Öystein Fredriksen
Download
1 / 47

Öystein Fredriksen Linköpings universitet 0707-715313 [email protected] - PowerPoint PPT Presentation


  • 120 Views
  • Uploaded on

Öystein Fredriksen Linköpings universitet 0707-715313 [email protected] Relativvärdering. Målet att hitta värdet genom att jämföra med värdet på liknande tillgångar som har ett pris på en marknad Multiplar, som det kallas, är enkla att använda samt intuitivt logiska …

loader
I am the owner, or an agent authorized to act on behalf of the owner, of the copyrighted work described.
capcha
Download Presentation

PowerPoint Slideshow about ' Öystein Fredriksen Linköpings universitet 0707-715313 [email protected]' - zahur


An Image/Link below is provided (as is) to download presentation

Download Policy: Content on the Website is provided to you AS IS for your information and personal use and may not be sold / licensed / shared on other websites without getting consent from its author.While downloading, if for some reason you are not able to download a presentation, the publisher may have deleted the file from their server.


- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - E N D - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - -
Presentation Transcript

Öystein Fredriksen

Linköpings universitet

0707-715313

[email protected]


Relativv rdering
Relativvärdering

  • Målet att hitta värdet genom att jämföra med värdet på liknande tillgångar som har ett pris på en marknad

  • Multiplar, som det kallas, är enkla att använda samt intuitivt logiska …

  • samtidigt finns också en risk för att använda dem felaktigt


Varf r r relativv rdering s popul rt
Varför är relativvärdering så populärt?

  • Det kan göras med färre antaganden och är mycket snabbare att utföra än en kassaflödesanalys

  • Är enklare att förstå och enkel att presentera för utomstående

  • Resultatet från en relativvärdering reflekterar mycket bättre den allmänna stämningen på aktiemarknaden än andra analyser sedan den mäter relativt och inte reellt värde på tillgången


Relativv rderingens tv huvudkomponenter
Relativvärderingens två huvudkomponenter

  • Priserna måste vara standardiserade, oftast i form av multiplar av vinst, försäljning osv. här finns ett antal ”standardiserade” som P/E-tal, PEG, P/S-tal osv., samt många bransch specifika.

  • Hitta liknande företag som man sedan gör jämförelsen gentemot.


Vanliga relativm tt
Vanliga relativmått

  • P/E

  • P/S

  • P/Book

  • PEG

  • P/EBITDA

  • EV/EBITDA

  • EV/Sales

  • EV/Capacity

  • P/CF

Affärsvärlden lägger även till 72% av fastigheter samt 100% av aktieinnehav


Vilka f retag skall man j mf ra med
Vilka företag skall man jämföra med?

  • Eftersom de flesta multiplar bara mäter relationen mellan två aspekter, och vi inte kan kontrollera för andra skillnader bör företagen vara lika i termer av risk, tillväxt och kassaflöden.

  • Annars brukar följande kriterier vara mest använda vid val av jämförelseföretag:

  • bransch

  • teknologi

  • kundbas

  • storlek

  • finansiell hävstång (risk)


4 tester vid multipelv rdering
4 tester vid multipelvärdering

  • Definitionstest

  • Beskrivningstest

  • Analytisktest

  • Tillämpningstest


Definitionstest
Definitionstest

Tar vi t.ex. P/E-talet finns det många varianter.

Vilken metod används?

Tidpunkter kan vara väldigt viktigt!


Definitionstest1
Definitionstest

  • Det måste finnas en konsistens mellan täljaren och nämnaren. De måste mäta samma saker. Består täljaren av företagsvärde måste och nämnaren göra det.

  • Pris/EBITDA är en vanlig använd multipel som används felaktig då täljaren mäter värdet på EK och nämnaren mäter intäkter. Ger stora skillnader mellan företag med olika lån eftersom EBITDA mäts innan lån.


Beskrivningstest
Beskrivningstest

  • Man måste känna till flera branscher, bara för att ett företag ser undervärderat ut gentemot andra inom samma bransch kan hela branschen vara övervärderat.

  • Vilket mått skall användas? Medelvärde eller median?


Analytisktest
Analytisktest

  • Viktigt förstå vad som styr variablerna som ligger till grund för multipelvärdering, som t.ex. antagandet att ett företag med P/E-tal på 12 är högre värderat än ett på 8 när det egentligen är lägre p.g.a. t.ex. tillväxttakten.

  • Relativvärdering är ett implicit sätt att värdera kassaflöde, tillväxt och risk.


3 olika kassafl desmodeller
3 olika kassaflödesmodeller

  • Värdering av det totala företaget

  • Värdering av det egna kapitalet

  • Värdering av utdelningarna

LÅT OSS HÄRLEDA DET SISTA OCH HITTA VAD SOM STYR T.EX. P/E-talet


P e talet
P/E-talet

Vi låter utdelningarna bestå av Vinst per aktie * b (utdelningandelen eller payout ratio)

Nästa års vinst är relaterad till årets vinst med tillägg till tillväxttakten:

Vi får då följande:

Delar vi med vinst per aktie får vi:


Vad inneb r det
Vad innebär det!

  • Som utvecklingen av modellen ovan visade är det ett mycket nära släktskap mellan P/E-talet och kassaflödesmodellen.

  • P/E-talet bygger tydligt på kassaflöden (i ex. utdelningsandelen), risken (avkastningskravet) och tillväxten.

  • M.a.o. en relativvärdering blir egentligen ingen modell med färre antaganden som tills en början sade.


Exempel
Exempel

SÅ DET FINNS ALL ANLDENING ATT VARA FÖRSIKTIG VID RELATIVVÄRDERING


Till mpningstest
Tillämpningstest

  • Vår övning ovan var en del av ett tillämpningstest. Att se hur delarna hänger ihop.



R sectra ver eller underv rderat1
Är Sectra över- eller undervärderat?

Ur en renodlad P/E-tals kan vi hävda att de är övervärderade, eftersom branschsnitt ligger på 21,1 och Sectra har 22,5.

Då antar vi dock att Sectra har identisk risk, tillväxt och kassaflöden som de andra.

Tar vi hänsyn till tillväxten:

Sectra är undervärderat!

Tar vi in fler variabler måste vi övergå till en regressionsanalys eftersom det annars blir svårt att hålla ordning på relationerna och sambanden. Eftersom få av bolagen har någon utdelning får vi nöja oss med risk och tillväxttakt.













k = vinstmarginalen


Sectra och p s talet
Sectra och P/S-talet

Företaget handlas idag till ett P/S-tal på 2,42 vilket innebär att marknaden inte har så höga förväntningar till deras tillväxt.


Ev ebitda super multiple eller
EV/EBITDA“Super multiple, eller?

  • Introducerades i mitten av 1980-talet.

  • Mäter företagsvärde


Ev ebitda
EV/EBITDA

Varför tar vi bort likvida medel?

För att behålla överensstämmelse mellan täljare och nämnare! Nämnaren innehåller vinsten exklusive finansiella intäkter/kostnader. Då skall vi inte ha dem i täljaren hellre.


Alternativa f retagsv rde muliplar
Alternativa företagsvärde muliplar

  • Anta att du skall värdera ett företag genom att använda DCF. Rangordna följande multiplar i storleksordning (vem ger högst/lägst värde?

  • Värde/EBIT

  • Värde/EBIT(1-t)

  • Värde/FCFF

  • Värde/EBITDA


Fiktivt exempel f retagsv rdet r ungef r 15570
Fiktivt exempel - företagsvärdet är ungefär 15570

Värde Multipel

FCFF 498 31,28

EBIT(1-t) 2148 7,25

EBIT 3356 4,64

EBITDA 4456 3,50

Varför är det enklare att använda Värde * EBITDA?

Allt som är lägre än P/E-talet, som oftast är vår referenspunkt, uppfattas som billigt!


Varf r r det en bra multipel
Varför är det en bra multipel?

  • EBITDA är sällan negativt och kan användas på nästan alla företag.

  • För företag i vissa branscher (t.ex. läkemedel, telekom) krävs stora investeringar och dito avskrivningar. EBITDA tar inte hänsyn till dessa.

  • Företag kan använda olika metoder för sina avskrivningar som kan få stor genomslag i EBIT men inte EBITDA.

  • Enklare att jämföra med olika kapitalstrukturer (lån påverkas inte i EBITDA).

  • Vid buy-outs eftersom EV/EBITDA visar företagets kapacitet att betala sina lån.


Multipel är direkt olämplig när företag har många minoritetsposter och korsägande. Detta p.g.a. att värdet på detta ägande speglas i EV, men inte i EBITDA!


Vad best r multipel av
Vad består multipel av? minoritetsposter och korsägande. Detta p.g.a. att värdet på detta ägande speglas i EV, men inte i EBITDA!

Eftersom vi är hängivna DCF ”fans” använder vi den för att hitta ”korrekta värdet” på multipeln!

Låt oss härleda detta!


FCFF = minoritetsposter och korsägande. Detta p.g.a. att värdet på detta ägande speglas i EV, men inte i EBITDA! EBIT(1-t) + avskrivningar – netto investeringar – RöK

= (EBITDA – avskriv.)(1-t) – NI + avskriv. – RöK

= EBITDA(1-t) + avskrivningar(t) – Netto investeringar - RöK

Det ger följande formel för företagsvärde:

Delar vi båda sidorna med EBITDA får vi:


Fundamentala ev ebitda
Fundamentala EV/EBITDA minoritetsposter och korsägande. Detta p.g.a. att värdet på detta ägande speglas i EV, men inte i EBITDA!


Ev ebitda styrs av
EV/EBITDA styrs av: minoritetsposter och korsägande. Detta p.g.a. att värdet på detta ägande speglas i EV, men inte i EBITDA!

  • Skattesatsen, lägre skatt – högre multipel. Gör det svårt att göra internationella jämförelser.

  • Avskrivningar, högre avskrivningar – högre multipel

  • Netto investeringar, högre NI – lägre multipel. Här gäller att kolla varför företagen har höga investeringar. Kan tvingas till investeringar och då ”luras” vi av låg multipel.

  • RöK, lägre RöK – högre multipel.

  • WACC, lägre avkastningskrav – högre multipel.

  • Tillväxttakt, högre tillväxt – högre multipel.


ad