Corporate Restructuring

Chapter 23: CorporateRestructuring Combinations and Divestitures

EQUIPE 5: Ana Cláudia - 14313 Andressa - 14315 Caio - 13748 Khaol - 14325 Laís Maria - 14326 Itajubá, outubro de 2010

Sumário ECONOMIES OF SCALE BOOK VALUE SELL-FF INTRODUÇÃO PARTE 1: Whymergersmightcreatewealth? PARTE 2: Determinationof a firm’svalue PARTE 3: Divestitures CONCLUSÃO TAX BENEFITS APPRAISAL VALUE SPIN-OFF INCREASED MARKET POWER CHOP-SHOP LIQUIDAÇÃO REDUCTION IN BANKRUPTCY COSTS FREE-CASH FLOW VALUE PRIVATIZAÇÃO

Introdução • Visão geral sobre reestruturação corporativa • Duas categorias: • Fragmentação ou “demerging” de empresas em múltiplos componentes independentes • Combinação ou fusão de empresas independentes em uma única entidade

Introdução • Impacto no preço das ações das empresas: muitas das empresas do anos 90 destruíram valor ao invés de criar. * CAGR é a taxa de crescimento anual no mercado divido pelo índice da indústria, 3 meses antes no anúncio a 36 meses após.

Introdução Vídeo Itaú/Unibanco

Introdução Vídeo Sadia/Perdigão

Introdução • As fusões destroem a riqueza dos acionistas? • Somente se você paga muito! • Quais são as boas razões para uma fusão?Quanto vale umapotencialaquisição?

Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H?

Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H? • Economias de Escala • Investimentos em pesquisa e desenvolvimento combinados • Redução de custos devido ao maior volume • Corte com custos de pessoal • Fortalecimento dos canais e sistemas de distribuição • Aumento nas vendas

Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H? • Benefícios com impostos • Empresas que perderam bastante dinheiro e geraram “créditos” de impostos mas que não podem ser usados pois não tem um nível de lucro suficiente; • Fusão pode dar valor novamente aos ativos que já foram anteriormente depreciados -> depreciação reduz impostos.

Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H? • Potencial de dívidas “ocioso” • Aumentar seu financiamento por dívida; • Colher os benefícios relativos a impostos.

Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H? • Complementaridade na folga financeira Empresa “Rica” (Bidder) Empresa “Pobre” (Target) • Fusões possibilitam projetos de NPV positivos, que antes não tinham recursos, serem aceitos.

Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H? • Remoção da gerência ineficaz • Uma fusão pode resultar na substituição de operações ineficientes, seja na produção ou mesmo na gerência.

Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H? • Aumento no poder de mercado • Uma fusão de duas empresas pode resultar em um aumento no poder de Mercado ou mesmo no poder de monopólio. • Ilegalidade: • Ambev foi forçada a vender a marca Bavária. • Tentativa de compra da Garoto pela Nestlé CADE (Conselho Administrativo de Defesa Econômica)

Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H? • Redução dos Custos de Falência • Se uma empresa falir, seus ativos são liquidados por um valor abaixo do real. • Custo de oportunidade associado com os atrasos • O dinheiro disponível para ser distribuído para os acionistas é reduzido • Custo da dívida e a capacidade de adquirir dívidas • Maiores dificuldades em recrutar e treinar gerentes e empregados, promover seus produtos, etc.

Parte 1: W H Y M E R G E R S M I G H T C R E A T E W E A L T H? • Compras abaixo do custo de substituição Algumas vezes é mais barato comprar uma empresa inteira do que adquirir seus ativos isoladamente.

Introdução Vídeo Ambev

Parte 2: D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Book Value O chamado “book value” do valor líquido de uma empresa é simplesmente a conta de Patrimônio Líquido no Balanço Patrimonial. BicicléticasLtda Valor de ativo : R$100.050.000 Depreciação acumulada: R$50.000 Dívidasdaempresa: R$40.000.000 • N° de ações: 1.000.000 Qual seu Book Value? Book Value = 100.050.000 – 50.000 – 40.000.000 = R$ 60.000.000 Qualseu book value? Qual seu Book Value por ação? Book Value per share = 60.000.000/1.000.000 = R$60/ação

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Book Value • Book value não mede o preço de Mercado do valor líquido da empresa -> baseado em custos históricos dos ativos ; • Ponto de partida para uma análise; • Destaca-se a importância para instituições financeiras (ativos líquidos) e indústria de aço, cimento, petróleo (ativos fixos relativamente novos).

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • AppraisalValue • O “valor de avaliação” (appraisalvalue) de uma empresa pode ser adquirido de uma empresa avaliadora independente • O valor obtido por meio dos avaliadores independentes pode permitir a redução do ágio(Goodwill) contábil, aumentando o valor reconhecido de ativos específicos. • Ágio (Goodwill) acontece quando ao preço de compra de uma empresa excede o book value de seus ativos BicicléticasLtda Book value = R$60.000.000 Valor de compra = R$100.000.000 Qual é o ágio? • Ágio = 100.000.000 – 60.000.000 = R$40.000.000

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • AppraisalValue Razões: 1- Aumento no valor dos ativos fixos permite o aumento da depreciação e, como conseqüência, menos impostos; 2- a avaliação fornece um parâmetro razoável para se comparar outros métodos; 3- o avaliador pode descobrir os pontos fortes e fracos que de outra forma não poderia ser reconhecido. Ex: avaliação de patentes, processos secretos, e despesas parcialmente concluídas de P & D.

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Chop-Shop ou Breakup • A abordagem de avaliação Chop Shop ou Break-upvalue estima o valor da empresa por meio da determinação do valor de diferentes segmentos de negócios da empresa. • O valor do segmento é calculado aplicando índices de valoração média de companhias “pure-play” nos diversos segmentos de negócio da empresa. • Tenta-se identificar empresa ‘multi-indústrias”que estão desvalorizadas e valeriam mais se separado em segmentos. • Causas da desvaloração: • - Altos custos de se obter informações • - Agencyproblem

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Chop-Shop ou Breakup EXEMPLO Empresa Cavos: Preço de mercado total atual das ações ordinárias = $13.000.000 Quatro segmentos de negócios: especialidades industriais, produtos químicos de base, especialidades para consumidores e plásticos de base. * Em milhares

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Chop-Shop ou Breakup Os três passos para determinação do valor Chop-Shop: Passo 1: Identificar primeiramente as companhias “pure-play. Depois calcular os índices médios de capitalização para cada uma e fazer a média do mercado. A tabela abaixo mostra os índices referentes aos segmentos da Cavos: (*) Capitalization = debt + equity

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Chop-Shop ou Breakup Os três passos para determinação do valor Chop-Shop: • Passo 2: Depois de calculados os índices de mercado de cada segmento, multiplica-se o valores de segmento da Cavos pelos índices correspondentes para determinar o valor teórico de mercado.

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Chop-Shop ou Breakup Passo 2: Sales

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Chop-Shop ou Breakup Passo 2: Assets

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Chop-Shop ou Breakup Passo 2: Income

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Chop-Shop ou Breakup Os três passos para determinação do valor Chop-Shop: • Passo 3: Agora calcula-se o valor ‘chop-shop’ da empresa, como mostrado abaixo = 18.913.00 Portanto, a empresa Cavos está sendo vendida por muito menos que seu chop-shopvalue. É só comparar $18.913.000 com $13.000.000.

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern • Usar a abordagem do fluxo de caixa livre requer que estimemos o fluxo de caixa livre incremental disponível para a empresa compradora (biddingfirm) resultado de uma fusão ou aquisição. • O valor presente destes fluxos de caixa será determinado e este será o máximo que deve ser pago pela empresa alvo da fusão/aquisição.

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern • EXEMPLO: Tabbypaw Pie, Inc. está sendo considerada como uma possível aquisição da ALF, inc. • Estrutura de capital = 30% de dívida (ALF planeja aumentar debtratio para 40%quando a aquisição for completada) • Custo de dívida pós-imposto = 7% • Custo do capital próprio após a aquisição = 20,8%. • Valor atual de mercado das dívidas = $110 milhões (todas serão assumidas pela ALF) • Preço da ação ordinária da TabbypawPie’s= 210 milhões • ALF pretende pagar $260 milhões em dinheiro e ações ordinárias para todas as ações da Tabbypaw Pie.

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern • Processo de 5 passos: Passo 1: estimar o fluxo de caixa incremental da empresa alvo, incluindo os fluxos de sinergia, além de possíveis fluxos de crédito de imposto. Assume-se que qualquer fluxo de caixa será constante em 75 milhões após 2008. Subtrai-se qualquer fundo que pode ser reinvestido na empresa na forma de “despesas de capital “que são requeridos para suportar o aumento dos lucros da empresa. • A tabela seguinte mostra este passo para a Tabbypaw:

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern • Processo de 5 passos: Passo 2: Determinarumataxa de descontoajustadapeloriscoparaavaliarTabbypaw. Para issousa-se o kwacc: onde Wd, Wc= a % de fundo provinda de dívida e capital próprio Kd, Kc= custo de dívida e custo de capital próprio T = a taxa de imposto da empresa Para a Tabbypaw, kwacc= (.40)(.07) + (.60)(.208) = .1528 or 15.28% • kwacc= wdkd(1 -T ) + wckc

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern • Processo de 5 passos: Passo 3: Calcular o valor presente do fluxo de caixa incremental esperado da empresa alvo, como mostrado na tabela acima. Assumir que o fluxo de caixa não mudará a partir de 2007 (perpetuidade) e uma taxa de desconto de 15,28% (wacc). Temos: Valor presente de 2004 a 2007: Valor presente dos fluxos após 2007: Presentvalueof 2004-2007 cashflows Presentvalueofcashflowsafter 2007 Presentvalueofallcashflows = + $66 (1 + .1528)² $63 (1 + .1528) $70 (1 + .1528)³ $70 (1 + .1528)4 Valor presente dos fluxos de caixa associados a aquisição da Tabbypawpela ALF é de $468.693 milhões: 190.772 + 277.921 = 468.693 + + + = $190.772 mi 75 .1528 (1+ .1528)4 = $277.921

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern • Processo de 5 passos: Passo 4: Estimar o investimento inicial associado à aquisição. Este é definido pelo valor de Mercado de todas as securities e cashpaid out mais o valor de mercado de todas as dívidas assumidas. • No caso, o valor das dívidas é de $110 milhões. Este valor junto com o valor de aquisição de $260 milhões forma o valor do investimento inicial de $370.

Parte 2:D E T E R M I N A T I O N O F A F I R M ’ S V A L U E • Valor Fluxo de Caixa Livre ou Going-Concern • Processo de 5 passos: Passo 5: o valor presente líquido da aquisição é calculado subtraindo o investimento inicial (passo 4) do valor presente dos fluxos de caixas incrementais da firma alvo (passo 3): NPV acquisition = PV inflows - initial outlay = $468,693,000 - $370.000.000 = $98.693.000 A aquisição deve ser aceita pois seu NPV é positivo! ALF pode pagar mais que os $468.693 milhões pela Tabbypaw Pie.

Parte 3: D I V E S T I T U R E S

Parte 3:D I V E S T I T U R E S • Definição • Divestiture é uma aquisição ao contrário. • Permite que os ativos sejam melhor utilizados. • Remove uma operação que não contribui com os propósitos principais da empresa.

Parte 3:D I V E S T I T U R E S • Tipos • Sell-off: Venda de uma subsidiária, divisão ou linha de produtos de uma empresa para outra. • 2) Spin-off: Separação de uma subsidiária da empresa-mãe, sem alterar a participação de capital. Novas ações da empresa alienada são lançadas aos acionistas atuais de forma proporcional.

Parte 3:D I V E S T I T U R E S • Tipos • 3) Liquidação: Ativos da empresa são vendidos e valor é distribuído para os acionistas. 4)Privatização: Ações que eram comercializadas publicamente são adquiridas por um pequeno grupo de investidores. Geralmente são da administração da empresa mesmo. Aquisição alavancada: caso em que os investidores utilizam pouco ou nenhum capital próprio no investimento, pois usam a capacidade ociosa da empresa de adquirir dívidas para bancar a compra das ações.

Conclusão • Reestruturação Corporativa • MergingCombinação de duas ou mais empresas para formar uma nova • Divestituresseparação de uma única empresa em outras novas empresas. A fusão só cria valor se oferecer algo ao investidor que não seria possível sem ela!

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