证券投资学

证券投资学 第十一讲上市公司的运作主讲：戴亮

【学习目的与要求】 通过本章教学，使学生基本了上市公司的定义，熟悉上市公司信息披露的内容和方式、上市公司资产重组的基本分类和方式，了解我国上市公司资产重组的发展现状。【教学时数】1学时【教学重点】 1、上市公司信息披露的内容 2、上市公司信息披露的方式 2、上市公司资产重组的基本分类和方式【教学方法】课堂讲授结合实例分析

一、上市公司概述 （一）上市公司的概念（二）公司上市的条件二、上市公司的信息披露（一）信息披露的内容（二）信息披露的作用（三）信息披露方式和管理三、上市公司的资产重组（一）上市公司资产重组的必然性和重要性（二）资产重组的定义（三）资产重组的类型（三）资产重组的基本形式（四）资产重组的历程

一、上市公司概述 （一）上市公司的概念 1、上市公司指依法公开发行股票并经过证交所审批后其股票在证交所上市交易的股份公司。本质上是股份有限公司。 2、上市公司的特点：股东承担了有限的责任，企业的所有权与经营权分离，股东可以通过选举董事会和投票参与公司决策。　　其最大优势在于可以利用证券市场进行广泛筹资，迅速扩大生产规模，其增资扩股是发展高新技术，增强竞争力的前提。他的独立经营机制受公众投资者监督，效益好市场形象好广告效应强烈。反之财务状况差，发展失去潜力。

（二）公司上市的条件 1、A股上市的条件：公开发行股票，股本总额不少与5000万，发行人持股不少与总额的35%，3年连续赢利，持股1000元的股东不少与1000人，公司净资产在总额中的比例不低于30%，三年内无违法，财务报表无虚假。 2、B股上市的条件：基本与A股相同，发起人股份公司的净资产出资额不少于15000万元人民币。公司已依法取得外商投资股份公司的资格于能力。 3、H股上市的条件：发行人须证明其业务属香港联交所鼓励上市的行业，有足够的实力和能力提供长期投资的机会，上市后股票市值应高于10000万港元，社会公众持股不低于股份总额的25%，上市后必须承担持续信息披露的责任。其他与上相同。

3、N股上市的条件：在美上市的最低条件，市值超过10000万美圆，有形资产超过10000万美圆，三年连续赢利税前达10000万美圆，最低年度内不少与2500万美圆。100股股东不少与5000人，公众持股总额不少与2500万股。 4、两地上市与第二上市：公司股票可在两个证交所上市挂牌，如A股可在境外外发行不同类型的股票上市，称两地上市。第二市场，如B股以存托凭证方式在境外上市交易。提高知名度，加强证券的流动性。 5、暂停上市与终止上市：暂停上市时间一般为9个月，原因为股本结构不符和上市条件、财务报表虚假、重大违法行为、3年连续亏损。在期限内消除这些原因能恢复上市，否则过期终止上市。

二、上市公司的信息披露 上市公司必须依法面对社会公众股东通过公开法定文件形式来承担对股东的信息披露义务。上市公司定期和不定期的向社会公众股东公布的信息要按照中国证监会、证券交易所的规定达到准确、真实和完整的标准，同时，上市公司必须将公司有关重大事项及时向中国证监会、证券交易所报告，以保证市场监管有序和有效地进行。上市公司披露的信息应该及时、有效和充分，其主要内容包括两个方面，一方面是公众投资者评估公司的经营状况、财务状况等有关的信息，二方面则是公司的重大变动情况对股价运行有重大影响的事项，如资产重组、重大经营决策等事项。

（一）信息披露的内容 上市公司的信息披露主要内容有以下几部分，即：招股说明书（或其他募集资金说明书）、上市公告书、定期报告、临时报告四大部分。其中招股说明书和上市公告书是公司发行上市前的披露内容，它帮助投资者对股份公司的经营情况和发展潜力进行了解和评估，以便于做出投资决策。而定期报告和临时报告则为公司上市后的持续性信息披露，定期报告是类似于国营企业的月报、季报、半年报和年度报告，但在形式、内容等方面有严格的规定。临时报告则是上市公司重大信息的及时披露，以确保可能对上市公司股票价格变化产生较大影响的信息迅速披露，如收购与兼并重组信息的公告等。

1、首次披露-招股说明书(或其他募集资金说明书) 招股说明书（或其他募集资金说明书）是公司发行人向投资者作出招股要约的法律文书。它的制作必须符合四大原则： ①真实性原则，即股份公司所披露的信息不得有任何虚假成分，必须与自身客观实际相一致； ②准确性原则，即股份公司所披露的信息必须尽量的详细、具体和准确； ③完整性原则，即股份公司必须把能够提供给投资者判定证券投资价值的全部情况公开披露； ④即时性原则，即股份公司必须在法定期限内披露有关报表文件，发生的重大事件也必须迅速公开披露。

2、发行公告 股份公司在股票发行获得中国证监会的批准后，应和股票承销商在公开发行前2－5个工作日内将发行公告刊登在至少一种由中国证监会指定的全国性报刊上，并应当在发行、承销期开始将发行公告全文张贴于有关的各证券营业部、证券销售网点及股份公司所在地公告栏内。发行公告是股份公司和股票发行承销商对社会公众投资人发出的发行股票的事实通告，其主要内容应简单明了,主要包括以下几个部分：

（1）提示：本次发行股票及其发行方式已获中国证监会批准，说明批准文号和日期；本公告仅简要说明对认购发行公司股票的有关事项，社会公众投资人欲了解发行公司的详细情况，请阅读招股说明书。（1）提示：本次发行股票及其发行方式已获中国证监会批准，说明批准文号和日期；本公告仅简要说明对认购发行公司股票的有关事项，社会公众投资人欲了解发行公司的详细情况，请阅读招股说明书。（2）发行额度、面值与发行价格。（3）发行方式和发行对象。并对发行方式如上网定价方式作简要的介绍说明。（4）发行时间和范围。（5）认购原则、程序、股数的上限和下限。（6）承销机构。

3、上市公告书 上市公告书是股份公司股票上市前重要的信息披露文件，应严格按照《公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则》第七号编制，符合《公司法》、《股票发行与交易管理暂行条例》以及批准其挂牌交易的证券交易所上市规则中的有关要求。股份公司在其股票上市前5个工作日内，应当将上市公告书不超过1万字的概要刊登在至少一种由中国证监会指定的全国性报刊上，并张贴于发行人所在单位和拟上市的证券交易所及有关的证券经营机构及其网点，供投资人查看，并同时报送中国证监会备查。由于股份公司股票发行时间与上市时间存在差距，如果股票发行结束到上市交易首日超过90天，还必须重新按规定要求编制全面、完整的上市公告书。

4、定期报告 定期报告主要是每个会计年度中分两次按规定的时间向社会公众的披露报告，即中期报告和年度报告，两个定期报告是上市公司信息持续披露的主要形式，并在中国证监会指定的报刊上公布，同时报送中国证监会和证券交易所及所属证券主管部门备查。 ①中期报告：按规定应于每个会计年度中期结束后60日（即两个月）内编制完成并公布中期报告，中期报告的主要内容有生产经营情况的回顾与展望、财务会计报表、重大事项揭示、股权结构变化和临时股东大会简介等等。 ②年度报告：按规定应于每个会计年度结束后120日（4个月）内编制完成并公布年度报告，主要内容有公司简况、会计、财务报告、重大事件披露、关联企业和公司参考信息等。

5、临时报告 股份公司在生产经营运作过程中，由于诸多不确定因素发生了一些重大事件或需要及时向社会公众股东通报的事件，则采用临时报告的形式向社会公众报告，主要内容有： ①重要会议公告：董事会会议、监事会会议、股东大会会议是临时报告的常规性组成部分。 ②公司收购兼并或出售公司资产占公司总资产10％以上应向证券交易所报告并向社会公众公告。 ③关联交易公告。 ④公司重组合并或分立公告。公司合并或分立应在30日内至少3次在指定报刊上发表信息披露公告。 ⑤重要事件披露公告。

上市公司股份转让的信息披露流程

（二）信息披露的作用 上市公司信息的公开披露是投资者、市场监管机构和上市公司之间的主要交流渠道，投资者通过分析披露的公开信息作出正确的投资或投机决策。信息的充分披露有利于保护投资者的利益，有利于证券监管机构对上市公司行为进行监督和管理，能够有效地约束股票发行者和有关人员的行为，能够有效地防止和制止少数机构大户操纵市场、进行内幕交易等违法违规行为，保证证券市场在公开、公平、公正原则下的高效率运行，可见信息披露工作是证券市场赖以生存和发展的基础，是促进证券市场健康发展的重要保证。

（三）信息披露方式和管理 1、信息披露方式我国股份公司的信息披露方式是按有关规定程序在中国证监会指定的信息披露全国性报刊上刊登，并同时报送中国证监会、证券交易所及所属证券主管部门备查。 2、信息披露事务管理上市公司应当遵守法律、法规的各项规定和证监会、证券交易所及所属证券主管部门关于公开信息披露的各种规定，公司的信息披露可以根据需要在不同报刊上同时披露，但信息内容必须保持一致。

三、上市公司的资产重组 （一）上市公司资产重组的必然性和重要性上市公司与其他组织形式的企业一样，可以对公司企业不断地进行内部的、外部的、本地区的、跨地区的、本行业的、跨行业的收购、兼并、托管、分立、合并等一系列的资本运营活动，以达到优化资源配置和调整产业结构的目的，不断扩大企业生产经营规模和再生产能力，提高公司的整体质量和获利能力，通过资产重组进行扩张已成为现代企业发展壮大的最迅速最有效的途径。对企业组织形式的提升和企业竞争能力的增强具有不可替代的作用，是历史的必然选择，对上司公司的持续性发展有着非常重大的意义。

（二）资产重组的定义 资产重组是指企业资产的拥有者、控制者与企业外部的经济主体进行的，对企业资产的分布状态进行重新组合、调整、配置的过程，或对设在企业资产上的权利进行重新配置的过程。在我国现阶段出现的上市公司为保“壳”或类似目的而进行的资产重组，其实是包含债务重组（剥离）、股权重组、职工安置等一系列社会、经济、政治因素在内的系统工程，比国际上资产重组的概念要广的多，且具有鲜明的中国特色。

（三）资产重组的类型 1、上市前资产重组和上市后资产重组上市前资产重组是企业为改制成股份公司的一项最为关键的行为，俗称上市包装，主要措施是剥离劣质资产，剥离非经营性资产，使股份公司轻装上阵。上市前的企业资产重组不仅事关公司的筹资能力和上市后的市场表现，而且也关系到证券市场的稳定发展，但是过度的包装，甚至是虚假包装，将会使投资者遭受巨大的损失，进而影响证券市场的健康发展。上市后的资产重组是指上市公司通过与其他上市公司或非上市公司企业之间整体或部分股权置换、出让或收购，实现资源的新组合，扩大或调整公司的经营规模和生产能力。

2、内部型资产重组和外部型资产重组 内部型资产重组是指上市公司所属主管单位内多个企业的资产重组或所属企业集团内进行资产重组，以达到扩大生产规模和壮大上市公司的目的。如耀华玻璃（600761）在1997年至1999年期间就是依靠其集团公司的支持才保持较好的赢利能力。外部资产重组是指上市公司与外部企业上市公司或非上市企业的资产重组，如1998年杭州华立控股集团与重庆川仪（0607）的资产重组就属于典型的外部型资产重组。

3、政府引导型资产重组和市场型资产重组 政府引导型资产重组是指政府以各种不同的方式参与企业的资产重组，政府在重组过程中的主要作用表现在：一是政府运用行政手段来调整条块分割所产生的利益矛盾，二是在市场不完善的条件下，政府以公共利益代表者的身份来引导和培育市场，三是解决社会保障与债务问题。但是政府不能代替市场，政府只能在一定范围内参与资产重组。在亚洲金融危机之前，有政府参与的资产重组曾为东亚经济创造了辉煌，被誉为“东亚模式”。我国的证券市场属于不完全证券市场，不能充分发挥证券市场的资源配置功能，如果在资产重组过程中没有政府的支持和引导其难度是可想而知的。

从1998年以来，上海市政府、深圳市政府及其他省政府都相继召开资产重组工作会议，作出决定创造条件支持本地区上市公司的资产重组，并提出很多优惠条件，支持、鼓励、帮助上市公司加快资产重组的步伐，以带动本地区的经济发展，使资产重组更加符合国家产业政策和其他社会目标的要求，在不完全市场条件下完成资源的优化配置。从1998年以来，上海市政府、深圳市政府及其他省政府都相继召开资产重组工作会议，作出决定创造条件支持本地区上市公司的资产重组，并提出很多优惠条件，支持、鼓励、帮助上市公司加快资产重组的步伐，以带动本地区的经济发展，使资产重组更加符合国家产业政策和其他社会目标的要求，在不完全市场条件下完成资源的优化配置。市场型资产重组是指上市公司充分利用市场机制进行的资产重组，使重组企业实现资源优化配置。在资产重组过程中，上市公司可以自己策划和运作，也可以聘请专业的中介机构进行具体的操作。

4、扩张型、调整型和控制权变更型资产重组扩张型资产重组是指扩大公司经营规模和资产规模的重组行为，具体方法有购买资产、收购公司、收购股份、合资或联营组建子公司和公司的合并等。调整型资产重组是指为调整公司的产品结构或资产结构而进行的一系列重组行为，具体方法有股权置换、股权资产置换、资产置换、资产出售或剥离、公司的分立和资产负债剥离等。控制权变更型资产重组是指变更公司控制权的一类重组行为，具体方法有股权的无偿划拨、股权的协议转让、公司股权托管、表决权信托与委托书收购、股份回购和交叉控股等，是资产重组的最高形式。

（三）资产重组的基本形式 1、兼并与收购兼并是指一家企业以现金、证券或其他形式购买取得其他企业的产权，使其他企业丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些企业决策控制权的经济行为。收购则是指企业用现金、债券或股票购买另一家企业的部分或全部资产或股权，以获得该企业的控制权，但被收购公司的法人地位仍保留。 2、资产剥离目前这种资产重组方式在我国证券市场较为常见，是上市公司将其与主营业务无关或质量较差的资产出售给其他公司。它的主要特点是见效比较快。

3、股权转让 在我国股权转让可分为无偿划拨和协议转让。上市公司无偿划拨是指上市公司的所有者(一般是政府)通过行政手段将产权无偿划拨给另一方的资产重组方式。而协议转让是指转让双方通过协商确定成交价格。 4、“买壳上市”和“借壳上市” 买壳上市是指非上市公司通过购买一家上市公司的股权并获得控制权，再由上市公司反向收购新控股股东的实体资产，实现非上市公司的控股股东间接上市目的。借壳上市是指在各方面条件受限制的情况下，集团公司或某大型企业先将旗下的某子公司或部分资产上市，然后再将其他资产注入，实现重组上市。

5、资产置换 公司重组中为了使资产处于最佳配置状态，获取最大收益，或处于其他目的，对所拥有的非货币性资产进行交换，或者将不符合公司发展的资产剥离出去，同时收购兼并注入优质资产。 6、企业托管企业的所有者通过契约的形式，以保证企业资产保值增值为前提，将企业整体或部分资产的经营管理权委托给具有较高管理水平、较强经济实力并能承担一定风险的法人和自然人承担。 7、债务重组将债务进行重组，主要包括债务的豁免、转让、以资低债、债转股等等。

（四）资产重组的历程 西方国家的并购重组已经有一百多年的历史了，以美国为例从19世纪末到现在共经历了五次大规模的收购兼并浪潮，对美国经济的发展起到了不可替代的作用。中国上市公司的资产重组是在中国特定的市场环境和政策环境下进行的，1993年深宝安（0009）通过流通市场收购上海延中实业（600601）是中国证券史上第一例收购重组案例。此后我国的上市公司的资产重组一直非常活跃。

（五）资产重组的案例分析 ——“津门第一股” 南开戈德 1999年8月10日，天津立达国际商场股份有限公司(证券简称津国商，代码0537)刊登资产重组的重要公告。经国家财政部、中国证监会的批准，该公司第一大股东天津立达(集团)有限公司(以下简称立达集团)，将其持有的津国商50.98％的股权8440.5万股，以每股2.50元共计约2.1亿元的价格全部转让给天津戈德防伪识别有限公司(以下简称戈德公司)，戈德公司是南开大学控股的高科技企业，立达集团转持戈德防伪的28.96％股份而成为戈德防伪第二大股东。从而使戈德公司成为津国商的第一大股东。

1、资产重组背景 ●天津立达国际商场股份有限公司：公司于1993年起在深圳证券交易所挂牌上市交易，总股本为12304.7万股，可流通股为3340万股，主营业务为商业流通。虽然至1998年底已连续三年净资产收益率达到10％以上，取得了配股资格，但面对日趋激烈的商业市场竞争，全国的商业企业平均销售利润率持续下降，给公司带来了较大的经营发展压力。

●天津立达(集团)有限公司：是一家国有独资公司，该集团是经天津市政府授权的、具有投资经营性质的有限公司。在它的旗下有控股的上市公司、证券公司、房地产公司；有从事直接进出口及劳务输出业务的外贸公司；还参股经营了行业不同的各类企业达几十家。由于资产负债率过高、缺乏高技术含量的行业作支撑，造成投入产出比低下，包袱沉重，影响了公司的长远发展。　　●天津戈德防伪识别有限公司：是南开大学控股、经营现代高科技防伪系列产品、防伪技术的有限公司，它背靠南开大学的先进技术、以南开大学各学科的优秀人才为后盾，形成了产学研一体化的科技优势，在短短的几年内已取得国际、国内不同领域的科技成果若干项.

2、资产重组过程 本次资产重组最为关键的主体是戈德防伪，戈德防伪的第一大股东为天津南开大学允公集团，持股比例为32.9％，第二大股东为立达集团，持有戈德防伪28.96％的股份。首先津国商于1999年3月26日发布公告，同意以所持有的天津立达房地产有限公司40％股权与天津戈德防伪识别有限公司、天津科技发展投资总公司、天津经济技术开发区商业发展公司和天津南开允公集团有限公司四家公司所持有的天津南开戈德电子有限公司100％股权进行资产置换。

其次进行了股权转让，津国商于1999年8月10日发布公告，公司第一大股东——天津立达集团有限公司与天津戈德防伪识别有限公司签定了股权转让协议，将其所持有的占总股本50.98％的津国商国有法人股全部转让。转让完成后，天津戈德防伪识别有限公司成为津国商第一大股东。其次进行了股权转让，津国商于1999年8月10日发布公告，公司第一大股东——天津立达集团有限公司与天津戈德防伪识别有限公司签定了股权转让协议，将其所持有的占总股本50.98％的津国商国有法人股全部转让。转让完成后，天津戈德防伪识别有限公司成为津国商第一大股东。最后，津国商于1999年10月8日召开临时股东大会，并审议通过，报天津市工商行政管理局核准，公司名称由“天津立达国际商场股份有限公司”变更为“天津南开戈德股份有限公司”。至此，戈德防伪成功通过买壳上市方式入主津国商，达到间接上市的目的，并与同月13日津国商A证券简称更改为南开戈德。

3、案例评析 戈德防伪入主津国商经过了两个阶段：第一阶段为资产置换。第二阶段为南开戈德电子有限公司的母公司戈德公司正式入主津国商的阶段。由此，天津戈德彻底完成了借津国商的“壳”而实现上市的全部过程。通过对这两个阶段的分析可以清楚地看到此次重组有四个显著特点。（1）原第一大股东立达集团扮演了双重角色。从整个过程看，津国商的这次让“壳”，表面看无外乎也是资产置换与股权协议转让相结合，但其中却包含了两个大股东之间复杂的利益关系，属于“相互参股型”资产重组。津国商在进行资产重组的两个步骤立达集团均扮演了双重角色，它本身既是津国商的第一大股东，同时也是天津南开戈德电子有限公司的第一大股东戈德防伪的第二大股东。

（2）重组思路是先经过资产置换，然后再进行股权转让，这与一般先转让后置换的思路有很大区别，这种方式只有在原控股股东立达集团具备独特的地位才有可能实现。（2）重组思路是先经过资产置换，然后再进行股权转让，这与一般先转让后置换的思路有很大区别，这种方式只有在原控股股东立达集团具备独特的地位才有可能实现。（3）利用上市企业壳资源，促进高校科研成果产业化。上市公司的壳资源是一种稀缺性的资源，上市公司通过不断的资产重组活动，提高其经营效益从而充分提高其壳资源的利用价值。而戈德防伪通过借壳方式间接上市解决了高校科研成果产业化中需要解决的资金支持问题，便捷地获得了从资本市场融资渠道。

（4）重塑上市企业的竞争能力，促进企业产业升级。戈德防伪入主津国商后，意味着公司正逐步从竞争激烈的商业行业退出，转向其具有核心能力的防伪识别产业。南开戈德在现有的基础上充分利用其母公司的技术优势，逐步注入孵化成熟的、更具市场前景的高新技术产品项目，将逐步实现产业结构的升级，使企业的竞争优势和盈利能力进一步增强。（4）重塑上市企业的竞争能力，促进企业产业升级。戈德防伪入主津国商后，意味着公司正逐步从竞争激烈的商业行业退出，转向其具有核心能力的防伪识别产业。南开戈德在现有的基础上充分利用其母公司的技术优势，逐步注入孵化成熟的、更具市场前景的高新技术产品项目，将逐步实现产业结构的升级，使企业的竞争优势和盈利能力进一步增强。

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