风险偏好的度量及其在我国金融资产投资中的应用

1. 风险偏好的度量及其在我国金融资产投资中的应用风险偏好的度量及其在我国金融资产投资中的应用 张金清 复旦大学金融研究院

2. 主要内容 一、 文献回顾 二、 风险偏好的经典度量方法分析 三、风险偏好的蕴涵式度量法 四、VAR约束下的概率度量法 五、对我国金融资产的投资决策分析

3. 1. Markowitz于1952年提出的基于均值和方差的投资组合选择理论; 2.单指数模型和多指数模型（Elton和Gruber，1987）; 3.效用函数法（Konno和Yamazaki，1991）; 4.证券投资组合期望收益的灵敏度分析模型Michael和Robert（1991） 5.Chue和Hiroyuki(1999)通过提出—风险容许最大期望收益率模型，分析了不同风险偏好的投资者所采用的投资组合选择方法与传统方法的关系和差别，指出了风险偏好在确定最优投资组合时所起的关键作用。 6.Fabio(2001)又考察了不同风险偏好的投资者确定投资组合的方法 7.行为金融学的理论研究（Hersh和Meir, 2000）

4. 一般步骤 1.投资组合有效集 的确定 2.对下列最优模型求解：

5. 缺陷 第一、在实践中，即使投资者的风险偏好可以用均方效用函数来度量，其局限性也是显而易见的。 第二、效用函数实质上是对人们投资选择行为的主观心理感受的定量描述，是对人们主观心理行为的简单化、客观化。因此，在实践中，用效用函数度量风险偏好并指导投资决策时，具有很大的主观随意性，可靠性不高。 第三、在Markowitz模型中用以指导投资决策时所运用的均方效用函数，仅考虑了均值和方差，或者说仅考虑了期望收益和风险两个因素的影响。而事实上，资产收益的均值和方差并不能完全包含个体进行投资选择时所需要的，诸如投资者情绪、心理等全部的信息。 第四、均方效用函数存在的前提条件，是假定投资者是理性的，实践中的投资者理性是有限的。

6. 三、风险偏好的蕴涵式度量法 1. 基本思想 2.绩校模型

7. 四、VAR约束下的概率度量法 利用 P( <—VaR)1—c 中的VaR值和对应的置信度c来衡量投资者的风险偏好水平，称为VAR约束下的概率度量法。

8. 用不同方法对要选择的有效集中的资产组合进行分析、评价，既有助于投资者认识和把握自己的投资趋向，也使得投资者对自己的选择具有很强的针对性。同时，在此基础上认可和接受评价方式和评价结果的态度和行为，还能够反映出投资者的一些投资意愿或者风险偏好。反映的程度到底有多大，则取决于投资者对不同评价方法的了解程度以及对评价方式和评价结果的认可和接受程度或者说满意程度。所以，在应用中，当投资者难以精确地把握自己的风险偏好，或者说无法找到类似于均方效用函数一样能直接度量风险偏好的方式时，选择一种能充分反映或者蕴涵自己风险偏好的评估方法，并在对有效集中资产组合的风险和收益进行综合评判的基础上得到自己满意的选择，应不失为一种可供选择的有效方法，称为风险偏好的蕴涵式度量法。用不同方法对要选择的有效集中的资产组合进行分析、评价，既有助于投资者认识和把握自己的投资趋向，也使得投资者对自己的选择具有很强的针对性。同时，在此基础上认可和接受评价方式和评价结果的态度和行为，还能够反映出投资者的一些投资意愿或者风险偏好。反映的程度到底有多大，则取决于投资者对不同评价方法的了解程度以及对评价方式和评价结果的认可和接受程度或者说满意程度。所以，在应用中，当投资者难以精确地把握自己的风险偏好，或者说无法找到类似于均方效用函数一样能直接度量风险偏好的方式时，选择一种能充分反映或者蕴涵自己风险偏好的评估方法，并在对有效集中资产组合的风险和收益进行综合评判的基础上得到自己满意的选择，应不失为一种可供选择的有效方法，称为风险偏好的蕴涵式度量法。

9. 绩效评价模型，一般是用来对金融机构各部门的绩效进行评价，据此确定对各部门的资本配置；另外，也可以通过绩效评价模型对投资机会的选择提供指导。绩效评价模型，一般是用来对金融机构各部门的绩效进行评价，据此确定对各部门的资本配置；另外，也可以通过绩效评价模型对投资机会的选择提供指导。 对各种绩效评价模型进行了分析研究，选择可以反映或者蕴涵投资者投资意愿以及风险偏好的绩效评价模型，例如，受Best（1998）的绩效评价模型——RAROC（风险调整的资本收益）方法的启发而得到的单位风险报酬法等。

10. 五、对我国金融资产的投资决策分析 分别利用风险偏好的蕴涵式度量法与VAR约束下的概率度量法，考察我国金融市场上的三种主要投资方式：股票、债券和银行存款的投资组合选择问题。

11. 谢谢