Öystein Fredriksen
This presentation is the property of its rightful owner.
Sponsored Links
1 / 47

Öystein Fredriksen Linköpings universitet 0707-715313 [email protected] PowerPoint PPT Presentation


  • 85 Views
  • Uploaded on
  • Presentation posted in: General

Öystein Fredriksen Linköpings universitet 0707-715313 [email protected] Relativvärdering. Målet att hitta värdet genom att jämföra med värdet på liknande tillgångar som har ett pris på en marknad Multiplar, som det kallas, är enkla att använda samt intuitivt logiska …

Download Presentation

Öystein Fredriksen Linköpings universitet 0707-715313 [email protected]

An Image/Link below is provided (as is) to download presentation

Download Policy: Content on the Website is provided to you AS IS for your information and personal use and may not be sold / licensed / shared on other websites without getting consent from its author.While downloading, if for some reason you are not able to download a presentation, the publisher may have deleted the file from their server.


- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - E N D - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - -

Presentation Transcript


Ystein fredriksen link pings universitet 0707 715313 oysfr eki liu se

Öystein Fredriksen

Linköpings universitet

0707-715313

[email protected]


Relativv rdering

Relativvärdering

  • Målet att hitta värdet genom att jämföra med värdet på liknande tillgångar som har ett pris på en marknad

  • Multiplar, som det kallas, är enkla att använda samt intuitivt logiska …

  • samtidigt finns också en risk för att använda dem felaktigt


Varf r r relativv rdering s popul rt

Varför är relativvärdering så populärt?

  • Det kan göras med färre antaganden och är mycket snabbare att utföra än en kassaflödesanalys

  • Är enklare att förstå och enkel att presentera för utomstående

  • Resultatet från en relativvärdering reflekterar mycket bättre den allmänna stämningen på aktiemarknaden än andra analyser sedan den mäter relativt och inte reellt värde på tillgången


Relativv rderingens tv huvudkomponenter

Relativvärderingens två huvudkomponenter

  • Priserna måste vara standardiserade, oftast i form av multiplar av vinst, försäljning osv. här finns ett antal ”standardiserade” som P/E-tal, PEG, P/S-tal osv., samt många bransch specifika.

  • Hitta liknande företag som man sedan gör jämförelsen gentemot.


Vanliga relativm tt

Vanliga relativmått

  • P/E

  • P/S

  • P/Book

  • PEG

  • P/EBITDA

  • EV/EBITDA

  • EV/Sales

  • EV/Capacity

  • P/CF

Affärsvärlden lägger även till 72% av fastigheter samt 100% av aktieinnehav


Vilka f retag skall man j mf ra med

Vilka företag skall man jämföra med?

  • Eftersom de flesta multiplar bara mäter relationen mellan två aspekter, och vi inte kan kontrollera för andra skillnader bör företagen vara lika i termer av risk, tillväxt och kassaflöden.

  • Annars brukar följande kriterier vara mest använda vid val av jämförelseföretag:

  • bransch

  • teknologi

  • kundbas

  • storlek

  • finansiell hävstång (risk)


4 tester vid multipelv rdering

4 tester vid multipelvärdering

  • Definitionstest

  • Beskrivningstest

  • Analytisktest

  • Tillämpningstest


Definitionstest

Definitionstest

Tar vi t.ex. P/E-talet finns det många varianter.

Vilken metod används?

Tidpunkter kan vara väldigt viktigt!


Definitionstest1

Definitionstest

  • Det måste finnas en konsistens mellan täljaren och nämnaren. De måste mäta samma saker. Består täljaren av företagsvärde måste och nämnaren göra det.

  • Pris/EBITDA är en vanlig använd multipel som används felaktig då täljaren mäter värdet på EK och nämnaren mäter intäkter. Ger stora skillnader mellan företag med olika lån eftersom EBITDA mäts innan lån.


Beskrivningstest

Beskrivningstest

  • Man måste känna till flera branscher, bara för att ett företag ser undervärderat ut gentemot andra inom samma bransch kan hela branschen vara övervärderat.

  • Vilket mått skall användas? Medelvärde eller median?


Analytisktest

Analytisktest

  • Viktigt förstå vad som styr variablerna som ligger till grund för multipelvärdering, som t.ex. antagandet att ett företag med P/E-tal på 12 är högre värderat än ett på 8 när det egentligen är lägre p.g.a. t.ex. tillväxttakten.

  • Relativvärdering är ett implicit sätt att värdera kassaflöde, tillväxt och risk.


3 olika kassafl desmodeller

3 olika kassaflödesmodeller

  • Värdering av det totala företaget

  • Värdering av det egna kapitalet

  • Värdering av utdelningarna

LÅT OSS HÄRLEDA DET SISTA OCH HITTA VAD SOM STYR T.EX. P/E-talet


P e talet

P/E-talet

Vi låter utdelningarna bestå av Vinst per aktie * b (utdelningandelen eller payout ratio)

Nästa års vinst är relaterad till årets vinst med tillägg till tillväxttakten:

Vi får då följande:

Delar vi med vinst per aktie får vi:


Vad inneb r det

Vad innebär det!

  • Som utvecklingen av modellen ovan visade är det ett mycket nära släktskap mellan P/E-talet och kassaflödesmodellen.

  • P/E-talet bygger tydligt på kassaflöden (i ex. utdelningsandelen), risken (avkastningskravet) och tillväxten.

  • M.a.o. en relativvärdering blir egentligen ingen modell med färre antaganden som tills en början sade.


Exempel

Exempel

SÅ DET FINNS ALL ANLDENING ATT VARA FÖRSIKTIG VID RELATIVVÄRDERING


Till mpningstest

Tillämpningstest

  • Vår övning ovan var en del av ett tillämpningstest. Att se hur delarna hänger ihop.


R sectra ver eller underv rderat

Är Sectra över- eller undervärderat?


R sectra ver eller underv rderat1

Är Sectra över- eller undervärderat?

Ur en renodlad P/E-tals kan vi hävda att de är övervärderade, eftersom branschsnitt ligger på 21,1 och Sectra har 22,5.

Då antar vi dock att Sectra har identisk risk, tillväxt och kassaflöden som de andra.

Tar vi hänsyn till tillväxten:

Sectra är undervärderat!

Tar vi in fler variabler måste vi övergå till en regressionsanalys eftersom det annars blir svårt att hålla ordning på relationerna och sambanden. Eftersom få av bolagen har någon utdelning får vi nöja oss med risk och tillväxttakt.


R sectra ver eller underv rderat2

Är Sectra över- eller undervärderat?


P e talet1

P/E-talet


Tv fas dcf modell p p e talet

Två fas DCF modell på P/E-talet


V rdet p sectra

Värdet på Sectra


Relationen mellan p e tillv xttakt och riskfria r ntan

Relationen mellan P/E, tillväxttakt och riskfria räntan


Relationen mellan p e risk beta och tillv xttakten

Relationen mellan P/E, risk (beta) och tillväxttakten


Ystein fredriksen link pings universitet 0707 715313 oysfr eki liu se

PEG


Sectra och peg

Sectra och PEG


Relationen mellan peg tillv xttakt och riskfria r ntan

Relationen mellan PEG, tillväxttakt och riskfria räntan


Relationen mellan peg risk beta och tillv xttakt

Relationen mellan PEG, risk (beta) och tillväxttakt


P s talet

P/S-talet


Ystein fredriksen link pings universitet 0707 715313 oysfr eki liu se

k = vinstmarginalen


Sectra och p s talet

Sectra och P/S-talet

Företaget handlas idag till ett P/S-tal på 2,42 vilket innebär att marknaden inte har så höga förväntningar till deras tillväxt.


Ev ebitda super multiple eller

EV/EBITDA“Super multiple, eller?

  • Introducerades i mitten av 1980-talet.

  • Mäter företagsvärde


Ev ebitda

EV/EBITDA

Varför tar vi bort likvida medel?

För att behålla överensstämmelse mellan täljare och nämnare! Nämnaren innehåller vinsten exklusive finansiella intäkter/kostnader. Då skall vi inte ha dem i täljaren hellre.


Alternativa f retagsv rde muliplar

Alternativa företagsvärde muliplar

  • Anta att du skall värdera ett företag genom att använda DCF. Rangordna följande multiplar i storleksordning (vem ger högst/lägst värde?

  • Värde/EBIT

  • Värde/EBIT(1-t)

  • Värde/FCFF

  • Värde/EBITDA


Fiktivt exempel f retagsv rdet r ungef r 15570

Fiktivt exempel - företagsvärdet är ungefär 15570

VärdeMultipel

FCFF49831,28

EBIT(1-t)21487,25

EBIT33564,64

EBITDA44563,50

Varför är det enklare att använda Värde * EBITDA?

Allt som är lägre än P/E-talet, som oftast är vår referenspunkt, uppfattas som billigt!


Varf r r det en bra multipel

Varför är det en bra multipel?

  • EBITDA är sällan negativt och kan användas på nästan alla företag.

  • För företag i vissa branscher (t.ex. läkemedel, telekom) krävs stora investeringar och dito avskrivningar. EBITDA tar inte hänsyn till dessa.

  • Företag kan använda olika metoder för sina avskrivningar som kan få stor genomslag i EBIT men inte EBITDA.

  • Enklare att jämföra med olika kapitalstrukturer (lån påverkas inte i EBITDA).

  • Vid buy-outs eftersom EV/EBITDA visar företagets kapacitet att betala sina lån.


Ystein fredriksen link pings universitet 0707 715313 oysfr eki liu se

Multipel är direkt olämplig när företag har många minoritetsposter och korsägande. Detta p.g.a. att värdet på detta ägande speglas i EV, men inte i EBITDA!


Vad best r multipel av

Vad består multipel av?

Eftersom vi är hängivna DCF ”fans” använder vi den för att hitta ”korrekta värdet” på multipeln!

Låt oss härleda detta!


Ystein fredriksen link pings universitet 0707 715313 oysfr eki liu se

FCFF = EBIT(1-t) + avskrivningar – netto investeringar – RöK

= (EBITDA – avskriv.)(1-t) – NI + avskriv. – RöK

= EBITDA(1-t) + avskrivningar(t) – Netto investeringar - RöK

Det ger följande formel för företagsvärde:

Delar vi båda sidorna med EBITDA får vi:


Fundamentala ev ebitda

Fundamentala EV/EBITDA


Ev ebitda styrs av

EV/EBITDA styrs av:

  • Skattesatsen, lägre skatt – högre multipel. Gör det svårt att göra internationella jämförelser.

  • Avskrivningar, högre avskrivningar – högre multipel

  • Netto investeringar, högre NI – lägre multipel. Här gäller att kolla varför företagen har höga investeringar. Kan tvingas till investeringar och då ”luras” vi av låg multipel.

  • RöK, lägre RöK – högre multipel.

  • WACC, lägre avkastningskrav – högre multipel.

  • Tillväxttakt, högre tillväxt – högre multipel.


  • Login