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第十一章

第十一章. 現金流量評估與風險分析. 第十一章　現金流量評估與風險分析. 第一節　現金流量評估的重要性 第二節　有關的現金流量 第三節　現金流量的成分 第四節　不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 第五節　投資方案的風險分析. 第一節　現金流量評估的重要性. 正確合理的估算現金流量是資本預算的基石，若估計失當，將對企業造成重大的損失，甚至淪為破產。 例如 1970 年代美國幾家石油公司要舖設一條橫貫阿拉斯加，長達 1300 公里的油管時，原先的舖設成本預估為 7 億美元，但實際的投入成本卻近 70 億美元。. 第二節　有關的現金流量.

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第十一章

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  1. 第十一章 現金流量評估與風險分析

  2. 第十一章　現金流量評估與風險分析 • 第一節　現金流量評估的重要性 • 第二節　有關的現金流量 • 第三節　現金流量的成分 • 第四節　不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 • 第五節　投資方案的風險分析

  3. 第一節　現金流量評估的重要性 • 正確合理的估算現金流量是資本預算的基石，若估計失當，將對企業造成重大的損失，甚至淪為破產。 • 例如1970年代美國幾家石油公司要舖設一條橫貫阿拉斯加，長達1300公里的油管時，原先的舖設成本預估為7億美元，但實際的投入成本卻近70億美元。

  4. 第二節　有關的現金流量 • 有關的現金流量 (Relevant Cash Flow) 指在資本預算當中，一定要被考量到的現金流量。財務人員在評估現金流量時，可遵循下面三個重要原則以避免不當的錯估： 一、資本預算在乎的是現金流量而非會計利潤； 二、只有增加的現金流量 (Incremental Cash Flow) 才與投資方案的取捨有關； 三、必須考量淨營運資金的變動數量。

  5. 有關的現金流量 一、現金流量與會計利潤的比較 • 公式 • 現金流量與會計利潤的關係 現金流量 = 淨利 + 非現金費用 (11.1)大部分公司主要的非現金費用為折舊，因此，上式可簡化為： 現金流量 = 淨利 + 折舊 (11.2)

  6. 有關的現金流量 • 實例說明 • 中山公司擬投資一套900萬的新設備，使未來的三年中，每年的銷貨收入均額外增加1,500萬，但每年成本 (不含折舊) 須增加800萬，若此套新設備可用3年，採直線折舊法，未來三年的會計利潤與現金流量可用表11-1表示：

  7. 有關的現金流量

  8. 有關的現金流量 二、增加的現金流量 • 與增加的現金流量有關之五個議題分別討論： • 埋沒成本 (Sunk Cost)：埋沒成本指已經承諾或已經發生的成本；因為埋沒成本不會影響投資方案的現金流量，故非增加的現金流量。 • 機會成本 (Opportunity Costs)：機會成本指若企業不將此項資產投入於此投資方案，而投資於其他方面時，所能創造的現金流量。機會成本應列入有關的現金流量。

  9. 有關的現金流量 • 利潤侵蝕 (Profit Erosion)：企業所欲接受的投資方案若侵蝕原有的銷售，則應將被侵蝕的部分減除。 • 運送與安裝成本 (Transportation and Installment Costs)：當公司購置固定資產時，經常會伴隨運送與安裝成本。所以當在決定投資方案的成本時，應該將運送與安裝成本計入。 • 利息費用 (Interest Expense)：財務學中通常將投資決策與融資決策分開考慮，融資所需支付的利息費用不必列入投資方案之中。

  10. 有關的現金流量 三、淨營運資金的變動量 • 若公司的投資發生變動之後，其新的營運所需搭配的現金、存貨、應收款項，以及應付款項均會發生變化，這種流動資產與流動負債變動量之間的差異，我們稱為淨營運資金 (Net Working Capital) 的變動量。如果淨營運資金的變動量為正值，這表示企業需有額外的資金來融通此一變動量。

  11. 第三節　現金流量的成分 • 一般投資方案的現金流量包含三種成分： 一、期初投資； 二、營運現金流量； 三、期末現金流量。

  12. 現金流量的成分 • 圖11-1利用時間線描繪這三種現金流量的成分。

  13. 現金流量的成分 一、期初投資 • 計算式

  14. 現金流量的成分 • 實例說明 • 愛河旅遊公司擬添購十艘新遊艇來汰換原有的十艘舊遊艇，以提升其在愛河與高雄港的觀光旅遊品質，新的十艘遊艇成本為3.9億，但需額外花費0.1億的運送與安裝成本；舊有的十艘旅艇的出售收入為1.33億，其帳面價值0.00億，出售舊遊艇產生了1.33億的淨收入，依法需繳交25% 的稅額；為了配合新遊艇業務的發展，公司需額外投入0.3億的淨營運資金。

  15. 現金流量的成分 • 則愛河旅遊公司的期初投資之計算可表示如表11-3。

  16. 現金流量的成分 二、營運現金流量 • 公式 營運現金流量 = 淨利 + 折舊費用

  17. 現金流量的成分 • 實例說明我們延續愛河旅遊公司的案例，新遊艇與舊遊艇的預期收入與費用 (不包括折舊費用) 列如表11-4：

  18. 現金流量的成分 • 新遊艇的期初購買成本為4.0億，預估五年後的新遊艇殘值尚有1.5億，因此新遊艇未來五年的每年折舊費用為：由於舊遊艇已折舊完畢，故未來五年已不需提列折舊費用，綜合上述計算，我們可將新遊艇與舊遊艇未來五年的折舊費用列如表11-5：

  19. 現金流量的成分

  20. 結合表11-4與表11-5的數據，我們可以估算新遊艇與舊遊艇的營運現金流量如表11-6：結合表11-4與表11-5的數據，我們可以估算新遊艇與舊遊艇的營運現金流量如表11-6：

  21. 現金流量的成分

  22. 現金流量的成分 三、期末現金流量 • 計算式 • 期末現金流量的計算可表示如表11-8：

  23. 現金流量的成分 • 實例說明 • 我們繼續愛河旅遊公司的案例，公司五年後出售這批十艘新遊艇預計可賣得2.5億收入，超過殘餘值或帳面價值 (1.5億) 有1.00億之額外收入。期末淨營運資金的還原金額與期初淨營運資金的投資金額相同，即0.3億，因此新遊艇投資方案的期末現金流量的計算可表示如下：

  24. 現金流量的成分 四、有關現金流量的摘要 • 愛河旅遊公司的新遊艇投資方案的期初投資、營運現金流量，以及期末現金流量的數據摘要如下面的時間線：

  25. 第四節　不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理第四節　不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 一、不同年限的投資方案 • 調整方法有兩種，即 • 重置鏈法 • 均等年金法

  26. 不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 • 重置鏈法 (Replacement Chain Method) • 作法：將不同年限的投資方案的年限重複地向前展延，直到它們有相同的年限，然後比較它們的NPV或IRR。例如甲方案的年限為3年，乙方案的年限為2年，公司的資金成本為10%，兩方案的現金流量、NPV及IRR分別為：

  27. 不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 • 實例計算：根據重置鏈法，我們必須將甲方案與乙方案向前展延到年限相同，所以我們取兩者年限，即3年與2年，的最小公倍數是6年。

  28. 不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 • 決策：由上面的計算得知，乙方案的NPV為83.98，大於甲方案的NPV為61.72，故公司應採行乙方案。

  29. 不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 • 均等年金法 (Equivalent Annual Annuity Method，簡稱EAA) • 作法：均等年金法係利用年金的概念，將方案的NPV平均的分攤到方案的年限中，使每年固定現金流量 (即年金) 的現值總和等於方案的淨現值。

  30. 不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 • 實例計算：甲方案的NPV已知為35.24，年限為3年，資金成本為10%，因此，甲方案的EAA可用下圖表示：

  31. 不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 • 乙方案的NPV為33.46，年限2年，資金成本為10%，乙方案的EAA可用下圖表示：

  32. 不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 • 決策：由於乙方案的EAA乙為19.28，大於甲方案的EAA甲，因此我們應接受乙方案，此一結論與重置鏈法完全相同。

  33. 不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 二、通貨膨脹的處理 • 投資方案之淨現值的評估公式是：

  34. 不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理 • 未來的通貨膨脹對上式的分子與分母的影響如下： • 對分子 (即現金流量) 的影響：現金流量必須針對未來的通貨膨脹予以反應與調整。 • 對分母 (即折現率) 的影響：若通貨膨脹率發生變動，則無風險利率也將變動；無風險利率若變動，則負債與權益證券的成本也會跟著變動，最後企業的加權平均的資金成本，即k，也會變動。

  35. 第五節　投資方案的風險分析 • 常用的三種風險分析方法為： 一、敏感度分析； 二、情境分析； 三、電腦模擬法。

  36. 投資方案的風險分析 一、敏感度分析 (Sensitivity Analysis) • 作法 • 當其他變數維持不變，我們改變某一個投入變數在預期值的某一個百分點上下變動，則新的淨現值將會變成多少？以本章前述的愛河旅遊公司為例，假設公司擬探討銷貨收入、單位變動成本，以及資金成本三個投入變數在預期值上下各變動5%與10%時，對方案的NPV會造成何種影響呢？

  37. 投資方案的風險分析 • 實例分析

  38. 投資方案的風險分析 • 我們若將表11-10的數據，依據銷售量、單位變動成本，以及資金成本三個變數分別繪製，可得下圖11-2：

  39. 投資方案的風險分析 • 結論：從圖11-2中我們得知淨現值對單位變動成本的敏感程度最高，亦即單位變動成本的變動對NPV的影響最大；銷售量的敏感度次之，資金成本的敏感度最小。

  40. 投資方案的風險分析 二、情境分析 (Scenario Analysis) • 作法：同時考慮一些變數的變動對NPV的影響，例如公司考量「好」的營運狀況 (例如銷售量高，單位變動成本低，資金成本低) 和「壞」的營運狀況 (例如銷售量低，單位變動成本高，資金成本高)，然後依據「好」與「壞」的營運狀況算出NPV，並與基本狀況的NPV做比較。

  41. 投資方案的風險分析 • 實例分析：

  42. 投資方案的風險分析 • 根據表11-11的資料，我們可以計算此投資方案在情境分析下的預期NPV標準差及變異係數如下：

  43. 投資方案的風險分析 三、電腦模擬 (Computer Simulation) • 電腦模擬的作法是：開始先為每一個變數 (例如銷售量、單位變動成本、資金成本) 隨機抽取一個數值，然後利用這些數值計算方案的NPV，並儲存在電腦中；接著，第二次隨機抽取每一變數的數值，並計算NPV且儲存於電腦中；如此作法，重複做1,000次或10,000次，則可得到1,000個或10,000個NPV值。

  44. 投資方案的風險分析 四、企業採用風險分析的實務

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