：2008年以降、米国：2010年以降

日経12.6.28 日経2011.9.22.

⑩式：配当利回りD/P＝r+δ－g • 配当利回り－金利r=δ－g　：⑪式 • 利回り革命：⑪式の左辺がプラスからマイナスに変化 • 右辺もプラスからマイナスに変化しているはず • 　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　ことが大きいと考えられる：1960年代の成長株ブーム • 逆利回り革命：利回り革命の時と逆の事態（企業成長g（への期待）の低下）が生じている可能性 • 利回り革命の下での株式投資：企業成長と株価値上がり（キャピタルゲイン）を重視 • 逆利回り革命の下での株式投資：配当（インカムゲイン）を重視　　

・増益予想で低PERの銘柄 ・ＰＥＲ：Price Earnings Ratio　　　株価収益率＝株価が年間企業利益の何倍か（何年分の利益に相当するか）を示す • 株価の割安（低PER）・割高の指標（高PER） • ・日経平均採用銘柄の平均PER（13.3.22）：21.06倍 • cf. フェイスブック110倍（株式公開時点）日経13.3.24.

2013.10.11. 現在のPER：日経平均：15.84 S&P500：19.42 日経12.6.5. 第一投資顧問「日本株：歴史的な買いの好機？」

企業の成長性との関連 • ⑧式が成立しているとすると、⑧式の両辺を企業収益Eで割ると • P／E(＝PER)＝D／E÷(r+δ－g） • ＝配当性向／ (r+δ－g）　　：　⑫式 • 日米企業の収益成長が余り期待できなくなってきたことを反映

○アベノミクスと株価 • PER（株価収益率）の観点からの株価変動の分析 • 日経平均株価の動き • 2012年11月14日：8664円→2013年10月16日：14467円：株価上昇率67％ • その間の予想PER変化：13.58倍→15.84倍：PER上昇率17% • 株価P = P/E×E = PER×E • 株価の上昇P+ΔP = (PER+ΔPER)×(E + ΔE) • (P+ΔP)／P =(PER+ΔPER)／PER×(E + ΔE)／E • 1+株価上昇率 = (1+PER上昇率) ×(1+ 予想企業収益増大率) • 1 + 0.67= (1+0.17) ×(1+ 予想企業収益増大率) • 予想企業収益増大率＝ 0.43 （43％） • 株価上昇67%は、PER上昇による部分が17%と企業収益増大による部分が43%

アベノミクスによる株価上昇効果 • ＝アベノミクスによるPER上昇効果＋アベノミクスによる企業収益拡大効果 • ⑫式：P／E(＝PER)＝D／E÷(r+δ－g）＝配当性向／ (r+δ－g）　　 • アベノミクス→今後の中長期的成長期待の高まり（ g の上昇）→PERの上昇、考えることができる（PERの上昇はアベノミクスの効果によるもの）。 • 当面の企業収益E拡大の要因 • 日本経済の景気の好転・拡大と円安効果　 • 景気の好転・拡大は、アベノミクスの効果というより、日本の景気が2012年秋に底を打ち、自立回復の局面にあったことが大きい。 • アベノミクスはこうした景気回復の動きを促進

・日本の景気動向：一致指数の推移 ・2012年 11月が底内閣府・経済成長率の推移：GDP実質成長率、年率換算

円安はアベノミクスによるものか？ • 円安自体はアベノミクス開始前に始まる：2012年10月初め • 円安への転化の要因 • 日本の貿易収支が赤字に転化・定着 • 欧州金融危機の鎮静化（2012年9月以降）にともなう、世界の投資資金のリスクオフ（安全資産としての円買い）からリスクオン（リスク資産へ投資・安全資産の円売り）への変化 • アベノミクスはこうした円安の動きを促進 • アベノミクスの株価上昇効果 • ＝アベノミクスによるPER上昇効果17%＋企業収益拡大の中でアベノミクスによる部分の大きさ（43％の中でどの位？）

・配当割引モデル 現時点の株価 P 0 =