越高端越增长

1. 越高端越增长 2007国泰君安行业策略报告 侯继雄、王成、吴坚雄

2. 主要内容 • 宏观&微观分析：战略决定策略 • 行业配置的方向：越高端越增长 • 理论基础 • 消费 • 投资 • 行业配置和组合 • 个股推荐

3. 一、宏观&微观分析：战略决定策略 2006年市场回顾和2007年展望

4. 2006股市上涨的动力? • 中国经济多年高速增长 • 强劲的出口和投资增长 • 消费启动 • 估值偏低 • 股权分置改革

5. 超预期：2006牛市的总结 • 增长率超预期 • GDP、出口增速、股改、重组； • 贴现率 • 低息环境、财富效应； • 估值基准 • 全球股市上涨、股改、财富效应

6. 2007年股市：宏观看起来很美 • 人口红利 • 第三次消费高峰 • 大国崛起、奥运会、世博会 • 全球资本超配中国 • 改革红利 • 股权分置改革降低代理成本 • 融资、并购功能恢复，投行创造价值； • ROE持续上升 • 整体上市 • 人民币升值 • 外资推动 • 财富效应展现 • 内资推动

7. 2007年股市：理性看有限乐观 • 基本面看好，但超预期难度很大 • 国内宏观调控压力加大； • 美国经济增长隐忧； • 出口增速、固定资产投资增速：持平或减缓 • 估值吸引力下降、即使考虑长期增长预期 • 2007、2008 EPS 增速约 20% • 可能的超预期亮点： • 人民币升值强势超出预期 • 股市扩容 • 财富效应

8. 战略决定策略：宏观上无法阻挡的牛市 • 股市扩容：间接融资到直接融资 • 政府对证券市场的鼓励 • 财富效应 • 储蓄资金进入市场 • 人民币升值：日、韩、台、印等国的启示 • 升值正反馈！ • 外资的战略进入

9. 升值正反馈: 扭转经济不平衡需要时间 • 财富效应刺激消费和资本投资；低利率环境 • 投资：低利率、高投资回报率刺激实业投资增速居高不下 • 出口：竞争力优势扭转难以短期扭转

10. 外资战略性进入 • 赚钱人民币升值收益 • 规避主要货币贬值风险 • 投资中国经济的长期增长 • 5年～10年 • 美元疲软超预期、全球流动性过剩局面仍很严峻 升值过程中外资可以更乐观

11. 若外资驱动，可以有多乐观？ • 预期提前兑现可提供50%～100%或更高的估值提升

12. 主线①人民币升值驱动下的行业优选 • 宏观经济关联优先 • 资产优先 • 本地的、内需的、服务的： • 金融地产 • 商业零售、渠道 H股金融地产 A股金融地产 ？ H股大宗原材料 A股大宗原材料

13. 主要内容 • 宏观&微观分析：战略决定策略 • 行业配置的方向：越高端越增长 • 理论基础：全球化和财富分配 • 消费 • 投资 • 行业配置和组合 • 个股推荐

14. 全球化：社会经济大变革 • 生产效率快速提高→产能脱瓶颈 • 需求多元化、多样化、个性化，主导产业发展 • “长尾：无处不在”： • 利基市场、趋低消费 & 趋优消费 • ZARA、TESCO、Google、Douban • “世界是平的”： • 外包、供应链整合 • “产消合一” • 公司和顾客共创价值 • “精益生产思想”

15. 盈利的方向 • 趋低消费：→利润转向渠道和品牌 • 趋优消费：→差异化、服务体验、生活方式 • 中国企业1.0： 低成本生产 • 劳动力成本、资源能源成本 • 中国企业2.0： 低成本生产＋自我销售 • 渠道、品牌 • 中国企业3.0： 满足客户需求、差异化 • 生产、销售、服务、技术、渠道、品牌

16. 中国消费增长的基础：越高端越增长 • 消费增长是靠财富驱动的，收入增长只是间接因素 • 财富增长是资产升值驱动的 • 收入增长只占一小部分 • 政府、资产阶层、投资家受益最大 • 工薪阶层财富积累不足、消费启动艰难；

17. GDP支出构成：固定资产投资激增

18. GDP构成占比：居民消费占比持续下降 投资 政府消费 居民收入 居民消费 城镇居民

19. 美国GDP支出、分配 投资 政府消费 可支配收入 居民支出 居民消费 居民消费

20. 美国居民收入、消费和储蓄 中国人均GDP 不到2000美元 美国储蓄率下降发生时 人均GDP1.5万美元

21. 人均资产增长 • 1989~2005人均收入累积节余 • 全国 12147 元/人 • 城镇 19550 • 农村 7552

22. 资产升值的受惠群体分析 • 沪深A股虚拟财富增值 • 总市值增长44175亿； • 法人股：33746； 流通股：10429 • 1995－2005年全国竣工房屋增值计算 • 43亿M2 73000亿 • 区间外房产增值、土地增值； • 实业资产和企业股权资产增值 • 按溢价30%估计，增值15万亿；

23. 资产升值的受惠群体分析 • 虚增30万亿纸上富贵： • 折合3000万户，每户财富增值100万元 • 当前国民的富裕度不取决于他的历史收入，而是他用历史收入所储备的资产额！(投资才能致富)

24. 全球化和中国消费讨论小结 • 中国消费GDP贡献低，是因为居民收入低 • 工薪阶层扩大消费心有余力不足 • 高端消费人群消费能力依靠财产增值 • 未来两三年虚拟财富仍在快速增长 • 政策难改以上趋势： • 政府两税合并→受益：国企、民企 • 政府加强税收→受益：政府 受损：中产阶级 • 和谐社会： • 弱势群体补贴？太少！ 改革教育、医疗、保险？

25. 主线②消费：越高端越增长 • 满足政府、企业主、高资产阶层需求的产业增长、盈利都更突出！ • 品牌消费 • 富人服务 • 茅台 • 房地产：盖豪宅、大房子 • 银行： 为富人服务 • 和升值主线较吻合

26. 理解投资：高端≈政府支持 • 企业：需求变化和市场竞争要求装备升级 • 柔性生产 • 产品高档化； • 出口壁垒 • 国家：自主创新是中国强国必然之路 • 科学技术 • 军工：航天、航空、航海 • 高端设备 • 国民：科技、教育的发展是国家财富的储备形式

27. 理解投资－寻找政策红利 • 政策红利：政府通过行业准入、项目审批、税收优惠、资源划拨、资金、采购等促进特定行业发展。 • ① 节能、替代能源、新材料 • 节能材料、风、太阳能、生物质能、煤化工 • ② 大型装备业的投资 • 产业升级→节约型社会 • 造船、港口机械、发电设备、军工、机床（工业母鸡/母机) • ③对技术、创新、自主产权对全面政策扶持……

28. 主线③：自主创新、装备业 沈阳机床、沪东重机、安徽合力、秦川发展、巨轮股份、 振华、中集 思源电气、特变电工、国电南瑞、东方电机 三一、中联、山推 西飞、火箭股份、卫星 海油工程、江钻股份 中兴通讯 • 基础机床 • 港口航运机械 • 发电设备 • 工程机械 • 军工（航空航天) • 专用设备 • 3G、科技 • 生物医药

29. 主线④ 大盘、蓝筹、低价 • 能源： • 中国石化、华能国际、潞安环能、煤化工 • 基础设施： • 上海机场、中远航运、中海发展、天津港

30. 投资主线小结：越高端越增长 • 人民币升值 • 本地资产、服务、消费 • 消费 • 高端：食品饮料、品牌、旅游 • 投资 • 高端：大型装备业、军工、3G、IT • 自主创新： • 大盘、蓝筹、低价 • 能源、交运、煤化工

31. 三、行业配置和个股推荐

32. 国泰君安行业吸引力排名-重点推荐

33. 主要行业要点评价: • 证券＞保险＞银行 • 招行 > 工行、中行 • 地产、商贸、连锁 • 商贸零售、连锁，更安全 • 消费： • 高端、品牌消费品 • 科技创新、旅游传媒、节能、经济型酒店 • 低估值：建材、纸林产品、化工、电力、大卖场与超市、建筑、医疗设备、软件服务行业

34. 国泰君安重点看好子行业 • 生物医药 • 经济型酒店 • 通讯设备 • 风能设备 • 煤化工 • 证券 • 保险 • 商贸 • 白酒 • 食品

35. 个股选择

37. 美国、中国社会财富剖析 生产 资产 GDP GDP 生产 资产 GDP 企业 居民 企业 居民 企业财富 个体财富 企业主财富 个体财富 社会财富 政府财富 社会财富

38. 短期重点公司推荐(待定) • 中信证券 • 伊利股份 • 农产品 • 西飞国际 • 中国国贸 • 贵州茅台 • 新世界 • 华侨城 • 中兴通讯 • 深发展

39. 贵州茅台 12个月目标价 120 • 06、07、08EPS • 1.6、2.24、3.14元/股 • 亮点： • 超高端：稳定、持续增长，经营零风险

40. 深发展 12个月目标价 20 • 06、07EPS • 0.593、0.868元/股 • 亮点： • 估值低、外资经营银行 • 若股改后融资成功后、盈利可快速增长

41. 中兴通讯 6个月目标价 55 • 06、07、08EPS • 1.03、1.35、1.76元/股 • 亮点： • TD发牌因素将在二三季度体现于股价

42. 华侨城 6个月目标价 30 • 06、07、08EPS • 0.95、1.24、1.6元/股 • 亮点： • 旅游消费提速，公司战略高端，集团地产整合；

43. 中信证券 6个月目标价 40 • 06、07、08EPS • 0.61、0.8、1.02元/股 • 亮点： • 境内投资银行刚刚起步

44. 小商品城6个月目标价 100 • 06、07、08EPS • 2.4、2.95、3.9元/股 • 亮点： • 独特优势、三期注入、业绩刺激