走进新兴消费时代

1. 走进新兴消费时代 ——2007年消费行业投资策略 旅游行业分析师 杨春燕 yangy@orientsec.com.cn

2. 内 容 提 要 新阶层、新理念推动新兴消费 新兴消费视野下消费行业的投资机会 重点推荐

3. 新阶层、新理念推动新兴消费 • 新阶层的兴起 • 新理念的推动

4. 新阶层、新理念推动新兴消费 图1、1976-2006部分国家劳动力参与比 • 90年代以来，中国的劳动力参与比不断上升，开始向新加坡等新兴国家靠拢。而根据中国人口与发展研究中心预测， 2011年前中国劳动年龄人口数量将持续增加。 • 中国的抚养比在2013年前将持续下降。 • 尽管2014年后抚养比的回升预期使总消费的增长率不会是爆炸式的，但未来的五年无疑仍是消费行业的黄金年代。 资料来源:CEIC，东方证券研究所 图2、1949-2048F中国抚养比 总体的抚养比将不断下降，2013年达到最低点38.8％ 资料来源:蔡昉, 21世纪中国经济增长如何持续

5. 新阶层、新理念推动新兴消费 图3、城镇居民人均可支配收入的分布和增长情况 • 尽管近年来不同收入阶层可支配收入的增长速度差异在缩小，但总体看中高收入群体收入的增长速度仍快于中低收入群体。财富的积累使得最具消费能力的中产阶层开始出现。 • 地区的差异也使消费多层次特征明显。沿海城市的人均GDP与全国平均水平差距接近4倍。 • 按人均GDP标准测算，中国正处于消费升级阶段（人均GDP1000-3000美元），而部分中心城市和部分阶层已处于消费多元化阶段（人均GDP4000-10000美元）。 资料来源：CEIC，东方证券研究所 图4、2005年不同省份人均GDP水平（折合美元） 资料来源：国家统计局，东方证券研究所

6. 新阶层、新理念推动新兴消费 心理学专家马斯洛的“人的需求层次与公众需求”理论在中国可能获得最广泛的应用和不同断面的体现。 • LEVEL 1：生理层需求。即对衣食住行及其他基本生存条件的需求，这一层次消费者心态表现为物有所需和物美价廉； • LEVEL 2：安全层需求。即对自身安全的保护、身体健康的需求，这一层次消费者心态表现为务求其效，保证质量、价格公道（即经济安全）； • LEVEL 3：归属与爱的需求。即对归属团体、得到感情的需要，这一层次消费者心态表现为需要亲切真诚的服务，需要在人文关怀基础上建立的商品关系。 • LEVEL4：尊重与地位的需求。即受尊重的地位和名誉的需要，这一层次消费者心态表现为用户利益至上、顾客就是上帝； • LEVEL5：自我实现的需求。即自我完全满足的需要，这一层次消费者心态表现为在消费中追求体验和自我价值实现。

7. 新阶层、新理念推动新兴消费 新经济的发展赋予“消费需求”更多新的内涵，推动相关行业进化 • 电子、信息、网络的高度发达使消费形式不断升级、消费内容也得到扩展。电子配送、网上交易、网上游戏…每个新趋向均推动整个行业的生产流程、服务形式、竞争格局发生革命性的变化。 • 全球贸易自由化、交通基础设施的完善带来人与人之间交流的加强促使消费市场部分走向融合，地域障碍、民族/国家的文化差异造成的市场壁垒减少。 • 社会政治环境强调民主文明、地域合作和可持续发展，对消费理念形成潜移默化的影响。 • 国家政策导向对所在国消费者和生产者均会产生推动或约束，而这种调控的手段越科学越易于产生效果。例如中国政府过去推行的黄金周以及现在倡导的节能社会等。 • 消费者个人注重教育、培训、提高的趋向。

8. 内 容 提 要 新阶层、新理念推动新兴消费 新兴消费视野下消费行业的投资机会 重点推荐

9. 新兴消费视野下消费行业的投资机会 • 四小龙的经验 • 中国的故事略有不同 • 我们的观点

10. 新兴消费视野下消费行业的投资机会 香港的经验： 图5、1983-1996香港分行业零售指数变动 • 85-95年间，香港的各类商品销售量均出现较大增幅。 • 率先增长的是百货公司零售额，其次是乘用车。 • 服装、食品及餐饮业的增速比较平稳，相对而言，服装的增速更为持久稳健。 • 珠宝等奢侈品的消费一旦出现也呈爆发性增长。 资料来源：CEIC，东方证券研究所

11. 新兴消费视野下消费行业的投资机会 台湾的经验： • 1986-1997年间，销售额增速连续三年超过10%的行业包括：商业、商务服务、社会服务和建筑。 • 在子行业中，高速增长呈现一定的阶梯变化，率先启动的是食品、服装和医药（1987-1991），随后是家具、日用五金（1991-1994），而建材的销售旺期长达6年（1988-1993）。 图6、1986-1997台湾分行业销售额环比增速变动 资料来源：CEIC，东方证券研究所

12. 新兴消费视野下消费行业的投资机会 韩国的经验： 图7、1982-2006韩国零售指数环比变动（按渠道和商品区分） • 按渠道划分，消费繁荣首先带动超市零售指数上升，后期则带动大型百货销量上升。便利店的销量突发性增长可能与事件有关。 • 按商品划分，服装和食品销量率先提振，家庭用品销量取得长足发展。 资料来源：CEIC，东方证券研究所

13. 新兴消费视野下消费行业的投资机会 新加坡的经验： 图8、1986-2006新加坡主要商品零售指数环比变动 • 零售指数的稳步增长是一种普遍现象。 • 乘用车的销售变动呈现较大波动性。 • 2000年以来，销售势头较好的包括通讯产品、传媒书籍、度假产品以及珠宝首饰。 • 药品和书籍是仅有的两个销售指数从未下滑的子行业。 资料来源：CEIC，东方证券研究所

14. 新兴消费视野下消费行业的投资机会 中国的故事略有不同 • 重视家庭，重视关系：礼品市场的消费可能超过可支配收入的预测。 • 重视教育，重视自我提高：教育和职业培训的市场潜力巨大。 • 80年后独生子女潮：新潮、时尚、追求自我的消费观念有别于上一代人。 • 冒险心态、从众心态：新品尝试和“某某流”、“某某族”的出现。 • 民族荣誉感和自豪感：神五发射、姚明和刘翔。 • 政府推动：红色旅游、政府上网。 资料来源：东方证券研究所

15. 新兴消费视野下消费行业的投资机会 我们的观点： 新兴消费是社会经济发展与社会生活需求的产物，随着国民经济发展新兴的消费形态也不断涌现。消费行业中符合消费观念或消费趋势变动的新兴业态（包括新兴消费品、新的商业模式和新兴服务模式等）将给市场带来巨大的投资机会。 特点： • 符合消费趋势变动（教育培训、医药） • 高成长（经济型酒店年增幅超过50％，远高于酒店业10％增幅） • 高收益（重点公司06-08年净利润复合增长率平均超过30％）

16. 新兴消费视野下消费行业的投资机会 • 更加注重健康 • 医药行业（保健品、疫苗、老年性药品、医药商业） • 健康食品（番茄酱、海珍品、肉制品和乳制品） • 保险（寿险） • 更多休闲娱乐 • 旅游行业（休闲度假） • 传媒（数字电视、休闲网络游戏） • IT（流通领域） • 休闲服装、饰品 • 汽车（轿车） • 更加注重品牌 • 品牌服饰、奢侈品 • Mall和高档百货 • 金银饰品销售 • 更加注意自我实现 • 教育培训 我们的观点： 我们对涉及现有上市公司的相关新兴消费的业态进行研究和分析，今后也将进一步跟踪和分析新兴消费时代下巨大的投资机会。

17. 内 容 提 要 新阶层、新理念推动新兴消费 新兴消费视野下消费行业的投资机会 重点推荐

18. 重点推荐 • 医药商业 • 番茄酱 • 经济型酒店 • 传媒 • 品牌休闲服装 • 饰品 • Mall和高档百货 • 金银饰品销售

19. 医药商业：未来10年将加速整合 • 随着我国居民对健康的更加注重，以及政府对国内居民健康的投入加大，其医保的范围将扩大。根据预计，未来十年我国的医药商业行业的规模将增长189%。 • 最初的医药分销体系建立于上世纪的50年代。在计划经济体制下形成了严格的三级站管理。中国医药局（目前SFDA的前身）通过中国医药公司下设6个一级批发站，包括北京站、上海站、广州站、天津站、沈阳站、大连站，全国各省直辖市设立二级批发站，市地县设立三级批发站。 • 传统分销业盈利能力持续下降，市场集中度低下。由于竞争加剧，招标、配送成本高、财务费用居高不下，医药商业企业盈利持续下降。与成熟市场美国医药批发业前三家市场份额总和为95%相比，2005年，前3大医药流通企业的市场份额约为20%，前10大医药流通企业市场份额为37%。 • 行业盈利的内在规律、低迷的产业环境、正在进行的医改都预示未来10年我国的医药商业将加速整合。

20. 番茄酱：红色产业，金色未来 • 我国已经成为全球番茄酱供应最重要的三极之一，而且随着内蒙基地的崛起、欧盟农业补贴的逐渐取消，我国番茄酱的价格优势将更加凸现，在全球供应中的地位将更加彰显。 • 在需求方面，以中国和印度为代表的亚太区已经并将继续成为全球番茄酱消费增长最快的领域，我国生产的番茄酱凭借价格和地缘优势，必将获得最大的益处；随着居民消费意识和能力的提高，国内市场消费也将迅速增长，未来10年有望增长10倍以上。 • 在基本面支撑下，伴随着美元的贬值，未来我国番茄酱出口的美元价格将稳步攀升。 我国番茄浆月度出口量及均价

21. 经济型酒店：行业变革的胜出者 • 经济型酒店发展空间巨大。消费升级带来的休闲度假游和会务游的快速发展为经济型酒店发展提供了广阔的市场空间。目前经济型酒店在酒店总量占比不到10％，远低于欧美市场70％的比重。中国经济型饭店中商务客占比37％，与国际上平均50％的占比相比空间仍较大。 • 预计2008年前品牌经济型酒店将以年50％以上速度扩张，远高于行业平均10％的增速。只有具备品牌和网络的经济型酒店才具有核心竞争力，获得长期生存与发展。 • 我们认为锦江之星和如家将成为全国性品牌胜出者。万好万家和中青旅山水将成为区域性品牌和特色品牌胜出者。 主要品牌企业05年市场增长情况 05年经济型酒店市场情况

22. 传媒业：蓄势待发 • 文化体制改革在体制层面为中国传媒产业的发展提供了战略性机遇 • 从战略层面指明中国传媒业改革的重要性和大方向，为深入推进零星式的传媒产业化进程提供了宏观政策的指导 • 以体制改革为突破口，对内推行传媒资产两分离，对外加大资本开放力度，全面打造以资本纽带进行传媒资产整合模式 文化体制改革开创历史性机遇 • 文化体制改革与全流通在时间上的契合，成就了传媒资产的证券化 • 目前传媒资产证券化案例主要采取三种方式：集团资产或业务注入、借壳上市、资产重组 • 随着股权分置改革基本完成，IPO 重启，直接上市将成为最重要的一种传媒资产证券化的方式 • 人均收入的提高伴随而来的对文化消费的需求 • 国家宏观经济调控的政策倾向越来越鼓励内需，启动国内的消费市场向这个方向发展，文化产业发展将有一个比较好的发展前景 • 随着中国传媒产业管制放松，创新精神的激发，高质量的供给将刺激和创造出潜在的文化需求 消费升级和文化消费潜力的释放激发巨大需求空间 • 互联网、移动电视及无线领域的兴起为传媒产业的发展带来新动力 • 宽带用户和手机用户的激增为新媒体发展提供机遇，各种渠道资源及相关内容产业的进一步挖掘也将孕育出更多成功的企业，推动整个传媒企业的进一步增长 新媒体、新业务模式的兴起提供发展新动力 • 有线电视数字化带来的以付费收看及增值业务为代表的新业务模式也将成为传媒产业发展的另一动力源泉

23. 品牌休闲服装：服装行业的朝阳领域 • 社会的进步、生活水平的提高，全球范围休闲之风盛行，对服装的偏好也趋向休闲（舒适、自然、个性）。 • 2000年以来国内休闲服装行业的年销售平均增长率在20%以上，明显高于服装行业15%左右平均水平。未来行业有望继续保持20%左右的增长速度。 • 目前国内休闲服装占服装总量的比重(20%)远低于国际水平(40%)。未来市场容量巨大，预计2010年中国休闲服市场有望达到4680亿元。 • 整个纺织服装行业的价值链构成显示，盈利的35%和55%的分别由品牌和渠道环节获得，生产只占10%。品牌和渠道也是国际上优势服装企业的发展方向。 • 建议关注真正具有品牌影响力、掌握渠道资源、未来有望持续增长的休闲服装企业 。

24. 饰品：追求时尚和美的消费新贵 • 消费水平的提高导致消费观念的升级更新，对消费品的需求逐步由物质向精神层面提升，饰品正是迎合了人们对时尚和美的追求。 • 发达国家饰品行业及消费较为成熟，饰品业年贸易量达到1000亿美元。而粗略统计，目前我们国内的饰品消费量只有几百亿人民币。 • 国内饰品的人均占有率偏低，以女性为例，饰品人均占有率仅为5%左右，远低于东京68%、新加坡48%、香港54%、韩国68%、泰国68%的同类指标水平。而国内具有明显需求的人数至少有5亿。随着国内经济的持续增长，国内饰品行业上升空间 巨大。 • 目前国内饰品行业发展尚处于低级阶段，行业内细分产品众多，市场集中度低，没有明显的领先企业。 • 建议关注在某一细分领域具有龙头地位、规模效应明显、具有一定品牌知名度、同时具有横向拓展性的企业。

25. Mall和高档百货：城市名片和聚金地 • 中产阶级的兴起和独生子女消费潮的来临带来的消费升级潮，不仅促使人们少量的购买奢侈品，而且将改变中国整体社会的消费取向，也就是意味着社会各阶层均会部分购买超越阶层需求的商品，促使高品质商品成为流行的大众的商品，这种趋势在北美和欧洲都曾经出现。相应的消费者将更加注重商品品牌和档次。伴随消费升级而来的，还有对消费环境和购物体验要求的提升，零售企业的品牌价值将开始显现，服务附加值开始提升。作为投资者我们必须把握能够紧跟时代潮流的提升商品档次和服务档次以及高档定位的企业。 • 随着中国经济的发展，考虑购买力平价，中国部分城市已经过了国际上连锁超市和仓储超市的发展和成熟阶段，到了购物中心和高档百货的兴起和发展阶段（国际上以10000美元人均GDP为兴起阶段，12000美元为快速发展期），上述两种业态是经济发达城市消费升级的明显受益者。 • 由于中产阶层收入要高于大众一倍左右，伴随中产阶层的壮大，我们认为在消费升级进程中中高档百货、购物中心的发展将是普通百货的2倍。相关公司有望获得较高的毛利率和收入增长。

26. 部分高档百货门店盈利情况表 注：东方商厦、武汉广场为租赁门店，八佰伴和环市东店为自有门店。 门店小，结构扁平，可能的经济效益更高。 广州友谊按照经营面积是建筑面积60%进行推算。八百伴面积不包括大型停车场。

27. 首饰零售业：行业增速及空间巨大 • 随着经济的增长，精美、高贵集消费与投资一体的金银珠宝首饰消费正在从奢侈消费向习惯消费过渡，铂金、钻石、翡翠、白玉的饰品、摆件、礼品开始以时尚的面貌进入中国人的社会生活，并成为中产阶层和富裕阶层的消费必需品。 • 我国年人均黄金消费0.2克多，仅及世界年人均消费水平的1/6，人均首饰拥有量0.15件/人，远低于美国3件/人，意大利2.5件/人，日本2件/人的水平。随着经济的发展，中国金银首饰零售行业发展空间巨大。 • 金银珠宝首饰零售业是消费升级的典型受益子行业。2002—2005年年均增长率为13.7％，高于全社会消费品零售总额11.1％的水平。中国宝玉石协会预计，中国珠宝首饰产业将以年增长率大于15％的速度持续发展。到2010年，中国将成为全球最具竞争力的珠宝首饰加工和消费中心，成为世界最大的珠宝首饰市场。 • 目前行业正处于快速成长期，虽然行业内品牌较多，但行业内公司均能保持较好的盈利。长期看，行业内拥有设计能力和品牌知名度和信誉度的企业能够获得最好的盈利和发展。

28. 首饰零售业业绩增长情况表 注：豫园01-03年净利润是用公布的利润总额扣税估计的。 豫园相关品牌公司的财务费用负担远小于老凤祥，且豫园两个品牌在城隍庙的主力店的物业成本远低于老凤祥。

29. 主要上市公司汇总

30. 上海医药：中国医药分销业的三分天下者 • 上海医药为华东地区医药商业的龙头企业，纯销占上海市场份额50%，占华东地区的20%。公司的品牌较好，具有50多年的历史，通过英国MHRA固体制剂认证，澳洲TGA水针剂认证，美国FDA三类处方药物原料认证。 • 公司为政府支持的上海市的医药商业主渠道，网络覆盖广，在全国的销售客户有6000家，华东地区医院客户3350家，三级医院覆盖率为100%，二级医院的覆盖率为70%。公司业务的市场分布为上海59%，上海以外为41%。 • 上海医药背靠实力强大的央企--华润集团。华润集团通过华源集团间接持有上海医药的大股东上药集团40%的股权。 上海医药有望成为整合华润旗下医药商业资源的平台。

31. 新中基：从跟进到先行再到拓荒的蓝海遨游 • 管理优势：短短6年，新中基从行业的跟随者，到产业链纵向整合的先行者，再到开发国内巨大市场的拓荒者，新中基管理层的战略决策能力发挥的淋漓尽致，在寻找减少行业竞争的“蓝海”时，公司总是充满了果敢与聪慧。 • 治理结构：增发后公司治理结构已有明显改善，管理层股权激励计划推出及资产整合完成后，管理层和股东的利益将更加一致，公司估值可以提升到20元以上。 • 财务预测：随着公司销量迅速增长和价格的稳中有升，我们谨慎预计公司未来三年EPS复合增长率高达60.23％，未来5年EPS复合增长率高达47.52％，公司有望成长为食品饮料行业中最具成长性的上市公司。 • 估值与投资评级：根据简化的DCF模型，我们认为当前公司的合理价值在16.7—18.7元之间，我们确定6个月内目标价18.5元，给予“买入”的投资评级，当前股价至少具有35％以上的上升空间。

32. 锦江股份：国内酒店业龙头企业 • 公司持有锦江之星20％的股权。三季报锦江之星有161家门店，预计年底发展到180家，未来二年将以150—180家店/年的速度发展，到2010年达到600家门店数。2007-2010年复合增长率分别达到35％。08年开始业绩释放，预计09年净利润超过1.8亿元，净利润年复合增长率达38％。 • 酒店管理是公司战略发展重点，目前公司管理94家酒店，其中4-5星的酒店占到73％。公司计划年新签合同10家，重点发展高星级酒店。目前该业务占到收入与利润来源的1/3，预计未来三年将以20％以上速度发展。 • 预计06年锦江股份每股收益0.37元，未来二年主营业务带来的每股收益复合增长率近15％，如果考虑低星级酒店的转让每股收益的年复合增长率将达20％，维持增持评级。

33. 中青旅：以租养店的模式具有可复制性 • 公司持有中青旅山水51％股权。山水的特点是“经济型投资，中高星级定位，客房主营与物业外租并重”。以租养店的方式使得公司取得高于行业平均的利润率。现有3家门店年收入近6000万元，净利润2000万元，投资收益率近33％，远高于一般近15％的收益率水平。 • 公司计划三年内门店数从目前的3家发展到20家。高盈利能力复制的关键点是寻找被市场低估的物业（发现价值）和通过包装运营实现酒店物业升值（创造价值）。在大股东的支持下，借助于多年旅游行业经验，这种特有的经营方式具有可复制性。 • 考虑定向增发6500万股后，06年每股收益0.24元，05—08年每股收益复合增长率38.7％。目前股价07年动态市盈率26倍，考虑到未来的高成长和奥运概念，给予买入评级。

34. 庆丰股份（万好万家）：区域性品牌胜出者 • 公司定位于江浙沪三地的商务型酒店，预计未来二年是公司经济型酒店快速发展期。酒店数量从目前的21家大幅增长至100家，年复合增长率达218％，由此带来公司收入与利润的大幅增长。 • 我们预计公司06年扭亏，07-09年每股收益0.24元、0.26元和0.23元。其中来自地产收益将逐年萎缩，09年地产业务将不再对净利润有贡献；而经济型酒店收益将从07年的0.01元迅速成长到09年的0.22元，之后预计仍以50％以上速度增长。 • 综合考虑如家纳斯达克近500倍的动态市盈率和目前两市酒店行业平均06年30倍的动态市盈率，我们认为给予公司09年40倍的市盈率，考虑股改含权，合理价值区间是11.2元。给予买入评级。

35. 东方明珠：渠道资源的价值尚未充分挖掘 • 公司业务一类是较为稳定的现金流业务；另一类是积极拓展的新媒体业务。现金流业务是稳定的基石，新媒体业务则是增长的希望所在。我们较认同公司在拥有垄断资源的情况下，积极利用资源开拓新业务以获得持续增长的发展模式。 • 东方明珠的最大价值来自其对上海地区的广电传媒渠道的掌控。通过增发完成参股地铁电视后,公司将形成覆盖上海地区所有户外视频媒介的平台,其价值绝对应远远超过一般传统频道。至于预期中的大股东传统频道的注入更是有利于公司打造传媒巨头的决心。 • 我们预计2006--2008年EPS 分别较上年增长27%、21%及21%，考虑到公司各类业务齐头并进，媒体业务拓展前景广阔，建议增持。

36. 歌华有线：网络数字化带来持久增长动力 • 公司基本收视费每年保持约10%的增长，基本收视费的稳定增长是公司保持稳定业绩的基础。 • 公司的增长主要来自网络数字化带来的新业务。信息业务增长迅猛，其中个人宽带全年增长可达5万户，集团信息业务也会由于奥运项目的拓展获得高速增长；由于整体平移的推进，公司数字电视互动娱乐收入有望形成新的利润增长点，预计07年数字电视业务收入达1.4亿，08年则有望增长300%以上。 • 我们预计2006--2008年EPS 分别较上年增长37%、20%及33%，考虑到由于奥运推动的公司信息及数字电视业务高速增长，建议增持。

37. 伟星股份：小行业里的大龙头 • 公司是国内纽扣行业的龙头企业，在中高档纽扣领域的市场占有率15%左右。 • 纽扣是重要的功能性饰品，公司多年来纽扣业务毛利率一直保持小幅上升态势。 • 公司具有较强的横向业务拓展性，依托在纽扣行业的客户和渠道资源，顺利介入拉链和人造水晶钻领域，目前进展良好。 • 人造水晶钻是一种用途广泛的基础饰品，国内需求旺盛，仅服饰行业的需求缺口至少在25%以上。公司在该领域的技术突破，能够分享其高盈利空间。 • 看好公司从功能性饰品向美化性饰品的业务拓展，预计未来3年有望持续保持23%的盈利增速。 给予07年30倍市盈率，维持买入评级。

38. 瑞贝卡：“头上时装”的引领者 • 公司是全球发制品行业的龙头企业，目前产品主要出口，在国际市场具有重要影响力。 • 公司核心竞争力突出：在原料采购、劳动力成本、技术和新产品研发等方面具有领先优势。 • 公司未来的盈利增长点：产能扩张、出口市场的持续增长、原料自主开发带来的成本下降和国内市场的启动。 • 在全球市场发制品更多地视为“头上时装”用于“扮靓”。预计全球假发消费未来仍有望保持15%左右的持续增长。 • 公司计划06年起以高档专卖店的形式启动国内市场，契合了国内对假发制品消费认识的转变时机，有望引领国内发制品作为时尚饰品消费的新潮流。 • 我们预计未来三年公司收入复合增长率21％，净利润复合增长率将达28％，给予07年30倍市盈率，维持增持评级。

39. 七匹狼：成长的故事刚刚开始 • 公司主营休闲男装的生产与销售，主导产品茄克市场综合占有率已连续5年在全国同类产品中名列第一 。 • 公司是国内少数且较早真正贯彻品牌和渠道战略的服装行业的上市公司，脱离生产型企业的束缚，持续增长带来高的估值水平。 • 公司优势：行业成长性好、战略清晰、品牌定位明确、品牌宣传富有特色、注重产品的设计和品质、以代理加盟为主的渠道扩张迅速 、注重营销渠道的丰富和质量提升等。 • 公司目前加盟店已经超过1100家，未来预计仍将保持20%以上的扩张速度，同时07年底前将完成50家自营店的建设。 • 公司未来增长来自品牌完善、渠道持续扩张、渠道效率的提升和内生增长。 • 我们预计公司未来三年收入复合增长率达26％，净利润复合增长率将达30％，给予07年35倍市盈率，维持增持评级。

40. 百联股份：潜在业绩增长点众多的公司 • 存量资产能够保障公司业绩的长期良好增长，在不考虑资产注入以及毛利率提升的情况下，公司2005-2008净利润复合增长率33%。 • 公司未来外延性扩张前景良好。集团公司现有优质资产将陆续注入上市公司。公司将利用在上海和长三角的优势选择优势项目进行发展。集团每年将有不低于20万平方米的项目投入运营，优秀项目将最终注入上市公司。 • 商业物业价格及租金上涨、欧美百货之路带来的自营比重提升及高档百货和购物中心定位多重因素共同作用下，公司毛利率有望持续提升，公司内生增长潜力巨大。 • 股权激励的实施及三年任期情况下，公司管理层存在强烈的做好业绩的动力。

41. 新世界：档次提升和资产注入提升估值 • 公司在上海核心商圈人民广场拥有集购物、餐饮、娱乐和高星级酒店为一体的21万m2的高档生活中心。 • 绝佳的地理位置，为公司带来了丰沛的商业收益，三年品牌升级计划将为公司带来新的增长点，助力公司突破增长瓶颈，更好分享消费升级收益。 • 2010年前上海高星酒店都将呈现良好发展态势，丽笙大酒店将为公司业绩的增长做出重要贡献。 • 股改期间大股东提出在股权分置改革完成后, 公司将继续获得国有控股股东的大力支持,以进一步做大做强。公司长期发展可持续性较强。

42. 第一铅笔：管理腾飞百年老凤祥！ • 1848年成立的老凤祥是中华首饰业第一品牌，01年中铅介入老凤祥后对其进行了激励机制、营销、技术和管理创新，老凤祥01-05年净利润复合增长率87%。 • 在公司继续提高高毛利产品比重、加大批发业务发展、加强产品创新、加强品牌宣传、强化市场拓展的促动下，我们预测老凤祥业务2006-2008年的净利润复合增长率为40.7%。 • 公司中华铅笔是国内外第一品牌，属于良好的现金牛业务。在国际产业转移和奥运会的刺激下， 2005-2008年公司铅笔业务净利润将保持12%的复合增长率。 • 我们预测公司06-08年的净利润复合增长率为34%， 07年合理估值9.45元。考虑金价风险，六个月合理价9.0元。如公司通过资本运作将老凤祥剩余股权注入资本市场，公司价值将进一步提升 。

43. 东方证券新兴消费研究组 邓宏光 策略分析师 86-21-50367888×2040 denghg @orientsec.com.cn 冯玉明 宏观经济分析师 86-21-50367888×2027 fym@orientsec.com.cn 顾军蕾 金融行业分析师 86-21-50367888×2057 gujunlei@orientsec.com.cn 杨春燕 旅游、轻工行业分析师 86-21-50367888×2029 yangy@orientsec.com.cn 张小嘎 家电、传媒行业分析师 86-21-50367888×2052 zhangxg@orientsec.com.cn 施红梅 纺织服装和奢侈品行业分析师 86-21-50367888×2030 shihongmei@orientsec.com.cn 张曼 商业行业分析师 86-21-50367888×2049 zhangman@orientsec.com.cn 李淑花 医药行业分析师 86-21-50367888×2038 lishuhua@orientsec.com.cn 任美江 食品饮料、农林牧渔行业分析师 86-21-50367888×2032 rengmj @orientsec.com.cn 王树娟 地产行业分析师 86-21-50367888×2054 wangsj@orientsec.com.cn

44. Thank You !