Отчитане на риска при инвестиционните решения

1. Гл. ас д-р Ж. Милев Отчитане на риска при инвестиционните решения

2. История на развитието на капиталовите пазари • Когато инвестирате в дадена акция вие не знаете точно каква възвръщаемост ще реализирате. Можете обаче да погледнете назад във времето и да видите в миналото как се е променяла възвръщаемостта на различните финансови инструменти и пред какви рискове са се изправяли инвеститорите през минали периоди.

3. История на развитието на капиталовите пазари • Пазарни индекси Пазарните индекси проследяват развитието на съвкупност от акции. Някои от най-известните пазарни индекси са: - Dow Jones Industrial Average - S&P Composite Index - DAX - FTSE - NIKEI 225

4. История на развитието на капиталовите пазари • Пазарни индекси На българския капиталов пазар се изчисляват следните индекси: - SOFIX - BG 40 - BGTR 30 - BGREIT

5. История на развитието на капиталовите пазари • Пазарни индекси Дау проследява развитието на портфейл, който съдържа по една акция от 30 големи фирми в Америка. Например да предположим, че индекса стартира със стойност от 9000 пункта, а в края на деня нараства с 90 пункта до 9090. Това означава, че инвеститори, които притежават по една акция в 30те компании включени в индекса, на края на деня ще са реализирали капиталова печалба от 90/9000=0.01=1%.

6. История на развитието на капиталовите пазари • Пазарни индекси Дау Джоунс се изчислява от 1896 год. и е най-стария индекс в Америка, но в същото време той далеч не е най-идеалния измерител на капиталовия пазар. Защо? Първо – включва само 30 акции на големи компании в САЩ и по този начин не е представителен за развитието на целия пазар. Второ – инвеститорите обикновено не държат еднакъв брой акции от всяка компания в портфейла си.

7. История на развитието на капиталовите пазари • Пазарни индекси Другият основен индекс Standard & Poor’s, известен и като S&P 500 включва акции на 500 големи компании и затова се счита, че е далеч по- представителен за развитието на пазара от Dow Jones. В същото време той отчита представянето на портфейл, който съдържа акции от всяка фирма пропорционално на количеството акции издадено от съответния емитент.

8. История на развитието на капиталовите пазари • Пазарни индекси В S&P 500 са включени акциите на фирми, на които се крепи 80% от търговията с акции на пазара. Така че успехът за професионалните инвеститори се изразява в това да реализират доходност по-висока от тази на S&P 500.

9. История на развитието на капиталовите пазари • Пазарни индекси В България основните индекси са SOFIX и BG40. Първият индекс на БФБ-София АД е SOFIX, като изчислението му стартира на 20 октомври 2000г. И той включва акциите на 20 от най-големите компании, които се търгуват на българския капиталов пазар.

10. История на развитието на капиталовите пазари • Пазарни индекси BG 40 се състои от емисиите акции на 40-те дружества с най-голям брой сделки за последните 6 месеца. Изчислението на BG 40 стартира от 01 февруари 2005г. Сайтът на БФБ е www.bse-sofia.bg

11. История на развитието на капиталовите пазари • Пазарни индекси Ако проследим исторически как са се променяли пазарните индекси, можем да придобием представа за реализираната доходност по различните инструменти В изследване, правено за американския пазар на ценни книжа за периода от 1926 год. до 2000 год. се получават следните резултати:

12. История на развитието на капиталовите пазари Долари Малки фирми Корпоративни облигации Правителствени облигации Краткосрочни ДЦК Година

13. История на развитието на капиталовите пазари • От резултатите се вижда, че исторически с най-ниска възвръщаемост се отличават краткосрочните ДЦК, следват дългосрочните държавни облигации, корпоративните облигации и с най-висока доходност за разглеждания период са акциите, като доходността от акциите на малките фирми леко надвишава тази на акциите включени в индекса S&P 500.

14. История на развитието на капиталовите пазари • Реализираната доходност по разгледаните инструменти е пряко свързана с риска, който поемат инвеститорите влагайки пари в тях. • Най-сигурната инвестиция е в краткосрочни правителствени ценни книжа (държавата най-трудно може да фалира), следват дългосрочните държавни облигации. Техните цени варират в по-голяма степен при промяна в лихвените проценти. (виж лекцията за оценка на облигации). • Най – рискова е инвестицията в обикновени акции. При тях няма обещание за каквото и да било плащане. Акционерите биха могли да получат дивидент след като бъдат изплатени лихвите по облигациите и другите задължения.

15. История на развитието на капиталовите пазари • Исторически средната възвръщаемост по трите инструмента: краткосрочни ДЦК, дългосрочни ДЦК и обикновени акции е била както следва:

16. История на развитието на капиталовите пазари • Дългосрочните ДЦК са прелагали средно с 1.2% по-висока доходност от краткосрочните. Тази разлика се нарича премия за матуритет. • Обикновените акции са предлагали средно със 7.6% по-висока доходност от краткосрочните ДЦК. Тази разлика се нарича премия за риск

17. История на развитието на капиталовите пазари • Норма на доходност от обикновените акции = лихвен процент по краткосрочните ДЦК + пазарна рискова премия Историческите данни показват, че инвеститорите са получавали рискова премия за държането на рискови активи. Средната доходност по високорисковите активи е по-висока от тази по нискорисковите.

18. История на развитието на капиталовите пазари • Обикновените акции предлагат най-висока доходност, но и колебанията в техните цени и съответно риска , който поемат инвеститорите са най-големи:

20. История на развитието на капиталовите пазари • Колебанията в цените на обикновените акции са твърде големи. Има 2 години (1933 и 1954), когато инвеститорите в Америка са спечелили повече от 50% доходност за година. Има и години като периода 1929-1932, когато капиталовия пазар се срива и инвеститорите губят над 80% от своите вложения

21. История на развитието на капиталовите пазари • В България индексът SOFIX нарастна с над 130% за периода 2006 – 2007 год. след което само за една година 2008 спадна с около 80%!!!

22. Измерване на риска • Когато се опитваме да измерим риска, свързан с инвестициите в ценни книжа, пробваме да оценим доколко реализираните възвръщаемости се различават от средната

23. Измерване на риска • Инвестиционният риск зависи от това доколко очакваните резултати по отношение на възвръщаемостта се различават или отклоняват от фактическите. • По-голямо разсейване около средната възвръщаемост предполага и по-голям инвестиционен риск • Измерители на това разсейване се явяват дисперсията и стандартното отклонение

24. Измерване на риска • Пример: Имате възможност да изиграете следната игра: инвестирате 100 лв., след което хвърляте две монети, за всяко ези, първоначалната ви инвестиция нараства с 20%, при тура инвестицията ви намалява с 10%.

25. Измерване на риска • Възможните изходи са четири: • Ези+ези - правите 20%+20%=40% • Ези+тура - правите 20%-10%=10% • Тура+ези - правите -10%+20%=10% • Тура+тура - правите -10%-10%=-20% Има вероятност ¼ или 0.25 да направите доходност от 40%; вероятност ½ или 0.5 да направите доходност от 10%; вероятност ¼ или 0.25 да загубите 20%.

26. Измерване на риска • Очакваната възвръщаемост ще бъде претеглена средна от възможните изходи: Очаквана възвръщаемост = (0.25*0.4)+(0.5*0.10)+(0.25*(-0.20))=0.10=10% Ако изиграем играта достатъчно голям брой пъти средната възвръщаемост ще бъде точно 10%

27. Измерване на риска • Изчисляване на дисперсията и стандартното отклонение Дисперсия(σ2)=средната от сбора на отклоненията повдигнати на квадрат Стандартно отклонение=квадратен корен от дисперсията

28. Измерване на риска • Възможно е вместо да записваме поотделно всеки един от вероятните изходи да подходим по следния начин:

29. Измерване на риска • Какво би станало, ако всяко ези означава 35% печалба, а всяко тура 25% загуба. Отново имаме четири равно вероятни изхода: • Ези+ези: - печелите 70% • Ези+тура: - печелите 10% • Тура+ези - печелите 10% • Тура+тура - губите 50%

30. Измерване на риска • Очакваната възвръщаемост е отново 10% ( ), играта обаче е далеч по-рискова. В първата игра в най-лошия сценарий можеше да се загуби 20%, докато сега има вероятност за загуба от 50% или 60% под очакваната възвръщаемост. Този увеличен диапазон на разсейване се вижда и при изчисление на стандартното отклонение, което в случая е 42%, два пъти повече от това в първата игра.

31. Измерване на риска • Измерване на дисперсията при инвестициите в акции Когато измерваме диапазона на разсейване на възможните резултати от инвестиции на капиталовия пазар приемаме, че това, което се е случило в миналото, е добър индикатор за това, което ще се случи в бъдеще. Затова финансовите анализатори често изчисляват стандартното отклонение на минали възвръщаемости

32. Измерване на риска • Измерване на дисперсията при инвестиции в акции

33. Измерване на риска • Измерване на дисперсията при инвестиции в акции

34. Измерване на риска • Трудно е да се оцени риска от наблюдения от само шест периода. За да имаме по-коректни резултати е необходимо да се направят наблюдения за по-дълъг период от време. • При наблюдения за периода от 1900 до 2004 год. за САЩ, стандартните отклонения на краткосрочните ДЦК, дългосрочните ДЦК и обикновените акции са следните:

35. Измерване на риска Източник: Brealey/Myers/Marcus “Fundamentals of Corporate Finance” 5th edition, стр. 278 Разбира се никога няма гаранция, че отклоненията от средната възвръщаемост в миналото ще се повторят и в бъдеще, но все пак биха могли да бъдат използвани като индикатор, който да насочва инвеститора в една или друга посока при вземане на съответното решение.

36. Риск и диверсификация • Диверсификация Всеки инвеститор би могъл да измери степента на променливост, както на отделни ценни книжа така и на портфейл от ценни книжа. В следващата таблица са дадени стандартните отклонения на 10 световно известни компании на базата на 5 годишен период:

37. Риск и диверсификация

38. Риск и диверсификация • От таблицата се вижда, че само една компания има стандартно отклонение по-ниско от 20%, колкото беше средното за последния 100 годишен период за всички обикновени акции, които се търгуват на пазара в САЩ. • ВЪПРОС: Защо пазарният портфейл от акции, който е съставен от индивидуални акции, няма променливост равна на средната променливост на неговите съставни части.

39. Риск и диверсификация • ОТГОВОР – Диверсификацията намалява риска. Портфейлната диверсификация работи, защото цените на отделните акции не се движат в една посока. Промените в цените на акциите не са перфектно корелирани. Диверсификацията работи най-добре, ако възвръщаемостите са с негативна корелация. За съжаление в практиката акциите с негативна корелация не са често срещани.

40. Риск и диверсификация • Риск на отделна акция срещу риск на портфейла • Пример: Имаме три равновероятни състояния на икономиката: рецесия, нормално състояние и силен растеж и две акции – на автомобилна компания и на компания за добив на злато. Възвръщаемостите на двете акции при всяко едно от състоянията на икономиката са както следва:

41. Риск и диверсификация • Риск на отделна акция срещу риск на портфейла Въпрос: бихме ли си взели от акциите на златодобивната компания при условие, че са по-рискови и имат по-ниска очаквана възвръщаемост? Отговор: абсолютно да!

42. Риск и диверсификация Очаквана възвръщаемост и стандартно отклонение на двете акции

43. Риск и диверсификация • Ако изградим портфейл, който включва 75% акции на автомобилната компания и 25 % акции на златодобивната компания, то неговата възвръщаемост ще бъде следната: Възвръщаемост на портфейла = Дял на автомобилните акции*възвръщаемост + Дял в “златните” акции*възвръщаемост

44. Риск и диверсификация

45. Риск и диверсификация • Правило: 1. Инвеститорите се интересуват от очакваната възвръщаемост и риск на техния портфейл от активи. 2. Стандартното отклонение на отделната ценна книга показва колко рискова е тя, ако се държи самостоятелно. Ако един инвеститор има портфейл от ценни книжа той се интересува какъв е приносът на отделната ценна книга към риска на целия портфейл. Приносът ще зависи от начина, по който възвръщаемостта на отделната ценна книга е свързана с възвръщаемостите на другите активи в портфейла. Една високорискова акция сама по себе си, може да допринесе за намаляване на портфейлния риск, ако има възвръщаемост, която не се движи в същата посока като останалите активи в портфейла.

46. Риск и диверсификация • Пазарен (систематичен) риск срещу уникален (несистематичен) риск Включвайки различни акции в нашия портфейл, ние сме в състояние да намалим портфейлния риск като цяло. Изследванията обаче показват, че ефектът върху намаляването на портфейлния риск намалява значително включвайки в портфейла си повече от 15-20 акции.

47. Риск и диверсификация • Пазарен (систематичен) риск срещу уникален (несистематичен) риск Портфейлен риск Уникален риск Пазарен риск 10 20 30 Брой акции

48. Риск и диверсификация • Рискът, който може да бъде елиминиран посредством диверсификация се нарича уникален риск • Рискът, който не може да бъде избегнат независимо от това каква диверсификация сме направили се нарича пазарен или систематичен риск

49. Риск и диверсификация • Уникалният риск произтича от фактори, които засягат дейността на отделната компания и нейните преки конкуренти. Този риск може да бъде елиминиран посредством диверсификация на портфейла. • Пазарният риск произтича от фактори, които засягат икономиката като цяло. Този риск не може да бъде елиминиран. В един добре диверсифициран портфейл остава единствено пазарния риск.

50. Няколко правила, касаещи риска • Някои рискове изглеждат големи и опасни, но могат да бъдат елиминирани посредством диверсификация • Пазарните рискове са макро рискове (инфлация, лихвени проценти, валутни курсове, цени на енергията) • Рискът може да бъде измерен