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第四章 金融環境

第四章 金融環境. 第一節 金融市場與工具. 第二節 金融機構. 第三節 利率. 第四節 景氣循環. 第一節 金融市場與工具. 1. 金融市場型態. (1) 實體市場與金融市場. 實體市場 (Physical Markets) ： 真正可供消費、使用物品的市場。 金融市場 (Financial Markets) ： 價值來自對發行人所持有的實體物品之求償權，如股票、債券、票券等 。  「 金融市場 」 的優點為商品移轉容易，有較佳的流通性 。. (2) 內部融通 與 外部融通.

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第四章 金融環境

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  1. 第四章金融環境

  2. 第一節 金融市場與工具 第二節 金融機構 第三節 利率 第四節 景氣循環

  3. 第一節 金融市場與工具 1. 金融市場型態 (1) 實體市場與金融市場 • 實體市場(Physical Markets) ：真正可供消費、使用物品的市場。 • 金融市場(Financial Markets) ：價值來自對發行人所持有的實體物品之求償權，如股票、債券、票券等。 • 「金融市場」的優點為商品移轉容易，有較佳的流通性。

  4. (2)內部融通與外部融通 內部融通 (Internal Financing)：企業使用本身營運所獲得的資金。 外部融通 (External Financing)：以借貸或發行證券取得資金。 (3) 直接融通 (直接金融) 與間接融通 (間接金融) 直接融通與間接融通示意圖

  5. (4) 貨幣市場與資本市場： • 貨幣市場 (Money Markets)：商品到期日一年以下。 • 資本市場 (Capital Markets)：商品到期日一年以上。 (5) 即期市場與期貨市場： • 即期市場 (Spot Markets)：買賣雙方同意價格後即成交，數天內辦理交割事宜 。 • 期貨市場 (Futures Markets)：買賣雙方約定在未來的某一個時點，履行某種商品之交易。 (6) 初級市場與次級市場： • 初級市場 (Primary Markets)：發行新證券的市場。 • 次級市場 (Secondary Markets)：投資人相互買賣的市場。

  6. 2. 金融工具 (1) 貨幣市場工具 國庫券 (Treasury Bills, TB)：由中央 (聯邦) 政府發行。 甲種國庫券 (TB1)：由財政部洽商中央銀行同意後，按面額 (Par Value) 發行，總金額不得超過當年度中央政府總預算歲出總額的 10%。 乙種國庫券 (TB2)：中央銀行洽商財政部同意後，以貼息 (Discount) 方式發行。 台灣： 商業本票 (Commercial Papers, CP)： 交易性商業本票 (CP1)：以付款為目的。  融資性商業本票 (CP2)：以短期融通為目的。

  7. 承兌匯票 (Acceptances)： 商業承兌匯票(Commercial Acceptances, CA)：由買方承兌，市場上流通數少。 銀行承兌匯票(Bankers' Acceptances, BA)：由特定銀行承兌，銀行成為主要的債務人。 可轉讓定期存單 (Negotiated Certificate of Deposit, NCD)：由銀行發行、按期支付利息的存款憑證，期間以月為單位。 貨幣市場共同基金 (Money Market Mutual Funds, MMMFs)：以貨幣市場為投資標的之共同基金，手續費用低廉。

  8. (2) 資本市場工具 債券 (Bonds)：由政府或企業發行，向投資人募集資金，發行人以約定的利率，按時償付利息給債權人，通常利息為固定，到期後償還本金給債權人。 股票 (Stocks)：股份有限公司募集資金時，發行給出資人的證券，表彰對公司的所有權，可區分兩大類： • 普通股 (Common Stock) • 特別股 (Preferred Stock)

  9. 共同基金 (Mutual Funds)：由證券投資信託公司 (投信公司) 向投資人募集資金，由專業經理人負責選擇投資標的，投資人持有「受益憑證」。 開放式基金：投信公司依「淨資產價值(Net Asset Value, NAV)」將股份出售給投資人。 封閉式基金：投信公司發行金額與受益憑證單位數目為固定，投資人不得要求發行公司買回，買賣必須在股票市場上進行。 「封閉式基金」在一定的條件下，可轉換為「開放式基金」。

  10. (3) 衍生性金融商品 期貨 (Futures)：到期前可在市場上自由買賣。 • 商品期貨：農作物、牲畜類、貴重金屬、能源類。 • 金融期貨：外幣期貨、利率期貨、股價指數期貨。 台灣期貨交易所推出的商品：  1998 年 7 月推出「台股指數期貨」 。 1999 年 7 月推出「電子 (TE)」與「金融保險 (TF)」兩種類股指數期貨。 2001 年 4 月推出「小型台股指數期貨 (MTX)」，保證金較低，適合小額投資人操作。 2003 年 6 月推出「台灣 50 指數期貨 (T5F)」，與「寶來台股灣卓越 50 基金 (ETF)」同步上市。

  11. 選擇權 (Options)：持有人在付出一筆金額 (權利金，Premium) 後，有權利在未來的一段時間內，以約定的價格 (履約價格，Exercise Price) 向對方購買 (或出售) 一定數量的特定標的物，但沒有義務履行契約 (不一定要履約)。 、台灣之選擇權商品 元富證券公司於 1998 年 3 月發行 (聯電) 認購權證的存續期為一年，權利金：$25.81；履約價格：$91。 認購權證之損益

  12. 台灣於2001 年12 月推出了「台股指數選擇權(TXO)」，以台灣證交所加權指數為標的。 2003 年初則進一步推出「個股選擇權」(剛推出時為南亞、中鋼、聯電、台積電與富邦金控等 5 種股票)，台灣的金融商品因而多樣化，提供給投資人較多的避險管道。

  13. (4) 國際化證券 權益證券：「海外存託憑證(Global Depository Receipts, GDR)」是指本國企業將本身的有價證券存放於保管機構，委託存託機構 (投資銀行) 於境外發行表彰之證券。 「美國存託憑證」之發行

  14. 海外 (國際) 債券： 外國債券 (Foreign Bonds)：外國組織以當地國貨幣所發行的債券。 • 發行人通常為超國組織(如世界銀行、亞洲開發銀行)、外國政府與多國籍企業等經濟實體。 • 例如加拿大省政府在紐約以美元發行公債，對美國而言，即為一種「外國債券」。 歐洲債券 (Eurobonds)：是指以外幣所發行的債券。 • 在倫敦發行以美元計價的債券，稱為「歐洲美元債券 (Eurodollar Bonds)」 。 • 以英鎊計價在法蘭克福 (Frankfurt) 所發行的債券，稱為「歐洲英鎊債券 (Eurosterling Bonds)」。

  15. (5) 資產證券化 抵押貸款債券 (Mortgage-Backed Bonds)：銀行將不動產的抵押權作為擔保，出售債券給市場投資人，市場各取所需。 抵押貸款債券之發行

  16. 不動產基金：美國「不動產證券化基金憑證 (REIT)」將不動產交付信託，並將信託資產分割為細小單位的基金憑證 (證券化)，公開發行給市場投資人。 不動產證券化基金之發行

  17. 第二節 金融機構 1. 金融控股公司簡介 • 美國於 1933 年制訂了「格拉斯－史帝構法案(Glass-Steagall Act)」，將銀行分為「商業銀行(Commercial Banks)」與「投資銀行(Investment Banks)」。 • 美國國會於 1999 年廢除「格拉斯－史帝構法案」，同年 11 月通過「金融服務現代化法案(Gramm-Leach-Bliley Act)」，允許業者同時經營各類金融業務。 • 台灣原本亦禁止商業銀行從事證券業務 ，後來台灣於 2000 年 11 月公布實施「金融合併法」，2001 年 7 月推出「金融控股公司法」(11 月實施)，允許業者同時提供各種金融商品及服務。

  18. 2.銀行業 (1) 一般銀行之種類 • 商業銀行：從事存款、放款、信託與外匯等業務。 • 專業銀行：貸款給特定產業之銀行，如土地銀行、交通銀行、農民銀行、中國輸出入銀行、中小企業銀行。 • 信託投資公司：從事中長期信託與投資業務，並不從事存款業務。 台 灣 • 商業銀行 (Commercial Banks)。 • 儲蓄銀行 (Savings and Loan Associations, S&Ls)：存款與中長期貸款業務。 • 同濟儲蓄銀行 (Mutual Saving Bank)：類似 S&Ls，收受存款、消費及房屋貸款之業務。 • 信用聯盟 (Credit Union)： 以會員方式所組成，收受會員之存款。 美 國

  19. 3. 投資銀行與證券業 (1) 投資銀行 世界著名之投資銀行

  20. (2) 證券業 臺灣證券市場基本結構

  21. 證券期貨局 (證期局)：為證券市場之主管機關，隸屬「金融監督管理委員會」(2004 年 7 月成立) 。 • 台灣證券交易所：證券商集中競價買賣已上市之證券，辦理成交、清算及交割等事宜。 • 櫃檯買賣中心：非營利財團法人，負責店頭市場證券之撮合與買賣。 • 證券商： 承銷商 (Underwriter)：協助企業發行證券。 承銷方式：包銷(Firm Commitment)與代銷(Best Effort)。 經紀商 (Broker)：投資人買賣證券之中介者 。 自營商 (Dealer)：可從事證券買賣、擔任發行市場之證券認股人的證券商。

  22. 證券服務事業： 證券投資信託事業：發行受益憑證募集證券投資信託基金 (共同基金)，從事證券投資，一般簡稱為「投信」。 證券投資顧問事業：提供證券顧問諮詢給投資人，台灣 2000 年開放了「全權委託投資業務」 (代客操作)。 證券金融事業：經營證券「融資」及「融券」業務，提供投資人所需的款券信用融通。 證券集保事業：由「台灣證券集中保管股份有限公司(Taiwan Securities Central Depositary Co.)」負責，主要業務為有價證券之保管、帳簿劃撥及代辦股務等。

  23. 票券金融業 • 台灣 1976 年為了建立貨幣市場，中興、國際、中華等三家票券金融公司相繼成立，為特許事業。 • 專門從事國庫券 (TB)、商業本票 (CP)、銀行承兌匯票 (BA)、可轉讓定期存單 (NCD) 之買賣。 • 1994 年金融自由化，政府宣佈開放票券金融公司，打破寡佔局面，使得票券公司之股價受挫。 4. 保險業 保險業可分為「人壽」及「產物」保險兩大類。

  24. 5. 週邊金融事業 租賃公司(Lease Companies)：區分為營業性租賃(Operating Leases) 及資本性租賃(Capital Leases)。 應收帳款承購業務(Factoring)：公司將本身的應收帳款出售給財務公司，由其來收款。 融資公司 (Finance Companies)：性質類似於銀行，但主要從事小額融資之業務 (如消費品、保險費等)。 其他： 財務評等與資料：標準普爾公司 (Standard and Poor's) 、慕迪公司 (Moody's) 、美商鄧白氏公司 (Dun & Bradstreet)。

  25. 第三節 利率 1. 利率之種類 基本放款利率 (Prime Rate)：銀行貸款給主要客戶之利率。 金融同業拆款利率 (Interbank Rate)：銀行間的借貸利率。 貼現率 (Discount Rate)：金融機構向中央銀行融資取得現金時，央行所設定的利率。 票券利率：票券市場工具 (TB、CP、BA ) 之利率。 證券質押利率：以證券為質押品向金融機構貸款之利率。

  26. 2. 利率之決定因子 名目利率 = 實質利率 +通貨膨脹溢酬 + 違約風險溢酬 + 到期日風險溢酬 + 流動性溢酬。 i nom = i real + IP + DRP + MRP + LP 實質利率 (Real Rate)：是指在完全沒有風險情況下的利率，在現實生活中是觀察不到的。 通貨膨脹溢酬 (Inflation Premium)：當物價上漲，借出資金者將要求獲得補償，將促使利率上升。 以「消費者物價指數 (CPI)」計算通貨膨脹率：

  27. 違約風險溢酬(Default Risk Premium)：企業遇到財務困難或甚至發生破產時，將出現違約風險。 違約風險溢酬 = 大型且營業穩定的公司債殖利率 -條件相近之政府債券殖利率。  到期日風險溢酬(Maturity Risk Premium)：愈長期的債券所要求的補償愈多。 到期日風險溢酬 = 政府長期債券殖利率 -政府短期債券殖利率。 流動性溢酬(Liquidity Premium)：債券在市場上的交易不熱絡，債權人會要求比較高的補償。 流動性溢酬 = 市場上流通的政府債券殖利率 -未上市流通的政府債券殖利率。

  28. 例、[利率因子之應用] • 10 年期政府債券之利率為4.8% 。 • 1 年期國庫券之利率為 4.0% 。 • 10 年期績優上市公司之債券利率為 6.2% 。 到期日風險溢酬 = 4.8% - 4.0% = 0.8%。 違約風險溢酬 = 6.2% - 4.8% = 1.4%。

  29. 3.利率期間結構（term structure) • Yield Curve (Term Structure of Interest Rates): A plot of the interest rates of Treasury Bills and Treasury Bonds versus their maturities at a point in time. • 利率期限結構理論 • Pure Expectation Hypothesis • Liquidity Preference Hypothesis • Market Segmentation Hypothesis

  30. Yield Curve: An Example Term (years) Interest Rate (%) 0.25 3.62 2.00 4.34 5.00 5.07 10.00 5.54 30.00 5.86

  31. 3. 利率期間結構 正常情況：到期日愈長、利率愈高，「收益線」斜率為正。 收益線

  32. Observed Phenomena --Yield Curve • The downward sloping (inverted) yield curve is unusual but not rare. • Interest rates of bonds of all maturities move together (are positively correlated) • The downward sloping (inverted) yield curve tends to occur when interest rates in general are high.

  33. 例、[收益線與利率因子]美國 1 年期國庫券及 10 年期政府債券利率： 美國利率走勢

  34. 美國利率與油價走勢(1999/1~2004/8)

  35. 美國政府債券收益線 「收益線」斜率為負 「收益線」斜率為正  油價預期短期通貨膨脹短期利率 「收益線」斜率為負

  36. What are the 2 main factors that explain the shape of the yield curve? 1.Expectations: Pure Expectation Hypoth. 2.Risk: Liquidity Preference Theory

  37. 1. Expectations • Shape of the yield curve depends on the investors’ expectations about future interest rates. • If interest rates are expected to increase, L-T rates will be higher than S-T rates and vice versa. Thus, the yield curve can slope up or down.

  38. The Pure Expectations Hypothesis (PEH) • MRP = 0. • Long-term rates are an average of current and future short-term rates. short-term rates expected to occur over the lifetime of the long-term bond. • If PEH is correct, you can use the yield curve to back out expected future interest rates.

  39. An Example • Assume that 1-year securities yield 6% today, and the market expects that 1-year securities will yield 7% in 1 year, and that 1-year securities will yield 8% in 2 years. • If the PEH is correct, the 2-year rate today should be 6.5% = (6% + 7%)/2. • If the PEH is correct, the 3-year rate today should be 7% = (6% + 7% + 8%)/3.

  40. 2. Risk • Some argue that the PEH isn’t correct, because securities of different maturities have different risk. • General view (supported by most evidence) is that lenders prefer S-T securities, and view L-T securities as riskier. • Thus, investors demand a MRP to get them to hold L-T securities (i.e., MRP > 0).

  41. The Liquidity Preference Hypothesis • The Liquidity PreferenceHypothesis The interest rate on a long-term bond equals the average of short-term rates expected to occur over the lifetime of the long-term bond plus a risk premium due to higher market risk in the long-term bond.

  42. Example data: • Inflation for Year 1 is 5%. • Inflation for Year 2 is 6%. • Inflation for Year 3 and beyond is 8%. k* = 3% MRPt = 0.1%(t - 1).

  43. Market Segmentation Hypothesis Each investor has his/her preferred maturity sector and stays within it.Consequently, interest rates on bonds are determined by independent demand and supply conditions within that sector

  44. (2) 利率期間結構之理論 純粹預期假說 (不偏預期假說， The Pure Expectation Hypothesis)：未來即期利率的期望值等於遠期利率。 i1為第 1 年即期利率的期望值 f1,2為第 2 年的遠期利率 流動性偏好假說 (The Liquidity Preference Hypothesis)：認為投資人偏好購買短期債券。

  45. 市場區隔假說 (The Market Segmentation Hypothesis)：利率是由個別市場的供需狀況所決定。 市場區隔下的利率結構 (向上傾斜之收益線)

  46. Other Factors That Influence Interest Rate Levels • Federal Reserve Policy • Federal Deficits:if borrow->D->r if print the bill->IP->r • International Factors • Business Activity:景氣衰退時, ST比LT利率反應大

  47. 5. 中央銀行政策 (1) 貨幣供給額 M1a = 通貨淨額 + 企業及個人在貨幣機構之支票存款及活期存款。 M1b = 通貨淨額 + 存款貨幣 = M1a + 企業及個人在貨幣機構之活期儲蓄存款。 M2 = 通貨淨額 + 存款貨幣 + 準貨幣= M1b + 準貨幣。 準貨幣 = 定期存款 + 定期儲蓄存款 (包括郵匯局轉存款) + 外幣存款 + 外匯存款 + 外匯信託資金 + 外幣定期存單 + 企業或個人持有之金融債券、央行儲蓄券、乙種國庫券。

  48. (2) 控制貨幣供給額之方法 公開市場操作 (Open Market Operations)：央行在貨幣或債券市場中的定期及不定期買賣，以調節貨幣供給額。 貼現率 (Rediscount Rate)：當央行提高貼現率，將減少銀行由央行的取得資金之需求，具有降低貨幣供給額的效果。 法定存款準備率 (Reserve Requirement)：當央行降低法定存款準備率，銀行可運用的資金增加，貨幣供給額隨之增加。 郵匯局轉存款 (Deposit Transfers)：央行若提高郵匯局轉存之金額，將使貨幣供給額增加，短期利率可能下降。 匯率與國際收支平衡 (Exchange Rate and Balance of Payments)：當央行為了改善貿易問題，可能會以外匯買賣來干預外匯市場，貨幣供給額因而產生變化。

  49.  例、利率與融資決策： 在第 1 年初從事投資： ‧最佳方案： 先以 1 年期短期貸款，然後借入 3 年期長期貸款。 ‧次佳方案： 以 4 年期長期貸款從事投資。 ‧最差方案： 以 1 年期短期貸款從事投資，每年更新貸款。

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