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小牛市：风起再扬帆

小牛市：风起再扬帆. —— 2012 年二季度投资策略. 主要观点：. 大民生、小牛市： 2012 年一月 2100 的拐点具备经济端基础 信贷增长、投资扩张低于预期： A 股市场在工业化中后期时的真正风险与机遇 二季度的空间拓展：美国经济复苏、部分基建项目重建、消费的刚性 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡 利润增长： 2011 年 4 四季度业绩增长是此轮经济周期调整的低点. 目录. 小牛市，拐点之后 稳定上路 二季度：三点复苏风起 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡

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小牛市：风起再扬帆

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Presentation Transcript

  1. 小牛市：风起再扬帆 ——2012年二季度投资策略

  2. 主要观点： • 大民生、小牛市：2012年一月2100的拐点具备经济端基础 • 信贷增长、投资扩张低于预期：A股市场在工业化中后期时的真正风险与机遇 • 二季度的空间拓展：美国经济复苏、部分基建项目重建、消费的刚性 • 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡 • 利润增长：2011年4四季度业绩增长是此轮经济周期调整的低点

  3. 目录 小牛市，拐点之后 稳定上路 二季度：三点复苏风起 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡 利润增长：2011年四季度最低、2012年逐步回升 总结：风起再扬帆 3

  4. 小牛市，拐点之后 市场拐点：2011年四季度板块见底的顺序从利率敏感型逐步过渡到信贷敏感型

  5. 小牛市，拐点之后 通胀拐点：国内，M2增速持续下降和农产品生产周期波动；国外，美元指数强势、新兴经济体增长与2010年四季度相比明显回落 5 图：中、美之间利差出现缩小趋势 图：欧洲LTRO下新兴经济体增长回落压制通胀

  6. 小牛市，拐点之后 6 流动性拐点：在被动库存累积阶段之后，库存周转的流动性需求下降，企业更加谨慎的依据订单来管理库存水平，市场利率将会出现明显下降

  7. 小牛市，拐点之后 7 利润增长拐点：在多数人认为经济最糟糕的阶段中，企业的获利却已经开始回升

  8. 小结：拐点之后向上的弹性 • 经历通胀、流动性、利润增长拐点之后，市场有望回到2300-2500流动性相对宽松、经济相对稳定的环境 • 二季度的遗留问题：拐点的稳定性 • 二季度向上的弹性：类似于2009、2010年的信贷大放送？ • 二季度向上的弹性：M2全年14%、GDP增长7.5%目标；经济沿着三点复苏逐步恢复，小牛市缓慢向上拓展空间 8

  9. 目录 小牛市，拐点之后 稳定上路 二季度：三点复苏风起 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡 利润增长：2011年四季度最低、2012年逐步回升 总结：风起再扬帆 9

  10. 稳定上路 图：美国股市与10年期国债收益率的关联性 图：新兴经济体经济增长明显减弱 10 流动性与利润增长之间的关联：在2010年中新增信贷放松一个季度，长端的收益率在一个季度就回到压制估值的4%左右，而企业盈利也在2010年底开启了2011年盈利增速回落的现实。信贷增长和利润增长之间的“蜜月”实在短暂

  11. 稳定上路 11 工业化中后期流动性创造动力减弱：2008年之后的新增个人储蓄存款/工资总额一直下降，远低于2002-2005年的水平 ；劳动力成本提升后贸易顺差占比逐步下降

  12. 稳定上路 12 工业化中后期中游产能膨胀压制产业轮动：自2003年也就是上一轮中周期产能快速扩张开始，PPIRM-PPI的差值在经济均衡水平时一直处于高位，这也解释了下游需求好转、中游投资扩张、上游价格上升的产业轮动过程愈发短暂。

  13. 稳定上路 13 股市的依托与形态转变：人口红利拐点、工业化中后期，日经指数与M1、M2之间的关联性脱钩

  14. 稳定上路 图：日本1975年之后压低M2维持货币缺口 图：日本1975年之后利润增长向部分行业集中 14 股市的依托与形态转变：一方面在控制货币增速下的GDP、通胀稳定下移；另一方面，则在于利润的分配格局中往优势行业或者公司集中

  15. 稳定上路 图：2012年M1、M2增速逐步回升 图：M2-名义GDP有望开始回升 15 小牛市，货币缺口与稳定增长：国内货币剩余开始逐步恢复

  16. 稳定上路 16 小牛市，货币缺口与稳定增长：压制M2增长所带动的货币剩余恢复以及经济体内部无论是消费刚性还是制造业投资所提供的稳定增长，都决定在二季度现有的2300-2500区域可以秉持乐观的心态去寻找经济点的环比改善

  17. 目录 小牛市，拐点之后 稳定上路 二季度：三点复苏风起 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡 利润增长：2011年四季度最低、2012年逐步回升 总结：风起再扬帆 17

  18. 二季度：三点复苏风起 图：美国消费者信心指数逐步回升 图：美国银行贷款在缓慢恢复 18 美国经济复苏对国内的弹性：流动性紧张缓解与出口恢复的时间滞后；美国银行与实体经济的微弱联系开始显现

  19. 二季度：三点复苏风起 图：国内五年规划期间投资增速 图：基建投资分类变动 19 基建投资有望逐步恢复：五年规划的第二、三年投资增速逐步走高；基建投资对冲房地产投资

  20. 稳定上路 20 消费的刚性：2011年4Q经济增长好于预期，消费的实际增速远高于预测增速；消费者信心在通胀回落后迅速回升

  21. 目录 小牛市，拐点之后 稳定上路 二季度：三点复苏风起 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡 利润增长：2011年四季度最低、2012年逐步回升 总结：风起再扬帆 21

  22. 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡 22 宏观平稳趋松：12年M2目标增速为14%，估计实际增速为12%以上，相比于2011年M2增速的持续下降，2012年则有望逐步回升 ；存款准备金调整可以对冲外汇占款变化

  23. 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡 图：基金发行数量及份额 图：基金股票仓位与沪深300指数 23 市场供需平衡：在限售解禁、IPO、再融资方面的极限需求约2507亿，资金在新发行基金、新增个人投资资金、RQFII及存量基金的现金资金等方面的供给约1400亿

  24. 目录 小牛市，拐点之后 稳定上路 二季度：三点复苏风起 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡 利润增长：2011年四季度最低、2012年逐步回升 总结：风起再扬帆 24

  25. 利润增长：2011年四季度最低，2012年逐步回升 图：净利润增速对于毛利率变化敏感 图：PPI回落低于CPI对毛利率形成正面支撑 25 A股的利润对毛利率变动更为敏感：2012年前三季度毛利率回升，A股2011年四季度净利润增速最差的时候已经过去

  26. 利润增长：2011年四季度最低，2012年逐步回升 26 利润回升之中的隐忧：2011年四季度的PPI回落对于上游的程度略显不足，这也使得毛利率改善对于盈利的贡献不如2008年

  27. 目录 小牛市，拐点之后 稳定上路 二季度：三点复苏风起 流动性：宏观平稳趋松、市场供需平衡 利润增长：2011年四季度最低、2012年逐步回升 总结：风起再扬帆 27

  28. 总结：风起再扬帆 • 小牛市拐点：从经济本身而言，在经历通胀拐点、流动性拐点和利润增长拐点之后，决定市场的基础已非2011年时的熊市反弹，3月中旬的调整并非小牛市的结束，相反在降低增长目标的同时小牛市的逻辑基础进一步加强 • 二季度风起再扬帆：二季度伴随着美国经济恢复、部分基建项目投资重启、国内消费稳定，市场的向上运行可能较为缓慢，却仍不乏机遇。市场合理波动区间在（2300-2800） • 行业配置与主题：虚拟经济端弹性与三点复苏，看好券商、电子、轻工制造、医药、地产以及水利、核电的主题投资机会 28

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