Alle bransjer opplever strukturendringer, av ulike årsaker

1. Alle bransjer opplever strukturendringer, av ulike årsaker • Alt fra dagligvarehandel, via bankdrift, til oljeselskaper opplever at strukturen i bransjen endrer seg, hovedsakelig med i retning av; • Større enheter, ofte på tvers av landegrensene • Mer spesialiserte enheter, som outsourcer støtteaktiviteter • Bakgrunnen for strukturendringene er ulike, men kan stort sett forklares etter en tradisjonell PEST-analyse; • Political • Economic • Social • Technological

2. Politiske endringer (P) Eksempler • Deregulering av bank- og energimarkedene økte konkurransen • Dette fører ofte til horisontale integrasjoner gjennom fusjoner og oppkjøp, dette for å få flere kunder å fordele F&U-kostnader, merkevarebygging og andre faste kostnader på • Deregulering av apotekbransjen vil trolig føre til økt konkurranse, noe som trolig vil tvinge frem større enheter som vil konkurrere på stordriftsfordeler innen distribusjon og merkevarebygging • Dette kan føre til at utenlandske aktører kjøper opp norske apotek, da det kan være vanskelig å ekspandere i en ”ferdigstrukturert” hjemmemarked • Bortfall av lovpålagt revisjon vil trolig føre til at revisorene ser etter andre markeder der de kan bruke egen kompetanse og nettverk

3. Økonomiske endringer (E) • Globalisering, økt konkurranse, fallende marginer og større krav fra aksjonærene om verdiskaping kan medføre strukturendringer langs to akser; I For å kunne spre F&U-kostnader, merkevarebygging og andre faste kostnader på flest mulig kunder må volumet økes, gjerne ut over et lite hjemmemarked - noe som fører til horisontale fusjoner og oppkjøp II Stadig flere bedrifter ønsker å sette bort støttefunksjoner, dette for å fokusere på kjerneaktiviteter og la spesialister drive med støttefunksjoner. Dette har ført til fremvekst av større enheter innen datadrift, regnskap, renhold, vakthold, etc • Størrelse gir forhandlingsmakt, noe som påvirker lønnsomhet og marginer. Michael Porter angir 5 konkurransekrefter som påvirker konkurransesituasjonen; • Intern konkurranse i bransjen • Kundenes forhandlingsmakt • Leverandørenes forhandlingsmakt • Alternative produkter/tjenester • Potensielle nye konkurrenter Eksempel: Dagligvarehandelen på 70-tallet så at mye av fortjenesten gikk til grossistene. Ved sammen-slutninger oppnådde man stordrifts-fordeler i distribusjon og økt markedsmakt ovenfor produsentene, som gav lavere innkjøpspriser

4. Sosiale endringer (S) Eksempler • Når vi lever stadig lengere oppstår det nye bransjer som feriereiser for eldre og eldreomsorg • Bedrifter som ISS ser eldreomsorg som en vekstnæring • Når stadig flere får mindre tid eller lyst til matlaging, grunnet at flere bor alene, økt tid på jobb, etc oppstår det flere spisesteder ute og salget av ferdigretter, pasta og pizza øker - på bekostning av poteter og fisk • Hurtigmatkjeder som McDonald og kaffekjeder som Starbucks, som kan rasjonalisere og bygge image gjennom landsdekkende reklame, vokser gjennom etableringer og franchise - dette på bekostning av tradisjonelle aktører

5. Teknologiske endringer (T) Eksempler • Utbredelsen av internett på midten av 1990-tallet påvirker mange bransjer, som aksjemegling, reisebyråer, bokhandlere, etc • Tradisjonelle mediaselskaper kan ønske å kjøpe seg opp i ”nye media” for å møte konkurransen og gi kundene tilbud i flere kanaler • Bokhandlere på internett som Amazon.com og Bokkilden.no presser marginene for tradisjonelle bokhandlere, som kan møte konkurranse med sammenslutninger eller nye produkt-/tjenestetilbud • Meglere med internett som kanal presser marginene til tradisjonelle meglere, noe som kan føre til sammenslutninger for å få flere kunder å spre F&U-kostnader, merkevarebygging og andre faste kostnader på • Hvordan påvirket PC’er på 80 tallet og internett regnskapsførerbransjen? • Teknologiutvikling innen kommunikasjon medfører mulighet for mer innhold gjennom flere kanaler. Store aktører ønsker å virke i større deler av verdikjeden for å sikre egen makt og lønnsomhet • Telenor og American Online, med utgangspunkt i distribusjon, har kjøpt seg opp i henholdsvis A-pressen og Time Warner - som står for innhold

6. En bedrift kan i prinsippet øke sin verdi på tre måter • Mange børsnoterte selskaper innfører en filosofi som bygger på ”shareholder value”, hvor ledelse, ansatte, planer, drift, F&U, kapitalstruktur, kommunikasjon, kundesammensetning, etc er rettet inn mot å gi aksjonærene en høyest mulig kontantstrøm over tid - uten bruk av mer kapital enn nødvendig • For en gjennomsnittlig norsk regnskapsbyrå blir dette ofte noe ”akademisk”, men verdier skapes i prinsippet på samme måte; 1. Bedre inntjening gjennom økt volum og/eller økte marginer. Organisere byrået slik at det kan vokse på en lønnsom måte, eks lønnsomme investeringer i økt kompetanse, nye kunder, ny teknologi, mm 2. Redusere bundet kapital, uten at dette svekker nåværende eller fremtidig inntjening eller vekst i særlig grad. Dette er normalt ikke et sentralt områder for et regnskapsbyrå, men det finnes sikkert bundet kapital i utestående fordringer (følge opp forfalte krav, vurdere reduksjon av betalingsfrist) 3. Øke verdien av selskapet for en mulig kjøper som kan oppnå synergi-gevinst ved kjøp gjennom salg av nye tjenester til våer kunder, kostnads-reduksjon, eks gjennom synliggjøring av byråets strategiske verdi

7. Synliggjøring av verdier i et regnskapsbyrå • Et regnskapsbyrå har normalt ingen store verdier i form av eien-deler, og en kjøper er neppe primært interessert i PC’er og møbler • Verdiene i et regnskapsbyrå ligger først og fremst i dets evne til å generere fremtidig overskudd, noe som gjør et en kjøper ser på; • Kundebasen Er den stabil, slutter mange kunder eller kommer ny til? Hva tjener vi på de ulike kundene? Går de med overskudd? Vokser de (positivt eller negativt ...)? Kan kjøper selge dem andre tjenester, eks rådgivning? • De ansatte Hvor lenge har de vært hos oss? Kan de tenke seg å bli hos oss lenge? Aldersstruktur? Har noen ambisjoner eller lønnskrav vi ikke kan matche, slik disse muligens slutter? Kompetanseprofil? Kan de brukes eller oppgraderes til rådgivning eller ønsker de primært kun å bokføre? • Vekstmuligheter og profil Har byrået forutsetninger, både kompetanse og kundegrunnlag, for å vokse i egen regi? Har byrået en profil som gir gjen-kjenning og anerkjennelse blant kunder og ansatte? • Kostnadsbesparelse Er det mulig å drive byrået mer lønnsomt ved større fokus på kostnadssiden eller ved å videreføre aktiviteten i et annet miljø? • Diskutér hvordan verdien av egen bedrift kan øke i løpet av 1-2 år

8. Verdier kan synliggjøres gjennom samtaler og en IK-rapport • IK = intellektuell kapital, se grafikk for hva som kan inngå her • Det begynner å komme verktøy som gir indikasjon på intellektuell kapital, ikke med kroneverdi, men som angir; • Virkningsgrad (hvordan man utnytter byråets intellektuelle kapital) • Fornyelse og utvikling • Risiko knyttet til den fremtidige verdien av byråets intellektuelle kapital

9. Ønsker ikke å fortsette i bransjen og vil selge byrået Ønsker å utvikle byrået gjennom nett-verk/allianser Ønsker ikke å forandre dagens situasjon mye Ønsker å utvikle byrået gjennom vekst Vil fortsatt arbeide med regnskap Nåsituasjon Posisjoneringsstrategi / Strategitre Visma Andre leverandører av tjenester Annet byrå De ansatte i byrået eller til en ny daglig leder Andre, eks finansielle investorer Kjøpe volum Vokse organisk Utvikle kompetanse Andre byråer Komplementære tjenesteleverand.

10. Hvem er potensielle kjøpere av et regnskapsbyrå? • Diskutér (bruk type selskap, ikke konkrete aktører) Forslag • Andre regnskapsbyråer, som ser oppkjøp som en vekstmulighet • Ansatte i regnskapsbyrået som ønsker å kjøpe ut en eier som skal pensjonere seg eller som vil ”eie egen arbeidsplass” • Større virksomheter som selger profesjonelle tjenester som revisjon, juridisk rådgivning, kommersiell rådgivning, etc. • Arthur Andersen, PriceWaterhouse Coopers, KPMG, Noraudit, BDO, m.fl. • Accenture, Bedriftskompetanse, Cap Gemeni E&Y, AT Kearny, PA Group • Selskaper som tilbyr driftstjenester (outsourcing) innen områder som økonomi, lønn, IT, bemanning, renhold, vakthold, etc • Visma Services, Paychex, Manpower, Adecco, ISS, Partena, m.fl. • Hva med banker, ASP-leverandører (IT-drift over internett), tele-selskaper eller finansielt orienterte investorer?

11. Diskret salg til en enkelt kjøper 3-4 utvalget aktører konkurrerer Offentlig salg Store En utvalgt bransjeaktør Noen utvalgte bransjeaktører Åpen budgivning Mulige synergier Privat plassering til en gruppe finansielle investorer Børsnotering En utvalgt investor Noen utvalgte investorer Ingen Få Antall kjøpere Mange Man har flere potensielle kjøpere, her en teoretisk tilnærming Små og mellomstore regnskapsbyråer, med begrenset strategisk verdi for en kjøper, vil normalt befinne seg i det skraverte feltet, hvor det er mest naturlig å forhandle med en, eventuelt 2-3 potensielle kjøpere. Det er ikke uvanlig at en mulig kjøper forlanger eksklusivitet, det vil si at man ikke får forhandle med andre i en angitt periode

12. Verdivurdering av en bedrift - Generell innføring (1) • Det å verdivurdere en bedrift er ingen eksakt vitenskap og det er en rekke elementer som påvirker prisen; • En bedrift kan ha ulik verdi for kjøper og selger • Kjøper kan kanskje realisere betydelige synergieffekter gjennom felles funksjoner eller vil kunne selge inn egne produkter/tjenester til den kjøpte bedriftens kundebase. Kjøper kan også gjenom en transaksjon styrke sin forhandlingsposisjon ovenfor kunder eller leverandører, og gjennom dette øke egen inntjening • Selger kan ha sentimentale årsaker som vanskeliggjør et salg, eks barn som arbeider i bedriften, eller er avhengig av å eie bedriften for å opprettholde livslang inntekt (man får ikke jobb annet sted) • Forhandlingsposisjon påvirker alltid prisen • Dersom en mulig selger av en bedrift har dårlig tid eller et stort behov for kontanter, vil dette svekke forhandlingsposisjonen - og ofte salgsprisen • Hvis en kjøper ser en bedrift som en viktig brikke i en bransjestrukturering eller for å tilby et totalkonsept, kan dette virke prisdrivende

13. Verdivurdering av en bedrift - Generell innføring (2) • For bedrifter uten store materielle verdier ligger ofte mer enn 90% av dets verdi i fremtidig og usikker inntjening • Det vil alltid være usikkerhet og ulike oppfatninger om hvordan en bedrifts lønnsomhet vil utvikle seg, noe som påvirkes av bl.a. intern effektivitet, evnen til innovasjon og tilfredsstillelse av kunder, eksterne bransjeforhold, prisutvikling på råvarer / ferdigvarer / penger (rente) / valuta / etc • Store bedrifter verdsettes og børsnotere bedrifter verdsettes ofte høyere enn små bedrifter pr krone i resultat • Større bedrifter er normalt mindre risikoutsatt for tap av enkeltkunder, medarbeidere, krav fra myndigheter, etc enn små bedrifter. En stor bedrift kan derfor kjøpe en liten, hvor prisen er ”høy” for selger og ”lav” for kjøper - en vinn-vinn situasjon • Er bedriften børsnotert gir dette eierene en finansiell fleksibilitet de er villig til å betale for gjennom høyere verdsettelse. En børsnotert bedrift kan derfor kjøpe en unotert bedrift, hvor prisen fremstår som ”høy” for selger og ”lav” for kjøper - en vinn-vinn situasjon

14. Det finnes mange indikasjoner på en bedrifts verdi (1) • Diskontert fremtidig kontantstrøm • Teoretisk sett mest riktig • Krever analyse av fremtidig salg, kostnader, kapitalkostnad, egenkapital-andel, investeringer, avskrivninger, arbeidskapital, etc • Omsetningsbasert • Prosent av omsetningen (kan brukes i stabile bransjer med jevn inntjening) • Resultatbasert (P/E-metoden) • Rask å beregne, men kan bli ”unøyaktig”. Krever at årets resultat er representativt for fremtidig inntjening. Påvirkes av finansposter, skatte-posisjon, mm • Driftsresultat, justert for gjeld (P/EBIT-metoden) • Noe mer arbeid ved beregning, og noe mindre ”unøyaktig” enn P/E. Gir ikke en konkret verdi, men et intervall

15. Det finnes mange indikasjoner på en bedrifts verdi (2) • Substans (verdi av bedriftens eiendeler og plasseringer) • Lite brukt, da dette ofte gir en for lav verdi på bedriften. Verdsetter ikke kundeforhold, medarbeideres kompetanse, varemerke, beliggenhet, etc alt kan medvirke til fremtidig verdiskaping • Eiendeler kan være nedskrevet for mye eller lite, slik at dette ikke en gang representerer verdien av bokført egenkapital • Alternativ kostnad ved etablering • Aktuelt der hvor etableringskostnadene er lave og hvor det ikke kreves spesielle konsesjoner eller tillatelser • Ved beregning av alternativ kostnad ved etablering må man også regne med markedsføring av bedriftens produkter/tjenester og en hvis tid med underskudd • Hvis man kjøper en eksisterende bedrift isteden for å etablere nytt, vil dette ikke føre til økt tilbud - noe som kan redusere marginer og lønnsomhet. Dette bør føre til noe høyere pris for selger • Alternativ kostnad ved etablering kan brukes ved salg av regnskapskontor For mer informasjon, se vedlegg 1

16. Vedlegg Verdivurdering Formler, talleksempler og oppgaver

17. P/E angir selskapsverdi dividert på årets resultat * • En annen måte å bruke P/E på er å komme frem til en verdi ved å multiplisere årets resultat med en faktor (P/E-verdien) • Når finanspressen opererer med P/E-verdier, bruker de normalt beregnet resultat fra inneværende år • Man kan angi en teoretisk P/E for et selskap ved å beregne veiet kapitalkostnad, for så å invertere denne (1/x) (Risikofri rente * Beta-verdi) * Egenkapitalandel + (Gjeldsrente * (1-Skattesats)) * (1 - Egenkapitalandel) = Veiet gjennomsnittlig kapitalkostnad, eks 12% • Ved å ta 1/12 = 8,3 får man en teoretisk angivelse på hvor mange ganger årets resultat etter skatt bedriften er verd • I beregningen antar man at selskapet har lett omsettelig aksjer, normalt børsnotering. For et selskap med lite likvide aksjer er det normalt å redusere verdien med opp til 30% • I beregningen antar man at selskapet ikke vokser mer enn men inflasjonen. Vekst i de neste 7-8 årene over inflasjon, gir normalt høyere verdi.

18. Diskontering av fremtidig kontantstrøm er mest korrekt • Hvis man diskonterer fremtidig kontantstrøm i de neste 6-8 årene og beregner en residualverdi (sluttverdi) er dette teoretisk ”riktig” • Det er vanskelig å beregne omsetning, marginer, investeringer, avskrivninger, arbeidskapital, etc så langt frem i tid • Mange selskaper skifter strategi, produkt-/tjenestespekter og kunder over tid, noe som ofte gjør beregninger 6-8 år frem i tid meningsløs • Selve beregningen (som gjøres for 6-8 år fremover) Driftsresultat – Beregnet skatt på driftsresultat + Avskrivninger – Investeringer – Økning i arbeidskapital(endring i vareklager + endring i kundefordringer + endring i bank – endring i leverandørgjeld – endring i skylding skatt/avgifter) = Netto kontantstrøm, som diskonteres med veiet kapitalkostnad, eks 1+ 12% For det siste året diskonterer man med (0 + 12%) minus fremtidig vekst etter 6-8 år ut over inflasjon, eks 12% - 2% = 10%

19. Kort oppgave i å diskontere netto kontantstrøm • Bruk driftsresultat fra eget byrå eller en antagelse om at denne er 5 mill - stabilt i de neste fem år • Bruk en skattesats på 28% • La avskrivninger være lik investeringer • Anta at arbeidskapitalen holder seg stabil • Anta et veiet gjennomsnittlig kapitalkostnad er 12% • Anta at byrået ikke vil vokse mer enn inflasjonen etter fem år • Beregning 5.000.000 * 0,72 = 3.600.000 3.600.000 / 1,121 = 3.214.286 + 3.600.000 / 1,122 = 2.869.898 + 3.600.000 / 1,123 = 2.562.409 + 3.600.000 / 1,124 = 2.287.865 + 3.600.000 * 1,125= 6.344.430 (restverdi) = 17.278.888 Husk at taller som frem-kommer ikke er en ”100% sannhet”, kun en diskontert tallrekke med betydelig usikkerhet

20. En noe enklere metode er kun å bruke driftsresultatet • Ved EBIT-metoden er det vanlig å bruke se siste to historiske år, inneværende år, samt neste år - hvor man angir driftsresultat • Driftsresultatet multipliseres med eks 5, 6, 7 og 8. Alternativt kan man ta veiet kapitalkostnad, invertere denne, og redusere med skattesats • Man trekker så fra netto rentebærende gjeld, får å få et intervall som indikerer nettoverdi. Intervallet blir ofte vel stort • Eksempel • La netto rentebærende gjeld være 15 mill • La driftsresultat være 4 mill i 1999 og øke med 1 mill pr år (høy vekst!) 1999 20002001 2002 Driftsresultat * 5 4*5 = 20 5*5 = 25 6*5 = 30 7*5 = 35 Driftsresultat * 6 4*6 = 24 5*6 = 30 6*6 = 36 7*6 = 42 Driftsresultat * 7 4*7 = 28 5*7 = 35 6*7 = 42 7*7 = 49 Driftsresultat * 8 4*8 = 32 5*8 = 40 6*8 = 48 7*8 = 56 • Etter å ha trukket fra netto rentebærende gjeld på 15 mill, ender man opp med en indikasjon på hva bedriften kan være verd på 15-27 mill

21. Man kan sammenligne nøkkeltall med oppkjøpte selskaper • Det er selvfølgelig mulig å sammenligne nøkkeltall med børsnoterte selskaper, men her kommer det en rekke ”forstyrrende” elementer inn som størrelse, likviditet i aksjer, annen gjeldsgrad, annen risikoprofil, mulig oppkjøpspremie, samt at det er vanskelig å finne selskaper med noenlunde lik forretningsidé, strategi, lønnsomhet, kapitalstruktur, vekst, etc som vårt. På Oslo Børs er det ingen noterte regnskapsbyråer • Nøkkeltall ved Visma´s kjøp av; • Forenede Økonomer Mars 2001 - MNOK 80,2 - P/S 1,07 - P/EBIT* 8,0 • ØkonomiPartner Mai 2001 - MNOK 120 - P/S 0,62 - P/EBIT* 15,0 • Bruk gjennomsnittet og beregn P/S og P/EBIT på eget byrå • Eksempel: * Ikke justert for netto rentebærende gjeld ** Pris i MNOK dividert på antall ansatte Linjen angir gjennomsnitt

22. Andre elementer som også vil påvirke verdien • Er deler av kjøpesummen avhengig av fremtidige resultater? • Dette gir økt usikkerhet og normalt krav om høyere pris • Skal man være ansatt av nye eier? • Arbeidsoppgaver og lønnsvilkår? • Hva med synergieffekter, som; • Lavere samlete kostnader til ledelse/administrasjon, IT, husleie, etc? • Høyere inntekter pr ansatt, grunnet bedre/jevnere utnyttelse? • Husk at realisering av synergieffekter har en kostnadsside, at synergiene sannsynlig ikke varer evig og at ”gevinsten” også skal beskattes • I et oppkjøp kan kjøper beregne mulige synergieffekter 3-4 år frem i tid, trekke fra relaterte kostander, for så å belaste disse med en beregnet skatt. Summen kan tillegges netto kontantstrøm, som diskonteres med veiet kapitalkostnad. Selger vil normalt forlange at deler av synergieffekten skal inngå i salgssummen

23. Ulike verdiindikasjoner kan presenteres slik • Verdivurdering er beheftet med stor usikkerhet. En eventuell omforenet verdi avhenger til slutt kun på hva kjøper ønsker å gi og hva selger forlanger