Unidade 4 .O risco e o valor da empresa

1. Unidade 4 .O risco e o valor da empresa • O relacionamento dos bancos com as empresas • O valor da empresa sem endividamento • O custo do capital. Inclui notas de curso doProf. W. J. Hunter Economia Bancária e Financeira

2. Questões desta unidade . Qual a origem do risco? . O que é o custo do capital de um projecto/empresa? . Qual o problema da empresa não endividada? . Porque é que a avaliação do risco de crédito se importa com o custo do capital de um projecto/empresa? Economia Bancária e Financeira

3. Qual a origem do risco? • Assimetria de informação: Problema de risco moral e de selecção adversa • Estrutura financeira da empresa : nível de endividamento elevado • Actividade económica da empresa : risco de actividade • Período de recuperação do investimento Economia Bancária e Financeira

4. Características do relacionamento bancário Condições de crédito H1 H1a H1b Taxa de juro (spread) H1c Performance economico-financeira H2 Limite de crédito (montante) Poder de mercado bancário local H3 l Garantias (colateral) H4 Sector de actividade H5 Localização Relacionamento bancário Economia Bancária e Financeira

5. O PROCESSO DE ANÁLISE DO CRÉDITO A EMPRESAS • Elementos-chave da análise de crédito: As fontes de reembolso: CF op / refinanc / alienação activos / liquidação empresa; Os riscos envolvidos: macroeconomicos + sectoriais + empresa + gestão. • A análise qualitativa: a gestão, a industria e a estratégia empresarial; • A análise quantitativa: técnicas fundamentais de análise financeira; A avaliação do risco: a notação de risco Economia Bancária e Financeira

6. O PROCESSO DE ANÁLISE DO CRÉDITO A EMPRESAS Economia Bancária e Financeira

7. A subjectividade da análise de crédito Assimetria de informação: O potencial devedor sabe mais acerca de si próprio que o banco Incerteza quanto à evolução do meio envolvente Selecção Adversa => Racionamento de Crédito Economia Bancária e Financeira

8. Indicadores economico-financeiros • ESTRUTURA/FINANCIAMENTO • Indica a forma como a empresa está a ser financiada, nomeadamente a existência de compromissos a satisfazer no futuro e datas de reembolso. O objectivo é aferir da capacidade de fragilidade da estrutura financeira (escassez de recursos de carácter permanente…) • LIQUIDEZ: • Permite aferir da capacidade da empresa para cumprir as suas obrigações financeiras no curto prazo e garantir a manutenção da actividade operacional da empresa. A falta permanente de liquidez é uma das maiores causas de falências das empresas (especialmente MICROEMPRESAS) Economia Bancária e Financeira

9. Indicadores economico-financeiros • RENTABILIDADE • Permite obter medidas com base no lucro e, em ultima análise, a forma como esse lucro é produzido. • São os rácios mais importantes para aferir a continuidade da empresa, i.e. a capacidade de no futuro gerar os CF que garantam o seu crescimento/manutenção. • ACTIVIDADE • Medem a riqueza operacional da empresa, i.e. quão eficiente tem sido a utilização dos seus activos Economia Bancária e Financeira

10. Afinal como avaliar a situação económico-financeira de uma empresa? • Óptica financeira • Procura determinar em que medida a empresa dispõe dos meios financeiros adequados para corresponder às suas necessidades operacionais e funcionar com independência perante terceiros. • Ex. Equilíbrio financeiro, liquidez e solvabilidade • Óptica económica • Procura determinar o grau de eficiência da empresa, i.e. detectar a capacidade de organizar da melhor forma os meios que dispõe para produzir bens e serviços. • Ex. Rendibilidade, produtividade, cash-flow Economia Bancária e Financeira

11. Indicadores economico-financeiros • Problemas na utilização dos rácios: • Lidam com contabilidade histórica; • Comparam stocks com fluxos; • Não consideram sazonalidade e ciclicidade; • São passíveis de distorção por efeitos de inflação, políticas de avaliação de activos, reavaliações … Economia Bancária e Financeira

12. Escolha da estrutura de capital • Qual é o primeiro objectivo financeiro? - Maximizar a riqueza dos accionistas. Por isso, pretende-se escolher a estrutura de capital que maximize a riqueza dos accionistas. • Pode-se maximizar a riqueza dos accionistas por maximizar o valor da empresa ou minimizar o WACC Economia Bancária e Financeira

13. Que tipo de capital de longo prazo utiliza a empresa? Acções de preferência Acções normais: benefícios retidos novas acções • Dívida de longo prazo © 1998 The Dryden Press Economia Bancária e Financeira

14. Qual o interesse deste conceito? O custo do capital é utilizado na tomada de decisões , principalmente quando envolve aumentos de capital. © 1998 The Dryden Press Economia Bancária e Financeira

15. Custo do capital • definição : taxa de desconto adaptada ao risco do projecto/empresa • Componentes: • - Custo da acção (dos capitais próprios) • - Custo do endividamento • WACC – weighted average cost of capital – taxa de desconto apropriada para proceder à avaliação dos cash-flows futuros do projecto/empresa Economia Bancária e Financeira

16. “Custo do capital, exemplo” • Quando se diz que o “custo do capital” é, por exemplo, de 12%, significa: • A empresa só terá um NPV (VAL) positivo se o retorno do projecto exceder 12% de modo a compensar o investidor de ter investido neste projecto. • A utilização do capital do projecto deve permitir um ganho de 12% de modo a conseguir-se o empréstimo para o projecto. • Assim, o custo do capital depende mais da utilização dos fundos do que da fonte dos fundos de financiamento. Economia Bancária e Financeira

17. Porque existe um custo nos benefícios retidos? • Os ganhos da empresa podem ser reinvestidos ou pagos como dividendos. • Os investidores poderiam comprar outros títulos , obtendo um retorno. • Deste modo, há um custo de oportunidade se os ganhos forem retidos. © 1998 The Dryden Press Economia Bancária e Financeira

18. Custo de oportunidade • Custo de oportunidade: O retorno dos accionistas pode ser obtido através de investimentos alternativos de igual risco. • Os investidores podem adquirir acções semelhantes e ganhar ks, ou a empresa pode re-adquirir as suas próprias acções e ganhar ks. Deste modo, ks é o custo dos benefícios retidos. Economia Bancária e Financeira

19. Métodos de avaliação para o custo da acção • DCF - Discount cash flows • Modelo do dividendo antecipado de Gordon • Capital Asset pricing Model (CAPM) Economia Bancária e Financeira

20. Modelo dos dividendos antecipados • Uma acção é valorizada por actualização dos cash flows futuros que empresa pode gerar. • P0 = (D1 + P1) / (1+r) • Rendimento: D1 / P0 • O valor acrescentado : (P1-P0)/P0 • r = (D1+P1-P0)/P0 • P0 = D1/(1+r) + D2/(1+r)2+ .. + (Dt +Pt)/1+r) t Economia Bancária e Financeira

21. Modelo de Gordon • P0 = (D1 / 1+re ) + D1*(1+g) / (1+re)2 + D1*(1+g)2 / (1+re)3+…+ = • Σ D1* (1+g)t-1 / (1+re)t = • D1 /(re – g) com |g| < re Economia Bancária e Financeira

22. Modelo de Gordon • Po = D1 / (re-g) • re = (D1 / P0 )+g • re = (D0 (1+g) /P0) + g Economia Bancária e Financeira

23. Qual o custo dos benefícios retidos, re dado: D0 = $4.19;P0 = $50; g = 5%. Economia Bancária e Financeira

24. Modelo de Gordon • Suponha qu a empresa tem um crescimento superior ao retorno esperado da acção nos primeiros 5 anos. Então só a partir do 6º ano é que o modelo de Gordon poderá ser aplicado • Se re – g < 0 ou seja g>re este modelo não se aplica Economia Bancária e Financeira

25. Modelo de Gordon • D5*(1+g2) / (1+re)6 + D5*(1+g2)2 / (1+re)7+…+ = • Σt=6 até ∞ D5* (1+g2)t-5 / (1+re)t = • 1/(1+re)5 Σt=1 até ∞ D5* (1+g2)t / (1+re)t • 1/(1+re)5 D5* (1+g2)t / (re-g2 ) Economia Bancária e Financeira

26. Exemplo • re = D1/P0 + g = 10%; • Investidores investem $100, esperando EPS = DPS = 0.1($100) = $10. • 3. Suponha que a empresa necessita apenas de $80. • Se ganhar rs = 10% sobre $80, EPS = DPS = 0.10($80) = $8. demasiado baixo e o preço cai. • 5. Necessita neste caso de ganhar re = 10% /0.8 = 12.5%. • 6. então EPS = 0.125($80) = $10. • Conclusão: re = 12.5% > rs = 10.0%. Economia Bancária e Financeira

27. Suponha que uma empresa tem um ganho de 15% sobre o valor da acção (ROE = 15%) e retem 35% dos benefícios (dividend payout = 65%), devendo manter-se esta situação .Qual será o valor esperado de g? © 1998 The Dryden Press Economia Bancária e Financeira

28. Taxa de crescimento do beneficio retido:g = b(ROE) = 0.35(15%) = 5.25%. b = Fracção retida.Valor de g = 5%. Considere, a titulo de exemplo, um banco que paga 10% com b = 0, b = 1.0, e b = 0.5. qual o valor de g? © 1998 The Dryden Press Economia Bancária e Financeira

29. Outro método de avaliação do custo do capital - CAPM • Modelo de aplicação na avaliação de uma acção • Covariância entre o custo de capital (retorno do valor da acção) e o retorno do mercado (medido pelo índice de mercado) • Β (empresa) = Cov (retorno mercado, retorno empresa) / Var (retorno mercado) Economia Bancária e Financeira

30. Qual o custo dos benefícios retidos baseado no CAPM?rRF = 7%, MRP = 6%, b = 1.2. rs = kRF + (kM - kRF )b. = 7.0% + (6.0%)1.2 = 14.2%. © 1998 The Dryden Press Economia Bancária e Financeira

31. Modelo dos free cash flows • Cash flows (definição geral): fluxo de tesouraria gerado pela empresa, que traduz a capacidade da empresa gerar dinheiro. • Tipos de cash-flows: exploração; Investimento; Financiamento Economia Bancária e Financeira

32. Modelo dos free cash flows • Cash-flow exploraçao: traduz o fluxo de tesouraria correspondente à diferença entre receitas e despesas resultantes da actividade da empresa • CFexp = Beneficios+ dotação para amortizações – variação das necessidades de fundo de maneio • Necessidades de fundo de maneio = Stocks + credito de curto prazo – dívidas de curto prazo Economia Bancária e Financeira

33. Modelo dos free cash flows • Cash-flow investimento: corresponde à variação dos activos imobilizados brutos da empresa • Cash flow de financiamento (de uma empresa não endividada): corresponde á diferença entre os capitais obtidos por aumentos de capital e os montantes distribuidos aos accionistas • CFfin = ΛK - div Economia Bancária e Financeira

34. Modelo dos free cash flows • Oportunidade de crescimento: O valor de uma empresa não reflecte apenas o valor actual dos cash flows gerados pela sua actividade mas tambem o valor actual dos investimentos futuros. Então podemos decompor o valor d e uma empresa em duas partes: • - valor da empresa sem crescimento (benef/r) • - valor actual do crescimento (vaco) • Vaco = Σ val(t)/(1+r)t em que val corresponde ao valor actual liquido dos investimentos futuros. Economia Bancária e Financeira

35. Modelo dos free cash flows • Valor da empresa não endividada • Vo = Ao = no x Po = (noxD1+noxP1)/(1+r) • No representa o número de acções emitidas em to. • V1 = n1 x P1: • A. No x P1 (acções antigas) • B. ΛK1 =(n1-no) x P1 Economia Bancária e Financeira

36. Modelo dos free cash flows • Vo = (d1 –ΛK1+V1) / (1+r) • Se d1 –ΛK1 for constante = Free cash flow • Vo = (FCF1 + V1)/ (1+r) • Vt = ((fct t+1) + Vt+1) /(1+r) • Vo = Σ fct t / (1+r)t Economia Bancária e Financeira

37. Modelo dos free cash flows • O valor de uma empresa não endividada reflecte o valor actual dos cash flows gerados mas também o valor actual dos investimentos futuros. Então: • A. Valor da empresa sem crescimento: (ben1/r) . B. Valor actual do crescimento (va Co) = Σ (val (t) / (1+r)t Economia Bancária e Financeira

38. CONCLUSÃO • O custo do capital encontra-se associado ao risco da empresa. Poderá ser interpretado como um custo de oportunidade. • Não considerando o problema do endividamento, vários métodos são analisados para determinar o valor da empresa não endividada: o método dos cash flows descontados e do modelo de Gordon-Shapiro Economia Bancária e Financeira