中国汽车市场需求前景分析

1. 中国汽车市场需求前景分析 汽车行业首席研究员 姚宏光 SAC执业证书编号：S1000208110159 华泰联合证券研究所 2011年12月

2. 目 录 一 乘用车：依然处于大景气周期中 二 中重卡：向上弹性减弱 三 客车：仍将稳定增长 四 零部件：成长空间更广阔 五 流通行业：积极求变

3. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 2011年，受宏观经济下行、CPI高涨、汽车消费刺激政策退出等负面因素叠加影响，狭义乘用车前11月累计销售1107.3万辆，同比增长9.2%，增速较前两年明显放缓。 资料来源：CAAM，华泰联合证券研究所

4. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 高通胀抑制需求 多数时间里，日本汽车普及期乘用车销量增速与 CPI呈负相关关系 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

5. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 高通胀抑制需求 多数时间里，韩国汽车普及期乘用车销量增速与CPI呈负相关关系 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

6. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 高通胀抑制需求 多数时间里，美国乘用车销量增速与CPI呈负相关关系 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

7. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 • 高通胀抑制2011年需求 • 前期激进的货币政策导致了中国2011年的高通胀，乃至于7月份达到了6.5%的阶段性高点，从而引发了今年以来一系列紧缩货币政策。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

8. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 • 刺激政策透支了过去两年的需求 • 作为购置税优惠与节能汽车补贴政策受益最大的车型，1.6L以下排量轿车经历了前两年的高增长之后，今年增速明显放缓。 资料来源：CAAM，华泰联合证券研究所 注：若剔除合资品牌增压发动机车型市场投放力度加大的因素，实际需求相对于1.6升-2.0升排量车型的增速下滑幅度更大

9. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 • 自主品牌市场份额下降 • 在行业景气低迷时期，面对合资品牌不断推出的增压小排量车型的竞争，对价格尤其敏感的自主品牌市场份额的下降成为必然。 资料来源：CAAM，华泰联合证券研究所 注：9月份以来，从月度环比来看，自主品牌轿车市占率呈上升趋势。

10. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 城镇汽车消费处于普及周期的中期偏后阶段 日本经验：1960年～1972年，日本乘用车千人保有量从4.85辆快速上升至116.49辆，期间其新车销量CAGR达24.95%。此后35年新车销量基本跟随经济周期波动，CAGR仅为1.44%。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

11. 城镇汽车消费处于普及周期的中期偏后阶段 韩国经验：1981年～1994年，韩国乘用车千人保有量由5.0辆上升至110.44辆，新车销量CAGR达24.75%，此后新车销量于1996年见顶。 乘用车行业 依然处于大景气周期中 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

12. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 城镇汽车消费处于普及周期的中期偏后阶段

13. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 城镇汽车消费处于普及周期的中期偏后阶段 中国：截至今年10月份，仅考虑城镇人口，我国私人乘用车千人保有量已经达到76.6辆。以今年1200万辆新车销量基数计算，若未来3年狭义乘用车保持12%的复合增速水平，则到2014年底城镇居民千人保有量将达到123辆左右。 考虑到农村的少数保有量以及区域的城市经济不平衡性，狭义乘用车的城市消费景气周期比我们的推断可能要稍长一些。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

14. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 • 短期，经济结构转型与收入分配改革为汽车消费注入新活力 • 中国消费GDP占比持续下降 ，民生问题积弊已久 。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

15. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 短期，经济结构转型与收入分配改革为汽车消费注入新活力 海外需求萎靡不振、人民币升值、成本上升等因素导致出口增长乏力； 依靠宽松货币政策支持财政政策扩张的经济增长方式严重损害了经济自身的结构调整能力，投资的边际效用已逐渐减弱。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

16. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 • 中长期来看，农村居民汽车消费进入‘热身期’ • 理论上，农村居民最迟将在2012年整体越过低端乘用车的消费门槛。 • 我们的前期研究表明，以10万元的轿车均价计算，城镇居民购车门槛约为6500元的调整后人均实际可支配收入水平（剔除CPI和必要支出后的收入，以2001年为CPI基期）。按照国家统计局2009年底城镇户均人口2.88人、农村户均人口3.95人计算，农村居民购买5万元左右低端乘用车的门槛为人均调整后实际可支配纯收入2370元左右，对应2010年人均纯收入（统计局口径）为6350元。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

17. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 中长期来看，农村居民汽车消费进入‘热身期’ 经济的区域发展不平衡性，决定了当前真正具备低端汽车消费经济基础的农村居民仍主要集中在东部发达省市； 农村居民纯收入中包含了部分自产的实物收入、外出务工人员收入； 农村居民的传统消费支出习惯 ； 农村居民的医疗、养老等方面的保障尚不完善。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

18. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 • 中长期来看，农村居民汽车消费进入‘热身期’ • 短期的制约因素并不妨碍我们对于未来农村汽车消费市场的乐观判断 ： • 人口红利的消失使得低端劳动力价格将持续上涨 ； • 农民的工资性收入占比将不断提高 ； • 中西部地区产业转移承接，农村务工人员当地就业的机会大为增加 ； • 农村医疗、教育、养老等方面的转移支付力度加大，有望改变农村居民现有的储蓄习惯 。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

19. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 • 2012年，行业景气有望趋势性回暖 • 虽然明年宏观经济仍存在诸多不明朗的因素，但CPI下滑趋势已基本明确。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

20. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 • 2012年，行业景气有望趋势性回暖 • CPI趋势性下滑与个人所得税起征点上调等因素有望提升居民实际可支配收入，从而正面刺激汽车消费需求；景气观察指标呈现出积极趋势。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

21. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 最能提前反应需求景气的A0级车型有回暖迹象 分级别：11月份A0级份额比上个月提升0.72个百分点，近3个月累计提升2.67个百分点。 从年度份额变化趋势分析，近2年A00、A0级份额呈下降趋势，A级份额在提升，2011年A00和A0级份额比上一年下降1.06和0.45个百分点，A级车份额提升1.29个百分点。 资料来源：乘联会，华泰联合证券研究所

22. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 最能提前反应需求景气的A0级车型有回暖迹象

23. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 近3个月，自主品牌车企份额占比持续提升 分车系：近3个月乘用车自主品牌份额累计提升4.41个百分点，渐有复苏之势。 11月份乘用车自主品牌份额为31.4%，比上个月提高0.8个百分点，从月度走势看，已经连续3个月市场份额在提升，经过6-8月份的低迷之后，自主品牌渐有复苏之势。 从年度变化趋势分析，2011年日系与自主品牌份额都呈收缩之势，自主品牌份额下降1.68个百分点，日系车下降1.18个百分点。 资料来源：乘联会，华泰联合证券研究所

24. 乘用车行业 依然处于大景气周期中 近3个月，自主品牌车企份额占比持续提升

25. 目 录 一 乘用车：依然处于大景气周期中 二 中重卡：向上弹性动力减弱 三 客车：仍将稳定增长 四 零部件：成长空间更广阔 五 流通行业：积极求变

26. 中重卡：向上弹性减弱 2010年，我国中重卡产量全球占比约为45%； 在经济结构转型的大背景下，中重卡国内需求向上弹性减弱； 过去两年，受国内需求旺盛、海外需求萎靡不振的影响，我国中重卡出口占比持续下滑。 资料来源：CAAM，华泰联合证券研究所

27. 中重卡：向上弹性减弱 重卡对中卡的替代过程基本结束。 中卡的重要应用领域之一为公用事业，此部分需求较为稳定。 中卡对应的经济运输距离内的需求稳定。 资料来源：CAAM，华泰联合证券研究所

28. 中重卡：向上弹性减弱 过去两年以来，在4万亿投资的拉动下，工程类重卡需求占比提升，以半挂牵引车为代表的物流类重卡呈下降趋势。 今年受保有量上升、运价低迷、终端渠道高库存等因素影响，半挂车厂家批发量严重下滑。 在公路通车里程不断增长、公路收费治理、中西部地区逐渐大规模承接东部加工出口业务等正面因素的影响下，未来以半挂牵引车为代表的物流类重卡占比有望止跌反弹。 资料来源：CAAM，华泰联合证券研究所

29. 中重卡：向上弹性减弱 • 2012年重卡 “前低后高，总体平淡” • 今年以来受投资、出口增速趋势性下滑等不利因素影响，重卡行业持续低迷。前11月累计实现销量82.5万辆，同比下滑12.14%。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

30. 中重卡：向上弹性减弱 • 2012年一季度 工程类重卡仍较难改善 • 固定投资在短期内仍将是政府首选的政策手段，但由于11年1季度的高基数，预计2012年1季度同比增速仍较难改善。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

31. 中重卡：向上弹性减弱 • 铁路对物流类重卡挤出效应有限 • 在中西部逐渐大规模承接东部加工出口业务背景下，未来以半挂牵引车为代表的物流类重卡将逐渐回归至高附加值货物的运输。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

32. 中重卡：向上弹性减弱 • 2012年，半挂行业出现进一步下滑可能性较小 • 从今年前10月份公路货运量增速水平来看，半挂牵引车的需求下滑很大程度上是由于去年终端渠道的高库存所致。 2011年两者相关度不高，我们推测是因为10年的库存压力抑制牵引车消费，随着库存压力的缓解，明年半挂不一定更差。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

33. 目 录 一 乘用车：依然处于大景气周期中 二 中重卡：向上弹性减弱 三 客车：仍将稳定增长 四 零部件：成长空间更广阔 五 流通行业：周期波动更为剧烈

34. 客车行业：仍将稳定增长 整体稳定 具备消费品特性的良性发展行业 客车行业属于行业成熟度高，需求具备一定的消费品特性。 根据中客网数据，今年前9月我国客车累计销售16.9万辆，同比增长13.54%。 在城市化进程不断推进的大背景下，未来城市交通、旅游消费等领域对于公交、大中客产品的需求仍有望保持稳定增长。 资料来源：中客网，华泰联合证券研究所

35. 客车行业：仍将稳定增长 • 整体稳定 具备消费品特性的良性发展行业 • 产品不断升级，具有技术、品牌、规模优势的企业竞争力不断得到强化。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

36. 客车行业：仍将稳定增长 校车潜在市场空间巨大 农村中小学数量逐年递减，上学距离遥远，校车需求迫切。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

37. 客车行业：仍将稳定增长 校车潜在市场空间巨大 不考虑现有少部分存量校车，我国农村、城市校车潜在需求分别约为30万辆、20万辆，需求释放节奏可能达到5万辆/年。

38. 客车行业：仍将稳定增长 • 国内市场 高铁对公路客运市场冲击有限 • 2010年铁路客运量仅相当于公路的5.49%，铁路所分流的客运量对于公路客运市场而言几乎是微不足道的。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

39. 客车行业：仍将稳定增长 • 海外市场竞争力不断提升 • 我国大客车出口不仅在销量上表现抢眼，价格上也是逐年上涨。 • 今年前9月大客出口同比增长63%，中轻客出口同比下降9%，客车出口总体同比增长30%。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

40. 客车行业：仍将稳定增长 • 未来客车出口前景仍然乐观 • 客车主要出口市场为发展中国家，其经济增速要好于发达国家，我们预计明年客车出口仍将保持20%左右的增速。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

41. 目 录 一 乘用车：依然处于大景气周期中 二 中重卡：向上弹性减弱 三 客车：仍将稳定增长 四 零部件：成长空间更广阔 五 流通行业：积极求变

42. 零部件行业：成长空间更广阔 • 零部件AM市场规模具有4倍以上成长空间 • 至2019年，我国汽车保有量有望达到2.5亿辆左右，零部件AM售后市场规模将达1万亿，相对于2010年具有4倍以上的成长空间。零部件行业产值将迅速超过整车产值。 资料来源：CEIC，华泰联合证券研究所

43. 零部件行业：成长空间更广阔 零部件产业未来：市场均衡发展和产业升级相互促进 由于我国仍处于汽车普及阶段，新车销量的快速增长使得我国多数内资零部件企业的业务重点仍在OEM市场。 由于缺乏必要的技术积累，内资零部件企业的优势产品多集中在低技术含量、低附加值的领域，在电子控制系统、精密复杂加工、系统集成等核心产业链环节尚处于探索阶段，零部件企业的议价能力通常较弱。 正是由于产品的技术含量低，使得多数国内零部件上市公司在AM售后市场中面临着无序竞争的挑战，短期企业开拓国内售后维修市场的意愿并不强烈。 令人欣慰的是，在市场的倒逼下，一批专注于技术研发能力提升的内资零部件企业经过市场的磨砺，已逐渐在某些细分领域显现出龙头的风范，进口替代趋势明显。 特殊的市场环境造就优质零部件公司具有以下两类特征：1）依靠“历史遗产”，掌控了国内优质的零部件合资资源，背靠强势整车集团；2）产品需求不断升级，公司具有不可逆的先发技术优势。

44. 目 录 一 乘用车：依然处于大景气周期中 二 重卡：向上弹性减弱 三 客车：仍将稳定增长 四 零部件：成长空间更广阔 五 流通行业：积极求变

45. 流通行业：积极求变 • 行业“小、乱、散” ，新车销售收入占比高，周期波动大 资料来源：汽车流通协会，华泰联合证券研究所

46. 流通行业：积极求变 汽车流通行业是典型的“低利润率、高负债”行业，企业通过“薄利多销”的高周转模式实现较高的ROE水平，这一点与传统百货商贸企业具有类似的经营特征。然而，由于我国汽车经销商收入主要来自新车销售，经销商的弱势地位使得其无法像传统百货商贸企业一样进行赊销经营，且行业具有较强的重资本属性。

47. 流通行业：积极求变 二手车市场空间大，但相关体制建设有待完善，如价值评估体系。 美国新车销量vs二手车销量 中国新车销量vs二手车销量 资料来源：NADA，CAAM,华泰联合证券研究所

48. 流通行业：积极求变 高毛利的二手车销售、售后维修等业务占比低，未来有望提高。 正通汽车销售收入结构（2010） 中升汽车销售收入结构（2010）

49. 流通行业：积极求变 高毛利的二手车销售、售后维修等业务占比低，未来有望提高。 庞大集团销售收入结构（2010） 亚夏汽车销售收入结构（2010）

50. 流通行业：积极求变 经销商集团化发展 多品牌代理，形成规模优势； 提高议价能力； 更有利于延伸价值链。 近20 年美国汽车经销商数量变化 美国汽车经销数量变化（按年销量划分）