Vincenzo Vespri Dipartimento di Matematica “Ulisse Dini” Università di Firenze

1. Come navigare fra i flutti della crisi (e della ripresa), ossia come utilizzare la Matematica per ottimizzare i propri investimenti finanziari Vincenzo Vespri Dipartimento di Matematica “Ulisse Dini” Università di Firenze vespri@math.unifi.it Tel: 055 4237149 homepage: http://web.math.unifi.it/users/vespri/

2. Riassunto della lezione precedente: Abbiamo preso un caso di studio (obbligazione offerta a mia madre dal MPS) e abbiamo visto come si dovrebbe analizzare tale obbligazione

3. Obbligazione a tasso variabile. Durata 30 anni. Tasso variabile: Primo anno e mezzo al 3.5 lordo, poi Euribor 6 mesi + 1.05 di spread Dopo 10 anni callable dalla banca alla pari Obbligazione garantita da mutui ed affitti

4. Abbiamo definito l’Euribor. E abbiamo visto che adesso vale 1.25%. Abbiamo anche visto che negli ultimi 10 anni ha variato da 0,996% a 4,788%. Abbiamo confrontato con i BTP e abbiamo visto che i tassi lordi correnti sono per il BTp a 15 annidel 4,81% mentre per il BTp trentennale del 5,12 %.

5. Ci siamo chiesti perche’ la banca MPS ha emesso questa obbligazione? Una risposta possibile e’ quella di ottemperare alle richieste di Basilea 2 e 3

6. Basilea 1, 2 e 3 impongono requisiti patrimoniali alle banche per fronteggiare i rischi. Abbiamo quindi descritto i rischi, le agenzie di rating e i requisiti patrimoniali richiesti. Ci siamo inoltre chiesti come analizzare il default

7. Calcola infatti altri due fattori distinti: LGD (loss given default) e EaD (exposure at default). L'LGD (letteralmente, la perdita manifestata in caso di insolvenza) risponde alla domanda: "Se il cliente a cui presto dei soldi sarà inadempiente, quale percentuale del prestito andrà persa, al netto dei recuperi?".

8. L'EaD (letteralmente, l'esposizione presente al manifestarsi dell'insolvenza) implica la domanda: "E quale sarà l'importo effettivamente prestato al momento dell'insolvenza? Cioè a che punto della storia del prestito il mio debitore avrà seri problemi con i pagamenti? Quanto mi avrà restituito nel mentre?"

9. Qualche commento su Basilea II e III: Il grande pregio di Basilea II è il realismo delle analisi del rapporto rischio/redditività e la necessità di aggiornarle di continuo, seguendo dunque le aziende e il mercato molto più da vicino. Questo favorisce gli investimenti in innovazione e ricerca, che sono più rischiosi, ma possono generare maggiore reddito nel futuro e maggior crescita economica

10. Basilea II, inoltre, darà alle banche una maggior discrezionalità nelle decisioni imprenditoriali di quelle imprese che chiedano un credito: in questo senso la banca diventa una sorta di Consulenza-controllore di qualità dell'impresa. Il contro è che i rating e le metodologie previsti hanno costi molto più elevati. Alcuni imprenditori, inoltre, lamentano la prospettiva dell'ingerenza degli istituti nelle decisione strategiche delle aziende, come una mancanza di autonomia.

11. Più accurate sono le analisi e le informazioni che una banca può ottenere rispetto ad un'impresa, meno la banca rischia che l'impresa non restituisca i soldi che le sono stati prestati. Meno la banca rischia, meno ha necessità di accantonare denaro (il cosiddetto requisito minimo) per tutelarsi. Meno denaro accantona, meno lo deve ricaricare sui clienti, risultando, quindi, più competitiva di una che non abbia effettuato analisi così specifiche.

12. Ne consegue che i grandi istituti, in grado di supportare i costi di queste analisi particolarmente complesse, potranno detenere requisiti patrimoniali minimi minori rispetto a quelli necessari per gli istituti più piccoli. Basilea II introduce, di fatto, una discriminante forte tra istituti di credito.

13. Nell'ottica di Basilea II cambiano i ruoli per le piccole e medie banche. Infatti queste ultime potrebbero operare sul mercato dei crediti differenziandosi dalle grandi banche mediante una focalizzazione maggiore nella concessione di crediti alle piccole e medie imprese (PMI).

14. Basilea II è stata sottoposta da più parti a critiche per l'atteggiamento indotto nei confronti delle PMI. Una PMI, infatti, ha minori possibilità di generare reddito o di generarne di ingente. E' ciclica Il rating diventa un valore assoluto (che fare di fronte a un caso Parmalat)???

15. Un rapporto di maggior controllo fattuale da parte della banca, inoltre, renderebbe anche assai più oneroso, difficile e rischioso per l'impresa avere scarsa cura del proprio assetto patrimoniale e perpetrare falsi in bilancio.

16. Le banche, infatti, rischiando di concedere denaro che non verrà loro restituito e avendo gli strumenti adatti, effettuano analisi estremamente minuziose alla ricerca di falle e discrepanze nelle dichiarazioni patrimoniali. Un'impresa che maneggi o annacqui i bilanci si vedrebbe assegnare un rating molto più basso e pagherebbe molto di più il denaro che le verrebbe concesso, sempre che la banca si decida a concederlo.

17. Il Comitato per la supervisione bancaria di Basilea ha calibrato nel corso del 2010 nuove regole per la gestione delle attività a rischio del sistema bancario, note come "Basilea III"; queste nuove regole dovranno integrare o sostituire sia la versione del 1988 (Basilea I) sia la versione Basilea II entrata in vigore nel 2008. Le regole di Basilea III si articoleranno su tre punti: la garanzia di liquidità a breve, valutazione anche delle scadenze e i requisiti di capitale.

18. L'adozione di Basilea III è controversa. Alcuni critici sostengono che questo sistema di regole porterebbe all'abbassamento del core Tier 1 di importanti istituti bancari e, se implementato in un frangente di profonda crisi economica e finanziaria, aumenterebbe il rischio di credit crunch

19. Ritornando alla nostra obbligazione: Il MPS potrebbe aver necessità di ridurre il capitale da accantonare (per rispettare Basilea II) e per far questo rivende i mutui ai clienti. Ma cosi’ trasferisce il rischio della obbligazione ai clienti. Vediamo cosa sono i mutui..

20. Com’e’ fatto un mutuo? Il mutuo sostanzialmente fa capire come opera e guadagna una banca. Ossia prende i soldi a breve (si rifornisce di denaro con un tasso denominato Euribor) e li presta a lungo termine (in genere con uno spread intorno all’1, 1,25 %)

21. Se il tasso Euribor sale, la rata del mutuo sale. Se il tasso euribor scende, la rata del mutuo scende (o almeno dovrebbe..) Tutti i mutui nascono a tasso variabile. Se uno vuole tutelarsi dall’aumento dei tassi, fa un mutuo a tasso fisso. Ossia prende il mutuo e fa uno SWAP (ossia un Ente finanziario si assume il rischio (al posto del cliente) della variazione dei tassi Euribor). Ovviamente lo SWAP costa (ed è per questo che i mutui a tasso fisso costano di più di quelli variabili)

22. Lo SWAP è un titolo derivato (quelli definiti “tossici” attualmente) e sostanzialmente dovrebbe servire a trasferire il rischio da chi non lo sa gestire a chi (almeno teoricamente) dovrebbe saperlo gestire meglio. Ovviamente il cliente deve pagare questa tutela (Ohimè… è capitato in molti casi recenti che le banche hanno trasferito il rischio da loro ai clienti FACENDOSI PURE PAGARE..)

23. Un mutuo a tasso variabile dovrebbe essere un prodotto low cost, un mutuo a tasso fisso, o un mutuo che permette di scegliere fra le due opzioni (fisso e variabile) è un mutuo strutturato e costa sicuramente di più (esattamente come per le macchine. Se una macchina non ha l’airbag dovrebbe costare di meno di una che ce l’ha)

24. Cosa fa una banca per tutelarsi dal rischio che il cliente non paghi le rate e lei si ritrova con una casa sul groppone? Copre con il mutuo l’80% del valore della casa (quindi questa erogazione di denaro e’ garantita – più o meno- dalla casa). Cosa succede se il cliente non ha il 20% rimanente?

25. O rinuncia a comprare casa (scelta saggia) • O fa un altro mutuo (a tassi più alti) che non è garantito dalla casa (mutui subprime) e che copre il 20% rimanente. Il cliente (se i prezzi delle case salgono) può rinegoziare il mutuo..(l’80% del valore della casa è salito..)

26. I mutui subprime sono più rischiosi e naturalmente devono essere erogati a tassi piu’ alti (spannometricamente Tasso Euribor + 1% (commissione banca) + tasso previsto di default (3-4%) ). Inoltre (Basilea 1) le Banche devono accantonare un capitale di garanzia (per ogni evenienza)

27. Questo spiega anche la politica del rinegoziamento del mutuo. Se il valore della casa sta salendo uno blocca il prezzo comprandola (facendo un mutuo ordinario sull’80 % e un mutuo subprime sul 20%). Se il valore della casa in un anno sale del 20%, Uno rinegozia il mutuo e fa il mutuo ordinario sull’80% di 120 (96%..quindi quasi tutto ordinario).. Quindi tutto bene se il prezzo della casa sale…

28. Se il prezzo della casa scende e chi ha stipulato il mutuo non ha garanzia (classico caso dei Ninja), a chi ha stipulato il mutuo conviene smettere di pagare per qualcosa che sul libero mercato costa meno e lascia la casa alla banca. Perche’ alle banche conveniva stipulare i mutui Ninja? Perche’ loro non rischiavano nulla se potevano vendere il mutuo come prodotto finanziario ai loro piu’ affezionati clienti..

29. Le componenti del mutuo sono: • Parte Capitale del mutuo ordinario • Parte Capitale del mutuo subprime • Interessi mutuo ordinario • Interessi mutuo subprime • Il cliente all’inizio paga gli interessi e la parte capitale del mutuo subprime e solo dopo la parte capitale del mutuo ordinario.

30. Il cliente compra il diritto di avere gli interessi sul capitale garantito dalla casa (l’80% del valore della casa). In caso di mutuo prepagato, questa tipologia di cliente ci perde seccamente (e questo motiva il perche’ della penale che esiste (esisteva) sull’estinzione anticipata del mutuo (per risarcire questi clienti)

31. Il cliente compra il diritto di avere gli interessi sul capitale NON garantito dalla casa In caso di mutuo prepagato, questa tipologia di cliente ci perde seccamente e come nel caso precedente, in caso di turbolenze, queste obbligazioni sono meno garantite di quelle precedenti

32. Il cliente compra il diritto di avere il capitale garantito dalla casa (l’80% del valore della casa). In caso di mutuo prepagato, questa tipologia di cliente ci guadagna. Il cliente compra il diritto di avere il capitale NON garantito dalla casa (il rimanente 20% del valore della casa). In caso di mutuo prepagato, questa tipologia di cliente ci guadagna.

33. Cosa conviene fare se il prezzo della case sale? Comprare la parte capitale del mutuo subprime . Ragionevolmente sara’ rinegoziata appena possibile e il cliente guadagna. Se pero’ il prezzo delle case scende, il cliente perde tutto…..

34. Parentesi: perché si estinguono prima i mutui? In genere non perche’ conviene… ma…

35. Eredita’ e divorzi. Quindi il prezzo di queste obbligazioni sui mutui dipendono anche ad fattori sociali come tasso di mortalita’ e tasso di divorzio.

36. La Banca guadagna , in commissioni, due volte (stipulando il mutuo e vendendo il prodotto al cliente) e inoltre il rischio, che avrebbe dovuto essere gestito dalla banca, viene trasferito all’inconsapevole cliente. Siccome la banca guadagna due volte e senza rischio…tende a stipulare i mutui anche quando mancano le necessarie garanzie….(tanto paga il cliente…..).

37. Quindi, ritornando alla nostra obbligazione, potrebbe essere che la banca abbia fatto mutui NINJA (No income, no job or assets) e li stia scaricando sui clienti..ohibo’…

38. E il callable? E’ positivo per il cliente? O No? Perche’ dopo 10 anni la banca puo’ comprare alla pari?

39. Dopo 10 anni (salvo catastrofi economiche) un mutuo e’ sicuro. Infatti prendete un mutuo trentennale sull’80% del valore della casa e considerate una inflazione del 2%

40. Se il prezzo della casa seguisse l’inflazione il valore della casa sarebbe circa 125, mentre dopo 10 anni il mutuo ha rimborsato almeno il 20% del valore della casa. Quindi anche se non fossero pagate piu’ le rate la banca non ci perderebbe.. Se conviene alla banca (se quota piu’ di cento) sara’ esercitato il diritto di call alla pari, altrimenti l’obbligazione sara’ lasciata sul groppone del correntista

41. Infine considerate due cose: L’obbligazione del MPS e’ molto meno liquida delle obbligazioni dello stato. Dopo 10 anni la vendete solo se e’ sotto la pari (nessuno comprerebbe una obbligazione che ragionevolmente conviene al MPS riprendersi)

42. Quindi l’obbligazione sembrava buona..ma … Allora su cosa si deve investire??? Prima di procedere dimostriamo un bel teoremino (Teoria dei Giochi)

43. La massa di investitori che gioca nel mercato azionario ha lo stesso rendimento del benchmark (gioco a somma zero). Dividiamo gli investitori in 3 categorie:

44. Insider trading (Con il termine inglese insider trading si intende la compravendita di titolo di una determinata società da parte di soggetti che, per la loro posizione all'interno della stessa o per la loro attività professionale, siano venuti in possesso di informazioni riservate non di pubblico dominio (indicate come "informazioni privilegiate")

45. che, per la loro natura, permettono ai soggetti che ne facciano utilizzo una scelta basata su di un‘ asimmetria informativa), privilegiandoli rispetto ad altri investitori sul medesimo mercato) Sicuramente guadagnano rispetto al benchmark

46. Quelli che giocano a caso che essendo indipendenti dal mercato, hanno in media lo stesso rendimento del mercato.

47. Gli Esperti Essendo un gioco a somma zero..non possono che perdere…

48. Essendo io “esperto”..capite che non dovete fidarvi troppo dei miei suggerimenti….. Pero’ allo stesso modo non dovete fidarvi di esperti bancari che vi consigliano un prodotto creato dalla loro stessa banca.

49. Un po’ di Economia Politica spicciola Come si è capito, solo prevedendo gli sviluppi futuri..si riesce ad avere qualche suggerimento per investire i nostri soldi.. Gnosco ut agam… La moderna società nasce 10.000 anni fa. Prima era una società di eguali (il bravo cacciatore aveva tre mogli, il cattivo cacciatore doveva dividere la moglie con un altro)

50. Con l’avvento della società moderna i ruoli si differenziano, inizia il processo di accumulazione delle ricchezze, le divisioni per caste e ceti si accentuano. Le societa’ con forti disuguaglianze sono meno competitive ed efficienti di societa’ con meno differenze ( i ceti dominanti cercano di trasferire i propri privilegi ai figli riducendo le opportunita’ ai migliori)