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不動産投資インデックス

不動産投資インデックス. 1. マクロ経済指数としての住宅価格指数を取り巻く議論 2. 不動産投資インデックスを取り巻く誤解 3. 不動産インデックスの課題 4. 不動産投資インデックスに関する先行研究. 2009 年 12 月 18 日 国土交通省・土地市場動向ヒアリング. 麗澤大学経済学部・准教授 　清水千弘 ( Chihiro SHIMIZU). 1. Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp. 不動産価格指数・投資インデックスとは ???. 不動産価格指数 a) 不動産市場のマクロ動向把握

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  1. 不動産投資インデックス

    1.マクロ経済指数としての住宅価格指数を取り巻く議論 2.不動産投資インデックスを取り巻く誤解 3.不動産インデックスの課題 4.不動産投資インデックスに関する先行研究 2009年12月18日 国土交通省・土地市場動向ヒアリング 麗澤大学経済学部・准教授 　清水千弘(Chihiro SHIMIZU) 1 Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  2. 不動産価格指数・投資インデックスとは??? 不動産価格指数 a)不動産市場のマクロ動向把握 b)金融リスクの評価 c)マクロ経済政策のターゲット 不動産投資インデックス a)投資市場のマクロ動向把握 b)投資パフォーマンスの測定，ベンチマークサービス →不動産投資インデックスの議論の混同問題 指数によって目的が異なる． -目的に応じて，指数に要求される条件が異なる． -目的に応じて，指数に要求される正確度・精度が異なる． -目的に応じて，作成主体・公表主体が異なる． Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  3. 1.マクロ経済指数としての住宅価格指数を取り巻く議論 1.マクロ経済指数としての住宅価格指数を取り巻く議論 The Paris OECD-IMF Workshop on Real Estate Price Indexes2006: Erwin Diewert, Discussion Paper 07-01, Department of Economics,The University of British Columbia Fenwick (2006; 6) suggested the following list of possible uses for house price indexes: •As a general macroeconomic indicator (of inflation); •As an input into the measurement of consumer price inflation; •As an element in the calculation of household (real) wealth and •As a direct input into an analysis of mortgage lender’s exposure to risk of default.
  4. Monetary Policy Arthur (2006) also suggested some (related) uses for real estate price indexes: •Real estate price bubbles (and the subsequent collapses) have repeatedly been related to financial crises and thus it is important to measure these price bubbles accurately and in a way that is comparable across countries and •Real estate price indexes are required for the proper conduct of monetary policy.
  5. なぜ，住宅価格指数が注目されるのか Bubble Period Expenditures for housing services: 26.3% Housing rents: 5.8% Imputed rents from owner occupied housing: 18.6% Housing maintenance and others: 1.9% “Consumer Price Index (CPI) in Tokyo, 2005” Housing rents account for more than one fourth of personal spending Housing rents are very, very sticky The probability of no change in housing rents is about 29 percent per year (Genesove 2003) The most important link between asset prices and goods & services prices is the one through housing rents (Goodhart 2001) 5
  6. Comparison House Price and CPI-house in Tokyo
  7. 住宅価格指数を取り巻きどこで何が議論されているのか? 住宅価格指数を取り巻きどこで何が議論されているのか? (スケジュール) Jun 2006 OECD-IMF Real Estate Price Index Workshop , in Paris May2009 Ottawa meeting May 2009 Start Nov 2009 This conference : presentation of project and gathering of user needs May 2010 UNECE/ILO CPI Meeting: draft available (also on website) Feb 2011 RPPI Workshop: near-final draft available May 2011 Final draft (内容) Data Source : Gathering System Estimation Method : Hedonic measure or Repeat Sales measure Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  8. Data Source : Gathering System 清水(2009) Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  9. What are Appropriate Target Indexes? Robert Wood(2006) , “A Comparison of UK residential house price indices,” BIS Papers No 21.
  10. 英国の住宅価格指数の比較 Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  11. Estimation Method : House Price Transaction Samples Pi,t : property i, transaction time t, *Repeat Sales Samples
  12. Repeat Sales Method and Hedonic Method Traditional Hedonic Model（pooling data） Traditional Repeat Sales Model（Bailey, Muth and Nourse1963 A.S.A.J; RSBMN） Log difference of 2nd sale prices and 1st sale prices
  13. Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  14. Problems of Estimation Methods: Repeat sales method: (i) there is sample selection bias (Clapp and Giaccotto,1992); Low transaction volume(Diewert, 2007) (ii) the assumption that there are no changes in property characteristics and their parameters during the transaction period is unrealistic (Case and Shiller,1987, 1989; Clapp and Giaccotto, 1992, 1998, 1999; Goodman and Thibodeau,1998; Case et al. 1991). Hedonic method: (i) there is an omitted variable bias (Case and Quigley 1991; Ekeland, Heckman and Nesheim 2004; Shimizu 2009); (ii) the assumption of no structural change is unrealistic (Case et al. 1991; Clapp et al. 1991; Clapp and Giaccotto 1992, 1998; Shimizu and Nishimura 2006, 2007, Shimizu, Takatsuji, Ono, and Nishimura 2007).
  15. Figure : When did the condominium price hit bottom?-Condominium- 15
  16. 情報整備を取り巻く議論 どのような情報を用いた住宅価格指数か? モーゲージデータによる価格指数: 価格・取引価格，　時点・契約時点 米国:OFHEO ，DCLGインデックス 登記簿をベースによる価格指数: 　価格・取引価格，　時点・登記時点 　　英国:Land Registry Index, 香港大学住宅価格指数， S&P CS指数 不動産流通データによる価格指数: →日本では，どの情報が利用可能か? レインズ or 取引価格情報の情報整備システムの全面的見直し???
  17. 価格データと属性データ正確な情報とは???*価格データの精度(取引価格or募集価格，速報性)*属性データの精度*Omitted variable bias (属性データで重要な情報が収集できない) Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  18. 2.不動産投資インデックスを取り巻く誤解 不動産投資パフォーマンス　or マクロ動向 総合収益率　=　インカム収益率　+　キャピタル収益率 Chihiro SHIMIZU 2008 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  19. IPDインデックスとNCREIFインデックス 19 Chihiro SHIMIZU2008 cshimizu@reitaku-u.ac.jp Chihiro SHIMIZU2008 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  20. Transaction Based Index and Valuation Based Index 今回の金融危機で学んだことは，「不動産投資リスクとしてとくに注意しなければならない問題は，流動性リスクと合わせて不動産鑑定評価リスクが存在すること，そして，不動産の選別を注意深くしなければならないこと」であると指摘している(David Bucke , UBS Asset Management, IPD/IPF Property Investment Conference2009,Brighton,26.November.2009)． →NCRIEF Industry Index Transaction Based Index: 市場転換期で取引が著しく低下する．事情の多い取引が増加する．モデル推計上の誤差の存在と限界． Valuation Based Index: Smoothing, Valuation Error Problem Market Value or Worth →どのような価格として決定すべきなのか? Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  21. 不動産投資インデックスは何のために作られているのか? 不動産投資インデックスは何のために作られているのか? いくつかの誤解: ベンチマーク・サービス -インデックスを作ることが目的ではなく，パフォーマンス測定をすることが目的．それを実施するためにインデックスが作成される． -網羅率が低い指数は利用できない→本当???　日経225,経済統計 -母集団に偏りがある指数は利用できない(日本) -鑑定評価精度に問題がある指数は利用できない(ドイツ) 測定したいパフォーマンスの拡大: - Pan-European total returns - Global total returns - Sustainable Property Index (ISPI) Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  22. IPD- Indicative Pan-European total returns Chihiro SHIMIZU 2008 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  23. Global total returns 2001 - 2005 出所)IPD Chihiro SHIMIZU 2008 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  24. IPD/IPF Sustainable Property Index (ISPI) UK To identify the more sustainable properties in the market, ISPI asks landlords 20 or so questions, easily answerable, based on the 6 categories of: -Building quality -Building accessibility -Energy efficiency -Water efficiency -Waste management -Flood risk. 24 Chihiro SHIMIZU2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  25. 3.不動産投資インデックスの課題 日本で不動産投資インデックスの整備が進まない理由: 日本の不動産投資市場の性質: 2000年～金融危機 -説明責任を持った長期投資資金の不足 -ギアのかかった投資が中心 →不動産情報整備の問題ではない 不動産投資市場の資金性質の変化 国際的な金融インフラの整備(GIPS等) Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  26. 不動産インデックスは誰が整備すべきか? 不動産価格指数 a)不動産市場のマクロ動向把握→　公共 or 民間 b)金融リスクの評価(デリバティブを含む)→　民間 c)マクロ経済政策のターゲット→　公共 不動産投資インデックス a)投資市場のマクロ動向把握→　公共 or 民間 b)投資パフォーマンスの測定，ベンチマークサービス→　民間 公共の課題: -鑑定評価精度の向上の制度インフラの整備 -情報流通インフラの整備 米国：OSCRE（Open Standards Consortium for Real Estate） 欧州：PISCES（Property Information Systems Common Exchange Standard） Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  27. 4.不動産投資インデックスに関する研究: (学術論文) Shimizu,C, K.G.Nishimura and T.Watanabe(2009), “House Prices and Rents in Tokyo - A Comparison of Repeat-sales and Hedonic measures-,” 一橋大学物価研究センターWorking Paper,No.41.Journal of Statistics and Economics (forthcoming). Shimizu,C(2009), “Investment Characteristics of Housing Market -Focusing on the stickiness of housing rent-,”麗澤大学経済社会総合研究センターWorking Paper,No.34.(Real Estate Investment, Nova Science Publishers, Inc.より出版予定). 清水千弘・渡辺努(2009),「日米における住宅価格の変動要因」(伊藤隆敏編『アメリカ特集』所収，フィナンシャル・レビュー95号/財務省財務総合政策研究所 清水千弘・渡辺努・西村清彦(2009)「住宅市場のマクロ変動と住宅賃料の粘着性」季刊住宅土地経済,No.72, pp.10-17. 清水千弘(2009)「住宅賃料の粘着性の計測-住宅市場の変動とマクロ経済政策への応用-」麗澤経済研究，第１７巻第１号, pp.29-50. Shimizu,C, K.G.Nishimura and T.Watanabe(2008), “Residential Rents and Price Rigidity: Micro Structure and Macro Consequences,” 一橋大学物価研究センターWorking Paper,No.29, revised 2009, RIETI Discussion Paper Series 09-E -044. Shimizu,C and K.G.Nishimura(2007), “Pricing structure in Tokyo metropolitan land markets and its structural changes: pre-bubble, bubble, and post-bubble periods,” Journal of Real Estate Finance and Economics, Vol.35,No.4,pp.495-496. Shimizu, C., H.Takatsuji, H.Ono and K.G.Nishimura, (2007), “Change in house price structure with time and housing price index”, RIPESS (Reitaku Institute of Political Economics and Social Studies) Working Paper, No.25. 原野啓・清水千弘・唐渡広志・中川雅之(2007a)「リピートセールス法による品質調整済住宅価格指数の推計」住宅土地経済No.65(2007年夏季号),pp.12-19. 原野啓・清水千弘・唐渡広志・中川雅之(2007b)「わが国におけるリピートセールス法による住宅価格指数の推計課題」麗澤経済研究,第15巻第2号,pp.113-133. Shimizu,C and K.G.Nishimura (2006), “Biases in appraisal land price information: the case of Japan,”Journal of Property Investment & Finance, Vol.24, No.2，pp. 150- 175. Takatsuji.T, H.Ono and C.Shimizu, (2004) , “Conjunct method of hedonic price index in a second hand housing market under structural changes,”麗澤大学経済社会総合研究センターWorking Paper,No.18. 小野宏哉・高辻秀興・清水千弘(2003)「構造変化を考慮したヘドニック型住宅価格指数の推定」住宅土地経済, Vol.49(2002年夏季号)，pp.14-23. Nishimura,K.G and C.Shimizu(2003) , “Distortion in Land Price Information―Mechanism in Sales Comparables and Appraisal Value Relation―,” 東京大学日本経済国際共同研究センターディスカッションペーパー,No.195. Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
  28. 高辻秀興・小野宏哉・清水千弘(2002)「構造変化のある価格関数を用いた品質調整済住宅価格指数の接続法」麗澤経済研究，第10巻第2号,pp.103-134. 西村清彦・清水千弘(2002),「商業地不動産価格指数の「精度」―東京都区部：1975-1999―」季刊　住宅土地経済(財団法人　日本住宅総合センター),No.43,pp.28-35. 清水千弘･早川信也･篠津和夫(2001) ｢品質調整済住宅価格インデックス作成システムの開発｣SUGI (SAS Users Group International Japan)-J2001(20th)/第20回SASユーザー会総会および研究発表会論文集, pp.91-100. (論説) 清水千弘(2009),「住宅価格指数はどのように整備されるべきか-推計手法・情報整備そして政府の役割-」資産評価政策学,No.20,pp.12-19. 清水千弘(2009),「住宅価格指数，精度高めよ」日本経済新聞・経済教室(2009.8.19). 清水千弘(2008),「住宅価格指数に求められる条件」月刊プロパティマネジメント，No.92,pp86-89. 清水千弘(2008),「不動産デリバティブにおけるインデックスに求められる諸条件」月刊プロパティマネジメント，No.91,pp60-62. 清水千弘(2007),「不動産投資インデックスの推計上の課題①-⑤」RMJ(Real Estate Management Journal),Vol.97-101(全5連載). 清水千弘(2007),「拡大する不動産投資市場，インデックス整備急げ」日本経済新聞・経済教室(2007.6.13). 清水千弘(2001),「品質調整済住宅価格インデックス」東洋経済統計月報,pp.14-17. 清水千弘(1998),「不動産市場分析における統計的手法適用の最近の話題」不動産鑑定(住宅新報社)，pp77-91. 清水千弘(1995),「ドイツ連邦共和国の大都市における住宅地の価格」不動産研究Vol37,No.4，pp.44-60. ドイツ法研究会(1993),「ドイツ建設法典」財団法人　日本不動産研究所成田頼明,田山輝明,広渡清吾，西谷 剛 と共訳 田中啓一・清水千弘(1992),「地価下落局面における土地税制とその問題点」税務弘報, Vol.40, No.67，pp.6-12 http://www.cs.reitaku-u.ac.jp/sm/shimizu/index.html Chihiro SHIMIZU 2009 cshimizu@reitaku-u.ac.jp
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