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  1. Ecodefi 2008 Retour sur la crise et conséquences sur les couts de financement & Produits de gestion de dette Bertrand DUPUIS - Jérémy ESTRADER Financement du Secteur Public Crédit Foncier de France

  2. Chronologie de la crise en 2007iTraxx = indice des CDS ≈ spreads émetteurs

  3. Chronologie de la crise depuis le 1er janvier 2008

  4. Secteur bancaire : Pertes et augmentations de capital (1/2) • La quasi-totalité des acteurs américains et européens a enregistré d’importantes pertes liées au subprime : Pertes relatives aux subprime (Mds€) dans les résultats FY 2007 Pertes relatives aux subprime (Mds€) lors du S1 2008 (1) (1) (1) (1) (1) (1) Pertes relatives aux subprimes annoncées lors du T1 2008

  5. Secteur bancaire : Pertes et augmentations de capital (2/2) • De nombreuses grandes banques américaines et européennes ont été contraintesde procéder à des augmentations de capital 1ère étape : Ces augmentations font apparaître le rôle croissant des fonds souverains, dans les recapitalisations de Citigroup, UBS, Morgan Stanley, Merrill Lynch et Crédit Suisse 2ème étape : les états prennent le relais

  6. Zoom sur l’indice iTraxx du secteur financier Faillite de Lehman Brothers et suite…. Dégradation AAA – AMBAC & MBIAFreddie Mac & Fannie Mae Baisse des tauxFed Funds Mauvaises nouvelles ponctuelles sur le marché immobilier US Annonces successives d’augmentation de capital des banques US et sauvetage de la Bear Stearns

  7. CASA émet 3 Md€ à 2 ans à 80 pb CNCE émet 2 Md€ à 5,75 ans à 11 pb Le refinancement bancaire direct : des spreads qui ont fortement augmenté ; encore orientés à la hausse ?

  8. Le refinancement bancaire par le biais des obligations foncières • Cadre légal spécifique : les obligations foncières, créées en 1852 avec le Crédit Foncier, ont été fortement rénovées en 1999 (loi du 25 juin 1999) en s’inspirant des Pfandbriefe allemands • 5 catégories principales d’actifs éligibles • prêts hypothécaires (assortis d’une hypothèque de 1er rang) • prêts immobiliers cautionnés (dans la limite de 35%) • prêts à des emprunteurs du secteur public • titres émis ou garantis par des emprunteurs du secteur public • parts de titrisation de prêts hypothécaires, de prêts immobiliers cautionnés ou de prêts à des emprunteurs du secteur public • Les obligations foncières bénéficient d’un privilège : les sommes provenant des actifs éligibles sont affectées par priorité au service du paiement des obligations foncières, nonobstant toutes dispositions législatives contraires • Le redressement ou la liquidation judiciaire de l’actionnaire d’une société de crédit foncier ne peut être étendue à cette dernière • Contrôles réglementaires (Commission bancaire et commissaires aux comptes) et spécifiques (contrôleur spécifique chargé notamment de veiller au respect de la couverture requise des obligations foncières par les actifs éligibles).

  9. Obligations foncières et Pfandbriefe : écartements réduits des spreads (spreads secondaires à 5 ans)

  10. Obligations foncières et Pfandbriefe : écartements réduits des spreads (spreads secondaires à 10 ans)

  11. Obligations foncières : écartement des spreads plus réduit que d’autres dettes mais bien réel (env 20 pb à 10 ans)

  12. Le refinancement bancaire par le biais de la BEI • La Banque européenne d'investissement a été créée en 1958 en vertu du Traité de Rome en tant qu'institution de financement à long terme de l'Union européenne. Elle emprunte d'importants volumes de fonds sur les marchés des capitaux (55 Md€ en 2007) et les prête à des conditions favorables en faveur de projets contribuant à la réalisation des objectifs de l'Union Européenne • La Banque européenne d’investissement peut intervenir en direct pour de très grands emprunteurs, mais intervient le plus souvent à travers une intermédiation bancaire, notamment via le Groupe Caisse d’Epargne pour la France • La BEI étant un émetteur supra-national de très grande qualité, ses conditions d’émission sur les marchés financiers ont été peu affectées par la crise (refinancement majoré de quelques pb seulement depuis juin 2007)

  13. Le refinancement bancaire par le biais de la BEI : 4 enveloppes thématiques disponibles dans le GCE

  14. Conclusion • La crise financière va entraîner inéluctablement une augmentation importante du coût des financements • La crise a provoqué un écartement important des conditions de refinancement des banques sur leur propre signature ; on peut espérer un resserrement des spreads mais sans doute pas un retour aux niveaux d’avant-crise • Pour le refinancement des prêts aux emprunteurs publics, les groupes bancaires s’efforcent de privilégier les obligations foncières (OF) dont les spreads se sont beaucoup moins écarté même si l’écartement est bien réel ; cependant, à l’heure actuelle, la différence de spread très importante entre les OF et les émissions obligataires bancaires non sécurisées crée un problème d’attractivité des OF pour certains investisseurs, ce qui a des répercussions sur les volumes d’émission • Les conditions de refinancement de la BEI n’ont presque pas été modifiées par la crise ; il faut donc rechercher le plus possible les opérations éligibles à un refinancement BEI pour profiter des conditions les plus attractives. La BEI offre toutefois des opportunités limitées.

  15. Produits de gestion de detteEVOLUTION ET IMPACT DES PARAMETRES DE MARCHE DEPUIS UN AN

  16. Produits avec indexation sur une barrière Euribor :mouvements de la courbe EUR depuis 1 an • Taux courts et moyens (1 mois à 7 ans) : hausse des Euribor suite à la crise de liquidité (crise de confiance entre banques) et à la hausse du taux directeur de la BCE • Taux de 8 ans à 10 ans : taux stables • Taux très longs : baisse sensible

  17. Produits avec indexation sur une barrière Euribor :les volatilité en EUR depuis 1 an • Très forte hausse des volatilités à court terme(typique des situations de crises sur les marchés) • mais aussi une hausse sensible des volatilités à long terme

  18. Produits avec indexation sur une barrière Euribor :synthèse Analyse de l’évolution de la bonification par rapport à une opération à taux fixe • L’augmentation de la volatilité a augmente la bonification par rapport au taux fixe standard • La baisse des taux longs a eu un effet défavorable Au total, la bonification offerte par ces produits est restée stable sur l’année écoulée Analyse de l’évolution de la valorisation: • Le taux fixe standard a diminué • La bonification est restée stable Au total, la valorisation du point de vue du client s’est un peu dégradée depuis 1 an

  19. Les Produits avec indexation sur une barrière 10ans – 2 ans Eur :les forwards du spread 10 ans/2 ans depuis 1 an • La pente 2/10 était montée jusqu’à 0.6% au cours des mois de février/mars 2008, mais elle a fortement rebaissé depuis, s’est inversée, connaissant un point bas à -0.73% le 9/06/2008(déception sur les intentions de baisse des taux de la BCE, crise de liquidité) • Les forwards anticipent une repentification jusqu’à 0.33% dans 5 ans • A 20 ans, les forwards de pente sont assez proches des niveaux de juillet 2007

  20. Les Produits avec indexation sur une barrière 10ans – 2 ans Eur :synthèse Analyse de l’évolution de la bonification • La bonification a augmenté sensiblement: • Du fait la baisse des spreads CMS 10 ans – CMS 2 ans forwards • Du fait de la hausse de la volatilité des options Euribor Analyse de la valorisation • La valorisation s’est dégradée sensiblement: • Du fait de l’augmentation de la bonification • Du fait de la diminution du taux fixe standard

  21. Produits avec indexation sur une barrière Libor USD :mouvements de la courbe USD depuis 1 an • Mouvement de baisse très fort sur les taux USD liée à la dégradation de la conjoncture économique et à la politique de la Fed • Petite forme en U au début de la courbe due à la crise de confiance sur l’interbancaire • Forte repentification

  22. Produits avec indexation sur une barrière Libor USD :Les volatilités du Libor USD depuis un an • Très forte hausse sur les volatilités à court terme(typique des situations de crises sur les marchés) • Mais aussi une hausse sensible des volatilités à long terme

  23. Produits avec indexation sur une barrière Libor USD :synthèse Analyse de l’évolution de la bonification • La baisse de la courbe de swap USD a eu un effet négatif sur la bonification • Cet effet a été compensé en partie par la hausse de la volatilité Au total, la baisse de la bonification est sensible Analyse de l’évolution de la valorisation • La baisse de la bonification a en effet favorable sur la valorisation • La baisse du taux fixe standard a eu un effet défavorable Mais au total, la valorisation de ce type de produit a évolué positivement