Thema 11 Organpflichten bei Unternehmensübernahmen 31. Mai 2001

1. Thema 11 Organpflichten bei Unternehmensübernahmen 31. Mai 2001 Boris Rupperti, Stephan Späthe und Thorsten Wiesel

2. Agenda • Leitungs- und Überwachungspflicht • Aktuelle Diskussion der Neutralitätspflicht • Verteidungsmaßnahmen und ihre Auswirkung auf den Aktienkurs • Sinn und Unsinn von Vorratsbeschlüssen • Bestechung von Dr. Esser & Co.

3. Organpflichten Leitungspflichten Vorstand Berichtspflicht Neutralitätspflicht ? Überwachungspflicht Aufsichtsrat Hauptversammlung ???

4. Organpflichten nach dem Aktiengesetz Vorstandspflichten / Leitungspflichten • § 76: Eigenverantwortliche Leitung des Unternehmens • § 77: Gemeinschaftliche Geschäftsfühung • § 93: Wahrung der Sorgfalt eines ordentlichen Geschäftsführers • § 91 II: Treffen geeigneter Maßnahmen, um den Fortbestand der Gesellschaft gefährdende Entwicklungen frühzeitig zu erkennen

5. Organpflichten nach dem Aktiengesetz Vorstandspflichten / Berichtspflicht • § 90: Dem Aufsichtsrat ist über die beabsichtigte Geschäftspolitik und andere grundsätzliche Fragen der Unternehmensplanung zu berichten

6. Organpflichten nach dem Aktiengesetz Aufsichtsratspflichten / Überwachungspflicht • § 111: Der Aufsichtsrat hat die Geschäftsführung zu überwachen • hierbei ist das Handeln am Unternehmensinteresse auszurichten • § 116: Sorgfaltspflicht identisch mit der des Vorstandes (§93 AktG) • Einberufung der HV, wenn das Wohl der Gesellschaft es erfordert

7. Organpflichten nach dem Übernahmekodex Neutralitätspflicht der Ziel- und Bietergesellschaft • Maßnahmen und irreführende Erklärungen, die zu außergewöhnlichen Kursschwankungen bei Wertpapieren der Zielgesellschaft führen könnten, sind während der Angebotsfrist zu unterlassen

8. Organpflichten nach dem Übernahmekodex Neutralitätspflicht vom Vorstand und Aufsichtsrat der Zielgesellschaft • Es sind während der Angebotsfrist keine Maßnahmen zu ergreifen, die dem Interesse der Wertpapierinhaber, das Angebot des Bieters anzunehmen, entgegenstehen, z.B. Ausgabe neuer Wertpapiere • Änderung des Akiv- oder Passivbestandes in erheblichem Umfang der Abschluss von Verträgen, die außerhalb der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit liegen • wesentliche Ausnahme: Beschlüsse der HV nach Angebotsabgabe

9. Agenda • Leitungs- und Überwachungpflicht • Aktuelle Diskussion der Neutralitätspflicht • Verteidungsmaßnahmen und ihre Auswirkung auf den Aktienkurs • Sinn und Unsinn von Vorratsbeschlüssen • Bestechung von Dr. Esser & Co.

10. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen „Hohe Hürden für Übernahmen schaden der Wirtschaft“ Artikel vom Handelsblatt 23.05.2001 • „(...) auch feindliche Übernahmen durch ausländischer Bieter“ • „Deutsche AG´s sollen sich vor Übernahmen schützen können, insbesonders durch Barrikaden (...)“ • „Aber Giftpillen sind nicht gesund.“ • „Darf die ganze Welt sich durch Giftpillen gegen feindliche Über- nahmeangebote schützen, nur deutsche Unternehmen nicht?“ • „(...) was für unsere Wirtschaft insgesamt richtig ist.“ • „(...) nicht „Her mit den Giftpillen!“, sondern „Wertminderungsverbot.“ • Abwehrmaßnahmen • Neutralitätspflicht • Wertminderung

11. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Übersicht über Verteidigungsmaßnahmen präventiv ad-hoc • Shareholder Value • Aktienrückkauf • Poison Pills • Satzungszusätze • Golden Parachute • Stellungsnahme • Kauf/Verkauf von VG • White Knight • Pac Man • Greenmail 1) Beschreibung 2) Anwendbar in Deutschland? 3) effektive Barriere?

12. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Beispiele präventiver Maßnahmen (1/2) • Satzungszusätze („shark repellents“) • bedeuten geänderte Konditionen der Kontrollübernahme • Erhöhung der Mehrheitserfordernisse für • Beschlussfassungen der HV • Satzungsänderungen • Trennung von Aufsichtsrat und Vorstand und Einfluß auf Vorstand zwingend über AR • Erhöhung der Mehrheitserfordernisse für Besetzung der Verwaltungsorgane • zeitlich gestaffelte Vertragslaufzeiten

13. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Beispiele präventiver Maßnahmen (1/2) • Fazit der Satzungszusätze • sofortiger Austausch des Vorstands auch schon ohne Satzungsänderungen schwieriger als in USA • Satzungsänderungen erschweren es einem Bieter zusätzlich bzw. Verzögen die Kontrollerlangung • durch Arbeitnehmermitbestimmung ist es nicht möglich, alle AR-Mitglieder zu ersetzen

14. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Beispiele präventiver Maßnahmen (2/2) • Golden Parachute • Abfindungszahlungen an das Management • Vorstandsbezüge werden von AR festgelegt • Aufsichtsratsbezüge von HV festgelegt • Angemessenheit der Bezüge in Deutschland: • im Verhältnis zu der Tätigkeit • Lage des Unternehmens • exzessive Entschädigungszahlungen steht Angemessenheit der Bezüge entgegen • Verstoß gegen Entschließungsfreiheit, d.h. extreme Zahlungen könnten AR in Handlungen beeinflussen

15. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Beispiele präventiver Maßnahmen (2/2) • Fazit des Golden Parachute • Bezeichnung „golden“ in Deutschland nicht angebracht • parachutes werden es nicht schaffen, einen Bieter von einer Übernahme abzuhalten • Aufgrund der Beschränkung bezüglich der Höhe der möglichen Zahlungen durch AktG besitzen sie keine abschreckende Wirkung • Vereinbarungen wie in den USA sind hier nicht vorstellbar

16. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Beispiel von ad-hoc Maßnahmen • Greenmail • Rückkauf der Aktien des Bidders (mit Prämie) • evtl. Verbunden mit „standstill agreement“ • Problem der Anwendbarkeit in Deutschland • Verstoß gegen Gleichbehandlungsgrundsatz • auf 10% des GK beschränkt • HV-Beschluß: Kaufpreis, Zweck, Anteil am GK

17. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Beispiele von ad-hoc Maßnahmen • Fazit des Greenmails • Erwerb eigener Aktien durch KonTraG erleichtert • Zweck muss im Voraus im HV-Beschluß genannt sein • Effektivität aufgrund der Beschränkung auf 10 % fragwürdig

18. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Wertminderungsverbot (1/3) • „management entrenchment hypothesis“ • Verteidigung im Interesse des Managements • Joberhaltung / sinkende Übernahmewahrscheinlichkeit • Kursfall nach Ankündigung • „shareholder interests hypothesis“ • Verteidigung im Interesse der Aktionäre • Steigerung Kaufpreis / Signal für bevorstehende Übernahme • kein Interessenskonfikt • Kursanstieg nach Ankündigung

19. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Wertminderungsverbot (2/3) • keine eindeutige Zuordnung möglich • shark repellents / Satzungsklauseln • negative Renditen, jedoch nicht signifikant • später bei „staggered board“ traten signifikant neg. Renditen auf, bei „supermajority clauses“ aber nicht • Greenmail • Ankündigung des Aktienrückkaufs hat neg. Effekt jedoch nur i.V.m. standstill agreement • ABER: Kurssteigerung bis Zeitpunkt des Rückkaufs

20. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Wertminderungsverbot (3/3) • keine eindeutige Zuordnung möglich • Abfindungszahlungen • abnormale positive Renditen von 3 % • negative abnormale Renditen gefunden • Untersuchung bei Unternehmen, die sich gerade im Takeover-Prozess befanden • kein Signaleffekt • aber keine Signifikanz gefunden • ..., die sich nicht im Takeover-Prozess befanden • positive abnormale Renditen gefunden

21. Agenda • Leitungs- und Überwachungpflicht • Aktuelle Diskussion der Neutralitätspflicht • Verteidungsmaßnahmen und ihre Auswirkung auf den Aktienkurs • Sinn und Unsinn von Vorratsbeschlüssen • Bestechung von Dr. Esser & Co.

22. Abwehrmaßnahmen feindlicher Übernahmen Thesen zu Vorratsbeschlüssen • Vorratsbeschlüsse sind nicht notwendig, um eine Übernahme zu verhindern, wenn die Aktionäre dies wollen. Haben nämlich die Aktionäre der Zielgesellschaft kein Interesse daran, dass die Gesellschaft übernommen wird, können sie das Angebot einfach ablehnen. • Außerdem signalisiert ein Vorratsbeschluss, dass das Unternehmen suboptimal geführt wird und nimmt den Druck vom Vorstand, shareholder-valueorientiert zu arbeiten • Vorratsbeschlüsse behindern die Effizienz des Kapitalmarktes (Markt für Unternehmenskontrolle), notwendigen Wandel und damit Wohlstand

23. Sinn und Unsinn von Vorratsbeschlüssen Fragen für die Diskussion • Ist die Neutralitätspflicht, die zu möglichen Übernahmen durch ausländische Bieter führt, vorteilhaft für den deutschen Markt ? • Soll Waffengleichheit für deutsche Unternehmen geschaffen werden ? • Führen Vorratsbeschlüsse zu Protektionismus oder führen zu einer Stärkung der Stellung der Aktionäre und sind sie somit vor allem im Sinne der Aktionäre ?

24. Agenda • Leitungs- und Überwachungpflicht • Aktuelle Diskussion der Neutralitätspflicht • Verteidungsmaßnahmen und ihre Auswirkung auf den Aktienkurs • Sinn und Unsinn von Vorratsbeschlüssen • Bestechung von Dr. Esser & Co.

25. Bestechung von Dr. Esser & Co. Hypothese Der Vorstand und Aufsichtsrat der Mannesmann AG wurde durch die Zahlung von 100 Mio. DM auf Kosten der Aktionäre bestochen!

26. Bestechung von Dr. Esser & Co. Warum sollte der CEO einer Zielgesellschaft einer feindliche Übernahme zustimmen? • Verlust vom Job • Gehaltseinbußen • Verlust von Macht • Verlust von Prestige • Zeichen der Schwäche • ... Principle Agent Problem • Interesse als privater Aktionär • ...

27. Bestechung von Dr. Esser & Co. Chronologie der Ereignisse • 20.09.99 Mannesmann kündigt die Übernahme von Orange an • 19.11.99 Unfreundliche Übernahmeankündigung durch Vodafone AirTouch für die Mannesmann AG • 23.12.99 Beginn der Umtauschfrist • 30.01.00 Kooperation Vivendi / Vodafone AirTouche • 03.02.01 Einigung zwischen Hr. Gent und Dr. Esser • 04.02.01 - Zustimmung des Aufsichtsrates der Mannesmann AG • 07.02.01 Ende der Umtauschfrist • 08.02.01 Veröffentlichung 2. Supplementary Listing Particulars • 12.04.01 Zustimmung durch die Europäische Kommission • 10.12.99 Vereinbarung Dr. Esser Gehalt & Bonikikation - Anerkennungsprämie Dr. Esser • 17.04.00 Anerkennungsprämie Herr Funke

28. Bestechung von Dr. Esser & Co. Aufschlüsselung der 100 Mio. DM • Dr. Esser Gehalt & Bonifikation 15,2 Mio. DM Leistungsbonus 12,6 Mio. DM Anerkennungsprämie € 15,9 Mio. • Prämien an 3 Vorstände und 11 Manager 30,0 Mio. DM • Hr. Funke Anerkennungsprämie 6,0 Mio. DM 95,9 Mio DM

29. Bestechung von Dr. Esser & Co. Zwei Meinungen bezüglich der Anerkennungsprämie an Dr. Esser • „Herr Dr. Esser soll auf Initiative des Großaktionärs Hutchison Whampoa und nach einer zwischen Hutchison und Vodafone getroffenen Abstimmung eine Anerkennungsprämie in Höhe von 10 Millionen Britischen Pfund erhalten. Der Ausschuss stimmt diesem zu. Die Prämie wird gezahlt, wenn Vodafone die Aktienmehrheit erworben hat“ Quelle: Aufsichtsratsprotokoll vom 04.02.00 • „Teil der Verhandlungen zwischen Esser und Gent“ Quelle: Aussage Klaus Zwickel, IG-Metall Vorsitzender

30. Bestechung von Dr. Esser & Co. Relative Betrachtungen bezüglich der Anerkennungsprämie • Jensen/Murphy (1990) € 15,9 Mio. / (€ 350,50 - € 266,40) x 515.515.996 Aktien = € 15,9 Mio. / € 43,5 Mrd. = 0,04% • EPS € 15,9 Mio. / 517.515.996 Aktien = € 0,03 ( bei einer Esser-Prämie von 84,10 ) • Elastizität [ € 15,9 Mio. / € 14,2 Mio.] / [ € 43,5 Mrd. / € 137,9 Mrd.] = 3,5

31. Bestechung von Dr. Esser & Co. Diskussion • Wurden Esser und Co. Bestochen? Ja! • Stimmt der Betrag von 100 Mio. DM? Nicht ganz, da dies auch Gehaltszahlungen umfaßt. • Wurden sie zu Lasten der Aktionäre bestochen? Bedingt, da relativer Betrag sehr gering ist! • Sollten Anerkennungsprämien in Deutschland die Regel werden? Ja!