投資管理 第八章

1. 投資管理 第八章 指導老師: 歐陽豪 老師 學生:4980D001 黃奕評 4980L027 劉怡妏 4980L078 林冠賢 4980L079 劉啟崇

2. 8.1基本分析的觀念與架構 • 從事股票投資的投資人，對於投資組合的建構及將來的調整，心中應有一套屬於自己思考邏輯的方法，如基本分析、技術分析等不一而足。 • 投資人應該要知道有哪些因素或事件會影響投資標的的價格變動。

3. 8.1.1 影響股價變動的因素 • 從經濟面而言，一般商品的價格是由買賣雙方所共同決定，即依供需情況而定。 • 若將股票視為一種商品，其價格也應由股票的供需所決定-若供不應求，股價會上漲；反之則下跌。

4. 影響股價變動的因素

5. 8.1 影響股價變動的因素 • 會影響股票變動的因素很多，大致可分為市場內部因素、經濟因素及非經濟因素三類。當有利股價的因素發生時，將會增加股票的買進力到(即需求) 、減少股票的賣壓(即供給)，進而推升股價上漲；反之，當不力股價的因素發生時，則會增加股票的賣壓(即供給)，減少股票的買進力道(即需求) ，進而使股價下跌。

6. 1.市場內部因素 • 證券市場裡有一些內部的因素會影響股價的漲跌，例如，證券市場的制度、管理當局的法令與規定、交易手續費及稅負的負擔、市場的規模與活絡誠度，以及各種人為操縱等因素。

7. 2.經濟因素 • 影響股價的經濟因素包含的範圍非常廣，舉凡國內外的經濟情勢、產業發展及個別公司的營運狀況等皆是。 • 在整體的經濟情勢方面，有一些總體經濟指標常被用來判斷貨預估國內外經濟景氣的變化，如經濟成長率(GDP成長率) 、貨幣供給額、貨價水準、利率水準及匯率升貶等。 • 在產業因素方面，投資人可將重點放在各個產業所處的環境、產業上中下游的關係、替代品的威脅及潛在的加入者等。 • 這些整體的情勢與產業的因素，將直接或間接影響個別公司的營運狀況及收益。

8. 3.非經濟因素 • 股價的變動不僅會受到經濟因素影響，有時還會受到非經濟因素影響，如果紀的政治局勢、國內的政治、戰爭、天災及謠言等因素。尤其在台灣，股市常受到政治因素、兩岸關係及謠言的衝擊。

9. 表8-1 歷次兩岸關係緊張對台股的影響

10. 8.1.2 基本分析的架構 • 基本分析的內容，主要是以影響股價的經濟因素為主。因為股票價值與發行的營運狀況及獲利能力有著直接的關係，所以在基本分析裡少不了公司分析，但並非表示投資人在基本分析時，要優先對公司進行分析，然後再來考慮其他因素。 • 在實務上，基本分析的架構分為「由上而下法」 及「由下而上法」。

11. 基本分析的架構 • 由上而下法(Top-Down Approach ) • 是先針對全球總體經濟進行分析，評估比較各國的經濟狀況後，選擇某一國家及其最具潛力的產業，最後再將研究範圍逐漸縮小至該產業中的潛力個股，如圖8-2所示。 • 由下而上法(Bottom-Up Approach) • 以單一個股為出發點，首先鎖定一家獲利能力、經營管理不錯的公司，並與同業進行比較，評量其在產業中的地位及競爭優勢，同時研判該公司股價與大盤股價指數的相對位置，最後再分析該公司產品未來的成長潛力及股價的合理性，以決定是否投資該公司的股票。

12. 圖8-2 由上而下法的分析架構

13. 由上而下法的分析架構 • 如基金經理人認為今年亞洲地區的成長潛力優於歐、美等其他區域，其中，亞洲地區又較看好台灣市場。而所有產業中，又以發光二極體(LED)產業的成長潛力最為明朗，因此，基金經理人便決定投資獲利能力佳、公司經營能力不錯的晶電與憶光等股票。

14. 8.2.1 經濟成長率與景氣對策信號 • 經濟成長率通常由國內生產毛額(GDP)的年增率來表示 • 景氣對策信號 • 是由九個項目所組合而成，將此九個項目的分數加總之後，可得到最高45分至最低9分不等的分數，在這些分數中，取四個數值作為檢查值(CheckPoint)，分別為38分、32分、23分及17分，其與燈號配合下，可得到各項分數所對應的燈號。（見表8-2） • 根據經濟成長率及景氣對策信號的變化，即可看出景氣循環的狀況。

15. 表8-2 新景氣對策信號的構成項目及檢查值

16. 表8-3 台灣景氣循環與股價指數關係表 • 表8-3即是台灣景氣循環與股價指數關係表，台灣的景氣從1954年以來共有12次完整的循環。

17. 8.2.2 景氣動向指標 • 景氣動向指標包含領先指標、同時指標即落後指標，也是預測未來景氣趨勢的方法之一，政府於每月27日公布該指標的變化。 • 領先指標會領先反映景氣的變化，若連續3~5個月上揚，代表未來的景氣好轉；而同時指標是表現當前的景氣狀況，過去一段時間的景氣表現則會反映在落後指標上。　如表8-4所示。

18. 表8-4 景氣動向指標的構成項目

19. 8.2.3 利率 • 當利率處於高檔時，將不利股市的漲勢；當利率處於低檔時，則有利股市的漲勢。 • 中央銀行的貨幣政策則是影響市場利率變化的最關鍵因素。因此，在利率預測上，必須多觀察中央銀行的一舉一動。

20. 圖8-3 景氣動向指標的走勢圖 • 由圖可看出領先指標的高低點大多領先於同時指標的高低點。因此，投資人可依據領先指標的變化，預期未來景氣的走勢；並利用同時指標及落後指標來佐證先前預期的景氣走勢是否正確。

21. 8.2.4 物價 • 通貨膨脹 • 物價不斷持續上漲 • 中央銀行可能採取緊縮的貨幣政策來抑制通貨膨脹 • 物價上漲率與失業率之和常被稱為「痛苦指數」(Misery Index) • 通貨緊縮（Misery Index） • 物價也會出現連續下滑的現象 • 消費停滯也將迫使廠商降價求售，甚至停止生產，進而造成景氣的惡性循環及股市的下跌。 • 中央銀行難以採取調降利率等寬鬆貨幣政策來刺激消費與投資，以解決通貨緊縮的現象 ，如日本。 • 一般用來衡量物價水準的指標有躉售物價指數(WPI)與消費者物價指數(CPI)。

22. 8.2.5 匯率 • 當新台幣升值時，將有利於進口廠商，不利於出口廠商；反之，當新台幣貶值時，則有利於出口廠商，不利於進口廠商。 • 若從另一個角度分析，市場對股市行情的預期也會影響新台幣匯率的變動，如外資看好未來台灣的股市行情，也會將資金匯入台灣，造成新台幣升值的壓力（因新台幣需求增加）。

23. 8.2.6 貨幣供給額 • 貨幣供給額的高低往往代表股市的資金動能，中央銀行每月25日會公佈的貨幣供給額有M1a、M1b及M2，其中又以M1b與股市的關係最為密切 。 • M1a＝流通在外通貨＋支票存款＋活期存款 • M1b＝ M1a＋活期儲蓄存款 • M2＝ M1b＋準貨幣之合計數。其中準貨幣(quasi-money)包括企業及個人在貨幣機構之定期性存款、郵匯局自行吸收之郵政儲金總數（含劃撥儲金、存簿儲金）、外匯存款、企業及個人持有貨幣機構之附買回交易、外國人持有之新台幣存款。

24. 圖8-4 消費者物價指數年增率、重貼現率與股價指數的走勢圖 • 從圖可以看到，1989年~1990年間，由於物價大幅上揚，中央銀行連續調升重貼現率至7.75%的高檔區，以抑制通貨膨脹的壓力，但股價指數隨即從12000多點狂瀉至2000多點。反之，2001~2003年間，物價指數持續下跌，此時中央銀行也已連續降息的動作作為因應，同始也使重貼現率來到1.375%的歷史低檔區，在低利率的環境之下，股價指數亦從3000多點開始反彈。

25. 圖8-5 美元兌新台幣匯率與股價指數的走勢圖 • 由圖可看出新台幣升值的走勢往往可帶動股價的上漲，如1987~1989年間，新台幣大幅升值，同時間股價指數也由2000多點飆漲至12000多點。隨後因2008年9月爆發全球金融危機及新台幣貶值，股市又從雲端開始下滑至近4000點。待金融危機平息及新台幣升值，才又使股市重回8000點之上。

26. 8.2.7 採購經理人指數 • 以百分比的方式表達，並以50%作為製造業景氣好壞的分水嶺。當該指數高於50%時，代表景氣較為熱絡，對股市較為有利；反之，當該指數低於50%時，代表景氣趨緩，對股市較為不利。 • 在台灣，社團法人中華採購與供應管理協會(SMIT, Supply Management Institute, Taiwan)亦於2011年開始試編台灣製造業採購經理人指數(Taiwan PMI-Manufacturing)，可作為投資人掌握台灣景氣波動的參考指標。

27. 圖8-6 M1b、M2及股價指數的走勢圖 • 在1986年、1997年、 1999年、 2001年、 2007年(2月)及2009年　(3月)中，均出現M1b向上突破M2的「黃金交叉」現象，之後的股市都因資金動能充沛而大漲。反之，在1989年、1994年、 1998年、 2000年及2007年(12月)中，則出現M1b向下跌破M2的「死亡交叉」現象，之後的股市則因資金動能不足而下跌。

28. 8.3產業分析 • 產業生命週期 • 產業景氣循環 • 產業競爭能力 • 政府的政策與法令 • 產業結構的改變

29. 產業生命週期

30. 產業生命週期 • 草創時期 • 草創時期的產業可提供投資人很高的報酬，但該時期的公司也很有可能會因經營不善而倒閉。 • 擴張時期 • 的公司已順利度過競爭激烈的草創時期，成長率也相當高，投資人可有不錯的獲利空間。 • 成熟時期 • 由於新的投資機會已經不多，穩定的盈餘收入都將分配給投資人，不適合喜愛資本利得的投資人。 • 衰退時期 • 應該避免。

31. 產業景氣循環 • 各產業所處的景氣位置並不一定相同。 • 可根據不同產業對於總體經濟景氣變化的敏感度，將產業進一步區分為三種類型： • 成長型 • 處於市場需求大於供給的階段，其獲利優於整體經濟的表現，當然也勝過其他產業。 • 防禦型 • 較不受經濟景氣的好壞影響，獲利相當穩定 • 循環型 • 當景氣好的時候，該產業的營運表現將相當突出；但是當景氣衰退時，營運表現也將隨之跌落谷底。 • 例外 • 利率敏感性產業 • 預期利率下跌，利潤增加 • 預期利率上漲，利潤減少

32. 波特的五力分析

33. 政府的政策與法令 生物科技、觀光旅遊、綠色能源、醫療照護、精緻農業、文化創意 雲端運算、智慧電動車、智慧綠建築、發明專利產業化 • 政府的政策與法令對於一個產業的發展可說是相當深遠。當政府欲扶持某一產業時，往往會透過稅負或其他優惠方式，誘使公司進入特定產業發展。例如，為了振興經濟及促進台灣產業升級，台灣政府積極推動「六大新興產業」及新興智慧型產業，即可作為投資人未來選股的方向。 • 政府的法令也會主導或影響特定產業的發展，如金融控股公司法 、最低稅負制、生技新藥產業發展條例等。

34. 產業的結構性改變 • 進入1990年代，經濟環境已從傳統的工業社會轉變為資訊社會，科技產業嶄露頭角，帶動了台灣另一階段的經濟成長。 • 知識經濟時代的來臨也造就了許多新興產業的蓬勃發展，例如網路產業。

35. 隨著全球網路的泡沫化以及高度的殺戮競爭，台灣電子製造廠商已進入獲利逐漸衰退的「微利時代」隨著全球網路的泡沫化以及高度的殺戮競爭，台灣電子製造廠商已進入獲利逐漸衰退的「微利時代」 • 過去受到嚴重衝擊的傳統產業，在歷經長期的調整過程，存活下來的皆是體質不錯的公司，這也是為什麼在2002年及2010年期間，傳統產業在台灣股市的表現優於電子產業的原因之一。

36. 8.4公司分析 • 目的在於計算出公司股票的真實價值(Intrinsic Value)，然後再將真實價值與目前市場上的交易價格作比較，以決定是否買賣該公司的股票。 • 財務面的分析與質的分析並重。

37. 8.4.1 認識財務報表 近年來，國際財務會計處理原則(IFRS)已成為全球資本市場之主流準則，為使台灣會計制度更加健全並與國際接軌，會計研究發展基金會便根據IFRS逐步增修會計公報，並預計未來將直接採用IFRS。

38. 第一階段：上市（櫃）公司、興櫃公司及金管會主管之金融機構應自2013年開始依IFRS編製財務報表，2012年則必須依IFRS開帳。第一階段：上市（櫃）公司、興櫃公司及金管會主管之金融機構應自2013年開始依IFRS編製財務報表，2012年則必須依IFRS開帳。 • 第二階段：未上市（櫃）之公開發行公司、信合社及信用卡公司應自2015年開始依IFRS編製財務報表，亦得自2013年自願提前適用。 • 導入IFRS之後，財務報表將分為資產負債表、綜合損益表、權益變動表及現金流量表，會計處理原則也會有所不同。

39. 資產負債表 • 是記載公司於某一時點，其所有資產、負債及股東權益的總額。 • 資產總額＝負債總額＋股東權益總額

40. 資產負債表，左邊為資產項目，包括流動資產及非流動資產(Non-Current Assets)。 • 右上半部為負債項目，依據債務的到期期間，分為「流動負債」與「非流動負債」(Non-Current Liabilities)兩大類。 • 右下半部為股東權益項目，包括「歸屬於母公司業主之權益」與「非控制權益」(Non-controlling Interest)兩大類。

41. 綜合損益表 • 投資人最關心的盈餘資訊皆記錄於綜合損益表 (Comprehensive Income Statement)上。 • 資產負債表是表達公司營運到某一時點時，所有的資產與資本結構的存量概況；而綜合損益表則是將公司在某一期間的營運收支作一整理，以瞭解會計利潤的大小，是屬於流量(Flow)的觀念。

42. 包括四個要素，分別為收入、費用、利益及損失，結合此四個要素，我們即可獲得該期的淨利。包括四個要素，分別為收入、費用、利益及損失，結合此四個要素，我們即可獲得該期的淨利。 • 本期損益＝收入－費用＋利益－損失 • 綜合損益表包括「本期淨利」與「本期其他綜合損益」兩大部分，係採「全部揭露」的觀念，將所有的要素完全揭露。 • 本期淨利＋本期其他綜合損益（稅後淨額）＝本期綜合損益總額

43. 現金流量表 • 現金流量(Cash Flow)是公司在投資過程中必然產生的現象，例如：購買設備時會有現金流出(Out Flow)；產品出售、顧客付款時則會有現金流入(In Flow)。 • 有兩種編製現金流量表的方式，分別為間接法(Indirect Method)及直接法(Direct Method)。 • 營業活動現金流量 間接法較常被使用，其以綜合損益表上的稅前利益出發，而後再調整應計基礎在認列收入、費用時與現金基礎間的差異，以求得以現金收付為基礎之營運現金流入。 • 投資活動(Investing Activities)現金流量 • 籌資活動(Financing Activities)現金流量

44. 8.4.2 常用的財務比率 在公司分析中，投資人可將財務報表上的數字以「有理可循的方法」化為特定的比率，已顯示出公司在特定項目上的營運績效，稱為「財務比率分析」。

45. 8.4.3事件分析法 在公司分析中，除了財務報表分析外，實務上公司股價的變化，也會受到市場某些現象或該公司所發生的一些事情所影響，如： 個股的輪動關係 買回庫藏股的宣告 除權（息）行情 董監事改選行情 併購的宣告

46. 個股的輪動關係 • 由於市場往往只有一套資金，因此常形成所謂的「類股輪動」的現象，甚至在某類股中個股之間也會產生輪動的關係。 • 投資人須隨時注意市場資金的動向，並分析個股與其他股票之間的關聯性，如業務往來與上、下游的關係。

47. 買回庫藏股的宣告 庫藏股是指公司在市場上買回自己公司的股票，根據國內外的事件研究(Event Study)，大部分也顯示庫藏股的執行對股價具有正面的效果。

48. 除息（權）行情 • 除息（權）行情係指當股票進行除息（權）時，由於股價較為便宜，投資人若對該股未來的展望仍深具信心，股價往往能從除息（權）參考價一路上漲至除息（權）前的價位，即「填息（權）」。 • 除息（權）行情在股市多頭時較為常見。

49. 董監事改選行情 • 實務上，公司董監事每3年改選一次，若1家公司的董監事持股偏低或有市場派覬覦其經營權時，在公司派與市場派爭相增加持股的情況下，即容易引爆董監事改選行情。 • 投資人必須提早在股東會停止過戶日之前好幾個月開始布局，才有可能參與到董監事改選行情。否則往往會等到股價漲上來之後，才知道是董監事改選行情所造成的。

50. 環泥股價走勢圖 在2008年6月13日股東會之停止過戶日(2008年4月15日)之前，兩派人馬為爭奪公司經營權，不斷在市場吸納股權，使得環泥股價從2007年12月18日的11.25元漲至2008年4月9日的25.45元。 而在2008年12月2日股東臨時會之停止過戶日(2008年11月3日)之前，環泥股價亦從2008年6月13日18.95漲至2008年7月23日的30元。