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建筑工程 13 年中期投资策略 —— 低负债率细分行业将保持良好抗风险及逆市扩张能力. 罗泽兵 执业证书编号: S0130511090003. 二 О 一三年六月. 行业观点. 整体观点: 继续看好装饰、 煤化工和 大型房建的发展潜力。 下半年行业投资主要关注两点:一是低负债率公司的抗风险能力,二是行业结构变化及管理能力所支撑的逆市扩张能力。 装饰行业 - 亚厦股份、广田股份、洪涛股份、金螳螂;江河创建 一二线城市、重点房企的公装需求今年仍有保证,不必悲观 从主流企业投标中标率、经营策略看,行业竞争结构将持续优化

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  1. 建筑工程13年中期投资策略—— 低负债率细分行业将保持良好抗风险及逆市扩张能力 罗泽兵 执业证书编号:S0130511090003 二О一三年六月

  2. 行业观点 • 整体观点:继续看好装饰、煤化工和大型房建的发展潜力。 • 下半年行业投资主要关注两点:一是低负债率公司的抗风险能力,二是行业结构变化及管理能力所支撑的逆市扩张能力。 • 装饰行业-亚厦股份、广田股份、洪涛股份、金螳螂;江河创建 • 一二线城市、重点房企的公装需求今年仍有保证,不必悲观 • 从主流企业投标中标率、经营策略看,行业竞争结构将持续优化 • 业绩确定性增强,3季度末估值基准有望切换,相对明年PE有望由目前17X上升至22-23X。 • 煤化工工程-东华科技、中国化学 • 部分领域技术成熟:煤制天然气、煤制乙二醇 • 项目审批将趋于宽松:该领域是少数产能不过剩、项目自身有合理回报的基建领域 • 催化剂;天然气价格改革已启动,能源价格改革进程将加快; • 中国建筑-低负债率保证行业竞争力,股息率已具安全边际

  3. 目 录 一、大装饰产业链:结构性需求仍稳健,个体公司扩张能力强势 二、煤化工工程:示范项目趋于成熟,能源价格改革加速工程应用 三、大型房建:股息率托底,稳健负债率确保业务承接能力 四、重点公司盈利预测及估值

  4. 1.1 装饰需求:明年行业整体增速仍可维持20% • 公装行业:从商业用房施工面积的前瞻指标看,明年行业需求增速仍在20%左右 • 重点城市商业地产数据:目前还未上升至土建工程竣工及装饰的最高峰 国内商业用房施工面积的月度累计增速 数据来源:国家统计局 数据来源:CRIC

  5. 1.2 结构性的市场需求仍强劲:一二线城市与重点开发商 • 一二线重点城市:装饰企业重点布局的该区域市场优于三四线城市 • ——2012年银河重点城市商品房销售面积增长34% V.S. 行业增长2% • ——2013年前5月,银河重点城市商品房销售面积增速仍较全行业高出5个百分点 重点城市月度累计销售套数及同比变化 数据来源:CRIC,中国银河证券研究部

  6. 1.2 结构性的市场需求仍强劲:一二线城市与重点开发商 • 优势开发商:以其为重点客户的装饰企业回款质量可控 • ——销售好于行业,市场集中度进一步提高 • ——购地稳健,资金链明显改善 典型房企13年前5月购地支出与销售金额的比例(单位:亿元) 主要房地产企业13年前5月销售金额及同比变化(单位:亿元) 数据来源:公司公告,中国银河证券研究部

  7. 1.3 家装行业:购房者“去投资化”有利于市场推广 • 购房人群的变化:首住及首改比例提升,这部分人群对精装房的接受度较高 • 一二线房企市场集中度进一步提高,有利于精装修房的推广 万科2009年以来置业者按购房目的分类 数据来源:万科

  8. 1.4 业务横向扩展趋势:专业工程融合提升资产周转速度 • 公装、幕墙、机电安装等专业工程在项目营销和执行中具有明显协同效应 • 由此单个项目承包金额将有显著上升空间,提升上市公司核心资产周转率 2012年以来主要装饰企业的并购行为 主要装饰公司资产周转率对比( 2012年数据) 数据来源:公司公告 数据来源:公司公告

  9. 1.4 经营策略判断:低负债率优势、主要企业战略仍积极 • 装饰行业净负债率在工程类企业中处于最低水平 • 与战略客户的合作关系深化,上市装饰企业仍将保持偏积极的扩张策略 建筑工程各细分行业的净负债率变化 数据来源:公司公告,中国银河证券研究部

  10. 1.5 行业格局将进一步优化 • 竞争结构的进一步优化:微观调研看,主要企业跟踪项目数、投标中标率良好; • 上市公司收入增速仍将大幅高于行业增速 2007-2011年上市装饰企业、行业百强企业与行业整体产值增速对比 数据来源:公司公告,中国银河证券研究部

  11. 目 录 一、大装饰产业链:结构性需求仍稳健,个体公司扩张能力强势 二、煤化工工程:示范项目趋于成熟,能源价格改革加速工程应用 三、大型房建:股息率托底,稳健负债率确保业务承接能力 四、重点公司盈利预测及估值

  12. 2.1 新型煤化工:国内能源消费构成决定其需求基础 • 能源对外依存度高企是既成现实 • 大力发展煤化工将形成国内现有石化产品的积极补充 • 过去的制约在于技术研发不足,示范项目不成熟 07-12年我国天然气国内产量和进口量 07-11年我国乙二醇国内产量和进口量 数据来源:CEIC、中国银河证券研究部 数据来源:CEIC、中国银河证券研究部

  13. 2.2 目前进程:多个产品线即将进入产业化推广阶段 我国煤化工产业的发展路径 国内目前所处阶段 “十一五”以来国内各类煤化工示范性项目的研发进展 数据来源:中国银河证券研究部整理

  14. 2.2 目前进程:多个产品线正陆续进入产业化推广阶段 目前国内主要煤化工产品的已开车示范性项目 数据来源:中国银河证券研究部

  15. 2.3 政策指向:煤制气的发展前景已率先明确 • 煤制天然气已先期进入发改委的“十二五”规划 • 若按管道的匹配能力计算,煤制气在建潜力更为巨大 • 中石油西三线预留煤制气输送能力50亿方 • 中国石化新疆煤制天然气外输管道300亿方 2015年我国天然气的供应来源预测 数据来源:《天然气发展“十二五”规划》

  16. 2.4 经济可行性:能源价格改革提速释放企业投资动力 • 按坑口煤价和当前天然气价格水平,煤制气等领域已接近盈亏平衡线 • 一线煤炭企业负债率低,仍是煤化工建设的主力军 一线煤炭企业净负债率(2013年3月底数据) 煤炭价格与煤化工经济性的关系 数据来源:中国银河证券研究部,《现代煤化工新技术》 数据来源: WIND

  17. 2.4 经济可行性:能源价格改革提速释放企业投资动力 • 天然气价格市场化改革正式启动 • 市场化程度较以往方案大幅提高,且具备明确时间表 • 首次调价后全国天然气均价提价幅度即超过15%,非常规天然气供给行业受益明显 • 煤制气的成本曲线也将随规模效应和经验积累而快速下降 2013年6月天然气价格改革方案概览 数据来源:发改委,中国银河证券研究部

  18. 2.5 “十二五”煤化工的建设需求在4000亿元以上 • 煤化工品种建设时序分析 • 煤制乙二醇技术已成熟,经济效益理想,今年大批项目将转入实质建设阶段 • 煤制天然气项目也已进入产业化推广阶段,天然气如提价将大大加快其进程 • 后续主要看煤制烯烃、煤制油的研发进程 • 保守预计建设需求在4000亿元以上,仅设计支出就将达到100亿元 “十二五”期间主要煤化工产品的新增产能及投资预计 数据来源:中国银河证券研究部

  19. 2.6 行业竞争结构:东华科技及中国化学是主要标的 • 新型煤化工目前主要为中国化学旗下设计及工程企业主导。中石油、中石化下属工程公司多从事化肥类的传统煤化工工程项目,参与新型煤化工的比例较低。 • 中国化学下属公司中,东华科技业务转型最为坚决,目前煤化工在其自身业务占比达到90%。东华科技未来3年的年均签单有望稳定在70-100亿。 中国化学旗下主要工程公司的业务侧重领域

  20. 2.6 东华科技:订单、收入及毛利率 • 良好的业绩锁定性、稳定的订单前景 • 毛利率良好且稳定 东华科技历年新签合同与收入对比 东华科技历年工程与设计业务的毛利率 数据来源:公司公告,中国银河证券研究部 数据来源:公司公告,中国银河证券研究部

  21. 目 录 一、大装饰产业链:结构性需求仍稳健,个体公司扩张能力强势 二、煤化工工程:示范项目趋于成熟,能源价格改革加速工程应用 三、大型房建:股息率托底,稳健负债率确保业务承接能力 四、重点公司盈利预测及估值

  22. 3.1 房建行业负债率仍处于合理水平 • 房建行业负债率相对交通、水电基建等仍处于合理水平 • 主要标的中国建筑目前净负债率55%,账面资金1100亿元 中国建筑净负债率变化 房建及各类基建细分行业的净负债率对比 数据来源:WIND 数据来源:WIND

  23. 3.2 中国建筑:投融资支出过去两年平稳 • 2011-2012年年均BT/BOT投入在200亿元,仅占资产总规模的3% • 公司的13个城市综合建设项目进度稳健,回报水平有保证 公司投融资支出金额及占公司总资产比例(单位:亿元) 数据来源:公司公告

  24. 3.3 中国建筑:建筑业务经营策略 • 坚持大客户及大项目策略:战略合作伙伴100家左右,目前房建大项目占比达90% • 建筑业务追求平稳发展,预计今明两年年均增长10-15% 2011-2012年公司新签房建/基建大项目的金额及占比 公司历年新签工程合同及增速 数据来源:公司公告,中国银河证券研究部

  25. 3.4 中国建筑:地产业务经营策略 • 预计今年销售金额增长25%。同时公司购地节奏稳健 • -- 12年开始拿地趋于稳健,购地面积匹配当期销售面积。13年上半年中海地产拿地支出仅相当于销售金额的15% • --土地储备地段优势明显,一二线城市的占比为80% 中海地产土地储备在一二三线城市的分布 公司历年新增土地储备 数据来源:公司资料 数据来源:公司资料

  26. 3.5 中国建筑—股息率有安全边际、股权激励正式实施 • 按6月30日收盘价计算,预计今年的股息率将达3.5% • 股权激励正式实施,解禁条件:净资产收益率不低于14%; 净利润复合增长率不低于10%; 公司历史PE估值水平(相对当年EPS)变化 数据来源:WIND,中国银河证券研究部

  27. 目 录 一、大装饰产业链:结构性需求仍稳健,个体公司扩张能力强势 二、煤化工工程:示范项目趋于成熟,能源价格改革加速工程应用 三、大型房建:股息率托底,稳健负债率确保业务承接能力 四、重点公司盈利预测及估值

  28. 重点公司盈利预测及估值 数据来源:wind,中国银河证券研究部

  29. 谢 谢! 建筑行业分析师 罗泽兵 021-20252670 luozebing@chinastock.com.cn www.chinastock.com.cn

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