อ. รุ่งนภา โอภาสปัญญาสาร

1. ทุนสำรองระหว่างประเทศที่เหมาะสม: กรณีศึกษาประเทศไทย(The Optimal Level of International Reserves: The Thailand Case) อ. รุ่งนภา โอภาสปัญญาสาร

2. ลำดับการนำเสนอ • ที่มาและความสำคัญ • กรอบแนวคิดที่ใช้ในการศึกษา • แบบจำลอง • ผลการศึกษา • บทสรุปและข้อเสนอแนะเชิงนโยบาย

3. ที่มาและความสำคัญ • ระดับทุนสำรองระหว่างประเทศของไทยเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องตั้งแต่ปี 1997 เป็นต้นมา จาก 30,000 เป็น 150,000 ล้านเหรียญดอลลาร์สหรัฐฯณ เดือนกรกฎาคม 2010

4. ประโยชน์ของการถือทุนสำรองระหว่างประเทศประโยชน์ของการถือทุนสำรองระหว่างประเทศ • เพื่อเป็นเกราะป้องกันตัวเอง (Self-insurance) อันเนื่องมาจากภายใต้สภาพแวดล้อมทางการเงินโลกในปัจจุบันที่การเคลื่อนย้ายของกระแสเงินทุนมีความผันผวนและทวีความรุนแรงขึ้น ทำให้ประเทศมีความเปราะบางหรือความเสี่ยงต่อวิกฤตการเงิน (Aizenman & Marion 2002) • เป็นเครื่องมือสำคัญในการแทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยน ต้นทุนการถือครองทุนสำรองระหว่างประเทศ • ต้นทุนค่าเสียโอกาสจากการที่เราสละผลประโยชน์จากการนำทุนสำรองระหว่างประเทศไปลงทุนให้ได้ผลตอบแทนที่สูงกว่า • ต้นทุนการทำ Sterilization

5. อัตราดอกเบี้ยไทยกับประเทศต่างๆอัตราดอกเบี้ยไทยกับประเทศต่างๆ • อัตราผลตอบแทนพันธบัตรต่างประเทศ – ผลตอบแทนของการบริหารทุนสำรอง • อัตราผลตอบแทนพันธบัตรในประเทศ– ต้นทุนของการถือครองทุนสำรอง

6. ดังนั้นจึงเป็นที่น่าสนใจว่าการถือครองทุนสำรองในปัจจุบันอยู่ในระดับที่เหมาะสมหรือไม่?ดังนั้นจึงเป็นที่น่าสนใจว่าการถือครองทุนสำรองในปัจจุบันอยู่ในระดับที่เหมาะสมหรือไม่? • งานศึกษาของ Frenkel and Jovanovic (1981) ได้ทำการหาต้นทุนต่ำที่สุด (Cost Minimization) ในการถือทุนสำรองระหว่างประเทศ และได้เสนอแบบจำลองของทุนสำรองระหว่างประเทศที่เหมาะสม • ทั้งนี้ หากทุนสำรองระหว่างประเทศที่ได้จากแบบจำลอง (Optimal Reserve) มีค่าแตกต่างไปจากทุนสำรองระหว่างประเทศที่มีอยู่จริง (Actual Reserve) แสดงว่า ทุนสำรองระหว่างประเทศที่ถือโดยธนาคารแห่งประเทศไทยอยู่ในระดับที่ไม่เหมาะสมเมื่อเทียบกับทุนสำรองที่ได้จากแบบจำลอง

7. งานวิจัยที่เกี่ยวข้องงานวิจัยที่เกี่ยวข้อง Traditional Reserves Adequacy Benchmarks • 3-month of imports • 100% of short-term external debt • 5 – 20% of broad money

8. New approaches Frenkel and Jovanovic (1981) Flood and Marion (2002) Disyatat and Mathieson (2001) IMF (2003) Aizenman and Marion (2004) Ramachandran (2005) Gab-Je Jo (2007) Jeanne and Rancière (2006)

9. ทุนสำรองระหว่างประเทศทุนสำรองระหว่างประเทศ

10. ทุนสำรองระหว่างประเทศเพิ่มขึ้นได้จาก 2 ปัจจัย ได้แก่ 1. การเกินดุลบัญชีการชำระเงิน 2. ผลตอบแทนที่ได้จากการลงทุน • นับตั้งแต่ปี 1997 เป็นต้นมา ทุนสำรองระหว่างประเทศได้เพิ่มสูงขึ้นอย่างต่อเนื่องโดยทุนสำรองได้เพิ่มขึ้นจาก 26,967 ล้านดอลลาร์ สรอ.ในปี 1997 เป็น 172,128 ล้านดอลลาร์ สรอ.ในปี 2010 • การเพิ่มขึ้นอย่างมากของทุนสำรองระหว่างประเทศจึงเกิดคำถามขึ้นว่าทุนสำรองที่มากขึ้นนั้นมีระดับที่สูงเกินความจำเป็นหรือไม่

11. ทุนสำรองระหว่างประเทศเทียบกับการนำเข้า 3 เดือน

12. กรอบแนวคิดที่ใช้ในการศึกษากรอบแนวคิดที่ใช้ในการศึกษา Frenkel and Jovanovic (1981) การเปลี่ยนแปลงทุนสำรองระหว่างประเทศมีลักษณะตาม Stochastic Equation ดังนี้ แบบจำลองกล่าวถึงต้นทุนสองชนิดของทุนสำรองระหว่างประเทศ ได้แก่ • ต้นทุนค่าเสียโอกาส (Opportunity cost) จากการถือเงินสำรองระหว่างประเทศ • ต้นทุนการปรับตัว (Cost of Adjustment)

14. เนื่องจาก จะได้ว่า Present value of total expected cost คือ

15. ดังนั้นหากต้องการฟังก์ชั่นต้นทุน (Cost Function) ซึ่งประกอบไปด้วยค่าคาดคะเนของต้นทุนสองอย่างมีค่าต่ำที่สุด เราจะทำการ Minimization เพื่อหาระดับทุนสำรองระหว่างประเทศที่เหมาะสม (Optimal Level of reserves) เทียบกับ • จาก Second Order Condition จะได้

16. Optimization ดังกล่าวให้ค่าคาดคะเนของต้นทุนต่ำที่สุด และจะได้ระดับทุนสำรองระหว่างประเทศที่เหมาะสมได้คือ • สามารถเขียนแบบจำลองได้ดังนี้

17. แบบจำลองที่ใช้ในการศึกษาแบบจำลองที่ใช้ในการศึกษา • ในงานศึกษาครั้งนี้ได้เพิ่มตัวแปรด้านอัตราแลกเปลี่ยนเข้าไปในแบบจำลองเนื่องจากตัวแปรด้านอัตราแลกเปลี่ยนสะท้อนอยู่ในต้นทุนการปรับตัวในแบบจำลองซึ่งสามารถส่งผลต่อทุนสำรองระหว่างประเทศได้ • ดังนั้น แบบจำลองที่นำไปใช้ในการประมาณทุนสำรองระหว่างประเทศ ครั้งนี้ คือ

18. ตัวแปร การศึกษาใช้ข้อมูลรายเดือนตั้งแต่เดือนมกราคม ปี 2000 ถึงเดือนกรกฎาคม ปี 2010 โดยมีตัวแปรดังนี้ • ทุนสำรองระหว่างประเทศ (International Reserve) • ต้นทุนค่าเสียโอกาส (Opportunity Cost) ในการศึกษาครั้งนี้จะใช้ผลต่างระหว่างผลตอบแทนจากการลงทุนในหุ้นกู้ภาคเอกชน(Corporate Bond) กับผลตอบแทนจากการลงทุนในพันธบัตรรัฐบาล (Government Bond) • ความยืดหยุ่นของอัตราแลกเปลี่ยน (Exchange Rate Flexibility) จะใช้ข้อมูลความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนเป็นตัวแทนในการศึกษาครั้งนี้ • ความผันผวนของธุรกรรมระหว่างประเทศ (International transaction) ในการศึกษาครั้งนี้เราจะใช้ตัวแทนคือ ความผันผวนของดุลบัญชีการชำระเงินระหว่างประเทศ

19. ผลการศึกษา การทดสอบ Stationaryพบว่า ตัวแปรทุกตัวไม่ Stationary ที่ระดับของข้อมูล (At level) แต่ข้อมูลทุกตัวที่ระดับผลต่างครั้งที่หนึ่ง (At First Difference) มีลักษณะ Stationary ที่ระดับนัยสำคัญ 5 % กรณีที่ไม่ได้ใส่ตัวแปรอธิบายเพิ่ม

20. กรณีที่ใส่ตัวแปรอธิบายเพิ่มกรณีที่ใส่ตัวแปรอธิบายเพิ่ม นอกจากนี้ การทดสอบ Autocorrelation ของ Residual และHeteroscedasticity(White) ที่ระดับนัยสำคัญ 5% พบว่าแบบจำลองไม่มีปัญหาดังกล่าว

21. ค่าสัมประสิทธิ์ทุกตัวมีระดับนัยสำคัญทางสถิติที่ 10% แสดงว่าตัวแปรทุกตัวมีอิทธิพลต่อระดับทุนสำรองระหว่างประเทศ ดังนี้ • ต้นทุนค่าเสียโอกาสมีความสัมพันธ์ในทิศตรงกันข้ามกับทุนสำรองระหว่างประเทศซึ่งเป็นไปตามสมมติฐาน • ความผันผวนของธุรกรรมระหว่างประเทศมีความสัมพันธ์ในทิศทางเดียวกันกับระดับทุนสำรองระหว่างประเทศซึ่งสอดคล้องกับสมมติฐาน • ความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนมีความสัมพันธ์ในทิศทางตรงกันข้ามกับทุนสำรองระหว่างประเทศ สะท้อนให้เห็นบทบาทของธนาคารแห่งประเทศในการแทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยน

22. ระดับทุนสำรองระหว่างประเทศที่เหมาะสมจากแบบจำลอง

23. ทุนสำรองระหว่างประเทศที่เหมาะสมจากแบบจำลองที่ประมาณการ (Optimal Reserve)เทียบกับทุนสำรองระหว่างประเทศจริงของไทย (Actual Reserve)

24. บทสรุปและข้อเสนอแนะเชิงนโยบายบทสรุปและข้อเสนอแนะเชิงนโยบาย • ผลการศึกษา พบว่า ระดับทุนสำรองระหว่างประเทศที่ธนาคารแห่งประเทศไทยดำรงอยู่มีระดับที่แตกต่างจากระดับที่เหมาะสมจากแบบจำลองที่ใช้ในการศึกษา • sssในระยะยาวทุนสำรองระหว่างประเทศมีความสัมพันธ์อย่างมีนัยสำคัญในทิศทางเดียวกันกับความผันผวนของธุรกรรมระหว่างประเทศ โดยหากประเทศมีความผันผวนทางธุรกรรมระหว่างประเทศมาก ทุนสำรองระหว่างประเทศควรมีขนาดที่มากตามเพื่อเป็นเกราะป้องกันในการรองรับความผันผวนที่สูงขึ้น • ทุนสำรองระหว่างประเทศมีความสัมพันธ์ในทิศทางตรงกันข้ามกับต้นทุนค่าเสียโอกาส และความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยน • ธนาคารแห่งประเทศไทยควรนำทุนสำรองระหว่างประเทศส่วนที่เกินอยู่ไปบริหารจัดการหรือลงทุนเพื่อหาผลตอบแทนที่สูงกว่าและให้เกิดประสิทธิภาพมากขึ้น

25. Thank You