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Chapter 23:. Corporate Restructuring. Combinations. and. Divestitures. EQUIPE 5:. Ana Cláudia - 14313 Andressa - 14315 Caio - 13748 Khaol - 14325 Laís Maria - 14326. Itajubá, outubro de 2010. Sumário. ECONOMIES OF SCALE. BOOK VALUE. SELL-FF. INTRODUÇÃO

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Chapter 23:

CorporateRestructuring

Combinations

and

Divestitures

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EQUIPE 5:

Ana Cláudia - 14313

Andressa - 14315

Caio - 13748

Khaol - 14325

Laís Maria - 14326

Itajubá, outubro de 2010

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Sumário

ECONOMIES OF SCALE

BOOK VALUE

SELL-FF

INTRODUÇÃO

PARTE 1: Whymergersmightcreatewealth?

PARTE 2: Determinationof a firm’svalue

PARTE 3: Divestitures

CONCLUSÃO

TAX BENEFITS

APPRAISAL VALUE

SPIN-OFF

INCREASED MARKET POWER

CHOP-SHOP

LIQUIDAÇÃO

REDUCTION IN BANKRUPTCY COSTS

FREE-CASH FLOW VALUE

PRIVATIZAÇÃO

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Introdução

  • Visão geral sobre reestruturação corporativa
  • Duas categorias:
  • Fragmentação ou “demerging” de empresas em múltiplos componentes independentes
  • Combinação ou fusão de empresas independentes em uma única entidade
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Introdução

  • Impacto no preço das ações das empresas: muitas das empresas do anos 90 destruíram valor ao invés de criar.

* CAGR é a taxa de crescimento anual no mercado divido pelo índice da indústria, 3 meses antes no anúncio a 36 meses após.

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Introdução

Vídeo Itaú/Unibanco

slide7

Introdução

Vídeo Sadia/Perdigão

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Introdução

  • As fusões destroem a riqueza dos acionistas?
  • Somente se você paga muito!
  • Quais são as boas razões para uma fusão?Quanto vale umapotencialaquisição?
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Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H?

  • Economias de Escala
  • Investimentos em pesquisa e desenvolvimento combinados
  • Redução de custos devido ao maior volume
  • Corte com custos de pessoal
  • Fortalecimento dos canais e sistemas de distribuição
  • Aumento nas vendas
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Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H?

  • Benefícios com impostos
  • Empresas que perderam bastante dinheiro e geraram “créditos” de impostos mas que não podem ser usados pois não tem um nível de lucro suficiente;
  • Fusão pode dar valor novamente aos ativos que já foram anteriormente depreciados -> depreciação reduz impostos.
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Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H?

  • Potencial de dívidas “ocioso”
  • Aumentar seu financiamento por dívida;
  • Colher os benefícios relativos a impostos.
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Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H?

  • Complementaridade na folga financeira

Empresa “Rica” (Bidder)

Empresa “Pobre” (Target)

  • Fusões possibilitam projetos de NPV positivos, que antes não tinham recursos, serem aceitos.
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Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H?

  • Remoção da gerência ineficaz
  • Uma fusão pode resultar na substituição de operações ineficientes, seja na produção ou mesmo na gerência.
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Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H?

  • Aumento no poder de mercado
  • Uma fusão de duas empresas pode resultar em um aumento no poder de Mercado ou mesmo no poder de monopólio.
  • Ilegalidade:
  • Ambev foi forçada a vender a marca Bavária.
  • Tentativa de compra da Garoto pela Nestlé

CADE

(Conselho Administrativo de Defesa Econômica)

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Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H?

  • Redução dos Custos de Falência
  • Se uma empresa falir, seus ativos são liquidados por um valor abaixo do real.
  • Custo de oportunidade associado com os atrasos
  • O dinheiro disponível para ser distribuído para os acionistas é reduzido
  • Custo da dívida e a capacidade de adquirir dívidas
  • Maiores dificuldades em recrutar e treinar gerentes e empregados, promover seus produtos, etc.
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Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H?

  • Compras abaixo do custo de substituição

Algumas vezes é mais barato comprar uma empresa inteira do que adquirir seus ativos isoladamente.

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Introdução

Vídeo Ambev

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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Book Value

O chamado “book value” do valor líquido de uma empresa é simplesmente a conta de Patrimônio Líquido no Balanço Patrimonial.

BicicléticasLtda

Valor de ativo : R$100.050.000

Depreciação acumulada: R$50.000

Dívidasdaempresa: R$40.000.000

  • N° de ações: 1.000.000

Qual seu Book Value?

Book Value = 100.050.000 – 50.000 – 40.000.000

= R$ 60.000.000

Qualseu book value?

Qual seu Book Value por ação?

Book Value per share = 60.000.000/1.000.000

= R$60/ação

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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Book Value
  • Book value não mede o preço de Mercado do valor líquido da empresa -> baseado em custos históricos dos ativos ;
  • Ponto de partida para uma análise;
  • Destaca-se a importância para instituições financeiras (ativos líquidos) e indústria de aço, cimento, petróleo (ativos fixos relativamente novos).
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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • AppraisalValue
  • O “valor de avaliação” (appraisalvalue) de uma empresa pode ser adquirido de uma empresa avaliadora independente
  • O valor obtido por meio dos avaliadores independentes pode permitir a redução do ágio(Goodwill) contábil, aumentando o valor reconhecido de ativos específicos.
  • Ágio (Goodwill) acontece quando ao preço de compra de uma empresa excede o book value de seus ativos

BicicléticasLtda

Book value = R$60.000.000

Valor de compra = R$100.000.000

Qual é o ágio?

  • Ágio = 100.000.000 – 60.000.000 = R$40.000.000
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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • AppraisalValue

Razões:

1- Aumento no valor dos ativos fixos permite o

aumento da depreciação e, como conseqüência, menos

impostos;

2- a avaliação fornece um parâmetro razoável para se comparar outros métodos;

3- o avaliador pode descobrir os pontos fortes e fracos que de outra forma não poderia ser reconhecido. Ex: avaliação de patentes, processos secretos, e despesas parcialmente concluídas de P & D.

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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Chop-Shop ou Breakup
  • A abordagem de avaliação Chop Shop ou Break-upvalue estima o valor da empresa por meio da determinação do valor de diferentes segmentos de negócios da empresa.
  • O valor do segmento é calculado aplicando índices de valoração média de companhias “pure-play” nos diversos segmentos de negócio da empresa.
  • Tenta-se identificar empresa ‘multi-indústrias”que estão desvalorizadas e valeriam mais se separado em segmentos.
  • Causas da desvaloração:
  • - Altos custos de se obter informações
  • - Agencyproblem
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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Chop-Shop ou Breakup

EXEMPLO

Empresa Cavos:

Preço de mercado total atual das ações ordinárias = $13.000.000

Quatro segmentos de negócios: especialidades industriais, produtos químicos de base, especialidades para consumidores e plásticos de base.

* Em milhares

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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Chop-Shop ou Breakup

Os três passos para determinação do valor Chop-Shop:

Passo 1: Identificar primeiramente as companhias “pure-play. Depois calcular os índices médios de capitalização para cada uma e fazer a média do mercado.

A tabela abaixo mostra os índices referentes aos segmentos da Cavos:

(*) Capitalization = debt + equity

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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Chop-Shop ou Breakup

Os três passos para determinação do valor Chop-Shop:

  • Passo 2: Depois de calculados os índices de mercado de cada segmento, multiplica-se o valores de segmento da Cavos pelos índices correspondentes para determinar o valor teórico de mercado.
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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Chop-Shop ou Breakup

Passo 2: Sales

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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Chop-Shop ou Breakup

Passo 2: Assets

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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Chop-Shop ou Breakup

Passo 2: Income

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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Chop-Shop ou Breakup

Os três passos para determinação do valor Chop-Shop:

  • Passo 3: Agora calcula-se o valor ‘chop-shop’ da empresa, como mostrado abaixo

= 18.913.00

Portanto, a empresa Cavos está sendo vendida por muito menos que seu chop-shopvalue. É só comparar $18.913.000 com $13.000.000.

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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern
  • Usar a abordagem do fluxo de caixa livre requer que estimemos o fluxo de caixa livre incremental disponível para a empresa compradora (biddingfirm) resultado de uma fusão ou aquisição.
  • O valor presente destes fluxos de caixa será determinado e este será o máximo que deve ser pago pela empresa alvo da fusão/aquisição.
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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern
  • EXEMPLO:

Tabbypaw Pie, Inc. está sendo considerada como uma possível aquisição da ALF, inc.

  • Estrutura de capital = 30% de dívida (ALF planeja aumentar debtratio para 40%quando a aquisição for completada)
  • Custo de dívida pós-imposto = 7%
  • Custo do capital próprio após a aquisição = 20,8%.
  • Valor atual de mercado das dívidas = $110 milhões (todas serão assumidas pela ALF)
  • Preço da ação ordinária da TabbypawPie’s= 210 milhões
  • ALF pretende pagar $260 milhões em dinheiro e ações ordinárias para todas as ações da Tabbypaw Pie.
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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern
  • Processo de 5 passos:

Passo 1: estimar o fluxo de caixa incremental da empresa alvo, incluindo os fluxos de sinergia, além de possíveis fluxos de crédito de imposto.

Assume-se que qualquer fluxo de caixa será constante em 75 milhões após 2008. Subtrai-se qualquer fundo que pode ser reinvestido na empresa na forma de “despesas de capital “que são requeridos para suportar o aumento dos lucros da empresa.

  • A tabela seguinte mostra este passo para a Tabbypaw:
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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern
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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern
  • Processo de 5 passos:

Passo 2: Determinarumataxa de descontoajustadapeloriscoparaavaliarTabbypaw.

Para issousa-se o kwacc:

onde Wd, Wc= a % de fundo provinda de dívida e capital próprio

Kd, Kc= custo de dívida e custo de capital próprio

T = a taxa de imposto da empresa

Para a Tabbypaw,

kwacc= (.40)(.07) + (.60)(.208) = .1528 or 15.28%

  • kwacc= wdkd(1 -T ) + wckc
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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern
  • Processo de 5 passos:

Passo 3: Calcular o valor presente do fluxo de caixa incremental esperado da empresa alvo, como mostrado na tabela acima. Assumir que o fluxo de caixa não mudará a partir de 2007 (perpetuidade) e uma taxa de desconto de 15,28% (wacc).

Temos:

Valor presente de 2004 a 2007:

Valor presente dos fluxos após 2007:

Presentvalueof 2004-2007 cashflows

Presentvalueofcashflowsafter 2007

Presentvalueofallcashflows

=

+

$66

(1 + .1528)²

$63

(1 + .1528)

$70

(1 + .1528)³

$70

(1 + .1528)4

Valor presente dos fluxos de caixa associados a aquisição da Tabbypawpela ALF é de $468.693 milhões:

190.772 + 277.921 = 468.693

+

+

+

= $190.772 mi

75

.1528

(1+ .1528)4

= $277.921

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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern
  • Processo de 5 passos:

Passo 4: Estimar o investimento inicial associado à aquisição.

Este é definido pelo valor de Mercado de todas as securities e cashpaid out mais o valor de mercado de todas as dívidas assumidas.

  • No caso, o valor das dívidas é de $110 milhões. Este valor junto com o valor de aquisição de $260 milhões forma o valor do investimento inicial de $370.
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Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

  • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern
  • Processo de 5 passos:

Passo 5: o valor presente líquido da aquisição é calculado subtraindo o investimento inicial (passo 4) do valor presente dos fluxos de caixas incrementais da firma alvo (passo 3):

NPV acquisition = PV inflows - initial outlay

= $468,693,000 - $370.000.000 = $98.693.000

A aquisição deve ser aceita pois seu NPV é positivo!

ALF pode pagar mais que os $468.693 milhões pela Tabbypaw Pie.

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Parte 3:

D I V E S T I T U R E S

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Parte 3:D I V E S T I T U R E S

  • Definição
  • Divestiture é uma aquisição ao contrário.
  • Permite que os ativos sejam melhor utilizados.
  • Remove uma operação que não contribui com os propósitos principais da empresa.
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Parte 3:D I V E S T I T U R E S

  • Tipos
  • Sell-off: Venda de uma subsidiária, divisão ou linha de produtos de uma empresa para outra.
  • 2) Spin-off: Separação de uma subsidiária da empresa-mãe, sem alterar a participação de capital. Novas ações da empresa alienada são lançadas aos acionistas atuais de forma proporcional.
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Parte 3:D I V E S T I T U R E S

  • Tipos
  • 3) Liquidação: Ativos da empresa são vendidos e valor é distribuído para os acionistas.

4)Privatização: Ações que eram comercializadas publicamente são adquiridas por um pequeno grupo de investidores. Geralmente são da administração da empresa mesmo.

Aquisição alavancada: caso em que os investidores utilizam pouco ou nenhum capital próprio no investimento, pois usam a capacidade ociosa da empresa de adquirir dívidas para bancar a compra das ações.

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Conclusão

  • Reestruturação Corporativa
  • MergingCombinação de duas ou mais empresas para formar uma nova
  • Divestituresseparação de uma única empresa em outras novas empresas.

A fusão só cria valor se oferecer algo ao investidor que não seria possível sem ela!