Financial Engineering -Cash Instruments-

1. Financial Engineering-Cash Instruments- Taehoon Kang

2. Cash Securities Markets 정부나 기업등과 같은 기관의 자본조달수단. 기관은 투자자에게 일련의 현금흐름을 지급할 것을 약속함으로써 증권을 발행하여 자본조달. Primary Market (발행시장) 유가증권을 신규로 발행하여 장기자금을 조달하는 시장. 장외거래. Secondary Market (유통시장) 이미 발행된 유가증권이 투자자간에 거래되는 시장. 장외 및 장내거래. Primary market 의 시장조성자(Market Maker) Underwriter: 시장리스크를 감안하면서 발행자로부터 모든 증권을 사들였다가 투자자들에게 되파는 기관. 유동성 확보를 위해 공동으로 인수하기도 한다. Arranger: 발행자와 투자자를 연결시켜주고 수수료를 받는 기관으로서 시장리스크에 대한 책 임이 없다. Secondary Market 의 시장조성자 Dealer: 가격의 호가차이로부터 이윤을 획득. Market maker 로서 자기계정에 의해 거래함으로써 시장 리스크를 감수한다. Broker: 자기계정으로 거래하지 않고, 수수료를 받기 위해 투자자를 연결시킨다. Financial Engineering -Cash-

3. 결제(Settlement) 증권이 현금과 교환되는 것을 결제(settlement) 또는 청산(clear)이라 한다. 채권물(Debt Instruments) 정해진 만기일까지 고정적인 스케쥴에 따라 이자를 지급할 것을 약속한 증서. 양도(유통시장)가능한 채권도 있다. Money market 과 Capital market에서 거래됨. Money market: 단기 금융시장 Capital market : 만기가 1년 이상인 자본시장. 채권물의 거래 채권물을 거래하는 것은 미래의 현금흐름에 대한 현재가치를 교환하는 것. 구매자는 매도자에게 채권물로부터 발생할 미래의 현금흐름을 받기 위해 그것에 대한 현재가치를 지불. 채권물에 대한 가격고시 원금에 대한 백분율로 표시. 현재의 가격이 100%면 Par. 현재의 가격이 100% 이상이면 Premium. 현재의 가격이 100% 미만이면 Discount. Price Premium Par 100% Discount Yield Financial Engineering -Cash-

4. 경과이자 (Accured Interest) 채권물에 대한 이자는 정해진 시점에 지불되는데, 만약 결제가 이자 지급기간 사이에 발생하면, 직전 이자지급일로부터 결제일까지의 경과기간동안의 이자가 매도자에게 지급되어야 한다. 이자 전액지급 이자 전액지급 이자 전액지급 이자지급일 이자지급일 이자지급일 이자지급일 결제일 경과이자 Financial Engineering -Cash-

5. Day Count Fraction (DCF) 직전 이자지급일로부터 결제일까지의 날짜 수를 직전 이자지급일로부터 다음 이자지급일까지의 날짜 수로 나눈 비율. 1. ACT/ACT 방식 직전 쿠폰 지급일로부터 결제일까지의 실제 날 수를 직전 지급일로부터 다음 지급일까지의 실제 날 수로 나눔. 매년 5월 20일에 쿠폰이 지급되는 경우, 7월 8일에 결제가 이루어졌다면 DCF = (12 + 30 + 7)/365 = 49/365 2. ACT/365 직전 쿠폰 지급일로부터 결제일까지의 실제 날 수를 직전 지급일로부터 다음 지급일까지의 날 수로 나누되 1년을 365일로 함. 매년 5월 20일에 쿠폰이 지급되는 경우, 7월 8일에 결제가 이루어졌다면 DCF = (12 + 30 + 7)/365 = 49/365 3. ACT/360 직전 쿠폰 지급일로부터 결제일까지의 실제 날 수를 직전 지급일로부터 다음 지급일까지의 날 수로 나누되 1년을 360일로 함 (한 달은 30일). 매년 5월 20일에 쿠폰이 지급되는 경우, 7월 8일에 결제가 이루어졌다면 DCF = (12 + 30 + 7)/360 = 49/360 4. 30/360 직전 쿠폰 지급일로부터 결제일까지의 실제 날 수를 직전 지급일로부터 다음 지급일까지의 날 수로 나누되 한 달은 30일 1년은 360일로 함. 매년 5월 20일에 쿠폰이 지급되는 경우, 7월 8일에 결제가 이루어졌다면 DCF = (11 + 30 + 7)/360 = 48/360 Financial Engineering -Cash-

6. Accrued Interest 의 계산 A 은행이 B 기관에게 원금 100만원, 연간 이자율 6.3%, 만기는 2000년 5월9일이고, 결제일은 1998년 7월 9일 인 채권물을 팔았다고 하자. ACT/365의 DCF를 이용하여 경과이자를 계산하라. 1) 연간 이자 총액 : 원금 100만원에 연간 이자율이 6.3%이므로 연 이자액 = 100만원 * 0.0630 = 6.3만원 2) DCF : 1998년 5월 9일과 7월 9일 사이에는 5월에 23일, 6월에 30일, 7월에 8일. DCF = (23+30+8)/365 = 61/365 3) Accrued Interest = Full Interest Amount * DCF = 6.3만원 * 61/365 = 1.053만원 Financial Engineering -Cash-

7. Money Market (단기금융시장) 단기금융 채권물은 그 만기가 일년 미만이다. 유동성이 높고 신용 리스크가 작아 cash equivalents라 부르기도 한다. 1. Federal Fund Rate Federal Funds (Fed Funds)는 연방준비 시스템의 회원은행들이 연방준비은행에 맡겨둔 기금. 이 예탁기금은 각 은행의 현 예수금 수준에 비례한다. 필요한 수준이상을 Fed Funds에 맡겨둔 은행은 그 여분을 다른 은행에 대여할 수 있다. Fed Funds Rates는 은행간의 overnight 무위험 대차금리. 2. Eurodollar Rates 유로달러란 미국 이외의 지역에 예치된 달러화. 유로달러는 1 년 이내의 기간 중에 만기가 되는 정기예금. 3개월에서 6개월이 가장 일반적. 유로달러에 적용되는 DCF은 ACT/360. LIBOR(London Interbank Offered Rate)는 유로달러 예금에 대한 변동금리. LIBOR는 금리로서 고시되며 현 실세금리로 간주된다. LIBID(London Interbank Bid Rate) 는 유러달러 예금에 대한 요구금리. LIBID/LIBOR간의 스프레드는 매우 작아 통상 1/8 정도. 가장 널리 쓰여지는 변동금리인 LIBOR는 런던 오전 11시에 결정된다. LIBOR는 스왑 거래에서 공통적으로 사용된다. Financial Engineering -Cash-

8. 3. Repo Rates (Repurchase Agreement Rates) 환매조건부채권(Repo 또는 Repurchase Agreement)은 미리 정한 가격으로 장래에 되살 것을 전제로 한 증권. 역환매조건부채권 (Reverse Repo)는 Repo와 대비되는 개념으로서 미리 정한 가격으로 되팔기로 하고 증권을 매입하는 것. 4. US Treasury Bills (미 단기 재정증권) 미국 정부가 발행한 3개월, 6개월 또는 1년 만기의 단기 재정증권. 단기 재정증권은 할인채로 발행된다. 신용리스크가 낮고 유동성이 높아 단기금융시장의 다른 증권에 비해 수익률이 낮다. DCF는 ACT/360. 5. Commercial Paper (상업어음) CP는 기업이나 지방정부등에서 발행하는 무담보 단기 약속어음. 만기가 270일 미만이기 때문에 미국의 경우 SEC등록 면제. 대부분의 CP는 T-bill과 같이 쿠폰의 지급이 없는 할인채. 신용위험이나 유동성면에서 불리하므로 수익률은 재정증권보다 높다. DCF는 ACT/360. 6.Certificates of Deposit CD는 이자율과 만기가 정해져서 은행에 의해 발행되는 정기예금. 타인에게 양도가 가능하여 다른 정기예금과 구별됨. 재정증권에 비해서는 신용위험이 크고 유동성은 떨어지기 때문에 재정증권보다 수익률 높다. 1년 이내의 만기를 가진 CD는 만기 때에 이자를 지급하나, 1년 이상의 만기를 가진 장기물은 6개월마다 이자 지급. 利票附로 발행. DCF은 ACT/360. Financial Engineering -Cash-

9. 채권물 (Debt Securities) 정해진 기간과 조건하에 연속적으로 이자을 지급하기로 한 노트나 본드등. 채권물은 기본적으로는 대출과 같지만, 표준화된 특성으로 유동성이 높다. 대부분 利票附로 발행되나, 제로쿠폰 본드와 같이 할인채로 발행되기도 한다. 채권물의 발행자에는 정부, 금융기관, 대기업등. 채권물에 대한 투자자는 장기투자 목적을 가진 연기금, 보험사등 1. Bond 본드는 몇 년간 이자를 지급할 것이며, 또한 언제 원금을 투자자에게 돌려줄 것인가를 말하는 만기를 정하여 발행된다. 발행자가 지급할 이자율을 coupon rates라 한다. 발행자 이름과 모든 조건(수익률, 쿠폰액수, 액면가등) 및 기간들이 본드에 표시된다. Financial Engineering -Cash-

10. 본드 가격의 계산 고시된 본드의 가격(quoted price)은 미래에 발생할 모든 현금흐름의 현재가치를 액면가에 대한 백분율로 나타낸 것. 예) 쿠폰 레이트가 7%이고 액면가가 $10,000인 2년만기 본드의 고시 가격: 1년 짜리 제로쿠폰 레이트는 6.23%, 2년물은 6.03%로 가정. 1) 매회 지급되는 이자 액수 Coupon Amount = Coupon Rate  Face Value = 0.0700  $10,000 = $700 2) zero coupon rates를 이용하여 현금흐름의 현재가치 계산 = $658.95 + +9,517.57 = $10,176.52 3) 현재가치의 액면가에 대한 백분율을 계산 Bond Price = = $1.0177 또는 101.77%  Financial Engineering -Cash-

11. 유통시장에서의 본드의 잔여수익(Net Proceeds)와 유통시장가격(Invoice Price) 유통에서 본드를 거래하는 경우 구매자는 본드의 잔여수익을 판매자에게 지불. 본드의 잔여수익은 원금과 경과이자의 합계. 유통시장가격은 본드의 잔여수익의 액면가에 대한 백분율로 나타낸다. 예) 2008년 3월 18일에 만기가 되는 Ford사의 회사채의 고시가격이 98.50%인데, 1998년 7월 11일에 결제하기로 하여 구입하였다. 연간 쿠폰 레이트가 10%이고 액면가가 $1,000,000이라면 잔여수익과 유통시장가격은 얼마인가? DCF는 ACT/365로 가정. 1) 경과이자(accrued interest) 계산 i) 1회지급 이자 = 쿠폰 레이트  액면가 = 0.1000  $1,000,000 = $100,000 ii) DCF = ( 14 + 30 + 31 + 30 +10)/365 = 115/365 iii) 경과이자 = 1회지급이자  DCF = $100,000  115/365 = $31,506.85 2) 원금 원금 = 액면가  가격 = $1,000,000  0.9850 = $985,000 3) 잔여수익 잔여수익 = 원금 + 경과이자 = $985,000 + $31,506.85 = $1,016,506.85 4) 유통시장가격 유통시장가격 = 잔여수익 / 액면가격 = $1,046,506.85/$1,000,000 = 1.01650685 또는 101.650685% Financial Engineering -Cash-

12. 신용 리스크 (Credit Risk) 신용리스크는 채권의 발행자가 장래에 이자와 원금을 지불할 의무를 이행하지 못할 가능성에 대한 지표이다. 재정증권의 신용리스크가 가장 낮고, 다음으로 지방정부, 그리고 개인기업의 순이다. 발행시장에서 신용리스크의 크기는 바로 조달비용에 영향을 미친다. 즉 신용리스크가 클수록 (또는 신용등급이 낮을수록) 발행자가 투자자에게 지불해야 할 이자율(쿠폰)이 높다. 유통시장에서는 신용리스크가 채권물의 가격에 반영되어 있다. 신용등급이 높은 발행자의 채권은 신용등급이 낮은 발행자의 만기가 같은 채권보다 가격이 높다(수익률이 낮다). 채권물의 만기가 길수록 신용리스크는 더욱 중요해 진다. 오버나잇이나 단기 채권인 경우 발행자의 신용도는 장기채권보다는 덜 문제시 된다. Financial Engineering -Cash-

13. 신용리스크와 채권의 가격 신용리스크는 장래의 현금흐름을 할인하는 할인율에 영향을 줌으로써 유통시장에서 채권의 고시가격에 영향을 미친다. 기업의 신용등급이 채권의 가격을 계산하는데 사용되는 제로쿠폰 레이트에 스프레드를 추가. 기업의 신용등급이 높을수록 신용 스프레드가 작다. 실제의 스프레드 크기는 채권의 가격을 산정하는 기관에서 정한다. 예) 10%의 쿠폰을 지급하는 액면가 $1,000의 5년만기 채권의 경우 1) 채권에 지급되는 쿠폰의 크기 = Coupon Rate  Face Value = 0.1000  $1,000 = $100 2) 발행기관의 신용등급에 의해 신용 스프레드가 정해진다. Term Zero Coupon Rate(p.a.) Discount Rate (p.a.) 1년 6.23% 6.28% 2년 6.03% 6.08% 3년 6.20% 6.25% 4년 6.35% 6.40% 5년 6.42% 6.47% Financial Engineering -Cash-

14. - AAA 등급인 경우 현금흐름의 PV = $94.09 + $88.87 + $83.37 + $78.02 + $804 = $1,148.35 채권가격 = $1,148.35/$1,000 = 1.1484 혹은 114.8% - A등급인 경우 현금흐름의 PV = $93.96 + $88.61 + $83.02 + $77.59 + $798.36 = $1,141.54 채권가격 = $1,141.54/$1,000 = 1.114154 혹은 114.154% - BBB등급인 경우 현금흐름의 PV = $93.69 + $88.12 + $82.32 + $76.72 + $787.22 = $1,128.07 채권가격 = $1,128.07/$1,000 = 1.12807 혹은 112.807% Financial Engineering -Cash-

15. 미 정부 재정증권 (US Treasury Notes and Bonds) 미 재무성이 발행한 채권은 미국 정부가 보증하므로 신용 리스크가 극히 낮다. 유동성이 매우 높기 때문에 달러로 발행된 다른 종류의 채권들의 벤치마크가 된다. T-note는 만기가 2년, 3년, 5년, 그리고 10년이다. T-bond는 30년 만기만 발행된다. 만기가 2년 이상인 재정증권은 6개월마다 쿠폰 지급 결제방식 Regular settlement : 거래일 바로 다음 날 결제 Skip settlement : 거래일 2영업일 후 결제 Corporate settlement: 거래일 3 영업일 후 결제 DCF은 ACT/ACT. 가격표시 T-note나 T-bond의 가격은 액면가의 백분율로 표시하며 경과이자는 포함하지 않는다. 가격은 tick (1/32 = 0.03125%)단위까지 표시. 끝의 + 는 1/2 tick, 1/4 는 1/4 tick 추가. 98 - 15 = 98% + 15 ticks = 98% + 15.0  0.03125% = 98.46875% Financial Engineering -Cash-

16. 미 재정증권의 잔여수익(Net Proceeds)과 유통시장가격(Invoice Price) 미재정증권의 유통시장가격은 잔여수익을 액면가로 나눈 수치이다. 예) KDB가 만기 2008년 3월 15일, 쿠폰 6.25%, 결제일 1998년 7월 10일, 액면가 $1,000,000인 재무성 노트를 구매하였다. 그 가격은 101 - 14 + 이다. 유통시장 가격은 얼마인가? 1) 경과이자: 1회분 이자 = 쿠폰 이자율  액면가 = 0.03125  $1,000,000 = $31,250 DCF = (17 + 30 + 31 + 30 + 9)/(17 + 30 + 31 + 30 + 31 + 31 + 14) = 117/184 (직전 지급일이 3월 15일이면 다음 번 지급일은 9월 15일) 경과이자 = 1회분 이자  DCF = $31,250  117/184 = $19,870.92 2) 원금: 고시가격 = 101 - 14+ = 101% + 14.5  0.03125% = 101.453125% 원금 = 액면가  가격 = $1,000,000  1.01453125 = $1,014,531.25 3) 잔여수익 = 원금 + 경과이자 = $1,014,531.25 + 19,870.92 = $1,034,402.17 4) 매매가격: 매매가격 = 잔여수익 / 액면가 = $1,034,402.17 / $1,000,000 = 1.03440217 또는 103.440217% Financial Engineering -Cash-

17. Mortgage Backed Securities (MBS) 채무자가 채권자에게 채무에 대해 제공한 부동산 담보를 pool 로 만들어서 이 담보풀에 대한 권리를 첨부한 채권. 주택소유자들은 채권자에게 매달 원리금을 상환하는 대출 또는 모기지를 가진다. 채무자는 이러한 대출을 정부기관에게 팔고,정부기관은 이 모기지들을 증권회사에게 판다. 증권회사는 유사한 대출(30년 만기 고정금리 모기지)을 모아서(pool) 증권화하여 일반 투자자에게 판다. 투자자들은 이러한 Mortgate-Backed Securites 로부터 현금흐름(원금과 이자)을 받는다. Mortgages Mortgate Pool Citicorp Mortgage Fannie Mae cash Lien Home financing cash Mortgages Home Owners cash Investors Merryll Lynch Mortgages Backed Securities (Cash flows) Securitization Financial Engineering -Cash-

18. Municipal Bonds 주정부나 지방정부가 발행하는 것으로 30년까지의 만기를 가진다. General Obligation Bonds: 주정부나 지방정부의 보증. Revenue Bonds: 프로젝트나 사업으로부터의 수입으로 보증 (교량 통행료, 유틸리티 사용료) 발행주체가 부도나면 Revenue Bond 보유자는 담보된 부동산이나 프로젝트에 대해 우선 변제권이 있으나, 그러한 재산의 가치가 무한하지 않기 때문에 무한한 조세징수권이 있는 지방정부의 보증을 받고 있는 General Obligation Bond에 비해 수익률이 높다. 이자는 6개월마다 지급. 결제일은 거래일 3 영업일 후. DCF은 30/360. Financial Engineering -Cash-

19. 회사채 (Corporate Bonds) 회사채는 정부 재정증권과 구조적으로 유사. 발행자가 私기업이기 때문에 수익률이 높다. 정부재정증권보다 규모가 작기 때문에 유동성도 낮다. 어떤 회사채는 채권자에게 우선권을 부여하는 특정 재산에 의해 보증되기도 한다. 회사채는 이자를 6개월마다 지급. 결제일은 거래일 3영업일 후. DCF은 30/360. Eurobonds (유로본드) 해당통화 이외의 지역에서 발행되어 국제적으로 유통시키고자 하는 채권물이다. 유로본드의 잇점은 규제나 약관에 대한 엄격성이 약하고 발행이 용이하다는 것. 가격은 국채수익률이나 LIBOR에 대한 상하 스프레드(over or under spread)로서 고시된다. 유로본드는 이자를 연 1회 지급. 결제일은 거래일 3영업일 후. DCF 은 30/360. Financial Engineering -Cash-

20. 주식 (Equity) 주식은 기업에 대한 소유권. 주식은 기업이 성공적일 때 그 기업의 가치에 대한 권리. 주식의 가치는 주식이 시장에서 매각되거나, 기업이 청산될 때 실현된다. 기업부도시 신용공여자로서의 채권자가 기업의 소유자인 주식보유자에 대해 우선 변제권을 가진다. 기업이 그 주식을 처음으로 파는 것을 기업공개 (going public 또는 Initial Public Offering = IPO)라 한다. 기업공개시 인수기관은 발행증권의 종류, 최적 발행방법, 최적시기, 증권의 가격, 발행일등을 조언한다. 주식은 실적 배당을 보증한다. Financial Engineering -Cash-

21. 배당수익률 (Dividend Yield) 주식에 대한 투자에 대하여 지불된 배당금의 비율을 측정. 배당수익률이 높을수록 주가에 비례한 기대수익이 더 크다는 것을 말한다. 30,000원짜리 주식에 대하여 1년에 1,200원의 배당이 지불되었다면 배당수익률 = = 1,200원/30,000원 = 0.04 또는 4.00% 주가수익률 (Price/Earnings Ratio; PER) P/E Ratio는 주식 가격과 연간 주당 수익간의 관계. 주식가격보다는 영업수익의 측면에서 기업의 가치를 나타내기 때문에 기업간의 직접비교에 유용하다. British Telekom의 주가가 $50.00인데 직전 회계연도의 주당 수익이 $4.25였다면, P/E Ratio = = $50.00 / $4.25 = 11.76 Financial Engineering -Cash-

22. Price/Book Ratio (PBR) 주가와 기업의 주당 장부가 (혹은 기업이 청산되었을 때의 주당가치)와의 비율. 주식의 시장가치와 주식의 장부상 가치와의 비율. Bankers Trust의 주가가 $70.00이고 그 장부상의 주당 가치가 $45.66 이라면 Price/Book Ratio = = $70.00 / $45.66 = 1.5331 Bankers Trust의 가치가 청산가치보다 53.31% 높다는 것을 의미한다. Financial Engineering -Cash-

23. Convertible Bonds (전환사채) 전환사채(CB)는 미래의 일정기간에 발행사의 일정량의 보통주로의 전환권이 있는 회사채. 전환비율(conversion ratio)은 CB당 받을 수 있는 주식의 수. 전환가격 (conversion price)은 전환권이 행사되어 CB가 미리 정해진 수의 주식으로 전환될 때 정해지는 보통주의 가격이다. 예) 전환사채의 액면가가 100,000원이고 전환비율이 8이라면, 전환가격 은 100,000원/8주 = 12,500원. 전환패리티가격(conversion parity price)은 투자자가 전환사채를 구매하고 이것을 보통주로 전환시킴으로써 실질적으로 지불하는 보통주 1주의 가격. 예) 이 전환사채를 90,000원에 구매한 것이라면, 전환패리티가격은 90,000원/8주 = 11,250원. 전환가치(conversion value)는 전환사채를 보통주로 전환시켰을 때 보통주의 시가로 산출해 낸 전환사채의가치. 예) 이 때 보통주의 가격이 10,000원이라면, 전환가치는 10,000원  8주 = 80,000원. Financial Engineering -Cash-

24. 전환 패리티와 전환 프리미엄 패리티는 대상주식의 시장가격과 채권의 전환가격에 기초하여 계산한 전환사채의 이론가격. 경과이자나 배당은 고려하지 않음. 전환프리미엄은 전환사채의 시장가격과 패리티와의 차이의 백분율. 양(+)의 전환프리미엄은 전환사채의 시장가격이 패리티보다 비싸게 거래되고 있음을 의미. 패리티가 높으면 전환권의 행사가능성이 높다. 예) CB의 액면가가 $100, 전환비율이 5, 전환가격이 $20, 주가가 $30이라 하자. 이 CB가 액면가의 160%에 거래되고 있다. 전환 패리티와 전환프리미엄을 구하라. 패리티 = = $30 / $20 = 1.5 또는 150%. 프리미엄= = (1.6000 - 1.5000) /1.5000 = 0.0667 또는 6.67% CB가 패리티보다 6.67% 더 비싸게 거래된다. Financial Engineering -Cash-

25. 신주인수권(Equity Warrants) 워런트는 장래의 정해진 날짜에 혹은 장래 아무 때나 정해진 가격에 정해진 수량의 대상주식을 구매할 수 있는 권리를 부여하는 증서. 워런트가 채권에 합쳐지면 신주인수권부 사채 (bond with warrants). 신주인수권이 부가된 사채는 일반 회사채보다 조달비용을 줄인다. Financial Engineering -Cash-