第三章　项目投资决策与资本预算

第三章　项目投资决策与资本预算

第三章项目投资决策与资本预算 本章逻辑安排: 企业项目投资是创造价值的最终源泉, 在财务管理活动中处于最为重要的地位。项目投资评估的基本方法（NPV）源自于财务估价原理,第二章的内容为项目投资决策分析奠定了良好的技术基础。

本章学习提要: 1、投资战略的含义。 2、股东财富与正净现值间的内在关系。 3、公司治理与投资决策制度安排。 4、投资决策涉及的参数。 5、资本预算管理体系。

本章重点难点: • 重点：投资战略、决策制度安排；决策参数；资本预算管理体系 • 难点：决策参数的估计 • 本章课时安排:6学时

第三章项目投资决策与资本预算 • 第一节投资战略与投资项目决策原理 • 第二节和参数估计 • 第三节资本预算管理

第一节投资战略与决策制度安排 • 一、什么是投资战略？ • 二、投资战略如何形成？ • 三、项目投资决策程序控制如何设计？

一、什么是投资战略？ • （一）定义：是为使企业在长期内生存和发展，在充分估计影响企业长期发展的内外环境中各种因素的基础上，对企业长期投资所做出的总体筹划和部署。 • （二）目的：有效、合理地利用和配置企业资源，以实现价值最大化。

（三）要素：战略思想、战略目标、战略计划。（三）要素：战略思想、战略目标、战略计划。 • （四）特点：从属性、导向性、长期性、风险性。 • （五）影响因素：企业的总体战略、项目的赢利性、决策者对风险的态度、企业筹集和调配资源的能力、投资弹性。

二、投资战略如何形成？ • （一）企业战略层次结构 • 企业战略可分为公司战略和职能战略，职能战略主要包括投资战略和经营战略。

（二）公司战略和投资战略的关系？ • 公司战略居于主导地位，对投资战略具有指导作用；投资战略则居于从属地位，其制定和实施必须服务于公司战略。 • 公司战略解决的问题是：企业应在哪些经营领域中从事经营活动，决定发展或收缩哪些经营领域，进入或退出哪些经营领域。 • 投资战略解决的问题是：企业在特定的经营领域中采用何种资金投放战略，以确立企业的竞争优势和获得经济利益。

三、投资战略与企业价值创造

三、投资战略与企业价值创造 • 应该更系统、更全面、多因素地审视企业投资战略，这些因素至少包括投资远景、投资成本、预期收益（现金流量）、以及资本成本等，并综合分析由于实施投资战略，这些变化如何共同地影响管理层为股东创造的价值 • 投资战略分析的重要任务是，探究什么样的投资战略决定的投资项目的净现值大于零，即产生正净现值 • 必须准确把握投资项目能产生正净现值的具体来源 • 一个企业只有在股东收益超过股本成本的情况下，才是有利可图，才能说明创造了股东财富 • 投资决策既要谋求目前的“一鸟在手”，更要规划未来的“两鸟在林”

四、投资项目决策原理 • （一）筹资与投资的相互影响 • （二）净现值最大化原则 • （三）可加性原则

（一）筹资与投资的相互影响 • 一个完整的投资决策过程要经历以下四个步骤： • （1）预测投资项目的税后现金流量； • （2）估算该项投资的风险程度； • （3）估算投资的机会成本，即投资者在资金市场上对相同风险状况投资所需求的期望收益率； • （4）计算该项投资的净现值。

（一）筹资与投资的相互影响 筹集过程产生的附加效应：筹资费用和税减效应将考虑这种影响后的投资收益的净现值称为调整后的净现值，简记为FPV，投资决策最终要依据FPV做出

进行公司战略 分析，以选择投资战略在既定投资战略下，寻找合适的投资项目根据NPV法则，对投资项目进行验证并筛选。创造企业价值增加股东财富（二）净现值最大化原则 • 净现值最大化标准与企业价值最大化这一目标相一致 • NPV与企业价值企业价值创造取决于一系列NPV大于零的投资项目，而正净现值的来源分析过程实际上就是公司的战略分析。

（三）NPV的可加性 企业价值=∑投资项目价值 =∑NPV

五、投资决策程序 • 重大投资决策的基本程序包括几个步骤： • 1、投资项目的提出； • 2、投资项目的论证； • 3、项目的评估与决策； • 4、项目实施与再评价

公司总体战略 公司投资战略规划项目提出及初步分析项目提出项目调查否决经营层论证项目通过项目可研报告项目论证否决董事会通过顾问公司、项目洽商项目投资建议否决项目决策终止投资委员会审议否决董事会、股东大会通过项目实施项目实施项目后评价

第二节决策参数估计及其他决策事项 • 一、项目现金流量的估算 • 二、项目风险与贴现率 • 三、项目期限确定 • 四、其它决策事项

一、项目现金流量的估计 • 1、为什么用现金流量而非会计利润？ • 现金流量不受会计政策（人为因素）的影响，更真实客观

2、如何识别项目现金流？ 项目现金流量是一种增量现金流量。也就是说，在评估投资项目时，我们仅仅关心直接与项目有关的现金流量，它表示公司由于接受或拒绝该项目而发生的总现金流量的变化。

决定增量现金流的几个问题： （1）沉没成本（sunk cost) ——“过去的就让它过去吧！” • 沉没成本不是增量成本，它不能包括在分析中。沉没成本反映已经投入使用或已经发生了因而不受接受或拒绝决策的影响的支出。

[例]：通用牛奶公司正在计算建设一条巧克力牛奶生产线的净现值。作为计算工作的一部分，公司已经向一家咨询公司支付了100000美圆作为实施市场测试分析的报酬。这项支出是去年发生的。它与通用牛奶公司管理层正面临的投资项目决策是否有关呢？[例]：通用牛奶公司正在计算建设一条巧克力牛奶生产线的净现值。作为计算工作的一部分，公司已经向一家咨询公司支付了100000美圆作为实施市场测试分析的报酬。这项支出是去年发生的。它与通用牛奶公司管理层正面临的投资项目决策是否有关呢？

（2）机会成本（opportunity costs) • 机会成本的实质是将企业某项资产投资于某项目而丧失投资其他项目的潜在收益。

[例]：西北银行已拥有一片土地，适合作新的分行的地址，在评估未来的分行建设项目时，该土地成本会由于不需要追加资金支出而不加考虑吗？[例]：西北银行已拥有一片土地，适合作新的分行的地址，在评估未来的分行建设项目时，该土地成本会由于不需要追加资金支出而不加考虑吗？ • 结论：增量现金流量必须要考虑机会成本的因素，只有“所得大于所失”的投资决策才可行。

（3）关联效应 • 所谓关联效应，是指投资某项目对公司其他原有部门的影响。

[例]：假设创新汽车公司正在计算一种新式敞蓬运动轿车的净现值。一些将购买这种轿车的顾客是该公司轻型轿车的拥有者。是不是所有的这种新式敞篷运动轿车的销售额和利润都是净增量呢？[例]：假设创新汽车公司正在计算一种新式敞蓬运动轿车的净现值。一些将购买这种轿车的顾客是该公司轻型轿车的拥有者。是不是所有的这种新式敞篷运动轿车的销售额和利润都是净增量呢？ • 结论：确定增量现金流量，必须尽可能地考虑关联效应的因素。

3、项目投资决策时，项目现金流是用NCF还是FCF？3、项目投资决策时，项目现金流是用NCF还是FCF？

4、如何估算项目现金流（NCF）？ • （1）通货膨胀的调整 NCFm NCFS = ————— 1+i NCFS——实际现金净流量 NCFm——名义现金净流量 i —— 通货膨胀率 • 注意：在实际分析时，在现金流量和贴现率之间应保持一致的必要性，即“名义”现金流量应以“名义”利率来贴现；“实际”现金流量应以“实际”利率来贴现。因此，如果采用实际现金净流量，则必须对贴现率也进行同步调整。

（2）税收因素 • 考虑所得税的情况下，在评价投资项目时所使用的现金流量应当是税后现金流量，因为只有税后现金流量才与投资者的利益相关。 • （3）利息费用 • 在投资项目评估中，公司通常在项目中只根据权益融资的假设计算项目的现金流量；对债权融资的任何调整都反映在贴现率中，而不涉及到现金流量。其目的在于避免双重计算利息费用。

二、项目风险与贴现率 • 1、什么是贴现率？ • 贴现率（K）体现项目风险。 • 贴现率是选择投资项目的重要标准：投资项目的风险越高，用来补偿投资者风险所需要的收益率就越大。

2、项目投资分析时，贴现率是公司风险，还是项目风险？2、项目投资分析时，贴现率是公司风险，还是项目风险？ • 若项目和其他资产不相关,则公司风险的高低并不影响该项目的实际风险,因此应选择项目风险作为贴现率； • 若项目和其他资产相关，则项目会同时具有高（低）的公司风险和项目风险，因此也可用公司风险替代项目风险作为贴现率。

3．如何根据风险程度对项目的贴现率进行调整？3．如何根据风险程度对项目的贴现率进行调整？ • 风险调整贴现率 • 通货膨胀风险调整法

风险调整贴现率 • 根据CAPM模型，某一特定投资项目的贴现率可按下列公式计算： Kx=Kf+βx＊(Km-Kf) • 可以看出，贴现率由无风险收益率和风险补偿收益率两部分构成。项目风险程度越高，要求的风险补偿收益率就越高，贴现率也越高。

通货膨胀风险调整法 通货膨胀风险也称购买力风险，指由于物价上涨、通货膨胀而引起投资收益和本金的购买力损失的可能性

三、项目期限的确定 • 经济使用寿命 • 自然使用寿命

投资决策 衡量项目风险，用风险收益模型（CAPM等）计算预期收益率，作为投资项目的贴现率收益的计量：未来经营现金流量流入的计量（考虑融资组合以及附带受益、附带成本的影响的增量经营现金流量）项目投资价值计算NPV 大于0 可取小于0 放弃

四、其它决策事项 • （一）项目更新时间的决策 • （二）资本限量决策 • 见教材的例子

第三节资本预算管理 • 一、什么是资本预算管理？ • 二、如何构建资本预算管理体系？

一、什么是资本预算管理？ • 1、资本预算管理的内涵 • 资本预算：是将投资的预期收入和支出，系统、集中和有效地反映出来，估算出投资方案的投资报酬的过程。 • 资本预算管理：对投资项目进行决策、计划、控制和评价的管理体系。

2、资本预算管理的意义 • （1）可以使投资方案更加科学和可行； • （2）可以运用预算控制资本支出，检查投资方案实施后的收入和投资报酬的实现情况。

3、资本预算管理和全面预算管理的关系 • 资本预算管理是企业全面预算管理体系中的重要组成部分。销售预算成本预算费用预算资本预算财务预算全面预算管理体系示意图

二、如何构建资本预算管理体系？ • 1、资本预算管理体系的构成投资前期规划投资实施管理投资事后再评估

2、投资前期规划（事前决策） • 主要解决投还是不投的问题。具体可分为机会研究、初步可行性研究、可行性研究、评估决策四个阶段。 • 3、投资实施管理（事中控制） • 主要解决如何进行投资过程控制和管理的问题。具体可分为项目实施准备阶段的管理、项目实施执行时期的管理两部分。 • 4、投资事后再评估（事后评价） • 主要解决投资项目建成后的评价问题。

小结 目标公司战略投资战略项目投资决策项目投资控制与评价贴现率现金流量 NPV法则

第三章 项目投资决策与资本预算