第十一章

1. 第十一章 選擇權與認購(售)權證

2. 綱要 • 選擇權的基本概念 • 選擇權的價值 • 選擇權的投資策略 • 買權賣權等價理論 • 認購(售)權證 • 新奇選擇權

3. 選擇權的基本概念 • 定義：買賣雙方間的一種契約，選擇權持有者(買方)”有權利”在某一特定日或之前的期間，以約定的價格，向賣方買進或賣出一定數量的選擇權標的資產 • 因為選擇權是權利而非義務，故買方只在有利可圖時才會選擇履行契約，否則會選擇放棄

4. 選擇權契約內容 • 標的資產(Underlying Asset) • 履約價格或是執行價(Exercise Price/Strike Price) • 到期日(Maturity/Expiration Date) • 歐式或美式選擇權(European Option & American Option) • 歐式選擇權契約只能在到期日當天執行 • 美式選擇權允許持有者在到期日或之前的任一天執行 • 美式選擇權可以視為不同到期期限歐式選擇權組合

5. 買權與賣權(Call options & Put options) • 買權：持有者有權向選擇權賣方買進一定數量的契約標的物 • 賣權：持有者有權利向選擇權賣方賣出一定數量的標的物 • 權利金： • 選擇權持有者的義務：買進選擇權契約時要支付一筆權利金給買方 • 選擇權賣方因為收取權利金，固有履行契約的義務

6. 選擇權報價表說明 表11.1 個股選擇權行情表

7. 價內、價平、與價外選擇權 • 對選擇權持有者而言，若執行時 • 有利可圖：價內(In the money) • 有損失：價外(Out of money) • 無損益：價平(At the money)

8. 選擇權市場的演進 • 原始—店頭市場交易(交易成本高，缺乏流動性，買賣雙方多持有至到期) • 1973—芝加哥期貨交易所之會員設立全球第一家選擇權集中交易所~芝加哥選擇權交易所(CBOE) • 1975—美國股票交易所、費城股票交易所、及太平洋股票交易所也開始進行股票買權的交易：歐洲及亞洲國家也開始選擇全的集中交易

9. 臺灣的選擇權交易 • 2001.12--臺灣期貨交易所，開始交易”臺股指數選擇權” • 2003.01—個股選擇權

10. 表11.2 台指選擇權行情表

11. 範例11.1 計算賣權的權利金

12. 選擇權的價值—買權到期時的價值 圖11.1 中鋼買權到期時的價值 10口合約

13. 選擇權的價值—買權到期時的價值 圖11.2 選擇權到期時的買權價值 • ST=買權到期時的股票價值 • CT=買權到期時的買權價值 • X=買權的履約價 故買權到期時價格，可以用下式表示： • CT=0 若ST≤X =ST-X 若ST>X 或 • CT=MAX(0, ST-X)

14. 選擇權的價值—賣權到期時的價值 10口合約 圖11.3 中鋼賣權到期時的價值

15. 選擇權的價值—買權到期時的價值 圖11.4 選擇權到期時的賣權價值 • ST=賣權到期時的股票價值 • PT=賣權到期時的買權價值 • X=賣權的履約價 故賣權到期時價格，可以用下式表示： • PT=X-ST若ST≤X =0 若ST>X 或 • PT=MAX(X-ST,0)

16. 內含價值與時間價值 • 選擇權的內含價值即履約價值或執行價值 • Example: • 中鋼買權，股票價格為35.30元，履約價34元 • 內含價格為1.30元(35.30-34.00) • 中鋼賣權，股票價格為35.30，履約價34元 • 內含價格為0元(34.00-35.30<0) • 時間價值 • 以買權為例，履約價(表12.1)為34元的買權最後價格為1.65元，高出內含價值有0.35元，因為距到期還有近兩個月的期待時間，因此0.35就是買權的等待價值，也就是時間價值 • 時間價值不可能為負 • 選擇權價格(權利金)=內含價值+時間價值

17. 選擇權的投資策略 • 單一部位策略 • 買入買權、買入賣權、賣出買權、賣出賣權 • 零和賽局，賣方損失即買方利潤；反之亦然 圖11.5 買賣彰銀買權之到期損益圖 圖11.6 買賣彰銀賣權之到期損益圖

18. 避險策略 • 掩護性買權 • 賣出買權，買入標的股票

19. 圖11.7 掩護性買權的投資損益

20. 避險策略 • 保護性賣權 • 買入標的股票，再買入賣權，以規避股價下跌的風險

21. 圖11.8 保護性賣權的投資損益

22. 避險策略 • 合成買權與無風險資產策略 • 買入買權的同時，買入面額為買權履約價的折價債券，到期日與買權到期日相同

23. 圖11.9 合成買權策略的投資損益

24. 混合部位策略 • 跨式部位策略 • 同時買入或賣出同一標的股票的買權與賣權，其履約價與到期期限皆相同

25. 圖11.10 買入跨式部位策略的投資損益

26. 混合部位策略 • 勒式部位策略 • 同時買入或賣出同一標的股票的買權或賣權，其到期期限相同，但履約價不相同

27. 圖11.11 買入勒式部位策略的投資損益

28. 價差部位策略 • 定義：由兩種或兩種以上同一標的股票的買權(或賣權)所構成的投資組合 • 買入部份買權，賣出其他買權，這些買權的差異只有到期期限與履約價這兩種差異而已 • 基本的價差部位介紹 • 價格價差部位 • 時間價差部位

29. 價格價差部位 • 定義：同時買入一個買權(賣權)及賣出一個買權(賣權)，這兩個買權(賣權)的到期日相同，但履約價卻不相同

30. 圖11.12 多頭買權價格價差部位策略的投資損益

31. 時間價差部位 • 定義：同時買入一個買權(賣權)及賣出一個買權(賣權)，這兩個買權(賣權)的履約價相同，但到期期限一長一短

32. 圖11.13 多頭時間價格價差部位，於到期日較近的買權到期時的損益情形

33. 買權賣權等價理論 • 適用範圍：歐式選擇權 • 買權與賣權的標的股票、到期期限、履約價格都要相同或相等 表11. 3

34. 買權賣權等價理論 • 兩種投資策略期初成本相同： • 因為要避免市場出現套利機會。表12.4說明保護性賣權與合成買權的報酬型態是完全相同的 • P0+S0=C0+Xe-rT • P0=賣權權利金 • S0=標的股票今日市場價格 • C0=買權權利金 • X=買權與賣權履約價 • r=無風險資產報酬率 • T=選擇權的到期期限 • 將上式的買權賣權平價理論代入BS公式 • P=Xe-rtN(-d2)-SN(d1)

35. 買權賣權等價理論-以中鋼選擇權為例 • 範例 11.3

36. 認購(售)權證 • 性質類似於股票買(賣)權，由股票發行公司以外的第三者(綜合證券商)所發行 • 依執行日期可分美式及歐式兩種類型 • 綜合證券商皆採用價外發行方式 • 標的股票宣告現金股利時，權證的履約價格會於除息日下調約當的現金股利金額

37. 認購權證 表11. 4臺灣證券交易所上市交易認購權證

38. 認售權證 表11. 5臺灣證券交易所上市交易認售權證

39. 新奇選擇權 • 大抵在櫃檯市場上交易 • 本章介紹幾種較簡單的選擇權 • 亞式選擇權(Asian options) • 界限選擇權(barriers options) • 回顧型選擇權(lookback options) • 二項選擇權(binary options)

40. 亞式選擇權 • 到期時的價值與標的股票於到期前一段期間的平均股價有關 • 平均價格選擇權(average price options) • 以平均股價代替到期日的股價，以買權為例﹕ 或

41. 亞式選擇權 • 平均履約價格選擇權 (average exercise price options) • 以平均股價作為選擇權的履約價格，以買權為例﹕ 或

42. 亞式選擇權 • 範例11.4

43. 界限選擇權 • 入局選擇權(knock-in options) • 上入局選擇權 • 下入局選擇權 • 出局選擇權(knock-out options) • 上出局選擇權 • 下出局選擇權

44. 回顧型選擇權 • 浮動履約價回顧型選擇權 • 其價值為選擇權到期時標的資產價格減去存續期間的資產最低價格，以買權為例： 或

45. 浮動履約價回顧型選擇權 • 以賣權為例： 或

46. 回顧型選擇權 • 固定履約價回顧型選擇權 • 其價值為選擇權存續期間的標的資產最高價格減去履約價格，以買權為例： 或

47. 固定履約價回顧型選擇權 • 以賣權為例： 或

48. 二項選擇權 • 現金或無二項選擇權(cash or nothing) • 資產或無二項選擇權(asset or nothing)