利率与金融管理 Interest Rate and Financial Management

利率与金融管理Interest Rate and Financial Management 主讲人：林茂

第8章金融机构风险管理（一）——利率风险 一、金融机构的风险类别二、重定价模型三、到期模型四、久期模型五、利率期货的运用

一、金融机构的风险类别 • 现代金融机构面临的基本风险，包括： • 利率风险； • 市场风险； • 信用风险； • 表外风险； • 技术和运营风险； • 外汇风险； • 国家风险； • 流动性风险； • 清算风险。 • 注意各种风险的相互作用，如利率风险和信用风险。 • 金融机构所面临的风险的多样性和复杂性，对这些风险的有效管理是金融机构业绩的核心问题。

一、金融机构的风险类别 • （1）利率风险 • 利率风险（Interest rate risk）：当金融机构资产和负债的期限不匹配时，就会出现利率风险。 • A.再融资风险（refinancing risk）：如果金融机构的负债期限短于资产期限，就会存在潜在的再借款的成本高于资产投资收益的风险。 • B.再投资风险（reinvestment risk）：如果金融机构的负债期限长于资产期限，就会存在潜在的再投资的收益下降且低于借款成本的风险。

一、金融机构的风险类别 • （1）利率风险 • C.市场价值风险（market value risk）：如果持有的资产到期期限和负债的期限不匹配，当利率变化后，可能导致资产的市场价值下降的数值大于负债市场价值下降的幅度，金融机构会有经济损失甚至是清算风险。 • 如何解决： • 期限匹配 • 衍生工具

一、金融机构的风险类别 • （2）市场风险 • 市场风险（market risk）：当金融机构进行资产和负债的主动交易时，由于利率、汇率及其他资产价格的变化所引起的风险。 • 主动交易是指，金融机构交易资产、负债和衍生产品，而不是持有它们用以长期投资、融资或规避风险。 • 当一家金融机构在债券、股票、商品和衍生产品上持有头寸（未进行套期保值）时，一旦这些商品价格向与预期相反的方向变化，市场风险就出现了。资产价格波动越大，持有交易头寸的金融机构面临的市场风险越大。 • 这就要求金融机构加强监管，控制交易员的交易头寸，每日运用模型测算金融机构的市场风险敞口。

一、金融机构的风险类别 • （3）信用风险 • 信用风险（credit risk）：指金融机构持有的贷款和证券的承诺现金流不能足领收回的风险。 • 利息和本金 • 贷款和证券的期限越长，信用风险越大 • A.公司特有信用风险（firm-specific credit risk）：借款公司的违约风险，这是由该公司投资的具体项目风险类型导致的。 • 分散化贷款和投资组合 • B.系统信用风险（systematic credit risk）：由影响所有借款人的一般经济问题和宏观条件引起的违约风险。

一、金融机构的风险类别 • （4）表外风险 • 表外风险（off-balance-sheet risk）：金融机构参与或有（contingent）资产和负债相关的活动而引起的风险。 • 表外业务不在当前资产负债表中表现，但可能影响到未来的资产负债表，因为它们包括或有资产和或有负债。 • 例如：备用信用证或保函 • 表外业务能够嫌取佣金收入而不用扩展资产负债表，但是有风险。金融机构签发的或有负债可能变成了真实的资产负债表的负债。 • 除了信用证，其他的表外业务包括银行的贷款承诺，以及远期、期货、互换、期权和其他衍生证券头寸等。如果对这些工具管理使用不当（如用于投机），会给金融机构造成很大的损失。

一、金融机构的风险类别 • （5）技术和运营风险 • 规模经济和范围经济。 • 技术风险（technology risk）：当技术投资并没有产生预期的成本节约的效果时所产生的风险。 • 规模不经济或范围不经济 • 运营风险（operational risk）：现有技术或支持系统可能失灵或瘫痪所导致的风险。 • 计算机系统

一、金融机构的风险类别 • （6）外汇风险 • 国际经营 • 外汇风险（foreign exchange risk）：汇率交化引起的金融机构国外资产和负债价值变化的风险。 • 金融机构资产和负债组合国际分散化 • 不同国家的经济状况（如周期）不一致； • 不同货币之间汇率的变化也可能不完全相关。 • 金融机构每种外币的资产与负债在规模和到期期限上都匹配，才能避免外币和外国利率风险。

一、金融机构的风险类别 • （7）国家或主权风险 • 国家或主权风险（country or sovereign risk）：由于外国政府的干涉，外国借款可能中断归还的风险。 • 外汇管制等 • 国家风险导致的损失往往无法像在国内那样通过法律途径来解决。 • 金融机构对付国家风险的手段是，控制对相关国家将来的贷款或资金的供应。

一、金融机构的风险类别 • （8）流动性风险 • 流动性风险（liquidity risk）：突然发生债权人提现，使得金融机构不得不在短时间内拆借或以低价出售资产的风险。 • 当公众对金融机构丧失信心或某些预料不到的现金需求，债权人可能要求提取比平常多得多的现金。当所有或大部分银行都面临同样的不正常、大量现金需求时，银行增加资金的成本就会上升，资金的供给变得有限或不可能。导致金融机构不得不低价出售一部分流动性差的资产以满足债权人提现的要求。 • 严重的流动性问题可能导致所有债权人挤兑，银行也从流动性问题转向清偿问题，可能进一步导致银行倒闭。

一、金融机构的风险类别 • （9）清算风险 • 清算风险（insolvency risk）：金融机构可能没有足够的资本来抵偿资产价值相对于负债的突然下降导致的风险。 • 清算风险是由利率、市场、信用、表外、技术、外汇、国家和流动性风险过大引起的结果。当金融机构股本不足以抵偿一种或几种风险引起的损失时，就产生了清算风险。 • 金融机构资本充足率的管理。

二、重定价模型 • 金融机构在执行资产转换职能时，出售负债（二级证券），发放贷款或投资（初级证券），经常导致资产与负债的期限不对称，使自己暴露于利率风险。 • 例如，在20世纪80年代，大量储蓄机构因利率大幅度上涨而遭受经济破产，即净值（net worth）或所有者权益被侵蚀掉。 • 净值：即股东拥有的价值，等于资产和负债的市场价值之差。 • 所有金融机构资产负债的期限都存在不同程度的不对称性。然而，仅仅通过考察期限的非对称程度并不完全。

二、重定价模型 • （1）重定价缺口 • 重定价缺口（repricing gap）：在未来某一期间内利率将重新定价或变动的资产(利率敏感性资产)与同一期间内利率将重新定价或变动的负债(利率敏感性负债)之间的差额，即RSA - RSL。 • 利率敏感性资产RSA（rate-sensitive assets） • 利率敏感性负债RSL（rate-sensitive liabilities） • 利率敏感性：指资产或负债重新确定利率的时间，即金融机构管理者必须等待多长时间才改变其资产或负债的挂牌利率。 • 重定价模型（repring model）：也称为资金缺口模型（funding gap model）。在本质上是对某一特定时期内金融机构的重定价缺口，进行账面价值记账（book-value）的现金流分析。 • 与基于市场价值（market value）的到期模型和久期模型不同。

二、重定价模型 • （1）重定价缺口 • 在美国，美联储要求商业银行每季度报告其按以下期限分组的资产与负债间的重定价缺口： • (1)1天 • (2)1天到3个月 • (3)3个月到6个月 • (4)6个月到12个月 • (5)1年到5年 • (6)5年以上

二、重定价模型 • （1）重定价缺口 • 把权益资本当作长期负债（5年以上） • 例子： • 累计缺口=0，但重定价模型可以清楚地表明，各期限分组中利率变动的净利息收入敞口（net interest income exposure）。

二、重定价模型 • （1）重定价缺口 • 净利息收入变动的计算： • DNIIi = (GAPi) DRi = (RSAi - RSLi) Dri • 其中：DNIIi——第i组净利息收入的变化； • DRi ——影响第i组资产和负债的利率的变化； • 上例中，对于1天期分组，重定价缺口为-10 million，利率敏感性负债大于利率敏感性资产，如果（联邦基金）利率上涨1%，年净利息收入变动为： • DNIIi = (-10) ×1% = -0.1million = -100, 000 • （注意：由于重定价模型是依据账面价值，未考虑资本或市场价值损失，因此利率变动影响的是净利息收入。）

二、重定价模型 • （2）累计缺口 • 累计缺口CGAP（cumulative gaps）：多个重定价组别累计的缺口值。 • 一般使用的累计缺口是计算1年期的重定价缺口。 • 上例中，累计的 1年期重定价缺口： • CGAP = -10-10-15+20 = -15 million • 如果影响未来1年被重新定价的资产和负债的平均利率变动DRi = 1%，则对净利息收入的累计影响： DNIIi = (CGAPi) DRi = (-15 million)(.01) = -150,000.

二、重定价模型 • （2）累计缺口 • 例子：

二、重定价模型 • （2）累计缺口 • 未来1年内的RSA： • 短期消费贷款：50 • 3个月期短期国库券：30 • 6个月期中期国债：35 • 30年期浮动利率抵押贷款：40 • 加总得到1年期RSA = 155million = 155,000,000。

二、重定价模型 • （2）累计缺口 • 未来1年内的RSL： • 3个月期CD存单：40 • 3个月期银行承兑票据：20 • 6个月期商业票据：60 • 1年期定期存款：20 • 加总得到1年期RSL = 140million = 140,000,000。 • 注意：一般而言，活期存款或交易账户不包括进RSL，零售存折储蓄账户也不包括进RSL。（有争议）

二、重定价模型 • （2）累计缺口 • 累计的1年期重定价缺口为： • CGAP = RSA - RSL = 155 – 140 = 15 million =15,000,000 • 缺口比率（gap ratio）:缺口占资产的百分比 • CGAP/A = 15/270 = 5.6% • 这意味着银行1年及1年以内利率敏感性资产比负债多出5.6％。 • 如果利率上升1％，银行年净利息收入变动约为： • NII = CGAP ×  R = 15 million ×1% = 0.15 million = 150,000

二、重定价模型 • （2）累计缺口 • 如果RSAs和RSLs的利率变动幅度不相等，即利差（ spread ）会改变： • NII = (RSA ×  RRSA ) - (RSL ×  RRSL ) • 如果RSA的利率上升1.2%，而RSL的利率上升1.0%： NII = (155 million × 1.2%) - (140 million × 1.0%) = 0.46 million = 460,000 • 如果金融机构预期利率会变化，可以根据重定价缺口的情况，重组资产和负债： • 如果GAP为正，利率上升会增加净利息收入NII； • 如果GAP为负，利率下降会增加净利息收入NII；

二、重定价模型 • （3）重定价模型的不足 • A. 采用账面价值，忽视了市场价值效应； • B. 过于综合（overaggregate），未充分考虑每个分组内资产和负债的具体分布情况； • 减小组间间隔可以解决此问题 • C. 忽略了回流资金（runoffs）问题 • 回流资金：长期资产(如传统抵押贷款)中分期偿还的本金和利息产生的定期现金流，这些现金流能够以市场利率再投资。

二、重定价模型 • （3）重定价模型的不足 • 现实中，随着时间的流逝，银行不断吸收与偿还存款，也不断发放和收回消费与抵押贷款。例如，实际上所有长期抵押贷款每个月至少向银行偿还一定的本金。因此，银行能够将这笔从传统抵押贷款中收到的回流资金以市场利率进行再投资，因此这种回流资金是利率敏感性的。 • 银行经营者通过利用重定价模型判定每一项资产和负债中在下一年度将回流、重新定价或到期的资金比例，能够很容易地解决到期模型中的这一问题。

二、重定价模型 • （3）重定价模型的不足 • 经调整累计的1年期重定价缺口为： • CGAP = 172 – 205 = - 33 million

三、到期模型 • （1）账面价值记账法和市场价值记账法 • 账面价值记账法（book value accounting）：金融机构的资产和负债按历史价值记账。 • 重定价模型 • 市场价值记账法（market value accounting）：对金融机构的资产和负债依据现行市场利率水平重新估价。 • 到期模型和久期模型 • 净值（net worth）：即股东拥有的价值，等于资产和负债的市场价值之差。也称为真实权益价值（true equity value）。

三、到期模型 • （2）资产和负债组合的到期模型 • 对于固定收益的资产和负债： • 利率上升(下降)通常导致资产或负债的市值下降(上升)。 • 固定收益的资产或负债的期限越长，对于任意给定的利率上升(下降)，其市值下降(上升)的幅度越大。 • 对于任意给定的利率增幅，随着证券期限的延长，其市值下降的幅度以递减的比率增加。

三、到期模型 • （2）资产和负债组合的到期模型 • 资产或负债组合的期限为组合中所有资产或负债期限的加权平均数。 • 资产的加权平均期限MA： • MA = WA1MA1 + WA2MA2 +…+ WAmMAm • 负债的加权平均期限ML： • ML = WL1ML1 + WL2ML2 +…+ WLnMLn

三、到期模型 • （2）资产和负债组合的到期模型 • 资产和负债组合的市场价值和利率的关系： • 利率上升会降低金融机构资产和负债组合的市值。 • 资产或负债组合的期限越长，对于任意给定的利率升幅，其市值下降的幅度越大。 • 随着期限的延长，资产或负债组合的市值下降幅度以递减的比率增加。 • 利率上升或下降对金融机构资产负债表（市值）的最终影响，取决于资产组合与负债组合期限不对称的程度和方向。 • 期限缺口MA - ML是大于、等于还是小于零。 • 大部分商业银行和储蓄机构， MA - ML >0。

三、到期模型 • （2）资产和负债组合的到期模型 • 上例，资产期限长于负债，且资产价值大于负债。 • 如果市场利率上升，资产组合的市值下降幅度更大。银行净值变动幅度： • △E = △A - △L

三、到期模型 • （2）资产和负债组合的到期模型 • 假设表中资产是息票率为10％的3年期债券，目前价值100million；负债是约定利率为l0％的1年期存款，目前价值90million 。 • 期限缺口： MA - ML = 2年 • 当市场利率上升1％时(从10％上升到11％)，3年期债券的市值下降了2.44％，而1年期存单的市值只减少了0.9%。 △E = △A - △L = (-2.44) - (-0.81) = -1.63 • 银行净值减少1.63million，下降幅度16.3%。

三、到期模型 • （2）资产和负债组合的到期模型 • 上例中，如果市场利率上升7％时(从10％上升到17％)， △E = △A - △L = (-15.47) - (-5.38) = -10.09。金融机构处于经济清算。 • 金融机构使自己免疫利率风险的方法应是使资产和负债的期限相互对称，即期限缺口等于0。

三、到期模型 • （3）期限缺口免疫的不足 • 尽管资产与负债期限对称的免疫策略有助于银行规避利率风险，但并不能使金融机构避免所有利率风险。： • 久期才能更好地反映利率风险，而不是到期期限。因为到期期限相同的资产和负债，中间的现金流可能不同。 • 银行资产负债表中的杠杆比率。 • 例如，负债方：银行向存款人发行1年期CD存单，面值为100，约定利率为15％，即年末到期日，银行必须向存款者一次性支付115。而资产方：银行向某企业借款人以15％的年利率贷出100，期限为1年。然而，合同中银行要求6个月后偿还一半(50)，剩余一半到年底偿还。 • 注意，尽管贷款期限=存款期限=1年（即期限缺口为0），但从贷款中获得的现金流可能大于或小于需要向存款人支付的115，这取决于1年期间利率的变动惰况。

四、久期模型 • （1）资产负债表的久期缺口 • 金融机构的久期缺口的计算：久期是一种比到期期限更精确的计量资产或负债利率敏感性的方法。 • 资产（或负债）组合的久期等于金融机构资产负债表中各种资产（或负债）各自的久期的市场价值加权平均。 • 资产组合的久期： • DA = X1AD1A + X2AD2A +…+ XmADmA • 负债组合的久期： • DL = X1LD1L + X2LD2L +…+ XnLDnL

四、久期模型 • （1）资产负债表的久期缺口 • 化简为：（其中，金融机构杠杆比率k=L/A）

四、久期模型 • （1）资产负债表的久期缺口 • 利率变动对净值△E的影响： • A. 杠杆调整的久期缺口=[DA - DLk]。该缺口的单位是年，反映了金融机构资产负债表久期不匹配的程度：缺口的绝对值越大，金融机构受利率变动的影响越大。 • B. 金融机构的规模A。A表示的是金融机构的资产规模。规模越大，对于任何以定的利率波动，受到影响的潜在净值敞口的金额越大。 • C. 利率波动幅度=△R/(1+R)。利率波动幅度越大，金融机构的风险越大。 • 因此，金融机构的净值敞口： • △E = -(调整的久期缺口) × 资产规模 × 利率波幅。

四、久期模型 • （2）久期缺口免疫策略 • 例子： • DA = 5 年, DL = 3年，k = 0.9，初始利率R = 10%。 • 如果预计利率会上升1％时(从10％上升到11％)： • 即△R = 1％ = 0.01。如果果真如此，净值潜在变化：

四、久期模型 • （2）久期缺口免疫策略 • 利率上升1%后可能的资产负债表： • 利率上升1%后，银行净值可能损失2.09million，即减少21%。

四、久期模型 • （2）久期缺口免疫策略 • 根据久期缺口实施净值免疫的目标： △E = 0 • 因此，需要杠杆调整的久期缺口[DA - DLk] =0 。 • 上例中，通过重组负债，使得DL = 5.55年： • 则杠杆调整的久期缺口=（5 - 0.9×5.55）= 0，利率变动后，△E = 0。 • 另外3种方法： • A. 降低DA。使得DA = 2.7年。 • B. 降低DA并延长DL。例如， DA = 4 年, DL = 4.44年。 • C. 调整k和DL。例如， k = 0.95, DL = 5.26年。

四、久期模型 • （3）免疫和管制考虑 • 净值免疫的目标： △E = 0 • 然而，监管当局会监管资本充足率，并对银行的净值设定了最低目标比率。最基本的是银行资本(净值)与资产比率： • E/A = 资本(净值)比率 • 虽然对银行来说这一目标比率通常是以账面价值会计方法测定的，但对投资银行却是以市场价值进行评估的。 • 假设金融机构目前接近于监管当局要求的最低E/A比率，免疫的目标不再是利率变动时△E = 0，而是△(E/A) = 0。 • 二者要求的免疫策略并不完全一致。因此，金融机构管理者不可能使得股东和监管者同时满意。

四、久期模型 • （3）免疫和管制考虑 • A. 当目标是使净值△E免疫时，即△E =0，金融机构管理者应构造资产负债表以便达到：DA = DLk • B.当目标是使净值比率△(E/A)免疫时，即△(E/A) =0，金融机构管理者应构造资产负债表以便达到：DA = DL

四、久期模型 • （4）久期缺口免疫的不足 • A. 久期对称的成本可能很大。 • 但是购买基金、资产证券化和贷款出售使得重新构造资产负债表的速度加快，交易成本降低。 • 衍生工具的使用。 • B. 免疫的动态性：再平衡。 • C. 利率大幅度变动与凸性。 • D. 水平期限结构问题。

四、久期模型 • （5）部分具体资产和负债的久期计算 • A. 浮动利率贷款和债券： • 永久浮动利率债券（FRN）：浮动利率，永远没有到期日。 • 永久浮动利率债券（FRN）的久期等于目前到下一次调整息票利率日的时间间隔。也称为票据重新定价时间。 • 对于浮动利率，但偿还本金的证券（如多数贷款）的久期计算：看成是两种债券的组合，一种是每年支付浮动息票（C）的债券，另一种是到期一次性支付面值的零息债券。

四、久期模型 • （5）部分具体资产和负债的久期计算 • B. 活期存款和存折储蓄 • 评估这种债权的有效期存在的问题是其到期期限是不确定的，并且许多活期存救账户不经常周转。尽管活期存款允许持有者随时摄取现金——暗示其到期期限非常短，但许多存户趋于将活期存款余额持有过长时间。 • 第一种方法是分析金融机构活期存款和存折储蓄账户存款的流出量或周转特点。例如，假设了解到活期存款账户中每一美元平均一年周转五次。这意味着每一美元平均约73天周转一次，D=73天。 • 第二种方法是将活期存款看做是能从银行换取现金随时收回的债券。作为可随时卖出债券，活期存款的久期接近于零。

四、久期模型 • （5）部分具体资产和负债的久期计算 • 第三种方法是从活期存款相对于利率变动（△R）的敏感性(△DD/DD)着手，由于活期存款和一少部分存折储蓄存款支付少量的现付利息或隐含利息——其中隐含利息表现为诸如结算费用补贴等形式，因而当利率上升时将趋于增加提款，转而投向收益率较高的信用工具。可以运用定量方法测算这种敏感性，进而计算久期。 • 第四种方法是运用模拟分析。这种方法基于对未来利率和存户在来来某一时期内从其账户中提取净额的预测。取得这些现金流的折现现值后，就可以计算久期了。

五、利率期货的运用 • （1）局部风险规避 • 局部风险规避（microhedging）：金融机构应用期货或其他衍生工具来为特定资产或负债规避风险时，被称为局部风险规避。 • 资产方面的局部风险规避。例如金融机构通过国债期货空头，使该机构债券资产组合的价值免受利率上升的影响。 • 负债方面的局部风险规避。例如金融机构通过短期国债期货空头，试图锁定资金的成本以使该金融机构免受短期利率上升的不利影响。 • 在局部风险规避中，金融机构的管理者通常努力选择期货合约的基础资产与所要规避的风险资产紧密匹配。但是，基差风险往往难以避免，于是有不可规避剩余风险。

五、利率期货的运用 • （2）整体风险规避 • 整体风险规避（macrohedging）：金融机构采用期货或其他衍生证券来为其整个资产负债表的久期缺口规避风险，就是整体风险规避。 • 整体风险规避和局部风险规避可以导致不同的风险规避策略和结果。整体风险规避是从资产组合整体的角度出发，使得个别资产和负债的利率敏感性或利率久期相互抵消。

五、利率期货的运用 • （3）常规规避和选择性规避 • 常规规避（routine hedging）：金融机构通过足够数量的期货，将其利率或其他风险敞口降低到最低水平，以抵消其整体资产负债表风险敞口。 • 然而，降低风险也降低了收益，不是所有的金触机构都努力这样做。 • 选择性规避（hedging selectively）：只是对个别资产或负债进行部分的风险规避。 • 这取决于利率预期，以及风险偏好。 • 两种极端：不进行规避（unhedging）；或者过度规避（overhedging），即通过多于实际头寸所要求的期货合约来进行过度规避，监管当局视之为投机。

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