제 14 장

제 14 장 환위험 관리

환위험 관리 • 이 장의 목적 - 국제거래가 활발해짐에 따라 개별기업 및 각국 경제는 환율변화에 더욱 노출되어 있고 환위험의 가능성이 과거보다 훨씬 증대 - 개별기업 차원에서는 환위험의 구성요소 중 환노출만을 관리할 수 있으므로 이 장에서는 환노출 측정에 대한 내용을 기초로 환위험 관리방법을 설명

환위험 관리 • 제 1 절 환위험 관리의 기초 • 제 2 절 환산노출의 관리 • 제 3 절 거래노출의 관리 • 제 4 절 경제적 노출의 관리

제 1 절 환위험 관리의 기초 기본 개요 • 개념 - 환위험 관리는 다양한 환노출을 방지하기 위한 방안들을 말함 • 중점관리대상 환노출 - 기업의 목적, 경제상황 등에 따라 다름 - 주주들의 부의 극대화가 목표라면 경제적 노출을, 당기순이익이 목표라면 거래 및 환산노출을 관리하는 것이 중요 - 환율이 일시적으로 불균형 수준에 있으면 거래 및 환산노출을, 장기적인 불균형 상황이라면 경제적 노출을 관리 - 경제적 노출, 거래노출, 환산노출이 상충되는 경우: 향후의 영업행위에 영향을 미치는 경제적 노출에 의거한 의사결정을 내리는 것이 바람직

환위험 관리체계 • 여러 과정을 거침: (그림 14-1) - 환위험정의 단계: 환위험 성격 파악 - 환위험정보체계 단계: 환위험에 관한 정보수집 및 분석 - 환위험관리전략 단계: 각종 정보 및 장래 영업환경을 고려해 기본적인 환위험 관리전략 수립 - 환위험관리기법 단계: 구체적인 기법을 동원해 환위험 관리전략을 실행 - 사후평가 단계: 지금까지의 환위험 관리전략 및 관리기법의 성과를 평가

(그림 14-1) 환위험 관리체계

제 2 절 환산노출의 관리 • 개요 - 환산노출 관리방법으로 세 가지 고려 가능: 다국적 기업 내 회사들 간 자산·부채 조정, 각 회사별 자산·부채 관리, 파생금융상품을 이용한 헤징 등 - 첫째 및 둘째 방법은 내부적 기법, 셋째 방법은 외부적 기법 - 적극적 전략을 택하느냐 아니면 소극적 전략을 택하느냐에 따라 관리방법이 달라짐 * 여기서는 주로 방어적인 측면에서 환노출의 크기를 줄이는 전략 위주로 설명

다국적기업내 회사들 간 자산·부채 조정 • 관리이전 상황 - <표 14-1>의 예: 4가지 통화에 환노출 • 조정 - 모회사: $를 즉시 원화로 환전, 멕시코 자회사로부터 외상매출금 지급받아 원화로 환전 - 중국 자회사: 엔화 차입금 상환 • 관리 이후 상황 - 전체적인 환노출이 훨씬 감소 - 그러나 아직 일부 환노출 잔존

<표 14-1> 다국적기업 A의 환산노출

각 회사별 자산·부채 조정: 대차대조표 헤징 • 개요 - 기업이 보유하고 있는 자산, 부채의 포지션을 조정해 환위험을 관리하는 기법 - 노출자산과 노출부채의 크기를 동등하게 하는 스퀘어포지션을 유지함으로써 순노출을 0으로 만들고자 함 • 대차대조표 헤징의 예: <표 14-2> - 멕시코 자회사의 잔여 순노출(= 660만 페소)을 줄이기 위해서는 자산을 줄이거나 부채를 늘려야 함 - 노출자산 감소의 예: 고정자산을 일부 매각해 받은 자금을 원화로 환전하면 순노출 감소 - 노출부채 증대의 예: 페소화를 추가로 차입하고 차입한 페소화를 원화로 환전

<표 14-2> 다국적기업 A의 환산노출: 모회사와 자회사들 간 자산·부채 조정후

파생금융상품을 이용한 헤징 • 개요 - 파생금융시장에서의 상품을 이용해 헤징 • 헤징의 예 - 일본 엔화를 525,000엔 차입: 현재환율 100엔=1,000원, 3개월선물환율 100엔=1,020원, 기업의 환율예측 100엔=1,030원 - 기업은 차입금에 대해 157,000원(=525,000엔x30원/100) 손실을 입을 것으로 예상해 선물환헤징을 하고자 함 - 기업의 예측이 맞는 경우 선물환매입은 100엔당 10원(1엔당 0.1원) 이익을 가져오므로 157,000원의 예상손실에 대비하기 위해서는 1,575,000엔(=157,000/0.1)의 선물환계약이 필요 선물환계약의 규모 = 예상손실규모/(예측환율-선물환율) - 그러나 예측이 맞지 않으면 선물환거래로 손실을 입을 수도 있으므로 선물환시장헤징은 투기적 요소가 내포됨

제 3 절 거래노출의 관리 • 개요 - 단기적인 관점에서 환위험 관리와 관련해 주로 문제가 되는 것은 거래 및 환산노출의 적절한 관리 - 거래노출 관리기법은 환산노출 관리기법에 비해 훨씬 다양 - 크게 내부적 관리기법과 외부적 관리기법으로 구분 *내부적 관리기법: 기업 내부적으로 가능한 수단을 동원해 환위험을 관리 *외부적 관리기법: 외환시장 및 금융시장을 이용해 환위험을 관리 - 거래노출 관리도 적극적인 전략과 소극적인 전략 모두 고려할 수 있으나, 여기서는 방어적인 차원에서의 전략에 중점

내부적 관리기법 • 리딩과 래깅(leading and lagging) - 외화표시 자금의 결제기간을 인위적으로 조정하여 환위험을 감소시킴 - 모회사 입장에서 통화가치 하락이 예상되는 자회사로부터의 송금은 앞당김(leading): $가치 하락이 예상되면 수출대금 송금 재촉 - 통화가치 상승이 예상되는 통화의 송금은 이연시킴 (lagging): $가치 상승이 예상되면 수출대금 송금 천천히 하도록 함 * 몇 가지 주의할 점 - 리딩과 래깅은 관계된 회사들 간의 수익성에 영향을 주는 등 이해관계가 상충될 수 있으므로 주로 모회사와 자회사 간에 이용되며, 이 경우에도 자회사의 실적평가에 불이익이 없어야 함 - 환율변화에 대한 예측에 근거한 관리방법이므로 예측이 틀리는 경우 위험이 증대될 수도 있는 투기적 요소 내포

네팅(netting) - 다국적기업 내 회사들 간 채권, 채무관계를 개별적으로 결제하지 않고 일정 기간 경과 후 서로 상쇄한 후 차액만을 결제하는 방법 - 양자 간 네팅: 두 회사 간의 네팅: (그림 14-2)에서 네팅이 없는 경우 노출된 결제총액은 $250만이지만 네팅을 하면 $50만으로 감소 - 다자 간 네팅: 3개 이상 회사 간의 네팅으로 그룹 내 중앙결제센터가 채권, 채무관계를 총괄관리해 순차액을 개별 회사에 통보: <표 14-3> 및 (그림 14-3)에서 네팅이 없는 경우 노출된 결제총액은 $6,500이지만 네팅을 하면 $3,500 으로 감소 * 몇 가지 주의할 점 - 은행비용의 절감과 환노출 감소, 기업내부의 결제기능 강화 등의 장점 - 일정한 주기마다 결제가 이루어지므로 결제 때까지 수입, 지출이 지체되며, 결제는 특정 통화로 이루어지므로 영업거래의 통화와 달라질 수 있음

(그림 14-2) 양자간 네팅

<표 14-3> 네팅매트릭스

(그림 14-3) 다자간 네팅

매칭(matching) - 외화자금의 흐름을 일정하게 일치시키는 전략. 즉, 외화자금의 유입과 지급을 통화별, 만기별로 일치시켜 외화자금 흐름의 불일치에서 발생할 수 있는 환위험을 원천적으로 제거하는 전략 - 예: 미국시장에 공장을 짓고자 하면 미국 내 금융시장 혹은 유로시장에서 달러화로 채권을 발행해 자금조달 - 자연매칭(natural matching): 동일한 통화로 현금유입과 유출을 매치시키는 방법 - 평행매칭(parallel matching): 동일한 통화 대신 환율변화 방향이 유사한 통화들의 현금유출입을 매치시키는 방법 * 몇 가지 주의할 점 - 현실적으로 중요한 문제는 외화의 수취와 지불이 예정된 때에 이루어지느냐의 여부 - 예정된 때에 이루어지지 못하면 외환수취와 지불이 모두 환위험에 노출

자산·부채관리(asset liability management; ALM) - 기업이 보유하고 있는 자산·부채의 구성을 종합적으로 관리해 장래 발생 가능한 이자율, 환율 및 유동성 등 제반 위험을 최소화하는 관리기법 - 환위험관리에서는 보통 앞에서 설명한 대차대조표 헤징을 의미 - 즉, 노출자산과 노출부채의 크기를 같게 만드는 스퀘어포지션을 구성해 순노출을 0으로 만드는 전략 - 한편 동일통화에 의거해 스퀘어포지션을 이룰 수 없는 경우 환율변화 방향이 유사한 통화를 이용해 환위험을 회피할 수 있는데, 이를 평행헤징(parallel hedging)이라고 부름

가격조정(price adjustment) - 거래상대방에 대해 환율변동으로 인해 예상되는 환차손만큼 상품판매가격을 인상하거나 원재료 또는 상품구입가격을 인하시키는 전략 *간단한 예: 자동차 100대(대당 $1만)를 수출한 대금을 3개월 후에 받기로 하면서 환율이 하락해 원화금액이 감소하면 환율하락분의 ½만큼 자동차 대당 가격을 상승시키고 반대로 환율이 상승하면 환율상승분의 ½만큼 자동차 대당 가격을 감소시키기로 함 - 현재환율이 $1=1,000원인데 3개월 후 40원이 하락해 960원이 된다고 할 때 가격조정계약이 없으면 수출업자는 9억 6천만원(=$100만x960원)을 수령 - 그러나 가격조정으로 환율하락의 ½만큼(20원)은 보상받을 수 있으므로 9억 8천만원(=$100만x980)을 수령 - 따라서 미국 수입업자는 1대당 약$10,208(=9억 8천만/960), 즉 $208를 추가로 지불해야 함

결제통화선택(currency of invoicing) - 수출입대금 혹은 외화차입 대금결제를 어떤 통화로 표시할 것인가를 정하는 전략 - 환위험을 완벽하게 제거하기 위해서는 자국통화로 결제하는 것이 최선의 전략 - 그러나 예를 들면 수출업자와 수입업자 간의 이해관계가 대립될 수 있으므로 이를 해결하기 위해 50 대 50 방식을 도입 - 이 외에도 SDR 등의 복합통화를 이용해 결제함으로써 단일통화를 이용하는 경우보다 환위험을 감소시키기도 함 • 환차손준비금(exchange loss reserve) - 장래 환차손에 대비해 영업이익의 일부를 환차손준비금으로 적립하고 실제 환차손이 발생하면 이 적립금으로 충당하는 전략

외부적 관리기법 • 개요 - 금융시장의 상품을 이용하는 기법이므로 수없이 많이 존재 - 이해를 쉽게 하기 위해 특정한 상황을 설정하고 대표적인 방법들을 비교 설명하고자 함 *상황 - 수출업자가 자동차를 수출하고 수출대금 $100만을 3개월 후에 받기로 함 -. 현물환율 $1=1,200원, 3개월선물환율 $1=1,250원, 수출업자의 예상환율 $1=1,260원, 국내금리=8%, 미국금리=4%

아무런 헤징을 하지 않는 경우 - 3개월 후 수출업자는 $100만을 확실하게 수령 - 3개월 후 수령할 원화금액은 12억 6천만원으로 예상 - 하지만 원화금액은 보장된 것이 아니라 환율변화에 따라 등락 가능한 불확실한 금액 • 선물환시장헤징 - 현재 수출업자는 3개월 달러선물환 매도 - 3개월 후 $100만을 수령해 선물환매도계약에 따라 $1=1,250원에 매도하고 12억 5천만원 수취 - 3개월 후 수령할 원화금액은 현재의 시점에서도 확실하게 보장된 금액

단기금융시장헤징 - 현재시점에서 수출업자는 3개월 후 원리금이 $100만 달러가 되도록 $990,099[=$100만/(1+0.01)]을 차입: 연 4%이므로 3개월 동안 1% 이자 - 현재시점에서 차입한 $를 원화로 환전해 11억 8812만원(=$990,099x1,200원)을 국내단기금융시장에 투자: 3개월 동안 2% 이자 - 3개월 후 수출대금 $100만으로 $차입금의 원리금 $100만을 상환 - 3개월 후 국내단기금융시장에 투자한 금액 12억 1,188만원 [=11억 8,812만원x(1+0,02)] 회수 - 3개월 후 수령할 원화금액은 현재의 시점에서도 확실하게 보장된 금액: $유입(수출대금)과 $유출(차입금상환)을 완벽하게 매치시켜 환위험 소멸: (그림 14-5)

(그림 14-5) 단기금융시장헤징

* 선물환시장헤징과 단기금융시장헤징 비교 - 선물환시장헤징과 단기금융시장헤징 모두 환위험이 완벽하게 제거됨 - 따라서 3개월 후 원화수령액이 두 방법 사이에 차이가 난다면 차익기회가 존재하게 됨: 앞에서 소개한 예에서는 선물환시장헤징이 훨씬 유리 - 차익거래를 통해 차익기회가 사라지면 두 시장 간에 균형관계가 성립하고 원화수령액이 동일해짐 - 이 때의 균형조건은 이자율평가가 됨: 선물환율이 $1=1,211.88원이 되면 두 가지 헤징전략은 동등

옵션시장헤징 - 가정: 3개월 만기 옵션행사가격 $1=1,200원, 프리미엄=10원/$ - 현재시점에서 수출업자는 프리미엄 1,000만원(=$100만x10원/$)을 지불하고 풋옵션 매입 - 3개월 후 환율이 $1=1,200원 이상인 경우(예: $1=1,250원) 옵션 행사를 하지 않고 현물환시장에서 $를 직접 매도해 12억 5천만원(프리미엄지불 고려하면 실수령액은 12억 4천만원)을 수령하는 것이 유리 - 3개월 후 환율이 $1=1,200원 이하인 경우(예: $1=1,150원) 옵션을 행사해 12억원(프리미엄 지불 고려하면 11억 9천만원)을 수령하는 것이 유리 - 따라서 3개월 후 최소한 11억 9천만원이 보장되지만 최대금액은 환율에 따라 달라짐 * 세 가지 환위험 관리전략의 비교: <표 14-4>

<표 14-4> 외부적 환위험 관리전략의 비교

기타 외부적 관리기법 - 할인(discounting): 수출대금이 환어음에 의해 결제되는 경우, 어음만기까지의 기간 동안 환율변화로 인해 발생할 수 있는 환위험을 회피하기 위해 환어음을 은행에 할인해 매각하고 수출대금을 조기에 회수하는 방안 - 팩토링(factoring): 수출업자들이 외상매출채권을 팩터에게 매각해 외상수출로 인한 대금회수 불안 및 결제기간 동안의 환위험을 제거하면서도 대금회수 전에 수출대금을 자금화하는 방안 - 환율변동보험(exchange risk insurance): 보험에 들고 보험료를 부담하다가 일정 수준 이상의 환차손이 발생한 경우 보험료를 청구해 이를 보전하는 전략

제 4 절 경제적 노출의 관리 • 개요 - 경제적 노출은 환율변동이 기업의 전반적인 활동에 영향을 미치기 때문에 나타남 - 따라서 보다 장기적인 관점에서 장기전략과 함께 영업전략, 재무전략을 연계시키는 구조적인 대응전략을 세워야 함 * 거래노출과 환산노출은 재무적인 기법을 동원해 관리 - 적극적 전략은 보다 다양한 형태로 나타나며, 소극적 전략은 기본적으로 다변화(diversification) 형태로 나타남 - 경제적 노출 관리는 장기전략의 일환이므로 적극적 전략 및 소극적 전략 모두 고려해 설명하고자 함

기업의 장기전략 • 환율변동과 장기전략 - 환율변동은 기업의 경쟁력에 영향을 미치기 때문에 장기전략의 기본 방향을 설정할 때 반드시 고려해야 함 - 경쟁력을 확보하기 위해서는 마케팅관리, 생산관리, 재무관리 등 전반적인 경영활동이 연계되어야 함 : (그림 14-6) • 경제적 노출 관리전략 마련할 때 고려할 사항 - 동일한 환율변화에 대해서도 경쟁포지션과 경쟁기업들 간의 전략에 따라 경제적 노출이 다르게 나타날 수 있음 - 동일한 산업에 속한 기업들이 모두 동일한 환위험 관리전략을 취하는 것은 아님 - 세계시장에서 최우량의 상품을 통해 산업을 선도하고 있는 최고기업은 경제적 노출이 작아짐 : 이는 경제적 노출 관리를 위한 최선의 방안은 경쟁력 확보하는 것을 의미

(그림 14-6) 경제적 노출 관리체계

마케팅 관리전략 • 시장선택 - 환율변화에 따른 판매시장 선택전략 - 적극적인 전략: 환율변화로 인해 경쟁력이 강화될 지역에 마케팅활동 집중시켜 시장점유율 증대시킴 - 소극적인 전략: 특정 시장에 대한 의존도를 줄이고 판매시장을 다변화함으로써 경제적 노출을 중화 • 가격정책 - 가격정책을 결정할 때는 정책의 목표를 시장점유율과 이익 중 어디에 둘 것인가를 먼저 정해야 함 - 이익에 주안점을 두는 경우 환율변화에 따라 현지 판매가격이 변하도록 놔두지만 시장점유율을 중시한다면 판매가격이 가급적 변하지 않도록 조정함

* 환율의 가격전가(pass-through) - 환율변화로 인해 판매가격이 변하는 정도 - 환율의 가격전가가 1이라면 환율변화가 100% 판매가격에 반영됨을 의미 - 경험적 결과: 대부분 1보다 훨씬 작음(그림 14-7) - 즉, 시장점유율의 변화를 우려해 환율변화가 판매가격에 미치는 영향을 감소시키고자 함 • 제품개발 - 환율변화에 의한 이익감소 등을 극복하기 위해 고부가가치 상품개발 혹은 환율변화에 민감하지 않은 차별화된 제품개발 등을 모색하는 전략

(그림 14-7) 환율전가의 크기

생산관리전략 • 원자재 공급처 이전 - 환율변화로 원자재 가격이 상승하는 지역에서 다른 지역으로 공급처 이전 - 마찬가지로 자금조달처도 비용절감할 수 있는 지역으로 이전 • 생산기지 이전 - 생산기지를 분산시키거나 통화가치가 약세인 지역으로 이전 * 주의 - 약세통화지역은 인플레이션이 높은 경우가 많음 - 이로 인해 현지 생산비용이 급증할 수도 있고 또한 현지통화의 지나친 약세로 인해 모회사의 입장에서 보았을 때 수익이 오히려 감소할 수도 있음

생산성 향상 - 환율변화에 대응해 공급처 혹은 생산기지를 이전하는 정책은 가격경쟁력을 확보하기 위해 취하는 상대적으로 단기적인 전략: 환율변화 방향은 수시로 바뀔 수 있기 때문 - 장기적인 차원에서 최선의 전략은 생산성 향상을 통해 품질경쟁력을 확보하는 것 재무관리전략 • 앞에서 거래노출 및 환산노출 관리에 도입된 관리전략 원용 - 그러나 장기적인 관점에서 다변화를 통한 환노출 감소전략 추구

제 14 장

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