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金融市場概論 第八週－資本市場與人類行為

金融市場概論 第八週－資本市場與人類行為. Lee, Meng-Yu ( 李孟育 ) Department of Finance, National Chiayi University. 本文件採用創用 CC 「姓名標示 －非商業性－相同方式分享 」 台灣 2.5 版分享。但此授權範圍不包括本文件引用之著作，如 需利用該部份內容，仍請查閱該著作之原授權宣告。. 本週主題. 1. 行為財務的起因 2. 不理性的行為 3. 衡量感受的指數 4. 行為財務基金. 1. 行為財務的投資. 效率與非理性並存的資本市場. 電子化交易提升市場效率性

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金融市場概論 第八週－資本市場與人類行為

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  1. 金融市場概論第八週－資本市場與人類行為 Lee, Meng-Yu (李孟育) Department of Finance, National Chiayi University 本文件採用創用CC「姓名標示－非商業性－相同方式分享」 台灣2.5版分享。但此授權範圍不包括本文件引用之著作，如 需利用該部份內容，仍請查閱該著作之原授權宣告。

  2. 本週主題 • 1. 行為財務的起因 • 2. 不理性的行為 • 3. 衡量感受的指數 • 4. 行為財務基金

  3. 1. 行為財務的投資

  4. 效率與非理性並存的資本市場 • 電子化交易提升市場效率性 • 貪婪與過度樂觀的天性，造成市場的非理性

  5. 市場的本質－心理因素 • 人類的決策過程中，有多項特質會使思考程序偏離全然的理性 • 幾乎每個人皆有這些特質 • 因而使市場呈現出情緒波動

  6. 傳統學說不足之處 • 傳統效率市場假說： • 假設資產價格隨機波動 • 所有的資訊都能於瞬間反應於價格之上 • 市場並不存在套利的空間 • 據此，建構出完美的價格均衡模型 • 惟經過數十年，無法通過資本市場嚴格檢驗 • 持相反意見的行為財務學興起

  7. 行為財務學 • 探討人類非理性的決策心理如何扭曲資產價格，進而造成許多資本市場的特殊現象，進而產生獲利的機會。 • 結合財務、管理決策、經濟、心理等領域 • 解釋包括市場動能趨勢、IPO熱潮、市場泡沫化、過度反應行為、群聚行為、過度自信認知、資產價格過度波動等。

  8. 2002年諾貝爾經濟學獎 • 卡紐曼(Daniel Kahneman)以心理學的角度，分析個人的不理性行為造成價格制定的偏誤 • 獲得2002年諾貝爾經濟學獎 • 讓行為財務學的貢獻獲世人肯定

  9. 行為財務學貢獻 • 貢獻 • 分析資產價格 • 解釋多重大金融事件 • 提供了許多保護投資人的機制 • 歷史上的資產泡沫化，導因瘋狂競價而造成 • 1635年的鬱金香泡沫 • 1720年南海泡沫事件 • 2000年科技類股泡沫 • 2007年引發次級房貸風暴的房市泡沫等 • 瘋狂競價可能導致極端後果，許多保護投資人的機制也陸續產生 • 各大交易所都有價格暴漲暴跌之後的過熱暫停交易的機制

  10. 2. 不理性的行為

  11. 過度樂觀(Over-Optimism) • 人們傾向誇大自己的能力 • 自我偏誤 • 結果好，歸因於自己的技能 • 結果差，歸因於機運不佳 • 控制幻覺 • 經常被隨機所誤導，以為自己掌控情況的能力遠遠超過真實

  12. 過度自信 • 一對夫妻估計自己做家事的百分比 • 估計自己跟同儕之間的優劣 • 估計W-Mart全球員工人數 • 過度自信與過度樂觀的成因 • 生物演化 • 動物求偶時， 可以帶來成功 • 生物學研究結果 • 賣出的股票，未來一年的報酬率，比買進股票還要高3.4% • 一萬個交易上戶的資料 • 尋找反向指標人物

  13. 過度自信(2) • 較高的週轉率 • 過度自信之結果之一 • 週轉率高，則淨獲利較低 • 男性比女性更「嚴重」 • 男性平均交易量較女性增加45% • 過度交易之男性，報酬減少2.5% • 過度交易之女性，報酬減少1.7% • 夫妻共有帳戶之交易量較男性帳戶和緩 • 人生有更美好的事

  14. 認知失調 • 實際證據與自我信念/假設不相符時，會經歷心理衝突 • 人類自我防衛的程度驚人，會降低或逃避內在不一致的衝突

  15. 認證偏誤 • 人們想要找資訊以輔佐自己的觀點 • 相衝突的資訊會被忽略 • 相符合之資訊會被過度強調 • 「別理會，這只是一時的現象」 • 選擇性認知

  16. 保守偏誤 • 人們堅持既定的觀點 • 要擺脫既定觀點並不容易 • 對事件的反應不足 • 證券投資界名言：要能夠迅速改變自己對市場的看法，認賠殺出或反手操作

  17. 定錨效應 • 同一棟標的，一開始要求不同的售價，則會有不同的估價。(11%-14%) • 聯合國會員內，非洲國家所佔的比例 • 先用轉盤得到一個隨機的數字 • 轉盤數字10，答案之中位數為25 • 轉盤數字65，答案之中位數為45 • 缺乏確切的資訊下，過去的價格可能成為今天的錨 • 某某股票已經超跌了，趕快加碼

  18. 代表性捷快思考 • Linda，31歲，單身，坦率，非常聰明，主修哲學，學生時代對於公平或是歧視的相關議題非常關切。 • Linda可能符合何種身分 • 銀行行員 • 銀行行員且在女權運動非常活躍 • 捷快思考 • 面對大量資訊時協助處理的經驗法則

  19. 代表性捷快思考 • 跡象 • 很多時期有高的盈餘成長，會以為他會持續高成長 • 誤以為好公司就是值得投資的好股票 • 現況 • 盈餘會有均數回歸之現象 • 好公司會趨向平均，壞公司也會

  20. 可取性捷思 • 評估某事件發生的機率，是根據最容易被回想事件之程度來進行 • 經常發生的事件，容易進入腦海 • 股票與媒體披露程度之關係 • 披露程度高的股票，接續兩年之績效差

  21. 模糊厭惡 • 害怕涉及模糊 • 偏好熟悉的情況 • 母國偏誤 • 退休人士買自己公司的股票

  22. 狹窄框架 • 又稱心理會計(mental accounting) • 具有情境敏感性，無法看穿問題呈現的形式 • 問卷調查之結果，可以透過問卷設計來影響 • 何條線比較長

  23. 盈餘宣告效果 • 盈餘驚喜程度最大之股票，在宣佈前兩個月已經出現4%-5%的漲幅，之後兩個月還會再超越市場2%

  24. 3. 衡量感受的指數

  25. 行為財務資料的方法 • 1.研究投資人實際的投資帳戶 • 加州大學柏克萊分校Odean教授 • 2. 利用實驗經濟學的方法來獲得資料 • 諾貝爾獎得主卡紐曼（Kahneman） • 3. 利用問卷調查的方式來獲得 • 行為財務指數

  26. 衡量感受的指數 • 密西根大學投資人信心指數 • 席勒信心指數 • 世新大學台灣投資人信心指數 • 中央大學台灣信心調查 • 瑞士銀行(UBS)市場情緒指數 • Bloomberg經濟學家展望調查

  27. 路透社/密西根大學消費者調查指數 • The Reuters/University of Michigan Surveys of Consumers，MCSI • 針對消費者對美國經濟之態度與預期逐月調查公佈 • 1946年起調查消費者對經濟環境改變的預期看法 • 由兩個指數所構成 • 消費者情緒指數（The Index of Consumer Sentiment） • 消費者期望指數（Index of Consumer Expectations） • 後者更被美國政府正式收錄為計算美國經濟領先指標的成份 • 提供即時、涵蓋廣泛、完整的報告，而且備受各金融機構與世界各國所廣泛引用。

  28. 席勒信心指數 • 羅勃.席勒(Robert Shiller)為美國耶魯大學教授 • 廣為投機機構與投資人信賴的信心指數 • 四個部份 • 「1年期的信心指數(One-Year Confidence Index)」 • 詢問消費者對道瓊工業指數預期未來變動百分比為何 • 「下探買入信心指數(Buy-On-Dips Confidence Index)」 • 詢問當明日道瓊指數下跌3％則後天指數將如何 • 「崩盤信心指數(Crash Confidence Index)」 • 詢問未來美國股市發生大崩盤的機會 • 「評估信心指數(Valuation Confidence Index)」 • 詢問目前美國股票價格對基本價值而言高估或低估

  29. 中央大學台灣消費者信心指數 • 中央大學台灣經濟發展研究中心 • 由六個部份所組成 • 1. 未來半年國內物價水準 • 下跌、維持穩定、小幅上漲、大幅上漲、不知道 • 2. 未來半年家庭經濟狀況 • 好很多、稍多、不變、稍壞、壞很多、不知道 • 3.未來半年國內就業機會 • 好很多、稍多、不變、稍壞、壞很多、不知道 • 4. 未來半年國內經濟景氣 • 好很多、稍多、不變、稍壞、壞很多、不知道 • 5. 未來半年是不是投資股票好時機 • 是、不是、不知道 • 6. 未來半年是不是購買耐久性財貨好時機 • 很好、稍好、不變、稍壞、很壞

  30. 中央大學台灣消費者信心指數(續) • 總得點數=六項分類得點數之和除以6。 • 總得點數介於0-200，以100表示中立水準 • http://rcted.ncu.edu.tw • 圖：2001.1-2010.10

  31. 4. 行為財務投資

  32. 學以致用 • 行為財務學揭露出資本市場的眾多獲利機會，吸引許多學者競相加入。 • 最有名：芝加哥大學Richard Thaler教授 • 他開創Fuller & Thaler Asset Management Inc • 發行一檔Behavior Finance Fund • 該檔行為財務基金獲得比大盤還要優異的績效

  33. 學理舉例說明 • Fama & French (1992) (以下簡稱F&F) • 較高帳面/市值比（book to market）公司較便宜 • 較低帳面/市值比的公司較貴 • 最高帳面/市值比組別擁有最高的平均年報酬率（21.4%，1963-1990年），而最低帳面/市值比的組別則擁有最低的平均年報酬率（8%） • 而且平均年報酬率隨著帳面/市值比的降低而降低。

  34. 學理舉例說明(續) • 擁有低帳面/市值比的股票，被認為應擁有更高的長期投資報酬率，但是結果恰好相反 • 持有最高帳面/市值比股票會有較高的長期平均報酬率 • 證據顯示投資人對於公司歷史績效過度反應 • 對於成長股定價太高，但是對於價值股定價又太低。這顯示出公司價值的mean-reversion（均覆回歸） • 體質優異、擁有高度營收與盈餘成長的公司，市場賦予股票較高的價值，進而讓該公司擁有較低的帳面/市值比 • 其他競爭者也會逐漸加入，導致該公司的獲利水準被迫拉向市場的平均水準 • 營收衰退的公司，其經營團隊可能會被重組，讓營收與獲利朝向產業平均水準。

  35. 其他實例 • 到避險基金市場驗證學術理論的學者專家愈來愈多，不乏科學背景者 • 麻省理工學院（MIT）管理研究所教授安德魯‧羅（Andrew Lo），中研院院士 • 哈佛大學經濟教授康貝爾（John Campbell） • 哥倫比亞大學經濟學教授的克雷里達（Richard Clarida），曾經擔任美國財政部助理部長 • Reference:2004-02-26/經濟日報/5版/企業焦點

  36. 本文件採用創用CC「姓名標示－非商業性－相同方式分享」台灣2.5版分享。但此授權範圍不包括本文件引用之著作，如需利用該部份內容，仍請查閱該著作之原授權宣告。本文件採用創用CC「姓名標示－非商業性－相同方式分享」台灣2.5版分享。但此授權範圍不包括本文件引用之著作，如需利用該部份內容，仍請查閱該著作之原授權宣告。

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