第八單元資金成本

第八單元資金成本

第一節加權平均資金成本 一、加權平均資金成本(WACC)的基本概念 WACC就是依目標資本結構中資本要素所佔比例及各資本的要素成本所加權得出的公司整體資金成本，其公式如下： WACC= Ka =Wd × Kd ×（1-t）＋ Wp × Kp ＋ Ws × Ks ＋ We × Ke (11-1) Wd、Wp、Ws、We：依次序分別為負債、特別股、保留盈餘及新發行普通股市場價值佔資金來源的比例。 Kd =公司新債的利率。 Kd×(1-t) =稅後的負債成本。 Kp =特別股之要素成本。 Ks =保留盈餘之要素成本。 Ke =發行新普通股的要素成本。

二、加權平均資金成本的功能 • 將資金來源的平均成本降至最低，使公司價值極大化。 • 公司須先求算出WACC作為折現率，將專案現金流量折現，評估計畫案是否具有可行性。

三、加權平均資金成本的計算程序 Step： 1. 確認使用了哪幾種資金來源：負債、特別股、保留盈餘及新發行普通股等。 2. 決定各個資本要素的要素成本。 3. 各個資本要素所佔的權重。將上述資訊代入公式，即可求得公司「加權平均資金成本

第二節負債成本 公司的負債成本公司負債成本的估算有下列方式： • 從債券市場上直接觀察到此利率。 • 找出與公司同等級的債券利率或觀察風險相當公司的債券利率，來當作公司的負債成本。稅後負債成本＝Kd ×(1－t)

第三節特別股的成本 特別股成本特別股淨發行價格＝發行價格－發行成本（flotation cost）＝發行價格 ×（1－發行成本比率） • 因特別股的股利是由稅後收益支付，所以在計算特別股成本時不須再調整稅。

第四節保留盈餘的成本 • 計算保留盈餘成本的三大模式一、「股利成長模式(Dividend Growth Model)」 1.模式內容：此法利用股票訂價模型來反推普通股的必要報酬率 Po：今日股票價格 Dt：第 t 年底的期望股利 Ks：普通股必要報酬率 • 普通股必要報酬率=股東的期望股利收益率+股利成長率。 • 一般估計成長率的方式有兩種： • 1. 利用歷史成長率 • 2. 利用市場上分析師對為未來成長率的平均預期

二、資本資產定價模式法（CAPM） 1.模式內容根據資本資產定價模式，在證券市場均衡時，投資人可據此決定普通股必要報酬率：運用CAPM決定普通股必要報酬率時，須對模式中的三個變數進行估計。・無風險利率・貝他係數・市場投資組合的預期報酬率 2.模式優缺點・優點：可因風險而調整，對股利穩定成長外的公司也適用。・缺點：・ CAPM須估計兩個值：市場風險溢酬和貝他係數，若估計不正確，則普通股必要報酬率也不準確。・此外，CAPM是運用歷史資料預估未來，當未來經濟情況轉變時，則過去資料可運用性將降低。・如果公司的股東未進行的多角化投資，則他們重視公司個別風險而非場風險。此情況下，公司真實的投資風險將無法藉由貝他值來測量。

第五節普通股成本 一、兩種決定普通股成本模式（一）股利成長模式： • 用來評價股票的戈登股利成長模式將其轉換後，可以得到： • 此即為投資者的股票投資報酬率，其中包含股利收益率及資本利得率。優點：簡單、方便。缺點：(1) 只適合那些符合固定股利成長的公司來使用。 (2) 成長率的估計嚴重影響成本估計的準確性。 (3) 沒有調整風險。

（二）證券市場線模式： • 投資股票的主要風險是來自於市場風險，依據市場風險、貝他值的大小，給予投資者必要的補償。 • E(RM)為預期的市場風險優點： (1)有調整風險。 (2)適合任何公司使用。缺點：必須要能準確估計兩個重要變數E(RM)、βE）的值。

第六節 WACC的權重 一、WACC中所含的各種要素 WACC= Ka =Wd × Kd×(1-t)＋Wp× Kp＋Ws × Ks＋We × Ke 二、WACC的權數 • Wd、Wp、Ws、We代表各種資本要素的目標權數。 • 負債的市場價值估算可用債券評價模式，將公司的利息、收益率、面值代入下面公式，以求取出負債真正的市場價值。

三、WACC的實例 假設海灣電子以長期負債、特別股、保留盈餘及新發行普通股融通資金，公司利用短期負債來支應循環性營運資金，海灣電子所得稅率35%，該公司的目標資本結構以市場價值為基礎，其中長期負債佔40%，特別股為5%，普通股為55%，最後假定公司稅率為35％。 (1)公司發行長期負債面值$1,000，七年期的債券，每半年支付利息一次，票面利率為8%且債券不可贖回，目前的賣價919.79元。求海灣電子負債成本？ (2)公司新發行特別股的面額為＄100，股利率為6%，目前此特別股的價格為每股＄96，發行成本比率為3.5%。特別股發行成本？ (3)海灣電子去年發放每股＄3股利，目前股價＄103，若股利將固定以每年5.5%永續成長。 (4)若公司的歷史貝他係數為1.22，短期國庫券利率為5.3%，市場投資組合的預期為8.2%。 (5)根據普通股承銷商的預估，海灣電子發行新普通股的發行成本率10%。

解答： (1)負債成本： • 算出Kd近似於4.8 % • 稅前負債成本＝2 ×4.8%＝9.6% • 稅後負債成本＝9.6%×（1－0.35）＝6.24％ (2)特別股成本： • 特別股資金成本為6.48﹪ (3)保留盈餘成本： ◆股利折現模型法 ◆資本資產定價模型法 • 將此兩種方法計算出的保留盈餘成本加以平均(8.57%+8.84%)/2，得出8.705﹪為公司內部權益資金成本。

(4)新發行普通股成本： • 以股利折現模型計算發現新發行普通股成本要比使用內部保留盈餘成本多0.34﹪，即發行溢價＝8.91﹪－8.57﹪＝0.34﹪。我們在計算保留盈餘成本時用了股利折現模型及資本資產定價模型法算了一個平均成本為8.705﹪，則可認定新發行普通股成本為： • 總權益成本＝Ks＋發行溢價＝8.705﹪＋0.34﹪＝9.045﹪ • (5)計算加權平均資金成本： • ◆當「保留盈餘」構成權益要素時 • WACC= Ka =Wd × Kd×（1-t）＋Wp × Kp＋Ws × Ks＋We × Ke • =0.4×0.0624+0.05×0.0648+0.55×0.08705 =0.0761 • 海灣電子的加權平均資金成本為7.61﹪ • ◆「新普通股」構成權益要素時 • WACC= Ka =Wd × Kd×（1-t）＋Wp × Kp＋Ws × Ks＋We × Ke • =0.4×0.0624+0.05×0.0648+0.55×0.09045 =0.0779 • 海灣電子的加權平均資金成本為7.79﹪

本章習題Q1 例題11-2 • 逢甲公司決定發行某數量的特別股，此特別股的面額為＄100，股利率為8%，目前此特別股的價格為每股$96，若發行成本比率為5%，則該公司的特別股資金成本為多少？解答：特別股資金成本為8.77﹪

Q2 • 大葉公司發行特別股，每股面額$100，股利率15%，特別股股東要求報酬率為9%，請問目前大葉公司的特別股市價為何？ • 解答： • ==166.67 • 台網公司目前股價為$166.67

假設聯華去年發放$5股利，目前股價$96，若股利將以每年6%永續成長，請問假設聯華去年發放$5股利，目前股價$96，若股利將以每年6%永續成長，請問 (1)利用股利成長模式求算聯華的普通股必要報酬率。 (2)若公司的貝他係數為1.5，無風險利率為6.4%，市場投資組合的預期報酬率為8%，利用CAPM求Ks。 (3)若公司的債券可賺得8.3%的報酬，且風險溢酬為3%，求以債券殖利率加風險溢酬法得到的Ks為何？解答： (1) (2) (3) Q3

Q4 • 公司應發放股利或將盈餘保留下來再投資？ • ANS:由於股利和資本利得二者的稅率並不相同，對大部份股東而言，資本利得的稅率較股利率為低，這使得公司傾向不發放股利，而將盈餘保留下來再投資讓股東賺取資本利得，該發放股利或保留下來再投資的問題，於後在股利政策的章節內再進一步討論。

Q5 • 普通股成本的估計有哪幾種方法，其優缺點各為何？在使用時各有何限制？ • ANS: • 普通股成本的估計方式包含以下兩種：股利成長模式(Dividend Growth Model Approach)優點：簡單、方便。缺點：(1) 只適合那些符合固定股利成長的公司來使用。(2) 成長率的估計嚴重影響成本估計的準確性。(3) 沒有調整風險。證券市場線模式(Security Market Line Approach)。優點：(1)有調整風險。(2)適合任何公司使用。缺點：必須要能準確估計兩個重要變數（E(RM)、βE）的值。

第八單元 資金成本