การแก้ไขกฎหมายตลาดหลักทรัพย์เพื่อรองรับการปรับโครงสร้างตลาดทุนไทย

1. การแก้ไขกฎหมายตลาดหลักทรัพย์เพื่อรองรับการปรับโครงสร้างตลาดทุนไทยการแก้ไขกฎหมายตลาดหลักทรัพย์เพื่อรองรับการปรับโครงสร้างตลาดทุนไทย ข้อสังเกตและข้อเสนอแนะบางประการ จากมุมมองของ “ประโยชน์สาธารณะ” สฤณี อาชวานันทกุล 29 มกราคม 2552 งานนี้เผยแพร่ภายใต้ลิขสิทธิ์ Creative Commons แบบ Attribution Non-commercial Share Alike (by-nc-sa) โดยผู้สร้างอนุญาตให้ทำซ้ำ แจกจ่าย แสดง และสร้างงานดัดแปลงจากส่วนใดส่วนหนึ่งของงานนี้ได้โดยเสรี แต่เฉพาะในกรณีที่ให้เครดิตผู้สร้าง ไม่นำไปใช้ในทางการค้า และเผยแพร่งานดัดแปลงภายใต้ลิขสิทธิ์เดียวกันนี้เท่านั้น

2. หัวข้อนำเสนอ • สถานการณ์ของ ตลท. และนัยต่อโครงสร้าง บมจ. ตลท. และ CMDF • ความเสี่ยงบางประการในการแปลงสภาพ ตลท. และแนวทางป้องกัน

3. สถานการณ์ของ ตลท. และนัยต่อโครงสร้าง บมจ. ตลท. และ CMDF

4. สถานการณ์ของ ตลท. • ตลท. มีความเสี่ยงที่จะถูกลดบทบาทในเวทีโลกและผันผวนกว่าเดิมในอนาคต • ผลประโยชน์ทับซ้อนของบริษัทหลักทรัพย์ทำให้การตัดสินใจในเรื่องที่เป็นประโยชน์กับตลาด โดยเฉพาะสำหรับนักลงทุน เช่น การเปิดเสรีค่าธรรมเนียม ต้องใช้เวลานานมาก ขณะที่ต้องเผชิญกับการแข่งขันอย่างรุนแรงจากตลาดหุ้นอื่นๆ ที่เปิดรับการไหลเวียนของทุนอย่างเสรีในกระแสโลกาภิวัตน์ด้านการเงิน • ความหลากหลายของผลิตภัณฑ์ยังมีระดับต่ำมาก เช่น มีรายได้จากตราสารอนุพันธ์ 2% เทียบกับค่าเฉลี่ยของตลาดหุ้นทั่วโลก 47% (WFE, 2006) • Active investors มี <110,000 บัญชี นักลงทุนสถาบันในประเทศมี NAV <20% ของ GDP ขณะที่นักลงทุนต่างชาติมีเม็ดเงินลงทุนและบทบาทมากขึ้น • โครงสร้างที่ไม่มีเจ้าของชัดเจนทำให้เพิ่มประสิทธิภาพยาก และไม่คล่องตัว

5. เงื่อนไขสำคัญในการแปลงสภาพ ตลท. • สถานการณ์ที่น่าวิตกดังกล่าวทำให้การแปลงสภาพ ตลท. เป็นบริษัทมหาชนนั้นเป็นสิ่งที่จำเป็นต้องทำ แต่ก็มีเงื่อนไขที่จำเป็นต่อความสำเร็จหลายประการ อาทิเช่น • ควรกระจายหุ้นให้กับประชาชนทั่วไป และมีโครงสร้างการถือหุ้นและการบริหารจัดการที่โปร่งใสและเป็นอิสระ เพื่อกำจัดผลประโยชน์ทับซ้อนและการแทรกแซงของนักการเมือง • การเพิ่มฐานนักลงทุนในประเทศ ทั้งรายย่อยและสถาบันควรเป็นหนึ่งในเป้าหมายหลักของ บมจ. ตลท. • ดังนั้น กิจกรรมที่อาจไม่ก่อให้เกิดรายได้ในระยะสั้นแต่เป็นผลดีในระยะยาว เช่น การจับกุมปราบปรามผู้ทุจริต, investor education และ action research ล้วนมีความสำคัญ

6. คนทั่วไปยังมองว่าตลาดหุ้น “เสี่ยง” และ “มีความรู้ไม่พอ” ที่มา: Potential Investor and Corporate Image Survey 2007, SET Research Institute, สำรวจประชากรที่อยู่ใน กทม. และหัวเมืองใหญ่ที่มีรายได้เฉลี่ย 20,000 บาทต่อเดือนขึ้นไป 1,400 คนจากประชากรทั้งประเทศในกลุ่มนี้ 3 ล้านคน

7. โครงสร้างการถือหุ้นและการกระจายหุ้นของ บมจ. ตลท. • ร่างหลักการยังไม่ระบุชัดเจนว่าบริษัทหลักทรัพย์จะถือหุ้น บมจ. ตลท. รวมกันในสัดส่วนเท่าใด ระบุเพียงแต่ว่าให้ บมจ. ตลท. นำหุ้นไปจดทะเบียนใน ตลท. และให้ CMDF ลดสัดส่วนการถือหุ้นใน บมจ. ตลท. ของตนลงเหลือไม่เกิน 30% • สัดส่วนการถือหุ้นของบริษัทหลักทรัพย์ทั้งหมดควรมีเพดานไม่เกิน 33% เพื่อสะท้อนว่าผู้มีส่วนได้เสียหลักทุกฝ่ายมีความสำคัญทัดเทียมกัน (CMDF / บริษัทหลักทรัพย์ / นักลงทุน บริษัทจดทะเบียน และประชาชน) • เท่ากับว่า CMDF น่าจะถือ 67% ในชั้นแรก และขายอย่างน้อย 37% ให้กับนักลงทุน บริษัทจดทะเบียน และประชาชนทั่วไปตอน IPO • ควรสร้างแรงจูงใจให้โบรกเกอร์ที่อ่อนแอหรือไม่อยากแข่งขัน ขายหุ้นตัวเองเพื่อ cash out ออกจากตลาดตอน IPO

8. โครงสร้างการถือหุ้นของตลาดหลักทรัพย์ต่างประเทศโครงสร้างการถือหุ้นของตลาดหลักทรัพย์ต่างประเทศ • บริษัทหลักทรัพย์ในตลาดหลักทรัพย์ต่างประเทศหลายแห่งที่แปลงสภาพไปแล้วมีสัดส่วนการถือหุ้น 0 – 41% ที่มา: เว็บไซต์ตลาดหุ้นต่างๆ; Demutualization of Stock Exchanges, Asian Development Bank, 2002.

9. โครงสร้างคณะกรรมการของ บมจ. ตลท. และ CMDF • โดยหลักการ โครงสร้างคณะกรรมการ บมจ. ตลท. หลังจดทะเบียนใน ตลท. แล้ว ควรสะท้อน “gold standard” ของระดับธรรมาภิบาล ด้วยเหตุนี้จึงควรมีกรรมการอิสระ (ที่ผ่าน fit and proper test) เกินกึ่งหนึ่ง • เนื่องจากพันธกิจหลักของ CMDF คือการพัฒนาตลาดทุน ซึ่งมี investor education เป็นส่วนสำคัญ ทั้งในแง่ของ investment literacy และการรู้ทันและร้องเรียนกรณีทุจริต คณะกรรมการของ CMDF จึงควรมีผู้เชี่ยวชาญในด้านนี้ด้วย

10. ความเสี่ยงบางประการในการแปลงสภาพ ตลท. และแนวทางป้องกัน

11. ความเสี่ยงบางประการในการแปลงสภาพ ตลท. • เมื่อ ตลท. แปลงสภาพเป็นบริษัทที่แสวงหากำไรเป็นหลัก อาจมีแรงจูงใจที่จะลดบทบาทหน้าที่ในการกำกับดูแลลงเพื่อลดต้นทุนของบริษัท ทำให้การกำกับดูแลเป็นไปอย่างหละหลวมมากขึ้น • นักการเมืองจะแทรกแซงหรือครอบงำการบริหารจัดการ บมจ. ตลท. ง่ายกว่าที่แล้วมา หรือไม่บริษัทหลักทรัพย์ก็อาจทยอยซื้อหุ้นของ บมจ. ตลท. จนในที่สุด บมจ. ตลท. ก็จะถูกครอบงำโดยบริษัทหลักทรัพย์ดังเดิม เพียงแต่ถือหุ้นในสัดส่วนใหม่ (remutualization) • เมื่อโอน “กิจกรรมสาธารณะ” ที่ไม่แสวงหากำไรทั้งหมดออกจาก ตลท. ไปอยู่ภายใต้ความรับผิดชอบของ CMDF แล้ว คุณภาพและประสิทธิผลของกิจกรรมเหล่านั้นอาจลดน้อยถอยลง

12. แนวทางป้องกันความเสี่ยง (1) ความเสี่ยง #1: เมื่อ ตลท. แปลงสภาพเป็นบริษัทที่แสวงหากำไรเป็นหลัก อาจมีแรงจูงใจที่จะลดบทบาทหน้าที่ในการกำกับดูแลลงเพื่อลดต้นทุนของบริษัท ทำให้การกำกับดูแลเป็นไปอย่างหละหลวมมากขึ้น แนวทางแก้ไข: • ถ้า ตลท. ถ่ายโอนอำนาจในการกำกับดูแลตลาด (ในฐานะ self-regulating organization) บางส่วนกลับไปยัง ก.ล.ต. รัฐก็ควรเพิ่มอำนาจหน้าที่ให้กับ ก.ล.ต. (เช่น อำนาจทางแพ่ง) และดูแลให้ ก.ล.ต. มีทรัพยากรที่เพียงพอ • เพิ่มอำนาจ ความรู้ และขอบเขตความคุ้มครองให้กับนักลงทุน เช่น • กฎหมายฟ้องแบบรวมกลุ่ม (class action) (ก.ล.ต. ยกร่างแล้ว) • สนับสนุน Watchdog Group ของนักลงทุนรายย่อย (โมเดลของมาเลเซีย, อุดหนุนโดย CMDF มาเลเซีย)

13. แนวทางป้องกันความเสี่ยง (2) ความเสี่ยง #2: นักการเมืองจะแทรกแซงหรือครอบงำการบริหารจัดการ บมจ. ตลท. ง่ายกว่าที่แล้วมา หรือไม่บริษัทหลักทรัพย์ก็อาจทยอยซื้อหุ้นของ บมจ. ตลท. จนในที่สุด บมจ. ตลท. ก็จะถูกครอบงำโดยบริษัทหลักทรัพย์ดังเดิม เพียงแต่ถือหุ้นในสัดส่วนใหม่ (remutualization) แนวทางแก้ไข: • เพิ่มนิยาม “นอมินี” ใน พ.ร.บ. หลักทรัพย์ (“บุคคลที่เกี่ยวข้อง” ตาม ม.258) หรือออกประกาศที่เกี่ยวข้อง เพื่อให้ผู้ถือหุ้น >5% ต้องเปิดเผยตัวตนที่แท้จริง โดยให้โบรกเกอร์และคัสโตเดียนร่วมรับผิดด้วย • กำหนดเพดานการออกเสียงใน บมจ. ตลท. ไม่เกิน 5% (อยู่ในร่างหลักการ)

14. แนวทางป้องกันความเสี่ยง (3) ความเสี่ยง #3: เมื่อโอน “กิจกรรมสาธารณะ” ที่ไม่แสวงหากำไรทั้งหมดออกจาก ตลท. ไปอยู่ภายใต้ความรับผิดชอบของ CMDF แล้ว คุณภาพและประสิทธิผลของกิจกรรมเหล่านั้นอาจลดน้อยถอยลง แนวทางแก้ไข: • โครงสร้างการบริหารจัดการของ CMDF ควรมีความโปร่งใส มีความรับผิดต่อสาธารณะ คณะกรรมการควรมีผู้เชี่ยวชาญด้าน investor education ด้วย • CMDF ควรมีเงินทุนที่เพียงพอสำหรับการดำเนินงาน • ควรกำหนดเป้าหมายและวิธีประเมินผลงานของ CMDF อย่างชัดเจน ทั้งในเชิงคุณภาพและปริมาณ เช่น การใช้ KPI, การทดสอบความรู้ด้านการลงทุน, การใช้มาตรฐานสากลในการอบรมบุคลากร ฯลฯ