financial market anomalies donald b keim n.
Download
Skip this Video
Loading SlideShow in 5 Seconds..
Financial Market Anomalies Donald B. Keim PowerPoint Presentation
Download Presentation
Financial Market Anomalies Donald B. Keim

Loading in 2 Seconds...

play fullscreen
1 / 20

Financial Market Anomalies Donald B. Keim - PowerPoint PPT Presentation


  • 85 Views
  • Uploaded on

Financial Market Anomalies Donald B. Keim. מגישים: פפירוב דניאל קושציב דימה יוני 2009. מהי אנומליה?. בהקשר של המאמר הנוכחי: תופעות שחוצות מגזרים וזמנים ולא מוסברות ע"י תיאוריה או פרדיגמה מרכזית – מודל CAPM . אנומליה יכולה גם להתפרש כאי יעילות של השווקים ולא בהכרח כדחייה של מודל מרכזי.

loader
I am the owner, or an agent authorized to act on behalf of the owner, of the copyrighted work described.
capcha
Download Presentation

PowerPoint Slideshow about 'Financial Market Anomalies Donald B. Keim' - gordy


An Image/Link below is provided (as is) to download presentation

Download Policy: Content on the Website is provided to you AS IS for your information and personal use and may not be sold / licensed / shared on other websites without getting consent from its author.While downloading, if for some reason you are not able to download a presentation, the publisher may have deleted the file from their server.


- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - E N D - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - -
Presentation Transcript
financial market anomalies donald b keim

Financial Market AnomaliesDonald B. Keim

מגישים:

פפירוב דניאל

קושציב דימה

יוני 2009

slide2
מהי אנומליה?
  • בהקשר של המאמר הנוכחי: תופעות שחוצות מגזרים וזמנים ולא מוסברות ע"י תיאוריה או פרדיגמה מרכזית – מודל CAPM .
  • אנומליה יכולה גם להתפרש כאי יעילות של השווקים ולא בהכרח כדחייה של מודל מרכזי.
  • המאמר עוסק באנומליות בשוק ההון כי שם התופעות מופיעות בצורה החזקה ביותר גם מבחינת משך הזמן וגם מבחינת מספר השווקים.
slide3
תשואות חוצות מגזרים
  • מודל CAPM אומר שהתשואה על מניה צריכה להימדד ביחס לניארי ל"תיק השוק" (או ה β) . (כמובן תחת הנחות מפשטות).
  • אם המודל נכון, והשווקים יעילים, התשואה על נכס תהיה, בממוצע בהתאם ליחס הליניארי הנ"ל.
  • מחקרים מוקדמים תמכו במודל CAPM, אך בסוף שנות ה-70 יכולת ההסבר של ה-β הוטלה בספק, כאשר חוקרים זיהו מאפיינים אחרים של הנכס כגון היחס בין הרווח למחיר המניה ומשתנים נוספים שמסבירים טוב יותר מ- β.
the value effect
אפקט הערך -The Value Effect
  • תופעה שמיחסת קשר חיובי בין תשואות ליחסים חשבונאיים כגון: רווח למניה/מחיר השוק של המניה ,ערך ספרים/מחיר השוק של המניה וכו'.
  • Basu(77) וBall(78) מצאו יחס חיובי מובהק בין E/P ובין התשואה הממוצעת במניות בארה"ב אשר CAPMלא הצליח להסביר.
  • אם CAPM לא אומד נכון את הסיכון של המניה, אזי E/P יכול להסביר את החלק של התשואה הצפויה אשר מפצה על הסיכון ומושמטת מCAPM .
the size effect
אפקט הגודל -The Size Effect
  • תופעה אשר מיחסת קשר שלילי בין תשואת הנכס לשווי השוק של הנכס.
  • Benz(81) היה הראשון שתיעד את התופעה בבורסה בארה"ב, וטען שלמקדם הגודל יש יכולת הסבר חזקה יותר מאשר ל β .
  • יש לציין כי גם תופעה זו נבחנה בשווקים רבים בעולם.
slide6
היישום של אפקט הערך והגודל

Fama and French (1992) אמדו את CAPM עם משתנים נוספים של ערך וגודל ומצאו שהם מסבירים בצורה הטובה ביותר את התשואות.

  • לפי Fama and French הערך והגודל מסבירים שני גורמי סיכון אשר הושמטו מ CAPM , פרמיית הסיכון והפיצוי על החשיפה.
slide7
היישום של אפקט הערך והגודל
  • המשוואה שלהם קיבלה אישושים אמפיריים והצליחה להסביר תשואות שלא הוסברו קודם לכן.
  • פרמיית הסיכון שמייחסים לאפקטים צריכה להיות אפס אם CAPM נכון.
  • מהמחקר הנ"ל עולה ששניהם חיוביים לתקופה שבין ינואר 27' ודצמבר 05'.
  • הערך החודשי הממוצע של משתנה הגודל SmB עומד על 0.25% ו0.45% של משתנה הערך HmL . המתאם ביניהם היה 0.14.
slide9
מהגרף ניתן לראות כי:
  • שני המשתנים מראים פיזור גדול ע"פ הזמן
  • בחלק גדול מהזמן התנועה של שתי הסדרות היא באותו הכיוון, וזאת למרות המתאם הנמוך ביניהן (0.14).
  • בתקופות ממושכות הסימנים של פרמיית הסיכון מנוגדים למשל בשנות ה-50 וה-80 בהן מניות של חברות גדולות הניבו תשואה גדולה יותר מאשר מניות של חברות קטנות. ובשנות ה- 30,40,70 ושנות האלפיים מניות של חברות קטנות הניבו תשואות גדולות יותר מאשר מניות של חברות גדולות.
  • חשוב לשאול האם תקופת דגימה של 79 שנים, ארוכה מספיק לספק מידע על מגמות לטווח ארוך בתופעות כל כך תנודתיות.
slide10
התנועה הדומה של שני המשתנים מראה שהם לא לגמרי בלתי תלויים.
  • כאשר מחלקים את הנתונים לתקופה של ינואר בלבד, יש תנועה מאוד דומה. מקדם המתאם הגבוה מחזק נקודה זאת.
slide11
לעומת זאת בנתונים של שאר השנה אין דמיון בתנועת שני המשתנים

מחקרים אכן הראו שהתופעות באות לידי ביטוי בצורה חזקה יותר בינואר, ורמת המובהקות הגבוהה יותר בינואר מעידה על כך.

לכן, המסקנה שתנועת המשתנים דומה נובעת אך ורק מתנועתם בחודש ינואר.

slide12
מה מסביר את התופעות?
  • העובדה שהתופעות חזקות רק בינואר לא ניתנת להסבר רק ע"י הסיפור של פיצוי על סיכון.
  • מחקרים אפיינו את פרמיית הערך כפיצוי על לקיחת סיכונים ע"י המשקיעים. פותחו מודלים תיאורתיים בהם לקיחת סיכונים משחקת תפקיד ראשי ושבהם מניות עם B/P גבוה מניבות תשואה גבוהה יותר מאשר מניות עם B/P נמוך.
  • מחקרים אחרים הציגו את אפקט הגודל כאפקט הנזילות. במחקרים אלו מניות קטנות הן פחות נזילות ועלויות העסקה שלהן גבוהות לכן, התשואות שלהן צריכות להיות גבוהות יותר כדי לקזז את עלויות העסקה הגבוהות.
slide13
מה מסביר את התופעות?(המשך)
  • מחקרים נוספים טענו שאפקט הגודל נוצר בגלל הטיית ההישרדות בבסיסי הנתונים של החוקרים.
  • ההשערה האחרונה מתייחסת לטעות במדידת ה β, אשר נבדקה בלי התייחסות לרמת המינוף של הפירמה והוצגה בצורה "יבשה". הטענה היא שאפקט הגודל מייצג את ה β האמיתית.
the prior return or momentum effect
אפקט התשואה הקודמת/אפקט המומנטום - The Prior Return or Momentum Effect
  • לתשואות הקודמות של מניות יש יכולת הסבר לתשואות של מניות.
  • למניות שהיו במגמת עליה בטווח של 3-12 חודשים יש סיכוי גדול יותר שימשיכו במגמה זו גם בתקופה הבאה של 3-12 חודשים.
  • Jegadish & Titman (93) הראו שאסטרטגיה של קניית מניות "מנצחות" ומכירת "מפסידות", מייצרת רווח מעל לנורמאלי בתקופה של 3-12 חודשים. ממצא זה לא תלוי בזמן ונמצא בשווקים רבים בעולם.
  • לתופעת המומנטום לא נמצא הסבר רציונאלי שקשור לסיכון. מחקרים ייחסו לתופעה הסברים פסיכולוגיים אך כידוע הם קשים למידול.
time series return predictability
ניבוי תשואה ביחס לזמן -Time Series Return Predictability
  • מחקרים הראו שהקשר בין התשואות אשר נמדדות בתדירות גבוהה הוא שלילי. היוצא מהכלל הוא המניות הגדולות שלהן יש מתאם עצמי חיובי על בסיס יומי.
  • תשואות מצרפיות או תשואות של תיקים מסבירות בצורה טובה יותר תשואה של מניות, בשימוש של תשואות קודמות. זאת בגלל הורדת השונות. כוח הסבר זה יכול להתקזז בגלל מסחר פחות תדיר בתיקים (יותר רלוונטי לתיקים של מניות קטנות שהן פחות סחירות).
overreaction
תגובת יתר - Overreaction
  • De bondt &Thaler (85) מצאו שמניות שהוגדרו כמפסידות ע"פ תקופה של 3-5 שנים, מרוויחות בממוצע הכי הרבה בתקופה הבאה.
  • תופעה זאת נקראת "תגובת יתר" של השוק, שבה מחירי המניות מתנתקים מערכם הכלכלי ומתנהגים בהתאם לגלי אופטימיות או פסימיות, עד שהם חוזרים לערכם הכלכלי.
  • גם תופעה זאת נמצאה בשווקים רבים בעולם.
slide17
ניבוי תשואות מצרפיות בעזרת משתני החלטה מוגדרים מראש
  • מבחנים עם כוח ניבוי חזק יותר ממה שראינו עד עכשיו כוללים משתנים כגון: האינפלציה הצפויה, הבדלי תשואות בין ט"ק לט"א, הבדלים בין תשואות האג"ח בדירוגים גבוהים ונמוכים, מכפיל הדיווידנד, מכפיל הרווח, היחס בין שווי ספרים למחיר השוק ורמת הצריכה ביחס להכנסה.
  • כאשר בודקים לתקופות ארוכות כושר הניבוי עולה ב-20%-40% בטווח של 2-4 שנים.
  • בעיות אקונומטריות: 1. מספר התצפיות הב"ת יורד עם תשואות האופק. 2. רוב המשתנים הנ"ל מתואמים עם התשואות ובינם לבין עצמם.
slide18
תשואות יומיות מסביב לסופה"ש2 השערות
  • התשואות ביום הראשון של המסחר לאחר הסופה"ש, צריכות להיות גבוהות פי 3 מיום רגיל, כדי לפצות על 3 ימי המתנה למסחר (Calendar time hypothesis).
  • תשואות נוצרות רק במהלך ימי מסחר ולכן התשואה הממוצעת ביום הראשון של המסחר לאחר הסופה"ש צריכה להיות כמו בשאר ימי השבוע (Trading time hypothesis).

בניגוד לשתי ההשערות הנ"ל, בארצות רבות נמצא ששוקי המניות דווקא יורדים בממוצע ביום הראשון של המסחר לאחר הסופה"ש

  • תופעה זו קיימת בשווקים רבים בעולם בניגוד לאי יכולת ההסבר להתרחשותה
slide19
תשואות גבוהות בתחילת השנה
  • Keim (83) ואחרים מצאו ש-50% מהתשואה השנתית על מניות בארה"ב מתרכזת בינואר וכי רוב תשואת ינואר היא בשבוע הראשון של החודש.

מה מסביר את התופעה? 2 השערות שמבוססות על התנהגות של קנייה ומכירה:

  • מוכרים בסוף השנה את המניות המפסידות כדי לקבל הטבות מס ע"י קיזוז רווחים אחרים עם הפסד במניה.
  • חלון הראוה - מכירת מניות מפסידות ע"י משקיעים מוסדיים כדי שהם לא תופענה בדיווחים הסוף שנתיים ללקוחות.