资本市场与畜牧业发展

1. 资本市场与畜牧业发展 蒋小东农林牧渔首席分析师 2012-12-22

2. 目 录 • A股资本市场概况 • 国内农业上市公司发展情况 • 成熟市场农业上市公司现状 • 农业的行业特征 • 农业核心观点和畜牧业资本化趋势 • 畜牧业公司上市后的发展

3. 目 录 • A股资本市场概况 • 国内农业上市公司发展情况 • 成熟市场农业上市公司现状 • 农业的行业特征 • 农业核心观点和畜牧业资本化趋势 • 畜牧业公司上市后的发展

4. A股市场的融资情况 随着A股市场的发展，近几年融资金额显著增长 融资金额、公司数量与市场行情相关度大 近几年定向增发融资金额迅速上升（11年IPO共募集2800亿，定向增发募集3600亿） 图1：IPO募集资金与家数增长情况 资料来源：华泰证券研究所 图2：定向增发募集资金与家数增长情况 资料来源：华泰证券研究所

5. A股市场的分红情况 近2-3年50%以上的企业派发分红 分红金额占净利润的比约在20%-30% 股利回报率低于3%，即低于银行存款利率。（股利回报率=分红金额/市值） 图3：A股分红比例情况 资料来源：华泰证券研究所 图4：A股分红总额与股利回报率 资料来源：华泰证券研究所

6. A股市场的估值情况 PE、PB估值随时间有下移趋势 截止年初A股PE12.5倍、PB1.8倍 估值水平与市场行情相关度大 主板市场估值较高，中小板、创业板估值较低 图5：A股PE_TTM估值下移 资料来源：华泰证券研究所 图6：A股PB估值下移 资料来源：华泰证券研究所

7. A股市场的行业构成 图7：A股公司分行业构成（按公司数） 资料来源：华泰证券研究所 图8：A股公司分行业构成（按市值） 资料来源：华泰证券研究所 图9：A股公司分行业构成（按收入） 资料来源：华泰证券研究所 图10：A股公司分行业构成（按净利润） 资料来源：华泰证券研究所

8. 目 录 • A股资本市场概况 • 国内农业上市公司发展情况 • 成熟市场农业上市公司现状 • 农业的行业特征 • 农业核心观点和畜牧业资本化趋势 • 畜牧业公司上市后的发展

9. 目 录 • 国内农业上市公司的发展情况 • 公司规模偏小 • 行业估值较高 • 子行业构成变化趋势 • 重点子行业与公司介绍

10. 国内农业上市公司市值占比偏小 家数占比：农业83家，占3.3% 市值占比小：农业3379亿市值，占1.4% 平均市值小：农业平均40亿（最大海南橡胶225亿），A股平均110亿 图11：农业板块有83家上市公司 资料来源：华泰证券研究所 图12：农业在A股中市值占比较小 资料来源：华泰证券研究所

11. 农业上市公司收入和利润占比 收入：占A股1.2%，平均每家30亿（A股90亿） 净利润：占A股0.6%，平均每家1.2亿（A股7.8亿） 近几年收入和净利润占比有上升趋势，其原因是近几年量大质优的企业上市并持续增长（如饲料的新希望六和、大北农、海大集团；渔业的獐子岛；养殖的雏鹰农牧、圣农发展） 图13：近年农业板块收入占A股的比重上升 资料来源：华泰证券研究所 图14：近年农业板块净利润占A股的比重上升 资料来源：华泰证券研究所

12. 目 录 • 国内农业上市公司的发展情况 • 公司规模偏小 • 行业估值较高 • 子行业构成变化趋势 • 重点子行业与公司介绍

13. 估值长期高于大盘 农业整体PE24倍，长期高于大盘 农业整体PB2.9倍，长期高于大盘 11年以来估值有下降趋势 图15：近几年农业相对PE是大盘的2-3倍，相对PB是大盘的1-2倍 资料来源：华泰证券研究所

14. 首发PE情况 首发PE：农业平均39倍，略高于A股的37倍（算术平均） 近2-3年高于50倍发行的农业公司较多（种子，深加工，养殖业） 图16：农业首发PE>50倍的公司占31% 资料来源：华泰证券研究所 图17：A股首发PE>50倍的公司占23% 资料来源：华泰证券研究所

15. 估值较高的原因解析 农业处于工业化和集中化的初期，成长空间大 政策扶持与补贴的预期强 产品需求刚性 耕地资源稀缺，农产品价格长期看涨

16. 目 录 • 国内农业上市公司的发展情况 • 公司规模偏小 • 行业估值较高 • 子行业构成变化趋势 • 重点子行业与公司介绍

17. 国内农业子行业公司的市值和数量 家数：农产品加工数量最多（粮、糖、果、蔬加工20家） 市值：种植业占24%（包括种子、粮食、橡胶等） 图18：农业板块有83家上市公司 资料来源：华泰证券研究所 图19：农业在A股中市值占比较小 资料来源：华泰证券研究所

18. 农业收入和利润构成以饲料和养殖为主 收入：饲料占农业收入的一半 净利润：饲料、养殖、渔业合计占四分之三 图20：农业收入构成以饲料为主 资料来源：华泰证券研究所 图21：农业净利润构成以饲料、养殖为主 资料来源：华泰证券研究所 • 注：剔除六和新增600亿收入、20亿利润，饲料占比仍为第一

19. 结构性趋势：畜牧和渔业IPO占比上升 图22：近几年农业IPO中饲料养殖公司占比加大 资料来源：华泰证券研究所

20. 结构性趋势：IPO技术含量和深加工度提高 种植业： 起初由粮棉果蔬为主（新农开发、北大荒、香梨股份） 转变为04年之后的以高科技种子公司为主（登海种业、敦煌种业、荃银高科、神农大丰）。 加工业： 起初由粮糖果蔬初加工为主（如金健米业、南宁糖业、新中基） 转变为深加工技术型公司为主（晨光生物、量子高科、龙力生物）。

21. 结构性趋势：产业链下游成IPO主力 IPO主力由种植业、初加工业，向下游畜牧养殖、深加工转移

22. 目 录 • 国内农业上市公司的发展情况 • 公司规模偏小 • 行业估值较高 • 子行业构成变化趋势 • 重点子行业与公司介绍

23. 饲料行业 资料来源：华泰证券研究所 表1：主要饲料公司简介 • 市场空间大，集中度提升 • 低盈利，高周转 • 弱周期性，滞后于养殖

24. 养殖行业 资料来源：华泰证券研究所 表2：主要养殖公司简介 • 市场空间大，集中度提升 • 扩张资本投入较高 • 强周期性，对价格敏感

25. 海水养殖行业 资料来源：华泰证券研究所 表3：主要水产公司简介 • 依赖海域资源，高利润率 • 养殖周期长，风险较大 • 注重品牌和营销

26. 种子行业 资料来源：华泰证券研究所 表4：主要种子公司简介 • 行业空间相对不大，近年库存压力大 • 行业竞争不规范，依赖政策支持 • 注重自主研发和营销

27. 目 录 • A股资本市场概况 • 国内农业上市公司发展情况 • 成熟市场农业上市公司现状 • 农业的行业特征 • 农业核心观点和畜牧业资本化趋势 • 畜牧业公司上市后的发展

28. 美国上市公司的市值和数量 家数：农业36家，共2016家 市值：占比1.6%，平均每家公司市值折合360亿人民币 图1：纽交所food products行业共36家公司 资料来源：华泰证券研究所 图2：纽交所food products市值占1.6% 资料来源：华泰证券研究所 • 注：国际GICS分类中大类是日常消费品；二级行业为食品、饮料、烟草； • 食品分农产品和包装食品和肉类

29. 美国上市公司的收入和利润规模 收入：占比3%，平均每家公司605亿人民币 净利润：占比1.4%，平均每家公司18亿人民币 图25：纽交所food products行业收入占整体3% 资料来源：华泰证券研究所 图26：纽交所food products行业净利润占整体1.4% 资料来源：华泰证券研究所

30. 日本上市公司的市值和数量 家数：农业90家，共2414家 市值：占比4.1%，平均市值折合53亿人民币 图27：东京交易所food products行业共90家公司 资料来源：华泰证券研究所 图28：东京交易所food products市值占4.1% 资料来源：华泰证券研究所

31. 日本上市公司的收入和利润规模 收入：占比3.7%，平均137亿人民币 净利润：占比4.1%，平均2.5亿人民币 图29：东京交易所food products收入占整体3.7% 资料来源：华泰证券研究所 图30：东京交易所food products收入占整体4.1% 资料来源：华泰证券研究所 • 注：或许由于自然资源限制，日本农业公司规模普遍比美国小

32. 国外农业公司简介 资料来源：华泰联合证券研究所 表5：国外农业公司简介 • 规模巨大，市场占有率高 • 产业链完整，并购整合较频繁 • 美国农业龙头一般于1980年代附近开始跨国业务

33. 目 录 • A股资本市场概况 • 国内农业上市公司发展情况 • 成熟市场农业上市公司现状 • 农业的行业特征 • 农业核心观点和畜牧业资本化趋势 • 畜牧业公司上市后的发展

34. 农业的行业特征 资源稀缺性 周期性与波动性大 进口依赖增大 工业化和集中化

35. 资源稀缺 耕地和农业劳动力是农业生产的两大要素 城镇化率不断提升，农村人口减少 耕地面积逐年下降，18亿亩的耕地红线岌岌可危 图32：我国城镇化率不断提高 图31：我国耕地面积逐年下降 资料来源：华泰证券研究所 资料来源：华泰证券研究所

36. 周期性和波动性较大 农产品生产大都存在周期性 周期和波动源自内在的供给周期，以及外界的天气疫病等扰动 周期性和波动性导致农业生产风险较大。 例如：养猪“一年赚、一年亏、一年平”，使得许多养殖户放弃养猪，进城打工 图38：肉类生产波动性强 图37：粮食生产波动性强 资料来源：华泰证券研究所 资料来源：华泰证券研究所

37. 进口依赖增大 图35：我国玉米进口量增长较快 图36：我国猪肉进口量增长较快 图33：我国大豆进口依赖度非常之大 资料来源：华泰证券研究所 资料来源：华泰证券研究所 图34：我国棉花进口依赖度较大 资料来源：华泰证券研究所 资料来源：华泰证券研究所

38. 农业的工业化和集中化 机械化的普及和散户退出农业生产，使得农业工业化和集中化程度提高 例1：饲料行业集中度提升 例2：生猪散养比例迅速下降，规模猪场渐成主流 图40：规模猪场出栏量占比提升 图39：饲料行业集中度提升 资料来源：华泰证券研究所 资料来源：华泰证券研究所

39. 进口增长和集中化趋势是目前中国农业的趋势 进口增长：国内无法自给 集中化趋势：原有过于分散

40. 目 录 • A股资本市场概况 • 国内农业上市公司发展情况 • 成熟市场农业上市公司现状 • 农业的行业特征 • 农业核心观点和畜牧业资本化趋势 • 畜牧业公司上市后的发展

41. 价格支持政策是农业补贴的核心 资料来源：华泰联合证券研究所 表6：我国粮食最低收购价格与临时收储价格调整（元/公斤）

42. 资料来源：华泰证券研究所 资料来源：华泰证券研究所 资料来源：华泰证券研究所 图41：四项补贴逐年增长 图42：小麦最低收购价快速增长 图43：水稻最低收购价快速增长 补贴金额逐年增长 • 四项补贴（粮食直补、农资综合补贴、良种补贴、农机具购置补贴）逐年增长，12年预计达到1600亿 • 近几年粮食最低收购价提价幅度加大（近3年平均幅度：小麦7.5%，水稻10%以上）

43. 农业补贴的趋势及国内农产品的价格变化 国内农产品补贴的趋势：保持适度增长 国内农产品价格的变化：价格每年10%左右的上涨 如果粮食最低价不提高，转为增加补贴需要增加1000多亿元的财政补贴 保持粮食价格稳定的两个条件：货币供应量稳定、增加补贴。

44. 我们的核心观点 1.现状下国内将每年上涨 2.国际农产品有涨有跌，周期性波动 根本原因在于供需及补贴制度的差异，美国页岩气供给也将有效释放国际农产品供应

45. A股养殖链的变化趋势 原先A股缺乏畜牧业公司 原因：对土地依附能力越强的行业发展的越慢 养殖链的发展： 饲料-养鸡-养猪 发展的原因： 先易后难，产业资本的成熟

46. 养殖链的发展 10年前饲料和养殖互相独立 现状，饲料和养殖互相合作：饲料企业指导农户养殖；养殖企业指导农户养殖 未来，饲料和养殖企业吸收农户养殖 饲料和养殖都是养殖链的环节，都在向养殖链企业发展

47. 养殖资本化发展的趋势 最早是饲料： 目前是养鸡： 未来是养猪：目前上市公司体量不及行业1% 两个趋势： 资本化的过程伴随着行业内企业规模快速扩大 企业上市数量和市值也将快速扩大

48. 养殖资本化发展过程中的建议 如果现在仅仅是成熟行业中的小公司，想办法成为特色公司： 比如饲料，养鸡行业 如果现在是行业格局不清晰的行业，一定注重规模： 比如养猪 如果仅仅还是偏贸易类的公司： 未来的方向在进口

49. 目 录 • A股资本市场概况 • 国内农业上市公司发展情况 • 成熟市场农业上市公司现状 • 农业的行业特征 • 农业核心观点和畜牧业资本化趋势 • 畜牧业公司上市后的发展

50. 畜牧业公司上市后的好处 上市后获得募集资金，公司的增长远快于自身正常发展：如圣农发展、雏鹰农牧 上市后的信誉提升：银行信贷、市场美誉度、地方政府合作 人才的吸引